腾讯控股（纪要）：高投入在于有退路，但今明两年的一次性大额不可持续

以下为海豚君整理的 $腾讯控股(00700.HK) FY26Q2 的财报电话会纪要。财报解读可参考《腾讯：AI撒钱火力全开？“去登还童”还差关键一脚》

一、财报核心信息回顾

1. 股东回报与资本配置原则

a. 本季支付2025年度股息416亿元；回购自5月起加力，但管理层明确资本配置将动态调整——若判断增加算力、并将算力用于自研模型/WorkBuddy token/MaaS的回报更优，会把更多现金投向资本开支，回购现金相应可能减少。

b. AI原生业务的资本开支性质是"今年与明年的一次性大额投入"（lump sum），不应假设每年重复：模型训练部分更接近固定成本，推理算力只在能产生良好回报时继续追加。

c. 支付这笔一次性投入的衡量口径不应只看经营现金流，还要计入账上现金、投资组合、经营现金流与审慎的负债能力。

2. 集团二季度总量与利润

a. 总收入2,048亿元，同比增长11%；毛利1,184亿元，同比增长13%；IFRS经营利润673亿元，同比增长12%。

b. 非IFRS经营利润756亿元，同比增长9%；非IFRS归母净利润684亿元，同比增长9%；摊薄每股收益7.433元，同比增长9%。

c. 财务项：利息收入42亿元、同比增2%；财务成本30亿元，去年同期39亿元，反映汇率有利变动与平均利率下降；所得税费用117亿元、同比增3%。

d. 联营/合营公司：IFRS下确认亏损份额100亿元，主要来自一家非上市被投企业因自身估值提升而对其发行的可转换可赎回优先股做的公允价值调整，该项已在非IFRS中剔除；非IFRS下联营合营利润份额64亿元，去年同期63亿元。

3. 分部收入与毛利率

a. 收入结构：社交网络占16%、本土游戏23%、国际游戏9%、营销服务21%、金融科技与企业服务30%。

b. 增值服务收入980亿元、同比增8%，其中社交网络收入320亿元、同比增1%（App内游戏道具销售增长，被长视频订阅收入同比下滑6%部分抵消），音乐订阅收入同比增8%。

c. 本土游戏收入同比增17%；国际游戏收入同比降1%、按固定汇率计增4%。

d. 营销服务收入440亿元、同比增22%；金融科技与企业服务收入600亿元、同比增9%。

e. 毛利率：整体58%、同比升1个百分点；增值服务64%、同比升4个百分点（自研游戏等高毛利收入占比提升）；营销服务57%、同比降0.3个百分点（AI基础设施扩张带来的折旧与运营成本被收入增长基本抵消）；金融科技与企业服务52%、同比基本稳定。各分部毛利同比增速为增值服务14%、营销服务21%、金融科技与企业服务9%。

4. AI新产品投入与利润口径

a. 剔除新AI产品的非IFRS经营利润861亿元，同比增长19%；对应新AI产品的投入拖累约105亿元，一季度约88亿元。

b. 非IFRS经营利润率36.9%，同比降0.6个百分点；剔除AI产品后42%，同比升2.8个百分点。

c. 费用端：

销售及市场费用119亿元、同比增26%（支持游戏业务及AI原生产品推广）；

研发费用272亿元、同比增35%（混元模型能力提升、微信AI相关投入及各产品AI能力开发）；

不含研发的一般及行政费用115亿元、同比降1%。

季末员工约11.6万人，同比增4%、环比增1%，主要来自游戏与技术平台（含AI相关）的增员。

5. 资本开支与现金流

a. 经营性资本开支518亿元，同比增190%、环比增66%；非经营性资本开支10亿元。

b. 自由现金流为-138亿元，主要反映大额AI基础设施资本开支与AI相关预付款，以及游戏流水的季节性走低；剔除算力采购预付款后为+376亿元。

c. 净现金582亿元，3月末为1,469亿元，季内支付资本开支593亿元、2025年度股息416亿元。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. AI战略总纲与下行保护

