投資者，如何讀懂三張財務報表之間的關聯？（二）

如果説 “應收賬款” 反映出了企業現金流入的週期，那麼 “應付賬款” 則揭示了現金流出的增減變動。

通常，企業的 “應付賬款” 主要由 “存貨” 和 “營業費用” 兩部分驅動。但在實際報表中，營業費用產生的未付款項可能分佈於 “應付賬款” 與 “應計及其他流動負債” 兩個科目。

如英偉達的年度報告就對此進行了明確的區分，薪酬、員工福利、股權激勵等營業費用中的人力成本，到期未付時進入了 “應計及其他流動負” 而非 “應付賬款”；與供應商相關的成本、費用才有可能被計入應付賬款。

（注：本文以下的分析採用寬口徑近似，以應付賬款代表企業對外部供應商的整體短期付款義務，實踐中讀者需結合各公司資產負債表的具體列報方式調整判斷。）

“存貨” 是資產負債表中的科目，由它產生的應付賬款，源於購買用於生產的原材料，或購入用於轉售的成品。也就是，它的賬款與產品的原材料供應商相關。

而，“營業費用” 是利潤表中的科目，由它產生的應付賬款，則源於維持企業日常運轉的開支，如支付薪酬、辦公場地，辦公用品、水電費用等。換言之，它與公司內產生的管理、固定費用等相關。

儘管，“存貨” 與 “運營費用” 分別出現在企業經營的不同環節——前者，強調的是銷售什麼產品，後者關注的是如何運營；但，把這三者——“存貨”、“運營費用” 與 “應付賬款” 相互關聯，就能看出企業某個時間內（通常一年）現金流運轉的情況。

（注：圖示為英偉達公司年報，“total operating expenses” 指總運營費用、“inventories” 指 “存貨”、Accounts payable 指 應付賬款）

1. 應付賬款 與 存貨

從現金流的角度來看，存貨會佔用現金流，而應付賬款則能抵消部分這種現金流的佔用。因為，存貨裏面的原材料來自供應商，而絕大部分企業與供應商都有個賒銷賬期，比如 30 天、60 天之類。

這個賬期，相當於是企業從供應商那裏獲得的短期融資，本質上是供應商提供的一筆無息貸款。對於欠了供應商貨款的企業來説，賬期（貸款期限）越長，那麼佔用企業日常現金流越少，有助於企業的靈活週轉。

但是，很少有 “賬期” 是無限期的，尤其是強勢的供應商，很有可能要求預付或者現金交易。因此，搞清楚存貨與應付賬款的時間週期，有助於我們弄清楚企業的現金流的變動情況。該數值，可通過以下兩個指來體現：

1）存貨週轉天數

2）應付賬款週轉天數

根據上文中，我們可以通過以下兩個公式來得出某家企業的存貨的週轉天數。

存貨週轉率 = 銷售成本➗【（期初存貨）+ 期末存貨）➗2 】

存貨週轉期 = 365（天）➗存貨週轉率

以英偉達 2025 年發佈的年報為例，該公司的存貨週轉天數約為 85.9 天：

同樣，我們也可以通過下列公式來計算出應付賬款週期：

應付賬款週轉率 = 銷售成本➗【（期初應付賬 + 期末應付賬款）➗2 】

應付賬款週轉期 = 365（天）➗應付賬款週轉率

以英偉達發佈的 2025 年年報為例，該公司的應付賬款週轉天數為 50.37 天：

有了以上兩者的數據，我們就能通過兩者的時間差來看到具體的聯繫。以英偉達的數據為例：

公司從第 1 天收到貨物開始，直到第 51 天（把 50.37 天約為整數）才付款；在這接近 2 個月的時間裏，供應商實際上在為存貨提供短期融資，畢竟貨物已到達倉庫，而公司還沒有付一分錢。

然而，從第 52 天到第 86 天（把 85.9 天約為整數），在接近 34 天的時間裏，公司已經付完款項，產品卻還沒有賣出去，貨款還未收回。這意味着在這個窗口期，公司需要完全依靠自身的資本承擔存貨的持有成本。

那企業，至少需要多少自有資金才承擔存貨的成本呢？我們可以通過以下公式來粗略的估算：

應付賬款（存貨部分）=（ 應付賬款週轉期 / 365）✖ 銷售成本

以英偉達 2025 年的年報數據為例：

應付賬款中存貨部分 =（50.37 ➗ 365 ）✖32,639 million = 45.01 億美元

也就説：1）應付賬款中，有 45.01 億美元的款項由存貨驅動，這相當於供應商為其提供的短期融資；2）其餘的存貨款項企業需要自行籌資。

那應付賬款中，存貨的比例會隨時間發展變化，追蹤這一比例的動態變化，有助於我們搞清楚企業的現金流情況。

若應付賬款相當於存貨的比例上升——假若英偉達不是 2025 年的 66.53%，而是在下個年度突然上升到 80%，説明供應商正在為企業存貨提供更大比例的融資。這有可能是企業成功談判爭取到了更長的付款賬期，比如議價能力變強，供應商關係穩定等。

