直播增值創最低增速，電商首次負增長，除了廣告還能打外，B 站還能靠什麼？

過了今天，知名的中概們的財報季就結束了！

總體上來看，這次中概們的業績是環比上季度明顯好轉，但是股價表現，幾乎跟上季度一樣，要大大的超出預期股價才有所表現，甚至説今年 Q1 的大盤環境比上季度更加嚴峻，目前大盤大有再次探底之勢
 

在這種悲觀的情緒下，壓軸的嗶哩嗶哩$嗶哩嗶哩(BILI.US) 今晚公佈了財報，今天文章就來解讀下！

一、公司全貌概覽

1、公司簡介：Z 世代年年輕羣體的文化聚集地

嗶哩嗶哩的前身米庫番成立於 2009 年，是中國早期的動漫視頻網站。早期用户主要是動漫迷。如今已成長為以二次元和新生代用户為核心圈子，不斷拓展用户外延的中國視頻內容社區。
 

早期，平台上的 ACG 社區氛圍濃厚，UGC 是主要的內容提供商。用户將自己編輯的遊戲、動漫視頻和電視劇上傳到網站供其他用户觀看。由於整個用户羣體的密切興趣，網站上形成了良好的分享和反饋氛圍。從 2013 年開始，嗶哩嗶哩開始了公司商業運營，不斷擴大其業務，包括直播、遊戲代理、合法視頻播放和製作。隨着移動互聯網和視頻化的浪潮，嗶哩嗶哩吸引了更廣泛興趣圈的用户，進一步推動了以 UP 為代表的內容創作者的成長，極大地豐富了 UGC 和 PUGC 內容，B 站逐漸成長為 Z 時代年輕人聚集的視頻社區。2018 年，公司在美國納斯達克證券交易所上市，2021 年，第二次在香港證券交易所上市。目前，B 站已經成為一個在中國擁有用户的大型中文視頻內容社區。2022 年，公司營業收入達到 219 億元，2022 年第四季度平均每月活躍用户數增至 3.26 億元。

2、業務概覽：四大業務齊頭並進

按照收入劃分，B站的業務佔比由大到小分別直播增值服務、廣告、遊戲和電商，其中，直播增值為公司最大收入來源（以前是遊戲），佔比高達 42.5%

3、股東回報分析
 

B 站對股東的回報如何呢？用分紅再投入的話，公司上市至今年化收益率 6.1%，長期回報率不太好，主要是受到這兩年中概熊市的影響

全貌概覽初步結論：初步來看，B 站的收益率一般，但是放在 20 末-21 年初，B 站的收益率非常不錯的，這兩年受到中概熊市的影響，尤其是像 B 站這種還在虧損的公司，在熊市中往往是先被開刀的那個！
 

二、整體業績情況：收入不及預期，利潤端超預期
 

6 月 1 號週四晚，在港股盤後、美股盤前，嗶哩嗶哩公佈了 2023 年第一季度業績。

財報顯示，B 站第一季度總營收為 51 億，與 2022 年同期的 40.09 億元相比僅增長 0.3％。淨虧損為 6.296 億元人民幣（9170 萬美元），與 2022 年同期虧損縮窄 72%，調整利潤淨虧損為 10 億元人民幣（1.501 億美元），與 2022 年同期虧損縮窄了 38%。日活躍用户達到 9370 萬，與 2022 年同期相比增長 18%

這裏我們只要關注兩個指標就行，一個是總收入端、一個是經調整利潤端（類似國內扣非利潤），這兩大指標都是超出了一致性預期

從總體收入端來看，本季度 B 站總收入幾乎同比持平，創了上市以來單季度新低，不及彭博一致性預期

經調整利潤虧損 10 億，高於一致性預期
 

整體業績評價：很明顯這份業績是不及格的，原因在於，看了了第一季度的業績後，有蠻多的中概股比如騰訊、快手、京東、理想等，都是收入和利潤端的雙超預期，其中，快手$快手-W(01024.HK) 和理想等經調整利潤端都實現了盈利，由於目前的港股大盤處於熊市，在收入端和利潤端都雙超預期下，股價基本都還會跌，況且像 B 站這樣的收入還不及預期的呢