a. 现有业务的护城河来自网络效应、供应链纵深与增值、IP、低费率、监管门槛与私域数据，同时公司正用AI在微信、游戏与广告等领域进一步抬升回报，为新AI业务提供强财务支撑。

b. 公司愿意做大额AI投入的另一层理由是下行保护清晰：AI投入绝大部分在基础设施，最坏情况（管理层认为不会发生）下可通过腾讯云按成本回收甚至更好的价格把算力对外出租。

c. 公司把自身拆成两块看——现有业务（稳健增长且有经营杠杆的"高质量增长轨道"）与新AI原生业务（自研模型＋新应用＋对应算力基础设施），后者的投入单独作为一个经营科目披露。

2. 混元基础模型

a. 混元3正式版相较preview版有显著提升：借助产品团队反馈闭环改善后训练数据的质量与多样性、并放大强化学习规模，任务完成率明显提高，幻觉与错误率显著下降。

b. 提升最明显的是智能体能力与产品体验，推理、agentic与长上下文任务的进步在编程、办公、财务建模与前端设计等场景带来明确优势。

c. 用户采用与外部客户需求随之加速：全渠道日均token调用量约为preview版的6倍；按token用量，混元3在OpenRouter上持续位居全球前三。

d. 产品内嵌情况：WorkBuddy中混元支撑复杂agent工作流、任务成功率更高且完成时间更短；元宝中在信息检索、数据处理、文档流程与日常决策上执行质量领先；游戏中用于AI队友生成与代码审查（含旗舰产品《和平精英》）；此外用于公众号AI助手与小程序开发者工具。

e. 迭代路径：已建立快速迭代体系并由混元3验证，正在把更强的强化学习放到预训练之后大幅提升模型、并升级多模态能力；更大参数量的混元4预计年内发布，之后还会有混元5，公司认为混元能力将达到SOTA水平。

f. 自研基础模型的理由是通过应用—模型—算力的协同设计取得更好的单位经济、更多创新功能，并在AI扩散早期更充分地暴露于"智能"的价值。

3. AI应用：WorkBuddy 与 CodeBuddy

a. 两者在能力与用户增长上均实现突破；按月度交互量，WorkBuddy是中国排名第一的AI生产力服务。

b. WorkBuddy定位一站式工作空间，编排多个agent端到端处理复杂工作；用户可通过微信、企业微信及PC端远程操控，并可调用腾讯云技能中心超7万种技能。

c. 除快速的用户采用外，因直接提升生产力，其留存率与付费意愿都很高；通过在任务流中嵌入技能付费与调用分成，让开发者的技能被调用时可获得收入，开发者生态日趋活跃。

d. 当前重心是市场教育与扩大领先，长期产品经济性会有吸引力——增强的会员权益加速付费用户增长，同时通过agent效率、推理效率与模型优化压降token成本。

e. 由于微信、企业微信与腾讯会议已在企业中广泛使用，WorkBuddy为公司变现企业客户关系提供了新路径。

4. AI应用：微信小微与元宝

a. 小微原型近期发布，在微信内提供内嵌、具上下文感知的agentic体验，可调用微信的社交图谱、知识图谱、商家资源与支付能力。

b. 小微由微信定制模型VLM驱动，设计目标聚焦用户隐私、微信特定场景与成本效率；能帮用户在微信庞杂的内容宇宙中导航与提炼洞察，也能借小程序生态帮用户发现商品、做购买决策与下单，为agent-to-agent交易闭环打基础。

c. 出于安全考虑，尽管原型技术上已能处理高级agentic工作流，目前仍配置为需要用户介入与多步确认；后续将分阶段向更广用户开放。

d. 分阶段放开前要推进的核心工作包括：升级小微的对话、记忆与推荐能力，扩展服务与内容接入，扩容AI基础设施，以及升级harness以支撑显著更大的用户规模。

e. 元宝当前重点是提升搜索、语音识别与文本转语音等能力，并覆盖更广的长尾AI需求（含多模态生成）；元宝的对话类场景为混元系列模型提供有价值的反馈，其打磨出的功能会沉淀为原子能力供WorkBuddy、CodeBuddy、微信与QQ浏览器等复用。

