<p>作者：Ekko An, Ryan Yoon；来源：Tiger Research；编译：Shaw, Jinse Finance</p>
<h2>关键要点</h2>
<ul>
<li>关于稳定币收益的争论已通过两党妥协得到解决：禁止对持有的静态利息，并允许行为激励，正式清除了行业内最大的立法障碍。</li>
<li>参议院银行委员会的投票过程已完成；立法的最后窗口是在 8 月国会休会之前，行政部门施加压力要求在 7 月 4 日之前完成签署，预计该法案将在 7 月获得一致通过。</li>
<li>实施的核心条款：禁止发行间接静态持有利息；允许从实际商业活动（如交易和支付）中产生的激励收入；对未注册代币的发行设定上限，允许在合规范围内；通过重新定义证券属性建立法律安全港；完全去中心化的 DeFi 协议免于 SEC 监管。</li>
<li>对商业模式的影响：行业正向基于行为的保留激励机制转变，缓解资本外流；一个代币投资银行生态系统正在形成，涵盖投资顾问服务、投资者匹配和发行方 SaaS 服务，形成一个新的子行业。</li>
<li>2026 年：行业正式告别无序发展阶段，进入机构标准化时代，全球监管机构与美国新法规保持一致。行业呈现双向格局：机构资金推动行业的大规模普及，而合规成本的增加减缓了早期创业创新的步伐。</li>
</ul>
<h2>一、CLARITY 法案为何停滞不前</h2>
<p>CLARITY 法案的核心目的是明确美国证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）的监管责任。延迟法案进展四个月的关键问题是一个单一条款：禁止对稳定币支付利息。</p>
<p>双方争论的核心点在于平台是否可以继续向稳定币持有者支付年化利率为 4% 到 5% 的利息。<strong>银行业担心防止银行存款流失，主张对稳定币的利息支付实施全面禁令；而加密货币行业则强烈反对，认为这将直接影响行业的核心盈利模式。</strong> 此前，Coinbase 坚决反对全面禁止利息支付，导致相关谈判停滞至 5 月。5 月 1 日，共和党参议员汤姆·蒂利斯和民主党参议员安吉拉·阿尔布鲁克斯共同提出了一项两党妥协方案：禁止对纯静态持有的利息支付，同时允许基于真实商业活动的激励回报，包括支付处理、交易和资产质押等合规场景。Coinbase 在 1 月审查阶段曾反对该法案，但在同一天也宣布支持这一妥协方案。白宫、证券交易委员会和财政部都对此妥协规则表示同意和认可，参议院银行委员会最终于 5 月 14 日以 15 票赞成、9 票反对通过了修订法案。II. 何时正式实施（大约两个月）5 月 14 日的委员会投票完成了法案修订过程。该法案仍需经过四个主要流程才能正式生效：整合三项相关法案形成统一的正式文本；全体参议院投票；全体众议院投票批准；以及总统签署使其成为法律。两个主要因素决定该法案最有可能在 7 月正式通过。首先，8 月的国会休会是实际截止日期。距离国会休会还有大约 11 周，如果错过这个窗口，法案的进展将与中期选举和预算周期重叠，显著降低在当前国会任期内顺利通过的概率。其次，特朗普政府正在积极推动其实施。特朗普总统公开设定了在 7 月 4 日之前签署的目标，距离现在大约还有 7 周。政府此前多次施压国会，如果进展缓慢将再次施压。最重要的是，持续了四个月的稳定币利息支付条款争议，导致两轮修订失败，现在已完全解决。整个谈判中最艰难的部分已经过去。第三，修订后的 CLARITY 法案的核心条款。无论该法案最终何时完成所有程序并正式生效，5 月 14 日完成的修订已经表明美国加密货币市场即将发生重大变化。以下是对核心和重要条款的解读：3.1 禁止间接支付稳定币利息（第 404 条）稳定币收益是银行业和加密行业之间的争论焦点。银行主张对稳定币的利息支付实施全面禁令，而加密公司则认为向稳定币持有者提供回报是其商业模式的核心基础。第 404 条为这一争议提供了解决方案，明确禁止交易所间接向用户分配利息。之前的运营模式如下：用户可以通过在 Coinbase 平台上持有 USDC 获得回报。这些资金通过发行方 Circle 投资于美国国债市场，产生的利息再返还给用户。从用户的角度来看，这种回报模式在功能上与银行存款没有区别。然而，从银行的角度来看，这种模式将直接产生存款替代效应，这也是银行业强烈反对的根本原因。新法案禁止单纯持有闲置头寸以获得回报，仅允许基于真实合规商业活动分配奖励。然而，法案的原文并未明确界定什么构成 “合规商业活动”。诸如支付转账、链上治理投票和平台登录等行为是否符合标准，将完全由美国财政部和商品期货交易委员会制定支持性详细规则进行澄清。</p>
