港股窝轮投资：认购证 vs 认沽证完整攻略

港股窝轮（又称认股证）是香港市场中备受关注的衍生工具，透过杠杆效应让投资者可以用较少资金参与市场波动。窝轮分为认购证（Call 轮）及认沽证（Put 轮）两大类别，分别适合看好及看淡市况的投资者。本文将全面拆解两者的运作原理、定价机制及风险因素，助你了解如何在不同市况下运用港股窝轮作出投资部署。

什么是港股窝轮

港股窝轮是「Warrant」的音译，正式中文名称为认股证，是一种衍生工具。窝轮赋予持有人一个「权利」而非「责任」，让投资者可在指定日期（到期日）或之前，以预定价格（行使价）买入或沽出相关资产。相关资产可包括股票、指数、商品或外汇等。

窝轮的基本特性

窝轮具有以下核心特性：

杠杆效应：投资者只需投入相对少量资金，便可参与相关资产的价格变动，潜在回报及风险均被放大

有限期限：每只窝轮都设有到期日，到期后窝轮将停止交易并进行结算

权利而非责任：持有人可选择是否行使权利，最大损失仅限于投入的资金

双向投资：透过认购证及认沽证，投资者可在升市或跌市中建立投资部署

与直接买卖股票相比，窝轮投资毋须缴付香港 0.1% 的印花税，这是窝轮的其中一项成本优势。长桥证券提供多种投资产品交易服务，包括港股窝轮交易服务。

窝轮与正股投资的分别

正股投资只能在股价上升时获利，属於单向投资。窝轮则提供双向投资机会，无论市况向上或向下，投资者都可透过选择合适的窝轮类型获利。此外，窝轮的杠杆特性让投资者可用较小资金获取较大的市场参与度，但同时亦意味著风险被同步放大。

认购证与认沽证的核心分别

认购证（Call 轮）及认沽证（Put 轮）是窝轮的两大基本类型，两者的运作方向完全相反，分别适合不同的市场预期。

认购证（Call 轮）的运作

认购证赋予持有人买入相关资产的权利，通常用于当投资者看好某股票或指数的后市表现，预期价格将会上升时。

运作原理：

当相关资产价格上升，认购证的价值通常会随之增加

若相关资产价格升至高于行使价，认购证便进入「价内」（In-the-money）状态，具内在价值

若相关资产价格低于行使价，认购证则处于「价外」（Out-of-the-money）状态，只具时间值

应用场景：

预期大市或个股短期内出现上升趋势

希望以较小资金参与股价上升的潜在回报

作为对冲工具，保护持有的认沽部位

认沽证（Put 轮）的运作

认沽证赋予持有人沽出相关资产的权利，通常用于当投资者看淡某股票或指数的后市，预期价格将会下跌时。

运作原理：

当相关资产价格下跌，认沽证的价值通常会随之增加

若相关资产价格跌至低于行使价，认沽证便进入「价内」状态，具内在价值

若相关资产价格高于行使价，认沽证则处于「价外」状态，只具时间值

应用场景：

预期大市或个股短期内出现下跌趋势

在跌市中寻找获利机会

为持有的正股建立保护性对冲部位

对冲值的分别

对冲值（Delta）是衡量窝轮价格对相关资产价格变动的敏感度：

认购证对冲值：介乎 0 至 1 之间，数值越接近 1，代表窝轮价格对正股价格变动的反应越大

认沽证对冲值：介乎-1 至 0 之间，负数代表与正股价格呈反向关系

提示： 对冲值并非固定不变，会随著相关资产价格、到期日及波幅等因素而改变。价内窝轮的对冲值通常较高，而价外窝轮的对冲值则较低。

影响窝轮价格的关键因素

窝轮价格并非单纯跟随相关资产价格变动，而是受到多个因素共同影响。了解这些因素有助投资者评估窝轮的合理价值及潜在风险。

相关资产价格

这是影响窝轮价格最直接的因素。认购证与相关资产价格呈正向关系，而认沽证则呈反向关系。不过，窝轮价格的变动幅度会因对冲值而有所不同，并非简单的一对一关系。

行使价与价内价外状态

行使价与相关资产当前价格的距离，决定窝轮处于价内、价外还是平价状态：

价内窝轮：具有内在价值，对冲值较高，价格变动较贴近正股

平价窝轮：行使价接近相关资产现价，对冲值约为 0.5

价外窝轮：只具时间值，对冲值较低，杠杆倍数较高但风险亦较大

距离到期日的时间

时间是窝轮价值的重要组成部分。距离到期日越远，窝轮的时间值越高，因为相关资产有更多时间可能向有利方向变动。随著到期日逼近，时间值会逐渐递减，此现象称为「时间值损耗」（Time Decay）。

