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私募信贷行业是过去十年全球金融中增长最快的领域之一，但随着投资者试图从帮助其扩张的基金中撤回数十亿美元，面临着意想不到的压力测试。
多个大型私募信贷工具的赎回请求激增，迫使基金经理对提款施加限制，出售资产，甚至注入自有资本以稳定投资者情绪。
这些事态发展引发了人们的担忧，即推动行业爆炸性增长的模式——尤其是对富裕个人投资者的日益依赖——可能正面临首次重大挑战。
尽管该行业远未陷入全面危机，但赎回请求的激增暴露了在为投资者提供定期流动性与持有设计为锁定多年的贷款之间固有的紧张关系。
<h2>Cliffwater 和摩根士丹利成为最新限制赎回的公司</h2>
最新的压力迹象来自 Cliffwater，这是一家主要的私募信贷管理公司，向客户表示其最大基金的投资者在最新季度请求赎回 14% 的持有份额。
这只 330 亿美元的基金只能满足大约一半的请求，这意味着剩余的投资者需要等到下一个季度才能提取他们的资金。
摩根士丹利也面临类似的压力。
其北港私人收入基金管理着近 80 亿美元的资产，在最新的赎回窗口中，将赎回限制在总股份的 5% 后，向投资者返还了大约 1.69 亿美元。
摩根士丹利在给客户的信中表示，限制赎回的决定旨在防止在市场波动期间被迫出售资产，并保持长期回报。
这些措施反映了私募信贷基金在赎回请求上升时面临的日益困境。
管理者必须在满足寻求流动性的投资者需求与快速出售贷款可能侵蚀其投资组合价值之间取得平衡。
<h2>从 Blue Owl 到黑石：赎回请求上升信号投资者不安</h2>
这一切始于 2 月，当时 Blue Owl Capital 宣布将永久限制其一只面向零售的债务基金的赎回。
该公司表示，将不再允许投资者按季度赎回资金，而是转向通过资产销售、收益和战略交易提供定期支付。
Blue Owl 还表示，计划将其在三只基金中持有的约 14 亿美元贷款出售给一组大型养老金和保险投资者。
https://twitter.com/elerianm/status/2024432428052365443
当有报道称黑石私募信贷（BCRED）在最新财季面临 17 亿美元的净赎回时，这些担忧进一步蔓延。
总赎回请求超过了该基金 7% 的季度限制。
为了管理流出而不触发对投资者的按比例支付，黑石采取了一种不寻常的解决方案。
该公司及其员工向一个引导投资流入 BCRED 的母基金注入了 4 亿美元，有效地抵消了赎回压力，使基金能够满足赎回请求。
随后，黑石最近限制了其 260 亿美元的 HPS 企业贷款基金的赎回，因为投资者在第一季度寻求赎回 9.3% 的股份，远超该基金 5% 的季度上限。
这一事件标志着赎回请求首次突破该限制。
“你看到的是信心危机，” 前投资银行风险高管 Victor Hong 在《纽约时报》的报道中说道。
投资者心理似乎也在发挥作用。
财富顾问表示，关于流动性的担忧一旦出现，投资者可能会迅速变得自我强化，担心无法快速访问他们的资金。
“每当有人听说其他人正在撤出时，你不想成为最后一个，” 55 North Private Wealth 的共同管理合伙人 Steve Curley 在《纽约时报》的报道中说道。
<h2>银行对贷款变得谨慎</h2>
对一些私募信贷投资组合健康状况的担忧也促使提供融资给这些基金的银行变得谨慎。
据《金融时报》报道，摩根大通已开始限制对某些私募信贷基金的贷款，此前已对与软件公司相关的贷款进行了减值。
这些减值发生在科技行业面临投资者日益审查的背景下，尤其是在对人工智能进步如何重塑商业模式和估值的不确定性中。
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来源：彭博社
摩根大通首席执行官杰米·戴蒙早前警告称，私募贷款这一不透明领域可能会出现更多问题。
戴蒙去年表示，市场可能会揭示更多 “蟑螂”，这是金融中用来描述发现一个问题往往预示着其他问题可能随之而来的术语。
尽管该银行的资产减值并不一定意味着系统性危机，但它们表明支撑私募信贷繁荣的轻松假设——关于估值、流动性和承销——可能正受到更严格的审查。
<h2>理解私募信贷的快速崛起</h2>
私募信贷是指非银行贷款人直接向公司提供的贷款，通常是信用评级低于投资级的中小型企业。
这些贷款通常是在贷方和借款人之间私下协商的，并不在公共市场上交易。
因此，它们通常涉及根据每个借款人的需求量身定制的条款。
直接贷款是私募信贷中最常见的形式，通常涉及浮动利率的高级担保贷款。
由于这些贷款不易交易，贷方通常会持有它们直到到期或直到借款人再融资。
缺乏流动的二级市场意味着投资者如果想要快速退出，无法轻易出售他们的头寸。
“这些事情的特点，或者说缺陷是你不能立即退出，” Opto Investments 的投资管理负责人 Matthew Malone 在 Morningstar 报告中表示。
“因此，客户每个季度或每个月都会被提醒，这件事情仍然没有解决。”
<h2>零售投资者成为关键资金来源</h2>