<h3>3.2 法定代币发行渠道（第 103 条 + 第 105 条）</h3>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.com.cn/7468263_watermarknone.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" alt="" width="600" height="400" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.com.cn/7468263_watermarknone.png"/></p>
<p>这两条共同建立了向美国投资者进行代币销售的法律框架。</p>
<p>... 第 103 条（加密货币监管豁免条款）：建立注册豁免机制，允许向美国用户提供代币的项目在未向 SEC 注册的情况下进行；年度发行规模上限为 5000 万美元或总流通供应量的 10%（以较高者为准），累计发行上限为 2 亿美元。第 105 条（代币分类的安全港）：仅具备治理权和质押分红权的代币不能被归类为证券；SEC 无权重新分类已被司法裁定为非证券的代币。这两个条款是互补的，各自发挥作用：第 103 条为代币发行开辟合规渠道，而第 105 条严格防止代币在发行后被重新分类，确保发行渠道的长期有效性。两者缺一不可。如果只有第 103 条，发行人仍面临来自中国证券监督管理委员会（CSRC）的后续问责风险；如果只有第 105 条，即使代币属性合规，也没有合法途径将其发行到市场。从此，项目发行人终于有了合法的替代方案，避免直接阻止美国用户，且美国市场正式纳入代币发行的可行范围。</p>
<h3>3.3 DeFi 监管豁免条款（第 301 节）</h3>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.com.cn/7468264_watermarknone.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" alt="" width="600" height="432" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.com.cn/7468264_watermarknone.png"/></p>
<p>去中心化金融（DeFi）协议首次拥有法律途径以豁免美国监管管辖。符合条件的 DeFi 协议不再需要按照中国证券监督管理委员会（CSRC）的要求注册为证券交易平台。</p>
<p>该豁免有明确的门槛：协议必须满足完全去中心化的标准，意味着没有单一实体可以单方面篡改协议的操作规则。</p>
<p>该豁免有明确的门槛：协议必须满足完全去中心化的标准，意味着没有单一实体可以单方面篡改协议的操作规则。</p>
<p>如果管理关键、版本升级权限和安全治理决策权高度集中于一个实体，则无法获得豁免资格。然而，针对安全事件采取的应急响应措施不被视为集中控制。在保持去中心化架构的同时，协议仍然可以迅速应对漏洞攻击和安全入侵。去中心化不再仅仅是产品设计概念；它现在是进入美国市场项目的强制性要求。\nIV. CLARITY 法案实施后的布局策略\n4.1 基于行为激励的商业模型\n 法案第 (c)(3)(A) 节明确列出了合规行为的范围，包括支付转账、链上治理投票、资产质押和与 USDC 相关的交易。** 基于此，合规行为可以定义为用户出于实际应用需求而采取的积极行动，这些行动有助于区块链网络和平台生态系统的运行，区别于仅仅持有闲置头寸。** 这种激励机制类似于信用卡返现模型：平台不再直接对现有资产支付利息，而是在用户完成指定的合规行为后才发放奖励，奖励金额与持有规模成正比。三类实体将首先受益：** 交易所和加密应用平台将摆脱单纯依赖降费竞争的内卷模型，将用户奖励与实际交易和平台活动深度关联，吸引用户保留资产并保持持续活动，将闲置资金转化为高度粘性、活跃的现有资金。高流量平台和传统信用卡公司可以利用将稳定币储备资产投资于美国国债的收益来补贴用户激励活动，而无需完全自筹营销预算。这不仅分担了推广成本，降低了自营营销费用，还允许平台保留一部分利息收入作为自身利润。拥有成熟质押系统的 DeFi 协议将是最大的受益者。当前缺乏独立激励系统能力的小型和中型平台将转向领先的合规质押服务提供商。行业资源将继续集中在运营稳定、信誉强的领先协议上，形成强者愈强的格局。