我覺得這次的 B 站整體情況，有點類似於阿里，一樣是收入不及預期而利潤超預期，因此，我們還需要細緻深入看下究竟是哪些分部導致不及預期，究竟是哪些因素導致利潤端超預期，這種超預期的表現能否持續！
 

三、分部分析：四大業務除了廣告能打，其他全拉垮
 

B 站的業務總共分為四大部分：分別是直播增值服務、廣告、遊戲和電商
 

1、直播增值服務：罕見大幅度放緩，B 站要步阿里後塵？$阿里巴巴(BABA.US) 
 

直播增值服務，是目前 B 站最大的收入來源，佔比高達 42.5%，快接近了一半江山，且同時，以往這個面向 C 端客户的業務，一直以來成長速度很好，被寄予厚望
 

但本季度，直播增值的收入 22 億，僅同比增長 5%，一下子從中高速增長來到了個位數的增速，低於一致性預期，令人驚掉下巴！
 

財報中透漏的信息不多，僅解釋為：公司加強了商業化能力建設，以及直播服務的付費用户數量增加所致 

由於這業務主要包含 B 站大會員和直播付費，按照公司的原話，直播付費會員還是在增長的，那麼問題就出現在充值大會員身上了！

我猜測，主要是本季度 B 站的影視缺乏爆款，Q1 雖然有《中國奇譚》等口碑內容，但缺乏熱門影視，充值的會員就減少，從而減緩會員收入表現

不過就算這樣，市場對這收入本來預期就低，如今收入低於預期接近 3 個百分點來看，可以側面看出 B 站的核心業務並非牢靠，長視頻的競爭還是很激烈的，尤其是在疫情放開導致外出活動增多時，人們看視頻就少，加之這玩意要靠爆款拉動，波動性太大，可見 B 站的基本盤不穩，這是這季度我新發現 B 站的最大"雷區"

2、電商：首次出現負增長，二次元也救不了 B 站

電商目前競爭激烈，除了之前解讀的拼多多和快手外，阿里和京東已經日落西山了！
 

電商是 B 站這兩年重力發展的板塊，但遲遲沒能擔任大任

財報顯示，本季度電商和其他業務的收入為 5.1 億元，同比下降 7%，這是 B 站電商的首次同比下滑，且跑輸電商大盤，而且居然連這麼大規模的阿里都跑不贏，讓人大跌眼鏡！

電商板塊相對同行增速落後，主要是其電商模式跟同行不同

B 站的電商業務更多依賴於二次元相關產品，包括手工製品、動畫片、漫展門票等產品，這些都是這裏的主要產品。同時，盲盒性質的 “魔法獎勵” 也為 B 站的收入加分不少

但是這部分用户畢竟在社會上屬於 “小另類”，而不是社會消費的中堅力量，比如像拼多多，電商幾乎覆蓋男女老少等全對象
 

如果 B 站想要在電商上有所建樹，要麼想方設法在這 “二次元” 死忠粉中提高他們的購買頻次和購買單價，要麼學同行一樣產品覆蓋全對象，擺脱 “二次元” 的標籤，否則電商這塊依然會落後於同行，很難形成規模，二次元也救不起 B 站！

3、遊戲：在已經預期供給少的情況下，存量遊戲依然不及預期！
 

在上個季度加之本季度，B 站的遊戲新增供給端幾乎沒啥產品，供給太弱，市場也預期了這個結果
 

但本季度，B 站遊戲收入 11 億元，同比下滑 17%，還是跟市場本來就很低的預期，還低了 2-3 個百分點

去年底以來，B 站對遊戲部門實行了一次較大規模的人員調整——優化老團隊、外購新工作室，重在提高自研精品的能力和產品輸出速度。

但我排查了下儲備遊戲質量，再加上一定的研發週期，認為短期創收還是需要依靠聯運優秀的同行，比如米哈遊的《崩壞：星穹鐵道》。

因此，在本季度遊戲端供給弱的情況下，存量遊戲的質量普遍不高是導致不及預期的最主要原因！

雖然從下季度起，B 站的遊戲供給段開始恢復，將上線 2 款國內遊戲，6 款海外遊戲。3 月 20 日 B 站獲得《閃耀！優俊少女》（賽馬娘）版號，根據 SensorTower 數據 21-23《賽馬娘》長期處於日本手遊暢銷榜前列。此外，B 站旗下《搖光錄》、《重構：阿塔提斯》等遊戲亦於 4 月獲得版號。

