沃爾瑪裏的 “Costco”：山姆養成的套路與反套路

本篇是沃爾瑪深度的第三篇，側重拆解長期被投資者忽視、但實則是沃爾瑪第三增長極的山姆會員店，並和全球倉儲會員制標杆 Costco 做硬核對比。下面，我們直接端正文：$沃爾瑪(WMT.US)

一、山姆會員店（美國）：追趕 Costco 的 “長跑賽手”

先看一組最核心的數據：FY2026 山姆美國營收約 930 億美元，經營利潤約 24 億美元，經營利潤率僅約 2.6%。如果只看這組數字，很多投資者第一反應會是：山姆也不過如此，利潤率甚至還不如沃爾瑪美國本部約 5%+ 的經營利潤率。但問題恰恰在這裏——山姆其實不能用普通零售商的框架去看。

結合調研信息，山姆約 90% 的經營利潤來自會員費收入，而它的核心商品零售業務幾乎只是保本或微利運行。説白了，商品是信任載體，用來培養用户粘性，會員費才是最後被沉澱下來的高質量利潤。

和 Costco 一樣，這種倉儲會員店玩的是一種非常極致的商業模式：即貨不一定賺錢，但人一定要留下來。只要會員持續續費，整個模型就天然具備高復購、高現金流、高粘性的屬性。

山姆最容易被比較的對象當然是 Costco。兩家公司都做會員倉儲店，都是會員倉儲店，賣大包裝商品，強調高週轉和低加價，我們先從規模&效率上對二者比較一下；

門店數量差不多，但 Costco 賺得明顯更多：

首先從門店數看，山姆（美國）601 家，Costco 633 家，幾乎在同一量級。但會員數、營收體量後者是前者的一倍。

再結合海豚君測算的效率指標來看，可以很容易看到山姆和 Costco 真正的差距在於每個會員、每個 SKU、每一平方英尺所釋放出來的產出效率。

為什麼會這樣？海豚君覺得有兩點原因：

1、Costco 的 SKU 更加集中：

在北美 3 大主流倉儲會員店（Costco、山姆、BJ's）中，Costco 的 SKU 數量最少，僅為 3800-4000 個（山姆 5000-6000 個，BJ's 5500-7500 個）。這一點實際上來源於 Costco 創立初期就確立的零售哲學，即可以信賴的專業買手可以替消費者完成大部分非必要決策。極致精簡的 SKU 佈局，正是 Costco 歷經四十餘年打磨、經驗積澱而成的專業買手體系所帶來的結果。

SKU 越少，也意味着同類需求會被更強地集中到更少的商品上。比如牛奶只推一兩個爆款、堅果只做少數核心單品，那麼每個 SKU 就能拿到更大的銷量池。銷量一旦集中，供應商議價權、採購規模、物流效率和庫存週轉都會同步改善。

2、Costco 的定位更純粹：

Costco 自成立以來長期堅守極致純粹的倉儲會員店模型，通過持續精簡 SKU、重倉自有品牌（Kirkland）、壓縮運營冗餘，形成了 “低價—高週轉—更大規模—更低價格” 的高度閉環商業模式。長期單一且堅定的戰略路線，讓 Costco 深度佔領用户認知，成功成為美國家庭大宗採購的絕對主場，用户消費行為呈現集中、大額、剛需的特徵，這一點從會員年均消費額也可以看出（3300 美元），牢牢佔據用户家庭消費的核心錢包份額。

反觀山姆，由於背靠沃爾瑪，早期沒有徹底割裂大賣場邏輯：一邊學着做倉儲會員店，保留大包裝、會員制；一邊又捨不得大賣場的模式，不斷增加 SKU、擴充小眾品類、照顧零散購物的長尾，定位模糊，導致其供應鏈打法、商品結構和用户心智始終不夠極致。

也正因為如此，山姆在美國用户認知中並未形成 “主力採購陣地” 的標籤，更多被定義為高品質的補充消費渠道，用户消費頻次與消費集中度明顯偏弱，會員年均消費僅約 1900 美元。

正是看到自身早期業態不夠純粹、效率存在明顯短板，山姆最終另闢賽道：不再簡單模仿 Costco 低價爆品的打法，而是從自有品牌差異化升級、線上數字化履約兩大維度實現錯位競爭：

追趕路徑一：Member's Mark——先把"品牌資產"這塊短板補齊

山姆追趕 Costco，繞不開一個最樸素的問題：Costco 的自有品牌 Kirkland 早已是會員心裏"閉着眼睛買"的信任符號，而山姆在 2017 年整合之前，自有品牌長期分散、定位混亂、缺乏統一心智，旗下約 20 個子品牌各自為政，難以形成像 Kirkland 那樣的強信任符號。