总之：依靠行为激励实现长期资金留存，利用储备收益分担营销成本，同时创造新的企业对企业（B2B）收入轨道。\n4.2 合规代币发行业务\n 法案第 103 节设定了每年 5000 万美元的筹资上限和 2 亿美元的累计筹资上限；第 105 节确保合规发行的代币在上市后不会被重新分类为证券。这两项条款的实施相当于正式合法化美国投资者的公开代币销售（ICO/IDO），并将显著提升对合规发行支持基础设施的市场需求。整个生态系统将以传统美国股票 IPO 服务系统为基准，产生三种主要支持商业模型：\n** 发行基础设施平台：** 提供模块化 SaaS 一站式服务，涵盖用户身份验证、合格投资者资格审核、自动信息披露、代币锁定管理和项目财政资金运营维护等功能。项目可以直接集成并使用该平台，从而获得持续的企业服务收入，而无需项目反复构建其底层系统。Coinbase 的 Echo 是这一模型的早期代表。\n** 发行咨询机构和领先的风险投资公司：** 提供全流程服务，包括代币架构设计、合规方案制定和发行后监管争议解决，标杆传统 IPO 中高盛和摩根士丹利的投资银行角色。领先的加密风险投资公司如 a16z 和 Paradigm 将逐步建立自己的内部合规咨询团队。这将创建一个连接全球项目团队与合规美国投资者的渠道，填补当前因缺乏独立资源而造成的市场空白。传统资产管理机构和数字资产投资关系团队将转型为专业中介服务提供商，在法律限制内高效匹配资金供需。行业最终将分化为两种主流模型：一种是综合全方位服务平台模型，结合身份验证、合规咨询和资源匹配，以 CoinList、Republic 和 Legion 等平台为代表；另一种是垂直模块化分工模型，项目团队根据需要将法律合规、财务系统、投资关系和线索生成外包给专业服务提供商。总之，通过开放合规筹资渠道而不面临监管风险，一个完整的代币投资银行服务生态系统正在形成。\n** 注意要点：** 专注于长期、稳定和合规运营的高质量项目将积极拥抱这一合规系统；然而，市场上大多数倾向于短期投机的项目是否愿意放弃离岸发行的灵活性并接受严格的美国监管，仍有待观察。\n**V. 2026 年：行业市场规则的全面重塑之年\n**2026 年将是全球加密货币市场格局发生决定性变化的一年。如果 Claritism 法案正式通过并于 7 月生效，其影响将远超美国。美国监管的不确定性完全消除，将为机构资金通过合法合规渠道进入市场铺平道路。更深远的将是全球其他国家和地区的反应。各国政府不会坐视美国资本逐渐控制全球加密生态系统。全球监管机构将密切关注在美国监管框架下各种商业模型的发展，以此为参考制定适应本地市场的监管规则，努力留住国内资金，巩固自身的竞争优势。随着正式监管的到位，优势与劣势之间的权衡已经开始显现。</p>
<ul>
<li>积极方面（规模扩张和广泛普及）：明确的监管规则为传统金融巨头和科技巨头的机构资金进入市场铺平了道路。符合公众使用习惯的合规产品，如行为激励产品，将推动加密行业走出小众市场，真正迈向广泛采用。</li>
<li>消极方面（成本上升，创新减缓）：无法承担合规成本的项目将逐渐被市场淘汰；之前依赖监管灰色地带的企业将被迫退出市场或进行业务重组。随着整个行业向标准化的机构发展体系迈进，加密行业早期快速且不受监管的创新和自由探索的步伐也将放缓。总之，2026 年标志着加密行业无序发展的时代正式结束，标准化的机构秩序全面建立。那些能够紧密跟随全球多个国家监管政策并提前建立合规商业体系的从业者，将在加密行业新一轮价值红利中占据绝大多数市场份额。</li>
</ul>

COIN

RIOT

FBTC

BITB

BTCW

区块链 ETF - Amplify

BITO

HODL

<p>CLARITY 法案即将实施，通过两党妥协解决了稳定币利息的争论。该法案禁止对持有资产支付固定利息，同时允许通过商业活动获得激励收入。参议院银行委员会已通过该法案，预计将在七月最终确定，以便在八月休会之前完成。这标志着加密行业向基于行为的激励转变，对机构标准化和合规成本产生影响，从而影响创新</p>

The Clarity Act is about to be implemented: Layout of six major business sectors

- 美国稳定币收益争议达成两党妥协，原则上禁止静态利息。  
- 法案预计在 7 月正式通过，行业向行为激励机制转型。  
- 2026 年，全球加密市场将实现规范化，促进机构资金进入。

《清晰法案》即将实施：六大业务板块的布局