百度換擋：AI 撐起半邊天，但廣告失速下的轉型陣痛仍需時間消化

2026 年 8 月 18 日，$百度-SW(09888.HK) 發佈了 2026 年第 2 季財報。核心數據呈現出一個清晰的事實：$百度(BIDU.US) 正在從一家以搜索廣告為單一引擎的公司，轉型為 AI 基礎設施與廣告雙輪驅動的結構，但這一換擋過程正經歷明顯的陣痛期。

財報發佈後，百度美股與港股分別下挫 12.73% 與 11.03%，市場反應偏向負面。然而，拋開短期情緒，這份財報所揭示的信息並非單邊利空，而是一家處在技術變革週期中的公司，其新舊動能交替時必然會出現的結構性摩擦。

不可忽視的成績：AI 業務已從 “故事” 變成 “賬本”

首先需要正視的是，百度的 AI 業務已不再是概念性的投入，而是實實在在貢獻了核心收入的半壁江山。

百度高層透露，2026 年第 2 季，百度核心 AI 新業務收入達 125 億元（單位人民幣，下同），佔百度一般性業務收入（252 億元）的 49.6%。其中，智能雲基礎設施表現最為突出，收入同比增長 50% 至 73 億元，且已連續多個季度超越行業平均增速。 值得關注的是，GPU 雲收入同比增長 283%，在上季度 184% 的高基數上進一步加速，表明百度在算力層的商業化正在充分受益於當前 AI 訓練與推理需求的爆發。

從盈利能力看，管理層在業績發佈會上透露，AI 雲基礎設施的利潤和利潤率均實現同比提升。這並非一個 “燒錢換增長” 的故事——GPU 雲本身具備比傳統 CPU 雲更高的利潤率，且隨着客户結構優化和資源利用效率提升，管理層明確表示 “仍有很大提升空間”。此外，千帆 MaaS 平台的外部客户 Token 調用量收入同比增長超過九倍，表明模型即服務（MaaS）的商業化正在從零到一跨越。

換言之，百度在 AI 基礎設施層的投入，或正以超出市場預期的速度轉化為真實的收入和利潤貢獻。 這一點在財報中被一定程度上忽視了。

無法迴避的現實：廣告業務正經歷深度調整

與 AI 業務的亮色形成對比的是，百度傳統在線營銷收入同比下降 19% 至 131 億元，是拖累整體業績的主要因素。

這一下降的原因是多方面的，並非單純 “競爭力下滑” 可以概括。

首先，百度正在主動推進 AI 搜索的戰略轉型，管理層明確表示現階段優先打磨 AI 搜索的產品體驗與用户滿意度，主動控制了傳統搜索廣告的商業化節奏，暫緩了 AI 搜索相關的變現動作。

其次，用户獲取信息的方式正在從傳統搜索向 AI 聊天機器人、垂直內容平台等多元化形態遷移，這是全行業共同面對的結構性變化，百度的傳統搜索流量池確實受到分流影響。

第三，宏觀經濟環境下品牌廣告預算整體收縮，也對傳統搜索廣告的大盤表現形成了一定壓制。

管理層在電話會上預計，廣告業務在下半年仍將面臨持續壓力。這種壓力包括：來自主動的戰略選擇（暫緩 AI 搜索變現，優先打磨產品）；來自被動的行業競爭（用户流量向多元信息平台遷移）。 市場需要區分這兩者：前者意味着 AI 搜索產品成熟後，廣告收入有一定的釋放空間；後者則需要百度持續迭代 AI 搜索產品，向市場證明其長期競爭力。

競爭格局：大模型賽道擁擠，但遠未終局

在基礎模型層面，百度文心大模型面臨來自阿里巴巴（09988.HK）通義千問、字節跳動豆包、月之暗面 Kimi 等產品的激烈競爭。多箇中國大模型在特定能力維度上各有領先，整個行業仍處於快速迭代的動態發展階段。

李彥宏在電話會中的回應值得關注：“基礎模型仍在快速發展，大約每隔幾個月，不同的模型就會在某些能力上領先。在這樣動態的市場中，長期競爭力取決於持續的技術投入、應用驅動的方法和耐心。” 這一判斷是符合行業現實的——今天的領先不等於最終勝利，今天的落後也不意味着徹底出局。 百度近期通過優化組織架構、引入頂尖 AI 人才，正是試圖在模型能力上加速追趕。

更重要的是，百度採取了一條差異化路徑：以自身落地的 AI 搜索、數字人、秒噠、文心助手等應用為牽引，通過真實場景的應用反饋數據反哺模型訓練。 這種 “應用→數據→模型” 的正向閉環，與單純比拼模型參數規模的發展路徑不同，其長期技術迭代效果值得持續觀察。百度企業決策智能體 “伐謀” 在複雜任務解決上商業化取得早期進展，以及秒噠依據沙利文 2026 年上半年報告、按月度活躍用户口徑取得 33.4% 市場份額位居國內 AI 原生無代碼平台第一的公開第三方數據，或表明百度在 AI 應用層有了紮實的落地成果。