所以山姆做的第一件事，就是把原本分散的自有品牌資產全部收攏到 Member's Mark 這一個品牌母體之下。

除了統一品牌外，山姆更聰明的一步，是給 Member's Mark 找了一個 Costco 還沒佔住的心智高地——健康。2022 年山姆啓動了"Made Without"計劃，目標是把人工色素、阿斯巴甜、高果糖玉米糖漿等 40 餘種爭議成分從所有 Member's Mark 食品飲料裏剔除（2026 年 1 月已實現 100% 達標）。

這一步的意義在於，山姆並沒有和 Costco 在 “誰更便宜” 上做完全同質化競爭，而是將自有品牌的差異化，推進到 “成分透明、清潔標籤、健康可驗證” 的新高度，實現揚長避短。

第三步則更進一層，山姆乾脆把會員拉進了產品開發本身。通過 Member's Mark Community，會員可以直接參與新品的顏色、款式、口味決策。目前會員推動的新品已佔到選品的約 50%，與此同時，山姆新增會員中近一半為千禧一代與 Z 世代，這類年輕羣體本身樂於參與品牌互動，也讓會員共創模式得以高效落地。

根據公司電話會的交流，過去兩年山姆商品銷售增量中，約五成由自有品牌 Member’s Mark 貢獻。背後的道理也不復雜：在倉儲會員店裏，一個被反覆驗證的統一品牌，本身就能承擔一部分"選品"和"信任轉化"的功能，消費者對單品的試錯成本下降了，復購自然就上來了。

追趕路徑二：數字化——山姆真正"反超"Costco 的秘密武器

如果説品牌重塑是補品質短板，那數字化就是山姆少有的、能正面壓過 Costco 的維度，而這背後靠的正是沃爾瑪集團的技術底座：

這種"集團軍作戰"的協同體現在很多細節：

山姆直接共享了沃爾瑪的 Spark 同城履約網絡、接入了沃爾瑪自研的 Ellipse AI 庫存與需求預測系統，並和沃爾瑪一起在購物場景接入谷歌 Gemini 的對話式個性化推薦能力。這些成熟的數字化基礎設施，山姆幾乎是 “拎包入住”，快速複用。

而 Costco 作為一家獨立公司，要麼自己從零砸錢搭建、要麼對外採購，短期內很難複製這種由母體輸血、全棧打通的技術協同。

除了在中後台全面複用沃爾瑪成熟的數字化技術體系外，山姆在前端消費場景落地最深、滲透率最高、真正形成差異化競爭壁壘的核心抓手是沃爾瑪集團研發、山姆規模化落地的 Scan & Go 系統。

早在 2016 年山姆就推出了這個功能：消費者用手機 App 掃一下商品條碼、直接在手機上付款，全程不用排隊結賬。截至 2025 年，Scan & Go 的交易佔比已達 35%，且近三年每年提升 5 個百分點。

該功能與山姆自研的 AI 出口核驗拱門深度打通，會員結賬後可直接通過出口完成自動驗單，整體離店時間縮短 23%，大幅提升了消費者的購物體驗。

這裏需要釐清的是：這裏的壁壘其實並不在於"掃碼結賬"這個動作本身——這類功能實際上並不稀奇，競品也能上線，但想要實現全品類覆蓋、高併發穩定運轉、低漏掃損耗，再深度打通庫存、履約、會員體系，本質是一項重資產、長週期的系統性工程。

反觀 Costco，目前則仍然以人工收銀為主，其掃碼結賬僅為小範圍試點（截至 2025 年底僅 27 家門店），遠未形成山姆式的閉環能力。

海豚君真正看重的是它對會員行為的"重塑"：本質上，Scan & Go 相當於搭建起了一套完整的用户轉化漏斗：掃碼自助結賬→養成 App 使用習慣→嘗試線上下單→平台持續高頻觸達→逐步實現跨品類消費滲透→消費總額抬升→會員續費率穩步上行，達到的效果就是整套鏈路持續將低頻到店的消費客羣沉澱為線上線下雙渠道活躍的高粘性核心會員。

另一方面，會員的每一筆掃碼和支付行為都會完成數字化沉澱，持續反哺 Ellipse 庫存預測模型與 Gemini 個性化推薦引擎，推動選品精準度、內容匹配度與補貨效率同步優化。

從結果上看，根據公司電話交流會的信息，深度使用 Scan & Go 的會員，消費金額是純線下會員的 3 倍、續費率也高出近 10%。另外，山姆目前的電商滲透率已達約 18%，明顯高於 Costco 的約 9%，而且連續多個季度保持 20% 以上的高增長，也可以得到印證。