引伸波幅

引伸波幅（Implied Volatility）反映市场对相关资产未来价格波动幅度的预期。引伸波幅越高，窝轮价格通常越高，因为相关资产价格出现大幅变动的机会较大，窝轮被行使的可能性亦相应提升。

值得注意的是，引伸波幅的变化与相关资产价格变动并不一定同步。在特定市况下，即使正股价格上升，但若引伸波幅大幅下跌，认购证价格仍可能下跌。

利率及股息

虽然影响程度相对较小，但利率上升通常对认购证有利而对认沽证不利。此外，若相关股票派发股息，可能会对窝轮价格产生影响，特别是在除息日前后。

窝轮投资的主要风险因素

窝轮投资具有高风险特性，投资者在参与前必须充分了解各项风险因素，避免因忽略风险而蒙受超出预期的损失。

时间值损耗风险

时间值损耗是窝轮投资者面对的最重要风险之一。每过一天，窝轮距离到期日便接近一天，时间值会持续递减。时间值损耗并非线性，而是随著接近到期日而加速。

长期窝轮：每日时间值损耗相对较少，适合较长线部署

短期窝轮：每日时间值损耗较大，特别是价外短期窝轮，损耗速度更快

投资者需要注意，即使判断正股走势正确，但若正股在横行上落，窝轮价格仍可能因时间值损耗而下跌。这种情况在价外窝轮中尤为明显，因为其对冲值较低，正股的小幅变动未必足以抵销时间值的损失。

引伸波幅变动风险

引伸波幅反映市场对未来波动性的预期，其变化对窝轮价格有重大影响。引伸波幅上升时，无论认购证还是认沽证，价格都倾向上升；相反，引伸波幅下跌时，窝轮价格则倾向下跌。

引伸波幅的变动往往与市场情绪密切相关。在市场恐慌或不确定性增加时，引伸波幅通常会上升；当市况趋于稳定时，引伸波幅则可能回落。投资者需留意，引伸波幅的变化方向与正股价格变化并不一定相同。

杠杆放大风险

窝轮的杠杆特性是一把双刃剑。杠杆能放大潜在回报，但同样会放大潜在损失。窝轮的实际杠杆通常介乎 5 至 20 倍不等，部分极端情况下甚至可达更高倍数。

投资者需要明白，窝轮投资的最大损失是全部投入本金。若相关资产价格走势与预期相反，加上时间值损耗及引伸波幅不利变化，窝轮价值可能会迅速归零，特别是价外窝轮在接近到期日时更是如此。

流动性风险

部分窝轮的成交量较低，买卖差价较阔，可能导致投资者难以在理想价位买入或沽出。虽然发行商通常会提供流动量，但在极端市况下，流动性仍可能受到影响。

提示： 投资窝轮前，应检视窝轮的成交量、街货量及买卖差价，选择流动性较佳的窝轮，以减低无法及时平仓的风险。

如何选择合适的窝轮

选择合适的窝轮需要考虑多个因素，包括投资目标、风险承受能力、市场看法及时间框架等。以下是一些实用的选择原则。

根据市场看法选择类型

首先要明确自己对相关资产的看法：

看好后市：认购证可从价格上升中获利

看淡后市：认沽证可从价格下跌中获利

预期大幅波动但方向未明：如同时持有认购证及认沽证，可从波幅扩大中获益（跨式策略）

选择合适的到期日

到期日的选择应配合自己对市况变化的时间预期：

短期部署（1-3 个月）：适合对短期走势有明确看法，但需注意时间值损耗较快

中期部署（3-6 个月）：平衡时间值成本与灵活性，较为常见

长期部署（6 个月以上）：时间值损耗较慢，但窝轮价格通常较高，杠杆效应相对较低

提示： 避免选择距离到期日过近的窝轮，特别是价外窝轮，因为时间值损耗会急速增加，即使判断正确也可能因时间不足而蒙受损失。

考虑价内或价外程度

窝轮的价内或价外程度直接影响其风险回报特性：

深度价内窝轮：对冲值高，价格变动较贴近正股，杠杆效应较低，波动相对较小

平价窝轮：对冲值约 0.5，平衡杠杆与稳定性

价外窝轮：杠杆倍数高，潜在回报大但风险亦高，适合进取型投资者

初学者宜选择平价或轻度价内的窝轮，待累积经验后才考虑价外窝轮。

评估实际杠杆与对冲值

实际杠杆反映相关资产价格变动 1% 时，窝轮价格理论上的变动百分比。对冲值则显示相关资产价格变动 1 元时，窝轮价格的理论变动金额（考虑换股比率后）。

选择窝轮时，不应单纯追求高杠杆，而应同时考虑对冲值。对冲值过低的窝轮，即使杠杆倍数高，但正股价格变动时窝轮价格的反应可能不如预期。

留意引伸波幅水平

比较同一相关资产、类似到期日及行使价的不同窝轮时，引伸波幅可作为评估窝轮是否「抵买」的参考指标。引伸波幅较低的窝轮，理论上较为便宜；但同时亦需注意，若引伸波幅持续下跌，窝轮价格仍可能下跌。