由此可見，下季度起，遊戲分部將重新恢復增增長的態勢中來，但屆時的增速如何，在存量遊戲不及預期的情況下，這個還存有一定的不確定性！
 

4、廣告：唯一扛起大旗的業務
 

在上季度，在經濟回暖的預期下，B 站的廣告首次出現負增長，但本季度卻成了唯一一個超預期的分部業務

我猜測可能是部分廣告主把理應上季度的廣告投入，推遲到本季度投入了，為了印證我這個假設，我們把本季度 Q1 和上季度 Q4 的和，來和去年同期兩個季度做下同比比較！
 

本次兩季度廣告收入之和為 28.12 億，去年兩個季度之和為 26.29 億，今年同比平均增長 7%，我覺着這個才是 B 站的真實廣告增速，上個季度我們都誤會了 B 站的廣告部門了

雖然同比只有個位數增速，但是跑贏線上互聯網廣告的大盤的！
 

如圖，本季度互聯網廣告大盤僅同比增長 2.3%，這樣一比較的話，B 站的廣告收入其實是不錯的！
 

綜上 B 站的分部分析，此次收入不及預期，主要是除了廣告外的其他全都拉垮所造成的，這不及預期的這三大業務中，下季度除了遊戲供給改善帶來收入轉正的預期外，其核心直播 + 電商目前來看還未能出現良好的信號！
 

四、利潤端分析：超預期料難持續

雖然本季報 B 站收入端不及預期，但利潤端減虧是超預期的，那我們必須分析減虧超預期的原因，再來探討能不能持續
 

根據公式，利潤=收入 - 成本 - 三費，那麼，在收入基本沒增長的情況下，影響利潤端就靠兩大方面，一是毛利率、一是三費

1、高位附近的毛利率料難提升

首先看毛利率，本季度 B 站毛利率 22%，同比去年同期直接加了三個百分點，處在次新高的位置
 

因此，利潤端超預期，有毛利率的功勞，單單毛利率端就多出了三個點流進了利潤端了！
 

但是，參考 B 站歷史最高毛利率為 24%，那本季度的 22% 再提升的難度就比較大了！
 

2、三費端：繼續降本增效，不是長久之計

三費用端主要減少了營銷支出 3 億，和上季度一樣繼續同比下滑 30%。而研發費用在上季度裁員的補償支出 + 合併工作室的重組費用等一次性費用完結之後，增速也快速放緩至 2%。

持續靠壓縮費用，總會有個頭，不是長久之計，特別是跟收入增速最相關的銷售費率，從高峰時期的 32% 壓縮到本季度的 17.2%，壓榨得基本要到頭了，再壓榨的話，收入端恐怕也會暴雷！
 

綜上，本季度超預期的利潤難持續！

五、全文核心觀點：

① 初步來看，B 站的收益率一般，但是放在 20 末-21 年初，B 站的收益率非常不錯的，這兩年受到中概熊市的影響，尤其是像 B 站這種還在虧損的公司，在熊市中往往是先被開刀的那個！

② 從整體業績上來看，收入端不及預期，利潤端超預期，在熊市中一般都當做利空處理！
 

③拆分各分部分析，除了廣告扛起大旗，其他三大分部全都垮了，深入分析給我的感覺是，B 站目前的商業模式非常不穩定，下季度除了遊戲供給改善帶來收入轉正的預期外，其核心直播 + 電商目前來看還未能出現良好的信號！

④ 本季度的利潤端超預期料難持續，B 站遇到類似阿里的老大難問題，失去成長性後，在熊市中概一通殺的情況下，目前在收入端不錯的一些中概都已經便宜的情況下，目前的 B 站性價比就不高了！

今天的解讀就到這啦，不知今天文章對你有沒幫助？我是讀財報説新股，一個愛好讀財報、專職港股打新和港美 A 三地投資，投資風格長線為主 + 短線為輔的普通投資者，我們下期見！