總的來説，通過上述分析，從下圖可以看到，2021 年至今山姆會員店在北美的坪效和 Costco 的差距正在緩慢收斂。不過，由於雙方在商業模式基因、全球採購規模與庫存週轉能力上仍有結構性差異，追趕速度相對偏慢。

二、山姆中國：沃爾瑪體系裏最容易被低估的增長引擎

如果説在大本營美國，山姆的坪效和 Costco 還隔着一道短期難以填平的差距，但放到中國，消費土壤發生鉅變，山姆跳出美式倉儲店的固有框架，則是走出了一套區別於 Costco 的本土化打法，使中國成為山姆全球表現最亮眼、增長最強勁的市場。

先看幾個關鍵數據：2025 年山姆中國銷售額突破 1400 億元，在僅 63 家門店的情況下，貢獻了沃爾瑪中國 80% 以上的營收、體量約等於兩個大潤發，是 Costco（中國）的 14 倍。更關鍵的是，山姆（中國）在千億級基數上仍保持了接近 40% 的超高增速，可以説在整個中國的零售業態裏是非常罕見的。

實際上倉儲會員店在中國並不是一門簡單的生意，或者説它對運營者的要求近乎苛刻——既要有足夠強的全球採購與精選能力（撐得起"品質信任"），又要兼顧本土化爆品的研發，還得把"高客單的大包裝"和"中國消費者要的即時配送"這兩件看似矛盾的事捏到一起。任何一環掉鏈子，模式就跑不通。

無論是盒馬 X 會員店、永輝倉儲店，還是大潤發 M 會員店等本土玩家，大多在供應鏈、商品力、會員心智等某個關鍵環節失守後迅速敗退，問題是山姆在這樣的難度下還實現了高速擴張，到底是怎麼做到的？和在美國本土的運營有何區別？在海豚君看來，它真正做對的在於下面 2 點：

1、主動前置爆品戰略，以年度大單品拉動增長

選品上，早期的山姆曾高度依賴美國調撥，SKU 約 6000 個，但這種供給邏輯並不適配中國家庭的餐桌結構和消費心理。

2009 年開始，山姆開啓了 SKU 精簡戰略，將 SKU 壓縮至約 4000-4200 個（和美國 Costco 的 SKU 數量相近），每個細分品類通常只保留 2-3 個頭部商品，並且圍繞中國家庭的餐桌和生活場景重新搭了一套商品組合。

對於美國山姆而言，主力 SKU、自有配方由沃爾瑪全球總部定型，Member’s Mark 以長線常青標品為主（堅果、冷凍預製菜、日化、肉類），年度系統性從零打造本土網紅大單品極少，新品多為現有規格、口味的微調。

而山姆（中國）則硬性規定每年團隊必須固定孵化出 10 款獨家爆品，作為門店流量的基本盤，這也是在海豚君看來中美山姆商品策略最核心區別：

山姆中國爆品的起點，其實是場景識別。榴蓮千層、麻薯、瑞士捲這些刷屏的爆款單品，沒有一個來自美國總部的標準化模板，都是山姆採購團隊圍繞家庭聚餐、辦公室下午茶、好友社交分享三類高頻場景反覆迭代出來的：

這三類場景有一個共同的底層特徵即——消費決策不是個人行為，而是社交行為。這一點至關重要：它意味着山姆的選品團隊，本質上不是在"做一款好吃的蛋糕"，而是在篩選"社交場景下勝率最高的商品"。

場景定下來之後，產品設計就圍繞一個核心公式展開 “品質感知 > 價格預期 = 超預期”，並且再代工環節會從配方設計、原料指定、工藝標準到品控流程全鏈路深度參與而不是簡單貼牌。

以大家最熟悉的瑞士捲為例，山姆要求代工廠恩喜村必須使用動物奶油替代植物奶油、禁止添加香精、傳統小麥粉換成更乾淨的烘焙預拌粉，甚至連蛋糕胚的蓬鬆度、奶油的打發比例都有明確標準，原料品質在相同價格下要顯著高於同行，而大份包裝則進一步放大了"值"的感知。

一旦這種"超預期"成立，實際上商品就天然帶上了社交貨幣屬性——值得拍、值得曬、值得推薦。帶來的結果就是山姆幾乎不需要為這些爆品做傳統廣告投放，靠的是小紅書、抖音上海量 KOC 的自發種草就能快速破圈——產品本身，就是最好的廣告，且近乎零獲客成本。