5. 社交网络与数字内容

a. 微信及WeChat合并MAU同比、环比均增长至14亿。

b. 长视频订阅收入同比下滑6%，但独播剧《主角》是本季全国各视频平台收视最高的剧集。

c. 音频订阅收入同比增8%，由音乐ARPU提升与喜马拉雅并入带来的内容丰富度驱动；已实现从视频号一键跳转QQ音乐来帮助用户发现新歌。

d. 喜马拉雅收购已于5月完成，可增强腾讯音乐的韧性、深化阅文与喜马拉雅之间的内容供给关系，并为用户提供有声书、播客等新内容形态。

6. 游戏

a. 本土游戏由《三角洲行动》、《无畏契约》端游与手游、《洛克王国：世界》驱动。《三角洲行动》本季平均DAU创历史新高，得益于Burst Fest活动、首届职业电竞总决赛与全球20v20赛事；制作端已把AI嵌入多个工作流，包括用data agent做性能分析、用混元3D模型做素材生成。

b. 《无畏契约》端游平均DAU同样创历史新高，受益于带回合渐进武器的Skirmish Ascension模式与带可破墙体的Summit地图；并通过达人合作、线下城市活动与超1万家网吧推广扩大触达。

c. 《洛克王国：世界》在二季度全行业新发手游中按平均DAU排名第5、按流水排名第8，是年初至今表现最好的新游（管理层另表述为按平均DAU与流水在今年国内新游中均列第一）；上线后保持高频内容更新，已新增100只精灵并扩充7个新地图区域。

d. 7月9日上线《Runaway Evolution》，改编自PC生存开放世界建造游戏Rust——后者凭"高风险高回报、玩家在服务器上以一周为周期竞逐生存"的玩法，过去八年按同时在线人数长期位居Steam前20；新作通过移动端与PC双端上线、并为新玩家提供沙盒安全区来适配中国市场偏好。

e. 国际游戏：《英雄联盟》DAU同比增长，主要由ARAM Mayhem模式驱动，并上线怀旧模式League Classic（还原早期版本英雄、经典符文与初代召唤师峡谷地图）；《星际战甲》DAU同比增长、流水创历史新高，受益于新的狼主题Prime战甲与新剧情Jade Shadow's Constellations。

f. Miniclip子公司Lessmore开发的迷宫消除游戏Arrow Puzzle Escape是二季度全球下载量第一的手游，其变现来自应用内广告，因此收入计入营销服务而非国际游戏。若把Arrow等应用内广告游戏收入调回，国际游戏收入同比增速将比披露值快4个百分点。

g. 国际游戏收入同比降1%的原因是《鸣潮》与《无畏契约》端游的增长被Supercell两款游戏的收入下滑抵消。

7. 微信生态与营销服务

a. 视频号总使用时长同比增长超20%，受益于内容供给丰富、互动性升级与新的多变量内容排序系统；通过与游戏工作室、唱片公司、影视节目的IP合作补充吸引年轻用户的内容，并为创作者提供新的分成机会，扩大了能在视频号内直接获得收入的创作者规模。

b. 微信小店GMV增长，其中微信电商中心化入口页面产生的GMV增幅显著；对商家推出抽奖等营销工具，对消费者强化复购奖励以延长客户生命周期、提升商家的客户终身价值。

c. 营销服务收入增长由eCPM与曝光量共同驱动，电商、互联网服务、本地生活等多数主要行业的投放都在增加。

d. 升级AI Marketing+的端到端执行能力以更好服务小店与短剧类闭环广告主，小店商家现在可自动选品、生成与商品相关的广告素材，再用智能出价买量。

e. 大幅扩大广告AI推荐系统的参数规模以更细粒度捕捉用户兴趣，提升广告转化率；视频号广告曝光量同比快速增长（来自播放量与广告加载率提升），但广告加载率仍明显低于短视频行业平均；小程序则获得短剧与小游戏工作室越来越多的投放。