但是，如果這一比例急劇且突然的攀升，也可能是因為企業資金緊張而被迫拖延付款的警示信號。

若應付賬款相當於存貨的比例下降——如英偉達從 2025 年的 66.53% 下降到 20%，説明企業正在自行承擔更大比例的存貨融資。這可能説明供應商正在收緊信用條款，也可能是企業自身的信用狀況有所惡化所致。

當然，也有可能是企業選擇提前付款，以獲得某種折扣（有時候供應商的報價會包含隱藏的 “信貸利率”），這或許是出於某種實際的財務決策，而不是流動困境的信號

2. 應付賬款與營業費用

營業費用意味着其中的科目已經發生，還有部分的欠款尚未支付，但這並不會憑空消失，它們會以負債的形式停駐在資產負債表上，直到現金真正流出企業為止。

要弄清楚應付賬款與營業費用的關係，我們需要計算出一個類似於運營費用比率：

應付賬款（營業費用部分）=（應付賬款週轉期➗365 ）✖ 現金性營業費用

現金性營業費用 = 研發費用 + 銷售、管理費用（非現金支付如股權激勵、攤銷等需排除。本次不對其精確拆分，此處以營業費用總額作近似，實際現金性營業費用略低）

我們以 2025 年英偉達的年報數據為例：

應付賬款中的營業費用部分 =（50.37 ➗ 365 ）✖16,405 millions = 22.63 億美元

注：①英偉達的 2025 年財報中營業費用主要列出了研發及銷管費用，故用此數據；②此處假設企業對營業費用的付款速度與對存貨採購的付款速度相近，均以應付賬款週轉天數作為近似，該假設在企業付款政策相對統一時誤差較小，若企業對不同供應商存在明顯差異化的付款安排，則需謹慎使用此近似

那，這個數據對我們的作用是什麼呢？

如果企業的營業費用增加，比如從 164 億美元上升到 264 億美元，那麼它的期末應付賬款餘額理應隨之等比例增長；如果沒有隨之等比例增長，那麼説明企業的付款速度已經發生了變化，這是個信號值得深入探查。

3. 應付賬款、存貨、營業費用三者關係

通過上述分析，我們已經瞭解到，資產負債表上的 “應付賬款” 是由兩種動態機制共同作用的結果：1）由存貨週轉期驅動；2）由營業費用的付款速度驅動。

投資者可以將任一組成部分的異常變動作為預警信號來加以分析。比如，應付賬款中的營業費用部分突然攀升，可能意味着企業正在悄悄地拉長付款賬期來存儲現金流，這是一個極其隱蔽卻流動性壓力增大的信號。

具體來説，我們可以這樣粗略的估算，以英偉達 2025 年的財報數據為例：

1）列出由存貨驅動的應付賬款部分：45.01 億美元

2）由營業費用驅動的應付賬款部分：22.63 億美元

3）應付賬款總額即兩個組成部分之和：67.64 億美元

注：本文估算採用（應付賬款週轉期÷365）×各項年度成本的統一框架。以英偉達 FY2025 數據估算，兩項合計約 67.65 億美元，與年報實際應付賬款 63.10 億美元偏差約 7%。偏差主要來自兩個方面：①營業費用中含有少量非現金項目，②應付賬款週轉率的計算使用了銷售總成本而非實際採購額作近似（適用於穩定期企業，存貨快速擴張期會有誤差）。此框架的目的是觀察結構性比例的變動趨勢，而非追求絕對精確值。

4）計算各佔應付賬款的總額比例：

①由存貨驅動的佔比為：66.53%；②由營業費用驅動的佔比為：33.46%

當你得到總額佔比的數值後，可以做如下的類似分析（原則是相通的），我們依舊英偉達為示例：

66.53% 與 33.46% 的數據告訴我們，該公司應付賬款絕大部分與其存貨週期密切相關，這意味着影響應付賬款餘額的最大槓桿，是存貨賣出前的持有時長以及向供應商付款的速度。

若，供應商付款速度保持不變，存貨週轉越快，對現金流佔用的比例相應降低；如存貨週轉期不變，供應商的付款速度變慢，同樣也會減低對現金流的佔用。

相比之下，營業費用盡管佔比偏少，但卻是能夠觀察企業的現金流變動的指標。因為，存貨週期的變化受外界的影響很大，比如要與供應商的談判、市場需求的變動等等，導致它的變化很慢。而，營業費用的增減和支付速度，企業可以操作的自主權更大，現實中也有很多 “賬上沒錢” 延遲付款的企業。

所以，在日常的分析中，可以對這兩者的數據做連續幾年的觀察。若營業費用的佔比開始逐漸攀升，很可能意味着企業正在放緩日常費用的支付節奏。而，這也是一個比存貨驅動部分變化更為微妙、反應也更為迅速的流動性壓力信號。

總結，在投資中，我們常説要在企業基本面發生變化時，才賣出手中持有的股票。而，將應付賬款分解為存貨與營業費用，有助於我們從企業現金流的一個角度去分析基本面。