以知乎為例：手把手帶你看懂招股説明書

在投資當中，我們會遇到各種各樣的公司，其中大多數都是比較陌生的，面對這些不太熟悉的公司時，我們經常會有這樣的困惑：

• 這家公司到底如何，怎麼有人説好，有人説不好，而且聽起來都很有道理
• 看了幾篇券商研報，寫得像八股文，每個字都認識，連在一起卻不知道在説什麼，反正看完之後只知道公司很牛逼前景很美好，趕緊買入就可以走上人生巔峯迎娶白富美

然後基於我們有限的認知，以及主觀的感受，往往會得出一個模糊的結論：

• 我 “覺得” 這家公司很好，買入
• 我 “覺得” 這家公司不好，放棄

這種 “我覺得” 很多時候都是盲人摸象，離真實世界很遠。那如何才能高效而且透徹的理解一家公司呢，答案是，直接閲讀公司的原始資料——招股説明書。

招股説明書是什麼？

根據官方的釋義：

股份有限公司的招股説明書是供社會公眾瞭解發起人和將要設立公司的情況，説明公司股份發行的有關事宜，指導公眾購買公司股份的規範性文件。公司首次公開發行股票，必須製作招股説明書。招股説明書經政府有關部門批准後，即具有法律效力。

聽起來太繞，我跟你翻譯一下。

説白了，擬上市公司就是待嫁的姑娘，招股説明書則是姑娘的情書，證券公司、律所等服務機構是情書寫手，證監會是婚介平台，公司的原始股東就是姑娘家長，我們投資人則是來找相親對象的。

看情書是瞭解姑娘最直接的方法。

那麼，問題來了，很多人一看到招股説明書那些密密麻麻的文字，就開始渾身難受：

• 信息太多了，幾百頁讀下來，豈不是老眼昏花腰痠背痛
• 好不容易堅持看完了，感覺還是像無頭蒼蠅一樣，讀完就忘

其實，閲讀招股説明書是需要方法的，接下來的內容很關鍵，我將會教你如何讀懂公司的招股説明書。我們需要掌握，一個思維模型，一個問題清單和一個閲讀技巧。

思維模型

這個思維模型就是 “以終為始”，我們要明白閲讀的目的是為了獲得對公司的認知，更加了解公司的情況，而不是為了讀而讀，讀到什麼比讀什麼更重要。招股説明書裏的信息是死的，我們要像蜜蜂採蜜一樣主動去採集自己需要的信息。

任何事物都存在二八定律，招股説明書也不例外，裏面真正重要的信息只佔 20%，我們應該花 80% 的時間去閲讀那 20% 的信息，一字一句地往下讀是沒有意義的。

問題清單

當我們意識到要帶着目的主動尋找信息之後，還需要建立一個問題清單，它就像蜜蜂的觸角一樣，幫助我們找到花朵中的蜂蜜。

這個問題清單包括了公司基本面的方方面面，都是對理解公司很重要的問題。你去找對象，一定不是隨便亂找的，你肯定會看對方的長相、身高、家境對吧，閲讀招股説明書也是一樣的道理。

閲讀技巧

最後還有一個閲讀技巧，把招股説明書中線性的文字，還原成結構化的信息，幫助我們快速查找，最後融入自己網狀的思想中。

這個技巧就是，按照目錄主題和重要程度，把信息結構化並進行分類。以美股中概股招股説明書為例。

標紅的為重要內容，綠色的是次要內容，白色的部分可以不用看。

手把手帶你閲讀招股説明書

我們以最近美股 IPO 的知乎為例。

step 1 找到招股説明書

打開美國證券交易委員會網站，www.sec.gov，並進入備案信息搜索。

在搜索中，找到公司檔案查詢。

輸入我們要查詢公司的股票代碼，知乎為 ZH。

找到招股説明書並打開。

這裏需要説明的是：S-1 文件為美國本地股的招股説明書，F-1 文件為中概股/非美國本地企業招股説明書。由於從籌備上市到真正上市，招股書一般會經過多次修訂，以知乎為例，F-1/A 為修正後的文件以補充必要信息，資料更完備。A 的意思是 amendment。

step 2 閲讀招股説明書

打開招股説明書之後，可以用瀏覽器自帶的翻譯功能將英文翻譯成中文。

然後拿出我們的問題清單，按照結構查找信息。接下來，我帶着你一去閲讀知乎的招股説明書，先從重點開始看起。

初步認識

我們先看招股説明書摘要，瞭解公司大概情況。

看到這裏，我們就知道知乎是做什麼的，中國最大的問答式在線社區，中國五大綜合在線內容社區之一（好奇另外四個是誰？）

截至 2020 年 12 月 31 日，知乎有 4,310 萬名內容創造者，他們貢獻了 3.153 億個問題和答案。

這裏講了公司在經營過程中的幾個重點，內容和創造者 - 用户 - 貨幣化 - 技術和數據 - 文化和品牌，我們已經能夠看出知乎的商業模式框架，以內容社區為核心（內容、創造者、用户之間形成生態閉環），進行商業變現，底層支持是技術算法和大數據，對外展示靠文化品牌。