8. 金融科技与企业服务

a. 金融科技收入增长由商业支付、理财与消费贷共同驱动：商业支付交易笔数同比增长，笔均金额的同比降幅收窄；理财的客户资产总额同比增长，受益于自动化投资策略与主题指数基金的走热。

b. 企业服务仍受产能约束，但云收入增速已从一季度的high-teens加速至二季度的low-20s，受益于AI相关需求、国际化扩张，以及通用云服务的用量与价格提升。

c. AI相关需求转化为多条收入线的增量：GPU租赁、模型即服务（MaaS），以及WorkBuddy与CodeBuddy的token消耗。

d. 国际云业务快速扩张；用CodeBuddy开发的技能使客户上云迁移比过去更快，例如为印尼一家领先电信公司的迁移。

2.2 Q&A 问答

Q：本季资本开支530亿元、较上季明显跳升，年化超2,000亿元，由此产生的折旧摊销该如何测算？这部分能在多大程度上被AI带来的增量收入覆盖，还是会侵蚀未来几个季度的盈利？把研发费用一并计入后，回收周期的时滞有多长？

A：鉴于算力需求与租赁价格的飙升，公司完全可以像很多新型云厂商（neocloud）那样，把算力对外出租、几乎立刻收回折旧，并在很短的时间框架内取得不错的回报。

但实际上公司在打一场不同的仗、执行一个更大的战略——把很大比例的新增算力分配给两件事：把自研模型推到SOTA水平，以及把自有AI应用部署、普及并做到中国市场领先。公司的判断是，通过SOTA模型和市场领先的AI应用所提供的"更强智能"，长期能转化为更优的经济回报，例如通过WorkBuddy销售token。

补充一层拆分：现在可以把腾讯拆成两块生意看。一块是现有业务，增长稳健且有相当的经营杠杆，是过去一直在建的高质量增长轨道，会继续做下去；另一块是正在建的新AI原生业务，包含自研模型、新应用以及对应的算力基础设施，其投入公司单独作为一个经营科目披露，所以看收入和利润时应对应到核心现有业务。

资本开支同样分两部分：一部分对应现有业务，这部分过去就能用"经营现金流减对应capex等于自由现金流"来看，且仍然非常能产生现金流；另一部分对应新AI原生业务，本质是一笔需要先投下去的一次性大额支出——用于拿到模型训练算力、为推理需求做准备，以及为搭建AI算力与AI云业务再多订一些。

之所以现在就投这些算力，是因为不投business就起不来；同时投下去时上行是明确的——模型表现好、新应用表现好，而且当下算力需求旺盛，如果把算力转去腾讯云出租，反而能带来多得多的收入和显著的capex回报。

事实上，几个月前做的预付款和部分算力订单，今天已能以高出当时采购价30%以上的利润卖出。但公司相信按"自研模型→自有应用→算力出租"这个顺序分配，长期能建成一个体量很大的AI原生业务，且高度盈利、高现金与高回报。

Q：每家AI实验室都有动力自己做harness应用，第一方与第三方harness应用会如何分割市场？WorkBuddy要怎么与第一方harness竞争？在管理层心里，WorkBuddy是与腾讯会议、文档并列的一款企业软件，还是一个未来会成为AI市场平台的新平台型业务？

A：它确实是一个新平台——一个面向agentic AI的、非常灵活的工作基座。核心目的是解决办公人群以及各类自己做生意的人（包括一人公司等）的全部生产力需求。在这之上/之下会有一层harness，帮用户调用不同模型的能力来解决agentic问题。

随时间推移，会有很多模型通过WorkBuddy服务用户，也会有各类开发者持续开发很多技能；平台的目的就是解决生产力问题，并调用各种可用的工具与模型来实现。

公司是编排者（orchestrator），可以选对模型、选对技能来帮用户解决问题，既要把活干得完美，也要干得非常经济。混元会是WorkBuddy提供的模型之一——如果它能有效解决大量用户问题，会成为WorkBuddy内的主力模型之一，但不会是唯一的模型。