历史上，私募信贷基金主要由大型机构投资者如养老基金、保险公司、主权财富基金和家族办公室支持。
这些投资者通常接受较长的锁定期，以换取更高的回报和多样化。
然而，在过去十年中，该行业迅速扩张。
全球私募信贷基金的资产已增长至超过 3 万亿美元，促使公司寻求新的资本来源。
这就是为什么私募信贷公司越来越多地转向富裕个人和零售投资者，以推动进一步扩张。
一些公司还寻求接触 401(k) 计划中庞大的退休储蓄池。
从 Cliffwater 到 Apollo Global Management、BlackRock、Blackstone 和 Blue Owl Capital，所有公司都向个人投资者推销他们的基金。
他们推出了一系列投资工具，如商业发展公司和间隔基金，旨在使私募信贷对个人投资者更具可及性。
这些产品通常承诺定期流动性，允许投资者每季度或在固定时间请求提款。
然而，在实践中，基础贷款往往会被锁定数年。
只要新的投资者资金持续流入基金，结构就能顺利运作。
新资金流入可以用来满足赎回请求，而无需管理者出售现有贷款。
但随着市场条件的变化和投资者情绪的谨慎，流动赎回承诺与非流动贷款组合之间的不匹配变得更加明显。
如果太多投资者同时尝试提取资金，基金可能别无选择，只能对赎回施加限制。
“在任何快速增长的市场中，都会有一定程度的震荡，” Houlihan Lokey 的首席执行官 Scott Adelson 表示，他的私募信贷数据库和分析平台汇总了超过 60,000 个贷款估值的数据。
“有些信贷提供者可能会面临困难。”
<h2>管理者面临艰难的平衡</h2>
当前的赎回请求潮迫使基金经理面临艰难的决定。
他们可以放宽提款限制，以满足寻求流动性的投资者，这可能需要快速出售资产，从而可能损害投资组合表现。
或者，他们可以维持严格的赎回上限并 “限制” 提款，这一举措可能保护投资组合价值，但风险在于让投资者感到不安并减少未来的资金流入。
2022 年，当 Blackstone 的房地产收益信托（一个广泛由富裕个人持有的非交易性房地产基金）限制提款时，类似的反弹发生过。
行业观察人士表示，持续的赎回压力可能对私募资本生态系统产生更广泛的影响。
如果基金被迫出售大量贷款以满足提款需求，市场可能面临价格下行压力。
这反过来可能影响整个行业的估值。
经济学家还警告说，私募信贷的压力可能与金融市场其他地方的脆弱性交织在一起。
经济学家、前 Pimco 首席执行官 Mohamed El-Erian 最近指出，早期警告信号开始出现。
“本周来自私募信贷市场的消息呼应了 Jamie Dimon 关于蟑螂的警告，” El-Erian 说。
https://twitter.com/elerianm/status/2029945736901665087
他补充说，尽管这些发展尚未表明系统性风险，但投资者应关注私募信贷如何与其他潜在市场过剩相互作用，包括人工智能相关投资的快速扩张和全球债券市场的脆弱性。
<h2>对行业韧性的辩论仍在继续</h2>
尽管担忧不断上升，一些行业参与者认为，这种动荡反映了对私募信贷基金结构的误解，而不是该资产类别的根本问题。
Mercer Advisors 的首席投资官 Don Calcagni 在 Morningstar 报告中表示，整个行业的基础贷款组合仍然总体健康。
根据 Calcagni 的说法，目前的紧张局势主要源于投资者在进入基金时可能没有充分理解投资的非流动性。
未来几个月可能会检验这一论点。
“只要美国经济表现相对良好，且美联储倾向于降息或保持利率不变，信贷紧缩的螺旋似乎不太可能发生，” 资产管理规模达 2.3 万亿美元的太平洋投资管理公司（Pimco）总裁 Christian Stracke 在彭博社的报告中表示。
但 “如果你处于更有问题的贷款中，无论是私募贷款还是交易银行贷款，那么借款人再融资将非常困难，” 他说。
财富顾问和机构投资者正在密切关注私募信贷经理如何应对赎回请求的激增，以及投资者信心是否会稳定。
一些分析师表示，如果赎回上限保持不变，某些投资者可能需要超过一年才能完全退出基金。
如果赎回压力持续，该行业可能面临资金流入放缓、融资条件收紧以及更谨慎的贷款方式。
对于一个依赖快速增长和充裕资本的行业而言，目前的时期可能标志着一个转折点——在这个转折点上，投资者开始重新评估与那些承诺吸引人回报但流动性有限的资产相关的风险。
这篇文章《随着投资者寻求退出，私募信贷的流动性模型是否正在崩溃？》最初发布在 Invezz 上。

摩根大通

PCLO

私募信贷行业正面临重大挑战，投资者寻求从基金中撤回数十亿美元，导致基金经理对提款和资产销售设定限制。像 Cliffwater 和摩根士丹利这样的主要公司已限制赎回，这引发了人们对行业对富裕投资者依赖的担忧。这一情况反映了在提供流动性和维持投资组合价值之间日益加剧的困境。投资者心理也在影响提款行为，而摩根大通等银行在担忧投资组合健康的情况下，变得对向私募信贷基金放贷更加谨慎

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