繼續閲讀。

我們發現基於問答的稀缺優質內容，是知乎的最大價值。MAU 的同比增長，以及貨幣化的早期階段，還有市場增量，這裏可以推測出知乎還處於其生命週期中的成長初期階段。

公司的核心競爭力和成長邏輯，這裏只是列了主題，具體內容在後面的業務分析會詳細講解。

公司的發展史，可以看到知乎在以內容為中心的貨幣化探索中，穩步前進。

接下來，再看募資打算用來做什麼。

主要用來增加更多內容，拓展新用户，升級技術，公司的戰略方向很清晰，和上面的內容一致。

其實看到這裏，我們已經對知乎有了大概的認知：

• 知乎誕生於 2010 年，現在已經成長為中國最大的問答式在線社區。知乎從 2016 年開始貨幣化，陸續推出廣告、會員、商業解決方案、在線教育和電子商務等商業服務
• 知乎的商業模式就是以內容社區為核心（內容、創造者、用户之間形成生態閉環），進行商業變現，知乎最有價值的是基於問答的稀缺優質內容。
• 知乎所在的市場是增量，現在還處於成長初期階段。

進一步瞭解

有了一個大概的印象之後，我們開始更加細緻的去了解。

找到管理層對財務狀況及經營成果的探討與分析，這個部分要重點看。

除了介紹之外，我們看到公司的收入增長和虧損收窄，這是一個比較好的現象，要觀察持續性如何。

這裏談到了影響公司業績的幾個關鍵因素，核心還是圍繞着商業模式中的幾個要點。

內容的豐富程度、用户數量和參與度、貨幣化效率，這三個關鍵因素會直接影響公司的業績，也是我們在後續需要持續跟蹤的地方。它們決定了知乎的故事能否講通。

然後講的就是如何降本增效和激勵員工，這個部分大部分公司都一樣。

再看一看，業務結果的報表，收入有增長，毛利率有提升，虧損有收窄 ，營銷費用變化不大，説明沒有為了衝 IPO 而可以擴大宣傳，這些是比較好的現象。具體的同比增長比率，後面的報表會詳細説明。

看一看收人同比增長 101.7%，還是很迅猛的。知乎的核心業務分為：

• 廣告（佔比 62.4%）
• 付費會員（佔比 23.7%）
• 內容 - 商業解決方案（佔比 10.0%）
• 其他服務中，如在線教育和電子商務（佔比 3.9%）

均處於高速增長的態勢，廣告的佔比有所下滑，廣告增長要弱於整體，主要是用户增長帶來的，感覺這一塊增速在放緩。付費會員和商業解決方案佔比在提升。

接下來我們先跨過行業，看業務分析，和 MDA 部分結合起來一起看。

這裏除了上面摘要有談到的介紹之外，對競爭優勢有詳細的補充和説明。

可以看出，知乎目前在在線內容社區領域，確實存在非常強大的競爭優勢。

我們再看一下，未來公司怎麼保持業績持續增長。

公司的業績增長策略，核心還是豐富內容、擴大用户、加強貨幣化，其次提升技術能力和品牌建設，最後的戰略投資。

這裏我比較好奇的是：

• 內容的質量、廣度和深度，似乎是一個不可能三角，知乎如何能夠做到？
• 還有一點內容創造者在知乎平台獲得的收益相比其他平台是否有吸引力？
• 用户增長和品牌調性之間如何保持平衡？我記得最開始知乎吸引我是因為它是一個小眾有逼格的社區。

這裏説的是，知乎的用户畫像，後面是對各項業務的具體介紹可以看一下。

現在我們回到行業發展。

可以看出，知乎各個業務所對應的行業均處於高速發展的階段，知乎仍然可以享受到行業增長的紅利。

看到這裏我們已經對知乎的商業模式、競爭優勢和未來的成長空間很清楚了。目前是問答在線內容社區領域的老大，擁有很深的護城河，整體處於強勢增長的態勢，成長初期階段。

最後看一下，管理層和股東。

我們可以看到創新工場和騰訊都有投資，對創始人感興趣的可以去找找他的訪談或者文章。

step 3 認知加工

看到這裏，重要信息基本上已經獲得。現在我們通過自己的認知加工，提煉出知乎的投資邏輯。

知乎的投資邏輯一句話就是，以問答內容為核心形成了豐富的知識資產和極深的護城河，同時具備網絡效應，目前處於貨幣化的初級階段，市場空間廣闊，業績有望持續快速增長。

需要持續跟蹤的變量是內容數量、質量，用户數量、MAU、貨幣化渠道和效率等幾個關鍵指標。

最後，我們對知乎做一個估值分析，保守預計明年營收增長 50% 為 20.28 億，給與 20 倍 PS，合理市值則是 400 億人民幣。

目前市場上，對知乎存在一些看多和看空的觀點。比如説，

看多：

• 知乎內容越來越豐富，形式也從圖文增加到視頻
• 付費用户在持續增加，滲透率還很低
• 知乎沉澱的優質內容是其他平台都沒有的

看空：

• 廣告對的內容社區生態是起負面作用的
• 內容越來越娛樂化，沒有之前的調性
• 知乎的內容創作者收入太低，與其他平台比沒有優勢

你是怎麼看呢？

大家有什麼問題可以在社區話題下向我提問哦，我會在今天為你解答～

PS.你還可以加入我的長橋圈子，我們一起投資賺錢。（點擊左下角藍色字體 “投資極客” 加入）