<div id="readability-page-1"><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://i2023.danews.cc/upload/doc/202605/19/6a0c17f27cadc.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1500" height="683" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://i2023.danews.cc/upload/doc/202605/19/6a0c17f27cadc.png"/>只看名字，你可能会把不同集团（6090.HK）归入 “母婴用品” 这个略显拥挤的赛道。但翻开它的年报和券商的研究报告，你会发现一个更有意思的叙事正在展开——这家 2019 年才成立的公司，用不到六年时间完成了从 0 到 14.46 亿收入的跨越。2025 年 9 月港交所上市以来，中信证券、中信建投、招商证券、申万宏源等先后对不同集团给出首次覆盖，清一色 “买入” 或 “增持”。2026 年 3 月 9 日正式纳入港股通，南向资金通道打开。这在港股次新股中并不常见。更值得玩味的是，机构看到的不是同一个故事——有人看到消费品的确定性，有人看到 AI 转型的期权价值，有人看到全球化的想象空间。但仔细研读我们更会发现，这些不同视角指向同一个方向，现在，这家公司正试图用 AI 重新定义 “高端家庭” 这个概念本身。从 “卖推车” 到 “经营人群”：一个品牌信任迁移的教科书案例不同集团旗下品牌 BeBeBus，在中国中高端育儿产品市场份额排名第二（4.2%），耐用型产品排名第一（4.9%）。这组数据来自弗若斯特沙利文，写在招股书里，可以查证。但 4.2% 的份额本身并不性感——中国中高端育儿市场前五名合计才 18.9%，这是一个极度分散的市场，意味着品牌力强的玩家有巨大的份额提升空间。真正让人兴奋的不是市占率本身，而是公司正在发生的结构性变化：2022 年，出行场景（推车、安全座椅）贡献了 64% 的收入；到 2025 年，这个数字降到了 32%。取而代之的是婴儿护理场景（纸尿裤、湿巾等快消品），从占比 8.3% 飙升至 43.2%——这不是线性增长，这是品牌信任从低频耐用品向高频快消品的成功迁移。券商的报告里有一个精准的概括：不同集团不是一个 “品类品牌”，而是一个 “人群品牌”。它锁定的是 “家庭 CFO”——那个在高净值家庭中掌握消费决策权的人。中国资产超 600 万元的富裕家庭约 512.8 万户，公司目前触达约 65.7 万客户，渗透率仅 12.8%。一旦品牌信任建立，从推车到纸尿裤，从餐具到未来的智能设备，品类边界可以不断外延。一组数据可以验证这个逻辑：2024 年私域平台复购率 53.3%，这意味着公司的增长引擎正在从 “获客” 切换到&#34;深耕&#34;——每一个已有客户的终身价值（LTV）都在持续释放。财务底色：增速放缓的表象下，2025 全年利润质量和资产负债表都在变好2025 年全年收入 14.46 亿元，同比 +15.8%。和 2024 年 46.6% 的增速比，确实慢了。但如果只看这个数字就下结论，会错过几个关键信号：<ul><li>经调整净利润 1.356 亿元，同比 +22.3%，利润增速快于收入增速——规模效应开始显现；</li><li>经调整净利率连续提升至 9.4%，盈利能力稳步爬坡；</li><li>毛利率 49.5%，在消费品公司中属于优质水平；</li><li>资产负债率从 2024 年的 107.4% 骤降至 25.0%，流动比率从 1.6 倍升至 3.3 倍；</li><li>账面现金 8.83 亿元，经营性现金流净额 1.1 亿元。而 2026 年被市场普遍认为是 “产品大年”，公司计划推出 AI 智能安全座椅、新款婴儿推车、母婴小家电等多款新品。</li></ul>渠道裂变：线下 +25.7% 的增速背后2025 年，不同集团线上渠道收入占比 72.9%，线下 27.1%。但线下渠道的增速（+25.7% 至 3.92 亿元）显著高于线上，这意味着渠道结构正在向更健康的方向演进。线上方面，公司在小红书和抖音生态的运营能力突出，社交媒体不仅是销售渠道，更是品牌心智建设的阵地——对于一个定位 “高端” 的品牌来说，内容种草的效率远高于传统广告人口逆风，快消品模型天然对冲，&#34;量缩价升&#34;才是真相。2025 年中国出生人口 792 万，同比下降 17%，创 1949 年以来新低。这是所有母婴公司绕不开的宏观背景。但不同集团的应对逻辑很清晰：耐用品（推车、安全座椅）确实依赖新生儿首购，会受冲击。但快消品（纸尿裤、湿巾）依赖的是存量用户复购，和新生儿数量关系不大。当快消品占比超过 50% 时，公司的收入驱动力已经从 “新客获取” 转向 “老客复购”。2025 年护理品类在人口下行 17% 的背景下仍增长 61%，就是最直接的证据。另外，中国中高端育儿市场 2024 年规模 340 亿元，预计 2029 年达 509 亿元，CAGR 8.2%，远超大众市场 3.4% 的增速。出生人口在减少，但高净值家庭的育儿支出在增加——精细化育儿和消费升级是比出生率更强的结构性力量。