常山北明的 “華為信仰”，漲不動了

摘要：曾一年翻四倍

來源：朝陽資本論

作者：瞳海

頭圖：

2026 年 4 月 3 日，對於常山北明的投資者而言，本來應該是一個 “撥雲見日” 的日子。

隨着 2025 年年度報告的正式披露，這家在2024 年藉着 “華為鴻蒙” 東風、股價一度翻越四倍的明星公司，終於交出了其在 “後紡織時代” 的首份完整成績單。

財報數據顯示，公司 2025 年實現營業收入 75.38 億元，同比下降 14.52%；歸母淨利潤 3344.65 萬元，同比增長 105.64%。

乍看之下，這似乎是一次完美的 “困境反轉”，剝離常年虧損的紡織業務，成功扭虧為盈，保住了上市地位。

不過，一家剝離了虧損紡織業務、貼上 “華為鴻蒙核心合作伙伴” 標籤的 “純軟件公司”，在資本市場演繹了從 6 元到 33 元的暴漲神話後，為何走到了今天這個 “扭虧但漲不動” 的尷尬位置？當紡錘被脱下，鴻蒙的故事還能講多久？

一場 “斷舍離”：剝離紡織後，盈利只是換了個虧損科目

2024 年底，常山北明完成了一場資產置換。公司將連年虧損的紡織業務，以全資子公司常山恆新為主體，整體置出，從控股股東常山集團手中換入能源投資和智慧產業兩塊資產。置出資產評估值 23.72 億元，置入資產合計僅 6.19 億元，差額約 17.53 億元由大股東以現金債權補足。與其説這是市場化併購，不如説是一場精打細算的 “國資體內循環”。

手術效果立竿見影。2025 年管理費用同比驟降 41.47%，經營活動現金流從上年同期淨流出 8.68 億元轉為淨流入 4.18 億元，同比大增 148%。賬面上看，資產質量確實提升了，公司的報表身份也完成了從紡織廠到軟件公司的轉換。

但硬幣的另一面更值得深究。剝離紡織業務後，營收從 88 億元驟降至 75 億元。更關鍵的是，置入的新能源和智慧產業並非優質資產，交割前，兩家公司均處於虧損狀態。常山北明做的，本質上不是 “引入盈利資產”，而是 “甩掉更爛的包袱”。

圖：常山北明年報

真正反映主業盈利狀況的扣非淨利潤，依舊錄得 8410.63 萬元虧損，意味着剔除資產處置、政府補助等一次性收益後，公司核心業務仍未擺脱虧損泥潭。

進一步拆解可見，2025 年公司非經常性損益合計超 1.18 億元，不僅完全覆蓋歸母淨利潤，還超出近 8000 萬元，所謂 “扭虧為盈”，不過是靠非經常性損益 “做賬” 的結果，而非主業盈利能力的實質改善。

更加值得警惕的是，18.73 億元的商譽沉甸甸地掛在賬上，相當於同期公司淨資產的 34.65%。2025 年已經計提了 3935 萬元商譽減值，但剩餘的部分依然龐大。

一旦軟件主業不及預期，減值這顆定時炸彈隨時可能引爆。這場精心佈局的 “斷舍離”，讓公司完成了從紡織廠到軟件公司的身份轉換，卻沒有從根本上改變盈利能力的虛弱質地。扣非虧損的鐵證説明，要想靠主業真正賺錢，路還很長。

高位泡沫 2024 與 “漲不動” 的 2025

2024 年的常山北明，是 A 股市場 “敍事驅動” 的巔峯樣本。

憑藉 “華為鴻蒙總龍頭 + 資產重組 + 信創風口” 的三重標籤，公司股價從年初 5.4 元一路狂飆，最高觸及 39.88 元，市值從不足 50 億元膨脹至超 390 億元，單日成交額多次突破百億元，“常山趙子龍，一波上 50” 的情緒炒作達到頂峯。