此外，當一款 SKU 被納入山姆體系後，山姆會對供應商承諾年度產能和銷量，以換取更低的採購成本和更高的品控配合度。這種以量換價的模式也使得山姆的爆品成本結構天然優於競品的模仿品——競品可以找到同一個工廠，但拿不到同樣的價格和同樣的配方執行標準。所以實際上真正的壁壘不在於某一款爆款單品，而是山姆從消費者洞察 → 場景篩選 → 供應鏈深度控制 → 數據反饋再迭代"這一整套持續輸出爆品的組織能力，這也是山姆區別於 Costco（更依賴全球標品的移植）和本土倉儲競品（受制於供應鏈深度不足）的關鍵差異化所在。

2、即時零售重塑會員店：大店 + 前置倉的 “雜交物種”

除了大單品選品策略的區別外，山姆中國更重要的模式躍遷發生在它對即時零售的擁抱上，這也是海豚君認為最被市場忽視、也最關鍵的一點。

首先，美式倉儲會員店的底層假設是：用户願意開車去郊區、一次性大采購，圖的是"大包裝 + 低單價 + 囤貨感"。

但中國一二線城市家庭實際上面對的是完全不同的生活方式——通勤長、儲藏空間小、即時零售滲透極高、手機下單習慣成熟。在這種環境下，實際上中國消費者早已被外賣、即時零售訓練成了一羣"高時效預期人羣"，"下單一小時內送到"幾乎是默認選項。

在這樣的市場裏，純線下大倉模式顯然天然是吃虧的，核心就在於中國消費者不願為"低頻 + 遠距離"付出過高的時間成本。

山姆顯然是看懂了這一點，因此山姆給出的答案不是簡單把門店開得更密，而是把履約網絡鋪得離消費者更近。

具體來説，山姆在國內圍繞門店重建了一張 “中心倉 + 門店 + 雲倉/前置倉” 的三層履約網絡：中心倉負責全國調撥與大規模庫存組織，門店既是零售賣場、也是區域庫存與分揀中樞，雲倉/前置倉則貼近社區、承擔即時達。

每家門店管理 8-15 個前置倉/雲倉節點，截至 2025 年底，山姆的雲倉/前置倉已達約 600 個、覆蓋約 25 個城市，實現了核心區 “3 公里 1 小時達、10 公里 30 分鐘達” 的能力。

更關鍵的是，山姆並沒有拋棄大店，反而讓大店變成即時零售網絡中最重要的基礎設施。傳統認知裏，大店意味着 “遠、低頻、重資產”，前置倉意味着 “近、高頻、輕資產”，兩者似乎相互衝突；但山姆把它們嫁接成一個 “雜交物種”：大店負責體驗、品牌展示、核心庫存和會員經營，前置倉負責履約穿透和頻次提升。

從下圖可以看到，山姆中國線上銷售佔比已從 2020 年的約 25% 一路升至 2025 年的約 50%，線上銷售額已與線下基本持平。意味着山姆把原本低頻的會員店消費，硬生生拉成了高頻的家庭日常消費。而頻次一旦上去，會員費模型、爆品模型、自有品牌模型都會被進一步放大。

對比 Costco，2024 年初才啓動線上配送，起送價 299 元、配送費 20 元，而山姆滿 99 包郵——本質上不是技術問題，而是決策鏈條長度的問題——（山姆背靠中國團隊的本地決策權和沃爾瑪的履約能力，能快速為中國市場做妥協與重投入，而 Costco 奉行全球高度閉環的標準化體系，重大本土化改動需總部審批，戰略取捨約束極強、本土自主落地空間有限）。

在網絡鋪設的節奏上，山姆還藏了一個很聰明的打法——先倉後店。傳統零售邏輯是先開店、再慢慢積累周邊用户、最後才考慮線上；山姆則是把這個流程反了過來：先把極速達和雲倉鋪進去，先在線上建立認知和消費習慣，再用門店去承接更高階的體驗和更大規模的銷售。

這麼做的好處也很明顯，雲倉相當於先用極低的成本測試一個區域的真實需求密度，避免盲目開店，另外也縮短了門店的培育週期——開店時周邊用户已經被極速達"養熟"。

本質上，山姆把傳統零售"先供給、後驗證需求"的邏輯，改造成了"先需求滲透、後重資產落地"——先用輕節點探路、再用重資產放大，擴張的勝率自然更高，這一點有點類似於泡泡瑪特在開店前先用機器人店來 “探路”。

<此處結束>

海豚研究沃爾瑪相關文章：

《沃爾瑪：“萬億零售神話” 憑何練就？》

《沃爾瑪：老兵 “奇襲” 電商，沃爾瑪何以價值重估？》

本文的風險披露與聲明：海豚投研免責聲明及一般披露