<p>AI 颠覆浪潮之下，&#34;SaaS 末日论&#34;正遭遇华尔街最有力的一次系统性反驳。</p>
<p>高盛分析师 Gabriela Borges 率队密集走访约 40 家软件公司后，发布深度报告旗帜鲜明地指出：AI 对 SaaS 行业并非零和博弈，而是有望显著扩张其可寻址市场规模，软件公司的&#34;死亡叙事&#34;被严重高估。</p>
<p>报告指出，<strong>软件公司正在将商业模式从销售功能和席位转向销售&#34;劳动力或生产力单元&#34;，这意味着它们将得以切入规模远超传统软件预算的劳动力预算市场，从而显著扩大整体可寻址市场（TAM）。与此同时，价值正在从前沿大模型实验室向软件应用层和运行时层重新分配，这一结构性转变对 SaaS 股票的长期估值逻辑构成正面支撑。</strong></p>
<p>但目前市场情绪并未单边逆转。摩根大通交易员 Brian Heavy 近期指出，软件股本轮 8 连涨&#34;在很大程度上属于战术性行情&#34;，实质是空头回补而非基本面驱动；ServiceNow 随后发布的偏弱业绩指引再度重创该股并拖累板块，令复苏初期信号迅速熄灭。这场围绕 SaaS 生死的争论，正在财报季与 AI 基准测试双重压力下走向关键节点。<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f91555b3-3ecf-42d6-b571-535fc5fabfc8.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1128" height="850" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f91555b3-3ecf-42d6-b571-535fc5fabfc8.png"/></p>
<div>
<h2 id="ai-tam">AI 是 TAM 扩张器，而非价值毁灭者</h2>
</div>
<p>高盛报告的核心逻辑在于，AI 与 SaaS 并非零和博弈。</p>
<p><strong>传统 SaaS 以&#34;席位&#34;计费，而 AI 正推动软件公司以&#34;劳动力单元&#34;或&#34;生产力流程&#34;为颗粒度重新定价，使其能够渗透进规模远大于软件 IT 预算的人力成本池——这意味着可寻址市场的量级跃迁。</strong></p>
<p>与此同时，价值链的重心正在迁移。</p>
<p><strong>随着前沿大模型基准测试持续刷新、推理成本加速下降，价值正从前沿实验室向软件/应用/运行时层转移。</strong></p>
<p>Borges 指出，企业正积极构建&#34;模型供应商无关&#34;的独立软件生态，优先采用开源蒸馏模型或自有小型语言模型（SLM），以规避对单一模型供应商的过度依赖。<strong>这样做的好处是：更高效的请求路由、更低的推理成本，并且不会因某家模型供应商停止补贴 Token 而面临价格骤变风险。</strong></p>
<p>报告还强调，算力稀缺性正在成为新的核心约束，这将权力天平倾向于拥有推理时能力的一方——即掌握智能体编排、路由及成本控制的软件层。</p>
<div>
<h2 id="ai-saa-s">AI 原生公司另辟蹊径，填补传统 SaaS 空白</h2>
</div>
<p>在竞争格局方面，高盛特别指出，AI 原生初创公司并未选择与 Salesforce、Workday 等 SaaS 巨头正面硬刚，而是瞄准了传统 SaaS 产品之间的&#34;空白地带&#34;。</p>
<p>这些空白地带是指传统 SaaS 各垂直领域之间未被有效覆盖的业务流程与工作流场景。AI 原生公司凭借更灵活的架构和以流程为中心的产品设计，正在这些区域建立滩头阵地，而非与成熟玩家争夺同一块蛋糕。</p>
<p>这一竞争格局意味着，AI Natives、SaaS 老牌厂商与前沿模型提供商三类参与者，在软件应用层各有优劣势，整体呈现出&#34;加法效应&#34;而非相互蚕食的格局。</p>
<h2 id="9ef5c0d5">分歧仍存：熊市叙事并未出局</h2>
<p>在调研的上市公司中，高盛重点标注了五家认为具备结构性优势的标的：</p>
<blockquote>
<p>CRM（Salesforce）：高盛认为其智能体战略思路更为清晰，即将推出的开发者工具值得关注；</p>
<p>CRWD（CrowdStrike）：多个模块需求出现明显改善；</p>
<p>GWRE（Guidewire）：AI 正在加速其云转型进程，属于纯粹的增量市场扩张逻辑；</p>
<p>IOT（Samsara）：需求由 ROI 驱动，数据与 AI 能力具备差异化；</p>
<p>RBRK（Rubrik）：Agent Cloud 与身份安全业务拓宽了增长叙事，企业韧性需求持续扩张。</p>
</blockquote>
<h2 id="9ef5c0d5">分歧仍存：熊市叙事并未出局</h2>
<p>尽管高盛立场鲜明，市场内部的分歧并未消散。软件应用层目前同时面临两股新进力量的竞争冲击——AI 原生公司与前沿大模型提供商——高盛自身也承认，核心问题仍在于哪个群体能最有效地弥补自身短板。</p>
<p>报告给出的答案是&#34;加法游戏&#34;而非零和：各方在各自优势领域持续创造客户价值，整体软件市场因此受益而非萎缩。但这一论断能否被接下来的企业财报所印证，仍有待市场检验。</p>
<p>从当前信号来看，ServiceNow 指引下调的冲击提示投资者，AI 转型期的不确定性依然真实存在。Brian Heavy 的判断则提醒市场：长线资金对软件板块的重新布局规模尚小，此轮反弹若缺乏基本面的持续验证，其可持续性将继续受到质疑。</p>

高盛

GS-C

GS-D

GS-A

<p>高盛认为，软件公司正在将商业模式从销售功能和席位转向销售” 劳动力或生产力单元”，这意味着它们将得以切入规模远超传统软件预算的劳动力预算市场，从而显著扩大整体可寻址市场（TAM）。与此同时，价值正在从前沿大模型实验室向软件应用层和运行时层重新分配，这一结构性转变对 SaaS 股票的长期估值逻辑构成正面支撑。</p>

- 高盛报告显示 AI 将扩张 SaaS 市场规模，软件死亡叙事被高估。  
- 软件公司转向销售劳动力单元，渗透更大预算市场。  
- 短期内市场分歧依旧，基本面驱动仍待验证。

华尔街见闻

GOLDMAN SACHS GROUP INC DEP SHS REPSTG 1/1000TH PRF SER C

GOLDMAN SACHS GROUP INC DEP REP 1/1000TH PRF D

GOLDMAN SACHS GROUP INC DEP SHR REP 1/1000TH PFD SER A

摩根大通

现在服务

赛富时

工时公司

CrowdStrike

Guidewire软件

Samsara

Rubrik

GS Hldg R

JPMORGAN CHASE & CO. 4.20% DEP SHS REPSTG 1/400TH PFD SER MM

JPMORGAN CHASE & CO. 6%NON CUM DEP SHS REP 1/400TH PFD SER EE

JPMORGAN CHASE & CO. DEP REP 1/400TH (5.75% NON CUM PFD DD)

JPMORGAN CHASE & CO. 4.625% DEP SH RE 1/400TH INT NO CU PF LL

JPMorgan Chase & Co.

JPMORGAN CHASE & CO. 4.55% DEP SHS REPSTG 1/400TH PFD SER JJ

JPMORGAN CHASE & CO. 4.75 DEP SHS REP 1/400 NCUM PFD SR GG

SaaS 末日降临？高盛密会 40 家公司后高呼：这可能是一场更大的增长叙事