彼時市場給予其極高的 “信仰溢價”，市盈率一度突破 800 倍，市淨率超 7 倍，遠超軟件行業 30-40 倍 PE、3-4 倍 PB 的平均水平。

進入 2025 年，狂歡戛然而止。全年股價在 16.62 元至 29.83 元區間震盪，最終收於 20.39 元，全年漲幅僅 1.24%，從 “妖股” 淪為 “橫盤殭屍股”，即便年報實現扭虧，也未能撬動股價突破。

核心原因在於，前期炒作催生的高位估值，與公司真實基本面形成嚴重錯配，最終陷入 “跌不動、漲不了” 的估值困境。

一方面，估值泡沫遠超基本面支撐能力。即便 2025 年股價有所回調，公司市盈率仍維持在 200-300 倍區間，市淨率超 5 倍，而對應的卻是扣非虧損、營收下滑、低毛利的基本面。

對比行業來看，同為華為生態合作伙伴的拓維信息，2025 年盈利且毛利率超 17%，PE 僅 75 倍左右；行業龍頭神州數碼年淨利潤超 5 億元，PE 不足 30 倍。

常山北明的估值，即便在科技板塊高估值背景下，也處於嚴重透支狀態，既沒有高增長預期，也沒有穩定盈利支撐，上漲自然失去根基。

另一方面，支撐股價的核心敍事，“華為信仰” 逐漸褪色。2024 年，華為鴻蒙、昇騰 AI 掀起產業風口，常山北明憑藉 “華為鑽石級經銷商”“昇騰領先合作伙伴” 的資質，被市場視作華為生態核心標的。

但 2025 年以來，華為概念板塊分化退潮，鴻蒙、昇騰商業化落地不及預期，而常山北明與華為的合作並未出現實質性突破，既無重大新訂單落地，也無核心技術合作進展，華為相關業務收入佔比雖超 50%，但始終停留在 “渠道銷售 + 系統集成” 的淺層合作。

作為華為生態的 “附庸”，而非核心技術方，公司既沒有議價能力，也無法分享華為技術創新的紅利，當風口降温，曾經的 “上漲邏輯” 自然斷裂，股價失去最核心的支撐。

國企 “安全溢價” 與資本市場 “增長預期” 錯配

常山北明的股市 不禁讓人思考，資本市場到底在給什麼定價？

從表面看，820 倍的市盈率似乎無法用任何傳統估值模型解釋。但如果我們把目光投向其基本面之外，或許能找到一二。

常山北明的實際控制人是石家莊市國資委，大股東常山集團持有 28.6% 的股份。這家公司同時佔據着兩條 “政策確定性極高” 的賽道：國產替代（信創）和國企資產出清（改革）。

在外部環境不確定性加劇的背景下，市場對常山北明的定價中，實際上隱含了一個 “安全溢價”，一家擁有國企背景、深度綁定華為信創生態的公司，被視為 “不會倒下” 的標的。

圖：常山北明年報

這種預期本身不無道理。從資產置換中大股東的 “輸血式” 支持，到置出資產與置入資產的差額由大股東以現金債權補足，再到常山集團對常山恆新債務的連帶保證責任，國企身份為常山北明確實提供了一層 “軟性擔保”。

不過，安全不等於盈利，增長預期與國企兜底預期之間存在根本性錯配。

2025 年，公司加權平均淨資產收益率僅為 0.62%，這個數字，放在任何一個正常的科技公司身上，都是難以想象的低迴報率。

或許，根本原因在於，常山北明的商業模式，在本質上仍是 “大廠的搬運工”。在華為生態中，它處於微笑曲線的底端，利潤最薄、風險最高、議價能力最弱。無論背後站着什麼樣的股東，這個結構性困境不會因為換了老闆就自動消失。

回顧 2016 年至 2023 年，常山北明的扣非淨利潤連虧 8 年。如今，紡織業務剝離了，扣非虧損從 2024 年的 6.36 億元收窄至 8411 萬元，確實在改善。

2025 年年報中，常山北明提出了 2026 年的規劃，“聚焦核心業務突破，強化執行落地”。

聽起來是任何一家正常公司都會説的話。

且看 2026 一季度如何。