Q：小微测试阶段有哪些初步反馈或挑战？从商业角度如何评估其"净"变现潜力——agent简化了交易路径，可能只是把小程序里用户自主完成的既有交易量搬到算力成本更高的agent上，却没有带来有意义的净新增GTV；同时缩短的交易旅程也可能减少高毛利的广告曝光库存。

A：这些风险都不成立。AI让微信生态更智能、能帮用户执行交易、探索内容、打理日常生活之后，本已非常丰富强大的微信生态对用户会变得更有用。

可以类比：QQ是PC阶段的通讯社交工具，进入移动时代出现了微信，微信生态本质上把QQ的价值放大了10倍以上，因为它在移动时代被激活并做到了移动优先。

看AI，微信生态又有一次巨大机会——先被AI赋能，随时间成为AI-first的应用与生态，届时用户会获得非常好的体验。

现在用户还需要打字、需要在多层点击中导航；未来只要给小微一条指令，它就能去执行交易、执行你的指令，这对用户是极好的体验，对整个生态也是极大的赋能。

所以关键是能否交付这种体验、能否控制交付成本。VLM的设计正是为了隐私、成本效率，以及确保能在微信环境内执行用户的全部需求。如果做到了，就能在可控成本下把微信带入AI时代；届时微信生态会扩张，而仅凭微信现有的变现机制，这种扩张就会转化为大量价值。原型上线后，公司对这件事会发生的信心在不断增强。

Q：国内API token价格快速商品化、中国云市场结构性地对价格敏感，腾讯AI云当前的利润率轮廓与美国的IaaS/PaaS相比如何？随着AI采用规模化，利润率会怎样演进？

A：国内token价格确实低，但国内的token生产成本也极低，远低于外界普遍认知或外部估算。所以即便在这么低的token价格下，token业务也能做到正毛利。

如果看WorkBuddy付费用户的毛利率、或看MaaS的毛利率，今天已经与腾讯云整体的毛利率相当。当然WorkBuddy整体毛利率更低，因为其中有一部分免费用户是在被补贴以换取份额与市场增长；但在付费用户上，目前毛利率相当不错。

至于更宏观的担忧：中国云市场确实价格竞争激烈，但过去几个月这个环境已发生很大变化，因为投入成本、尤其是内存价格上涨。

因此公司一直在提高对客户的收费——5月对腾讯云全线提价，除了明面涨价，还更大幅度地缩减了折扣。所以中国云的整体定价环境已经不像过去那么困难。

Q：混元3的差异化在成本效率和agent能力上，接下来3万亿参数量级的赛道在未来几个月会更拥挤，混元4的差异化会落在哪个方向或哪类场景？

A：混元3即便以今天的标准看也是个很小的模型，但用得非常广。它有两个特点：一是具备匹敌甚至击败大得多的模型的能力；二是聚焦真实用例而不是刷榜，因此在真实使用中比很多同等参数、甚至更大参数的模型有用得多。

这个原则同样会用在混元4上——混元4会是更大的模型，能打败比它更大的模型，同时会极其好用、比混元3更好用。这会把公司带入"为大量用户提供更优智能"的下一个阶段。

还要注意公司有一批与模型协同设计的产品，混元4出来后，用它驱动的产品会比今天更强大、更好用，对这些产品是显著的提升。混元4只是路上的一站，之后会升级到混元5。持续推进下去会逼近SOTA，某个时点一定能达到SOTA；

一旦到那里，公司还会有一批不同尺寸的模型，在不同的模型与成本效率层级上解决不同类型的用户问题，同时用多个模型与不同产品做协同设计，让产品功能更丰富、更强大，执行速度也更快。

Q：参考美国同行在hyperscaler业务上的战略转向，腾讯会在什么阶段或时间点把云当成值得优先投capex的高ROI业务？腾讯云与美国同行"从应用转向云"的做法有哪些异同？

A：资本开支最直接的首要用途，是未来几个月训练更大更好的混元模型。一个重要的次要用途是提供推理算力——既服务混元，也服务WorkBuddy背后的DeepSeek及其他模型。