崑崙芯：價值重估的潛在催化劑，但需理性看待

崑崙芯的分拆上市，是市場關注的另一焦點。據報道，崑崙芯正推進港交所主板上市，同時同步推進科創板輔導備案（A+H 佈局），市場傳聞其目標估值高達 500 億美元，而百度當前市值約 309 億美元，或意味着百度的估值仍有上調空間——但仍取決於崑崙芯實際上市的價值。

從戰略層面看，崑崙芯經過十餘年的技術投入，已完成三代 AI 芯片的研發和商業化落地，助力第三代產品 P800 可全面兼容 Kimi K3、GLM 5.2、Minimax M3 等主流國產大模型的最新版本，在互聯網、金融、能源、政務、運營商等多個行業已經獲得頭部客户的認可。在當前國產 AI 算力供需失衡的背景下，崑崙芯作為國內少數具備全棧自研能力的自主可控 AI 芯片供應商，確實具備稀缺性戰略價值。

從商業層面看，崑崙芯目前仍處於快速成長的早期階段，當前營收規模與 500 億美元的目標估值之間存在明顯差距，但資本市場對 AI 芯片賽道的溢價本身具有前瞻性。判斷其估值合理性的核心關鍵，或在於崑崙芯能否持續證明自身獨立服務外部市場的能力，而不僅僅是服務百度內部需求的芯片設計部門。 其在電信、頭部互聯網企業等核心賽道的客户拓展進展，將是市場驗證這一估值邏輯的核心依據。

對百度整體而言，崑崙芯上市的最大意義或許在於讓市場重新審視百度體系內各類 AI 資產的隱含價值——如果崑崙芯能在公開市場獲得合理的高估值，那麼百度 AI 雲基礎設施、自動駕駛、大模型等其他核心 AI 資產的估值邏輯，或也將隨之被市場重新定價。這可能是當前百度估值體系中彈性最大的變量。

自動駕駛：短期的曲折與長期的確定性

蘿蔔快跑於 2026 年第 2 季完成約 100 萬次無人駕駛出行訂單，受部分城市運營調整影響，訂單量暫時承壓，但管理層強調受影響城市已逐步恢復運營，訂單量有望在後續季度重回增長軌道。

百度進一步擴大在全球的佈局：在迪拜，蘿蔔快跑已開啓全無人商業化運營，乘客可通過自有 App 及 UberApp 叫車；在倫敦，蘿蔔快跑聯合 Uber、Lyft 啓動開放道路測試；在香港，蘿蔔快跑獲得當地首批全無人測試牌照並在機場島啓動測試，成為全球首個在 “右舵左行” 體系開展全無人駕駛測試的平台。於 2026 年第 2 季，蘿蔔快跑已覆蓋全球 28 個城市。

從更大的時間尺度看，自動駕駛行業的規範化進程正在持續推進，百度作為國內自動駕駛領域的頭部企業，深度參與行業技術標準的相關制定工作，體現了其在行業中的話語權。

財務健康度：底子仍在，但安全邊際在收窄

按照我們的估算，百度於 2026 年 6 月 30 日的現金、長期定存及持至到期投資以及短期投資的總額為 2,405.62 億元人民幣（約合 354.54 億美元），超過其當前市值，這意味着從資產清算的角度看，市場對百度整個經營業務的定價接近於零甚至為負——這既反映了市場極度悲觀的情緒，也意味着存在被低估的可能性。

然而，盈利能力下滑是不爭的事實。2026 年第 2 季非會計準則歸母淨利潤按年下滑 46.34%，主要受到廣告收入萎縮、AI 雲成本上升以及匯率波動等因素影響。

在當前 AI 投資週期中，百度需要在 “繼續投入” 和 “維持利潤” 之間尋找更優的平衡點，我們也留意到，其 2026 年第 2 季的資本開支大幅增至 113.90 億元，遠高於上年同期的 38 億元以及上季的 59.16 億元，自由現金淨流出更進一步擴大至 79.54 億元。管理層強調 “投資圍繞明確的客户需求展開，能較快回收”，但資本支出的持續增長（GPU 採購等）在短期內仍將對利潤形成壓力。

雙重主要上市進程正在推進中，預計年內完成，屆時若納入港股通，有望引入更多南向資金，改善股東結構和流動性。這雖然不直接改變基本面，但或有利於提升估值下限。

百度只是 AI 時代科技企業轉型的一個縮影，在這個關鍵週期該如何評估一家上市公司的價值呢？第 13 屆港股 100 強評選即將盛大開啓，以客觀基本面為錨，系統核驗上市企業成長質量與資產價值，為市場甄別具備真實長期競爭力的港股標的，百度能否入選值得持續關注。

吳言