整个育儿产品市场从 2024 年的 1,441 亿元预计增长至 2029 年的 1,837 亿元，中高端市场的增速是大众市场的 2.4 倍。另外一个验证是公司的销售费用率 31.6%，与收入增长基本同步，没有出现&#34;烧钱换增长&#34;的迹象。AI 转型：不做底层做场景，“免费期权” 的定价逻辑2026 年，不同集团正式将公司使命升级为 “用 AI 重新定义高端家庭品质生活”。4 月份在宁波成立了创造不同机器人（宁波）有限公司，计划推出 AI 升级版的推车、安全座椅、婴儿床，以及智能牙刷、智能旅行箱等新品类。方向涵盖智能育儿、AI 教育、智慧家居、AI 健康、AI 供应链五个层面。不同集团的 AI 战略本质是 “不做底层，做场景”——以已验证的品牌信任、精准用户画像和私域渠道为基础，切入 AI 家庭消费场景。它不需要自己训练大模型，只需要把 AI 能力嵌入已有的产品矩阵和用户关系中。这和纯 AI 公司的逻辑完全不同：后者需要证明技术能力，前者需要证明场景落地能力——而场景落地恰恰是不同集团已经验证过的事情。然而，当前股价几乎没有为 AI 转型定价。如果 2026 年 AI 产品产生实质性收入，市场对公司的认知可能会从 “消费品公司” 切换到 “AI 消费科技公司”，估值方法从 PE 法切换到 PS 法。全球 AI 家居硬件公司通常享有 8-15 倍 PS，这和当前 15-18 倍 PE 的消费品估值是完全不同的定价体系。宁波的产业背景也值得一提：摩根士丹利《人形机器人 100》报告中，宁波有 5 家企业入选，占全国七分之一。公司选择在这里落地机器人业务，至少在供应链和人才获取上有地利之便。宁波奉化的智能制造工厂预计 2026 年下半年投产，设计产能 80 万件，将显著提升自产比例——目前外包商品成本占销售总成本的 76.3%，自产比例提升意味着毛利率有进一步上行空间。出海：0.1% 的起点，“本土化无中心化” 的差异化打法全球育儿产品市场 2024 年规模 983 亿美元，其中北美 236 亿、欧洲 192 亿、东南亚 77 亿。不同集团目前海外收入占比很小，几乎从零开始。公司的出海策略被称为 “全球化无中心化”——不是简单的产品出口，而是每个市场设独立总部，与当地优势企业深度绑定。韩国市场已于 2025 年 10 月通过与婴童领域龙头 SONOKONG Co., Ltd.合作启动，美国、印尼、德国、英国市场同步推进。IPO 募资中 16.6%（约 1.17 亿港元）专项用于海外扩张。一个关键数据：中国新生儿耐用育儿品人均支出仅为美国的 31.8%，同样的产品卖到海外，ASP 有 3 倍提升空间。更深层的逻辑是：中国消费品牌出海正在从 “性价比出口” 升级为 “品牌出海”。不同集团的产品定位本身就是高端，设计语言国际化程度高，这使得它在海外市场不需要像大多数中国品牌那样打价格战。影石创新（688775.SH）作为出海品牌标杆，当前享有 45 倍 PE——如果不同集团的海外收入占比在未来三年提升到 10-15%，市场可能会开始用 “出海品牌” 的估值框架来重新审视它。估值：市场可能漏算了什么有一个有趣的错位：当前股价对应 2026 年 PE 仅 15-18 倍，而部分券商选取的可比公司——松霖科技（家庭 AI 科技，40x PE）和影石创新（出海品牌，45x PE）——均值 43 倍。即使给予 10% 的港股流动性折价，38 倍的目标 PE 仍意味着当前估值被严重低估。当前隐含的 PEG 约 0.3-0.4 倍（对应 45%+ 的利润增速），在成长型消费品公司中属于极低水平。市场可能漏算了什么？三个层面：第一，港股通纳入后南向资金的持续流入尚未充分反映在股价中；第二，2026 年 “产品大年” 的业绩弹性——如果 Q1 确实实现可观增长，全年业绩上修的概率很大；第三，AI 产品如果在下半年产生实质性收入，估值体系切换的催化效应。这三个因素叠加，构成了一个&#34;业绩 + 估值&#34;双击的潜在路径。写在最后不同集团的故事，本质上是一个 “品牌信任变现” 的故事。它用高端推车建立了信任（耐用品市占率第一），用纸尿裤验证了迁移能力（快消品三年 CAGR 146%），用渠道扩张证明了规模化能力（3,400 家门店、300 万会员），现在要用 AI 和全球化来测试这个信任的边界在哪里，而不同集团证明消费 +AI 这个故事的成本，目前看起来并不贵。</div>

不同集团

不同集团是一家快速成长的 AI 家庭消费公司，2019 年成立以来收入已达 14.46 亿。尽管被视为母婴用品公司，但其正在通过 AI 重新定义高端家庭概念。公司在中高端育儿市场份额排名第二，且正在实现品牌信任的成功迁移，从耐用品向快消品转型。券商普遍给予 “买入” 或 “增持” 评级，显示出对其未来发展的信心。

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MORGAN STANLEY 6.5%DEP SHS REPSTG 1/1000 NON CUM SER P

MORGAN STANLEY DEP SHS REPS 1/1000 PFD SER 'A'

MORGAN STANLEY DEP SHS REPR 1/1000TH INT PFD SER 'F' FX

MORGAN STANLEY DEP SHS REP 1/1000 NON-CUM PFD STK SER K

不同集团：一个被 “婴儿推车” 标签遮住的 AI 家庭消费公司