随着日本央行 12 月 19 日货币政策会议的临近，市场对于其可能采取鹰派加息的担忧日益加剧。这一举动是否会终结廉价日元时代，并引爆全球流动性危机？西部证券于 12 月 16 日发布的最新策略报告对此进行了深入剖析。
<h2 style="text-align: left">通胀高企，日本鹰派加息势在必行</h2>
报告指出，日本央行此次加息的背后有多重驱动因素。首先，日本的 CPI 已持续高于 2% 的官方通胀目标。其次，失业率长期维持在 3% 以下的低位，为名义工资增长创造了有利条件，市场对明年 “春斗”（春季劳资谈判）的工资增长预期较高，这将进一步推升通胀压力。最后，高市早苗推出的 21.3 万亿日元财政政策也可能加剧通胀。
这些因素共同迫使日本央行采取更鹰派的立场。市场担忧，一旦加息落地，将导致在日本 YCC（收益率曲线控制）时代积累的大量 “套息套汇交易” 集中平仓，从而对全球金融市场造成流动性冲击。
<img class=" wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/bcdc26ac-d767-4643-9c9e-5922e538bf8d.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="398" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/bcdc26ac-d767-4643-9c9e-5922e538bf8d.png"/>
<h2 style="text-align: left">理论拆解：为何流动性冲击最危险的阶段或已过去？</h2>
尽管市场忧心忡忡，但报告分析认为，从理论上看，当前日本加息对全球流动性的冲击是有限的。
报告列举了四点理由：
<ol>
<li>
风险已部分释放： 日本央行自去年 3 月以来已进行过 3 次加息。其中，去年 7 月的加息叠加退出 YCC 确实导致了较大的流动性冲击，但今年 1 月的加息冲击已明显减弱，表明市场的适应性在增强。
</li>
<li>
投机盘已提前离场： 从期货市场数据看，大部分投机性日元空头在去年 7 月已经平仓。这意味着最活跃、最可能引发连锁反应的 “套息套汇交易” 已经退潮，流动性冲击最危险的阶段已经过去。
</li>
<li>
宏观环境不同： 当前美国并未出现类似去年 7 月时的 “衰退交易”，美元贬值压力不大，而日元自身因地缘和债务问题表现疲软。这减弱了日元升值预期，从而缓解了 “套息套汇交易” 平仓的紧迫性。
</li>
<li>
美联储的 “安全垫”： 报告特别提到，美联储已开始重视潜在的流动性风险，并已开启扩表（类 QE）政策，这能有效稳定市场流动性预期，为全球金融系统提供缓冲。
</li>
</ol>
<img class=" wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/dfba9a27-6e49-4439-a3a7-abbc0b016f16.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="675" height="451" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/dfba9a27-6e49-4439-a3a7-abbc0b016f16.png"/>
<img class=" wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9f0dee9c-ac74-49a9-a3b8-b9b23d03c1e3.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="632" height="456" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9f0dee9c-ac74-49a9-a3b8-b9b23d03c1e3.png"/>
<h2 style="text-align: left">实际风险：脆弱市场下的 “催化剂”</h2>
报告强调，理论上的安全不代表高枕无忧。当前全球市场的脆弱性，是日本加息可能引发冲击的真正根源。报告将其形容为“催化剂”。
报告分析，去年 7 月日本加息之所以冲击巨大，是因为 “大量活跃的套息套汇盘平仓” 与 “美国衰退交易” 两大因素共振。而当前，前者条件已弱化。然而，新的风险正在浮现：以美股为代表的全球股市经历了长达 6 年的 “大水牛”，本身积累了大量获利盘，具有脆弱性。同时，美国市场关于“AI 泡沫论”的担忧再起，资金避险情绪浓厚。
<blockquote>
不过，当前以美股为代表的全球股市已经 6 年 “大水牛”，本身就有脆 弱性，同时美国 “AI 泡沫论” 的担忧又起，资金避险情绪较重，日元加息有可 能成为诱发全球流动性冲击的 “催化剂”。
</blockquote>
在这种背景下，日本加息这一确定性事件，很可能成为一个导火索，触发资金的恐慌性出逃，从而诱发全球性的流动性冲击。不过，报告也给出了一个相对乐观的判断：这种流动性冲击大概率会倒逼美联储祭出更强的宽松政策（QE），因此全球股市在经历短暂的急跌后，很有可能会快速修复。
<img class=" wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/7bba3430-a27a-4389-9588-9e15686a7739.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="582" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/7bba3430-a27a-4389-9588-9e15686a7739.png"/>
<h2 style="text-align: left">多看少动，紧盯 “股债汇三杀” 信号</h2>
面对这种复杂的局面，报告给投资者的建议是“多看少动”。
报告认为，由于日本央行的决策基本已是 “明牌”，但资金的选择难以预测，因此最佳策略是保持观察。
<ul>
<li>
情景一： 如果资金并未出现恐慌性出逃，日本加息的实际影响将非常有限，投资者无需采取行动。
</li>
<li>
情景二： 如果资金恐慌真的诱发了全球流动性冲击，投资者需要密切跟踪一个关键信号——美国市场是否连续出现 2-3 次 “股债汇三杀”（即股市、债市、汇市同步下跌）。报告指出，类似今年 4 月初的情况一旦重演，则表明市场出现流动性冲击的概率明显增强。
</li>
</ul>
<img class=" wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/71d80f2e-331d-4767-a38d-8d3b502c7bba.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="655" height="529" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/71d80f2e-331d-4767-a38d-8d3b502c7bba.png"/>
最后，报告认为，即便日本加息短期内引发动荡，也不会改变全球中长期货币宽松的大趋势。在此背景下，继续看好黄金的战略配置价值。同时，随着中国出口顺差扩张和美联储重启降息，人民币汇率有望回归中长期升值趋势，加速跨境资本回流，利好中国资产。报告看好 AH 股迎来盈利和估值的 “戴维斯双击”。对于美股和美债，报告持震荡看法。

西部证券

全球流动性的 “灰犀牛” 还是 “纸老虎”？西部证券认为，市场对日央行本月加息已有充分预期，其直接冲击或有限，因为大部分日元套利交易已平仓。但真正的风险在于，日本加息可能成为一个 “催化剂”，在美股 “AI 泡沫” 担忧和市场脆弱的背景下，引爆全球流动性冲击。

日本加息会引爆全球流动性冲击吗？