WorkBuddy这件事的意图首先是推动一个战略上重要、且对模型与更广生态有关键反馈闭环的应用被采用，但它同时有个好处是能先产生收入。

从会计角度看，WorkBuddy的用户支出多数是订阅制，因此与游戏及部分其他业务类似，用户现金回款与确认为报表收入之间存在较长时滞。目前现金回款正在大幅爬坡，随着年内推进会转化为腾讯云的报表收入增长。

到年底及明年，公司也会有足够的GPU/ASIC算力来加码腾讯云对外出租裸金属GPU或提供MaaS。但在"出租GPU、MaaS、为WorkBuddy生产token"这三类机会中，公司认为为WorkBuddy生产token带来的经济价值最持久，所以今天优先做它。

Q：能否详细说明"agent-to-agent交易闭环"？这个概念会指向微信内完全自主的agent生态这一长期愿景吗？

A：公司设想的未来是，大量用户会通过小微、通过agent来执行指令，并逐步执行交易。过去微信生态里是用户自己与内容互动、自己与小程序互动；未来用户可以把一条复杂指令发给agent，由agent帮用户执行交易，而大量小程序、大量商家自己也会有agent，随时间能与用户的agent互动；

更长期看，每个用户都有一个agent，彼此之间可以互动来完成交易。这就是未来的可能形态，公司正在一步步搭建让这件事成为可能的架构。

Q：小微的端侧推理有哪些挑战与好处？端侧推理是否也是自研VLM比外部模型更适合小微的原因之一？

A：端侧推理会分步发生，只有在很长期之后，大部分推理才会在端上完成。但不难想象在某个时点，一部分推理在端上、一部分在云上；随着端侧算力越来越强、模型越来越高效，会有更多推理发生在用户设备上。

这其实是回到计算产业的常态：看PC产业和智能手机产业，大部分算力（CPU）本来就发生在端上，云只承担一小部分。但在AI基础设施的当前初期阶段，因为算力必须非常强大，而"端上算力够用、够便宜、够省电"这几个问题尚未解决，所以一切都跑在云上。

等到越来越多GPU能力被放进每个人的手机和电脑，就会有越来越多推理发生在端侧——那时软件、模型会变得重要得多，跑模型和跑应用的回报也会更高，因为算力capex不再只由模型公司承担，而是由整个生态分担。

公司相信这一定会在某个时点发生，正在为此建设和准备。（对于自研VLM是否因端侧推理而更适合小微，管理层未直接回应。）

Q：本季营销服务收入增速加速到22%，广告技术栈的持续升级与自动化投放能否继续支撑这一动能？混元3D模型的更深整合还会带来什么增量收益？

A：公司的广告收入增速过去有上有下，未来也会继续有上有下，不建议做线性外推。原因有几点：一是与"应用内广告类游戏拖累国际游戏收入增速"相对应的另一面，是它们本季为广告分部收入增速贡献了约2个百分点；这类应用内广告游戏对腾讯是新品类、某种程度上对全世界也是新品类，因此对它未来的增长轨迹，公司不具备像传统营销服务那样的清晰度。

二是中国的消费、进而广告市场仍然起伏不定，一些经济与消费层面的逆风可能影响广告趋势。不过公司一直跑赢中国广告大盘，并有信心继续以明显的幅度跑赢——原因是部署AI广告定向带来的上行空间、用户参与度（尤其是视频号这块关键库存）以良好速度增长，以及公司在向更多闭环广告演进的进程中仍处早期，而闭环会带来高得多的广告定价。

Q：公司自5月起加大了回购，同时资本开支也明显加速，考虑到AI投资周期仍处相对早期，投资者该如何理解未来12–24个月的资本配置优先级？

A：资本配置会是动态的、反映公司所看到的环境。如果判断增加算力、并把算力用于建自研模型、为WorkBuddy的token出租算力、为MaaS出租算力能带来更优回报，就会比过去把更多现金投向资本开支，因而投向回购的现金可能相应减少。但这会是一个动态的状态。