长桥证券提供不同交易工具，协助投资者比较不同窝轮的条款及定价。

窝轮投资的实战策略

掌握基本知识后，投资者可根据不同市况及目标，运用窝轮建立多元化的投资策略。

方向性策略

这是最基本的窝轮策略，适合对市场走势有明确看法的投资者：

看好策略：认购证可从正股上升中获利

看淡策略：认沽证可从正股下跌中获利

实施方向性策略时，应选择对冲值适中的窝轮，以平衡杠杆效应与价格稳定性。同时要设定止蚀位，控制最大损失金额。

对冲策略

窝轮可用作对冲现有持股的价格风险：

保护性认沽证：持有正股的投资者如买入认沽证，可为股票价格下跌提供保障，类似购买保险

对冲认购部位：若持有认购证，然后买入认沽证作对冲，可减低价格不利变动的影响

对冲策略的成本是认沽证的购入价，投资者需评估对冲成本是否合理，并根据市况变化适时调整对冲比例。

波幅策略

当预期市场将出现大幅波动，但不确定方向时，可考虑波幅策略：

跨式组合（Straddle）：同时买入相同行使价、到期日的认购证及认沽证

勒式组合（Strangle）：同时买入不同行使价但相同到期日的认购证及认沽证

波幅策略需要市场出现较大波动才能盈利，因为需要抵销两边窝轮的成本。此策略较适合在重大事件公布前（如业绩公布、政策决定）使用，但需注意引伸波幅在事件后往往会回落。

时间价差策略

透过买入及沽出不同到期日的窝轮，从时间值损耗差异中获利。例如买入较长期窝轮，同时沽出较短期窝轮。此策略较为复杂，适合进阶投资者。

常见问题

窝轮会否出现正股升但认购证反而跌的情况？

可以。即使正股价格上升，认购证价格仍可能下跌，主要原因包括：引伸波幅大幅回落、时间值损耗超过正股升幅带来的正面影响，或对冲值过低导致窝轮价格对正股变动反应不足。这种情况在价外短期窝轮中较为常见。

窝轮的杠杆倍数是否越高越好？

不一定。高杠杆意味著高回报潜力，但同时风险亦被放大。更重要的是要考虑对冲值，对冲值过低的窝轮即使杠杆高，但正股变动时窝轮价格反应可能不明显。投资者应根据自身风险承受能力及投资目标，选择杠杆与对冲值平衡的窝轮。

价外窝轮是否比价内窝轮风险更高？

一般而言是。价外窝轮只具时间值而没有内在价值，对冲值较低，而且在到期时若仍处于价外状态便会变为零价值。价外窝轮的杠杆倍数虽然较高，但亏损全部本金的机会亦较大。价内窝轮具有内在价值，对冲值较高，价格较稳定。

如何判断引伸波幅水平是高还是低？

可将同一相关资产的不同窝轮的引伸波幅作比较，或将当前引伸波幅与历史水平比较。一般而言，市场恐慌时引伸波幅会上升，市况平静时则会回落。投资者亦可参考相关资产的历史波幅（Historical Volatility），若引伸波幅远高于历史波幅，可能代表窝轮价格偏贵。

窝轮到期时如何结算？

港股窝轮多数为欧式窝轮，只可在到期日行使。到期时，若窝轮属价内，发行商会自动以现金方式结算，投资者无需进行任何操作。结算金额为内在价值乘以持有数量除以换股比率。若窝轮属价外，则没有任何价值，投资者将损失全部投入金额。

新手投资者应该如何开始窝轮投资？

建议新手先充分了解窝轮的基本概念及风险，透过模拟交易熟悉操作。正式投资时，应从小额开始，选择平价或轻度价内、到期日较长的窝轮，并设定严格止蚀位。切勿投入无法承受损失的资金，并持续学习及累积经验。

总结

港股窝轮投资提供双向部署机会，让投资者可在升市或跌市中寻找获利空间。认购证适合看好市况的投资者，而认沽证则适合看淡后市者。窝轮的杠杆特性能放大回报，但同时亦会放大风险，加上时间值损耗及引伸波幅变动等因素，令窝轮投资较正股投资复杂。

投资者在参与窝轮市场前，应充分了解窝轮的运作机制、定价因素及各项风险，并根据自身风险承受能力及投资目标，选择合适的窝轮产品。建立明确的投资策略、设定止蚀位、控制投入资金比例，都是管理窝轮投资风险的重要原则。

选择哪种工具取决于你的投资目标、风险承受能力、市场观点和经验水平。无论选择哪一种投资工具，都必须充分理解其运作机制、风险特性和交易规则，并建立稳健的风险管理计划。你可透过长桥投资学堂或下载长桥 App了解更多投资知识。