还要强调一点：为建设AI原生业务而分配的capex，更像是今年和明年要投的一笔一次性大额支出，不应假设每年都会如此——模型训练部分更接近固定成本，必须先拿到足够算力，但不需要年年加投；推理算力方面确实需要足够规模来生产token、搭起算力业务，但只有在能产生很好回报时才会持续投，否则就是这个额度，后续追加的capex会与该业务产生的回报挂钩。

为支付这笔一次性投入，衡量口径不应只对着经营现金流，而应对着账上现金、投资组合、经营现金流，再加上审慎的负债能力——这些都会被纳入考量。

Q：混元3是以成本效率而非原始能力取胜。如果公司真的做出了前沿级模型（更大、运行更贵），它能创造哪些混元3今天做不到的具体商业价值——是更强的微信agent、更强的广告效果，还是企业客户？什么样的机会能证明未来12个月大幅增加训练投入是合理的？

A：先说清楚，微信的模型与战略定位很不一样——微信的agent并不真的要求或依赖混元达到SOTA。微信的设计如公司多次所说，是围绕用户隐私、聚焦在微信环境内解决所有必要的交互与agentic任务，以及成本效率。

而SOTA地位能让公司建起一个体量很大的token业务，同时也会让WorkBuddy能为用户完成更有挑战、更有附加值的服务与操作。公司在WorkBuddy上关注的，不只是"它是一款企业软件、把人今天能做的事都做了"，而是持续寻找有增值的用例，真正为用户创造额外价值与回报，某些场景下甚至帮用户多赚钱；如果能做到，就能解锁很多商业模式。

此外，一旦达到SOTA，公司还能在此基础上创造很多能执行特定任务的模型，位于不同的成本效率层级但仍处前沿曲线上，从而覆盖用户对"智能"的多种不同需求；每个层级的成本不同，但公司都能赚到毛利，因为模型、推理成本与算力都掌握在自己手里。

Q：新AI产品的利润拖累从一季度约88亿元升至本季约105亿元，这笔投入是怎么管理的——是按支出额度（envelope）、按回报门槛，还是按战略位置？哪些信号（用量、收入牵引、单位经济）会让你们进一步加投，或把某个产品从投入模式切到收获模式？

A：现阶段非常动态。会审慎投入，直到看到某个产品出现突破性机会，那时可能加大投入——本质上就是这个逻辑，所以它会是利润的某个比例；但如果明显看到踩下油门能带来很多回报，就会去踩。整体上公司相信这是一门要跑很长时间的生意，所以会为长期而投，随时间经济性会开始显现，某个时点会转为盈利。

更重要的是，今天如果只是把模式切成把算力对外出租，这块不会亏、而是盈利的，所以公司始终留有这个退路，这也是安心投入的原因。

另外，公司也在这个预算/额度内做动态的优先级重排。对比一季度这笔钱流向哪些用户获取支出、支持了哪些产品，与二季度105亿元的流向，会看到很大变化：

因为公司识别到WorkBuddy正在突破，于是激进地把资源向WorkBuddy倾斜，同时下调了新AI产品组合里其他一些产品的优先级。可以认为公司心里是有一个额度上限的。

Q：AI投入的优先级是模型训练、其后可能是云，那小微上线后所需的推理算力排在什么位置？

A：小微在成本侧的投入额度会小于过去（比如过去一年）在元宝上持续投入的量级，公司是这样看的。所以成本相当可控；而随着体验不断变好，回报会开始流入，并会较快地超过这部分投入。

Q：这些新AI举措的变现时点与ROIC可见度如何？近期是否应预期盈利增长接近于零，以及什么时候"含AI投入的经营利润"增速会快于"剔除AI投入"的口径？

A：公司不做这种具体指引。已经讲了很多关于如何看这门生意、以及会遵守一个投入额度上限——纪律性会与腾讯一贯的经营方式一致。

但如果明确看到能为未来建成一个体量很大且盈利的业务的好机会，公司就会去投。同时公司也有一层安心：如果把更多算力转去做算力出租，可以很快产生收入、利润和回报，这在任何时候都是一个可选的退路。

<正文结束>

本文的风险披露与声明：海豚研究免责声明及一般披露