作者：Vaidik Mandloi；来源：TokenDispatch；编译：Shaw，金色财经
就在上周之前，如果你问十位律师以太坊是证券还是商品，你可能会得到多达十二种不同的答案，最终还要支付 5 万美元的咨询费。这一直是美国加密行业从业者的现实。
监管机构发布明确规则的速度缓慢，但随后却利用事后解释的标准以不合规为由提起诉讼，使整个行业陷入没有明确指导方针可循的困境。
在 Gary Gensler 担任美国证券交易委员会（SEC）主席期间，该机构对加密项目发起了 88 项执法行动，其中 92% 源于未完成注册的违规行为。
换句话说，许多公司仅仅因为未能在一个从未被当局明确界定的监管框架内完成合规注册而受到惩罚。这种做法完全荒谬，行业内的每个人都知道这一点，却无能为力改变现状——逃离这一局面的唯一办法就是退出美国市场。然而，上周三，情况发生了转变，美国参议院银行委员会以 15 票对 9 票通过了《清晰法案》。参议员伊丽莎白·沃伦表示，该法案完全破坏了自 1929 年以来建立的证券法体系。她说得一半对：虽然该法案吸纳了各方行业利益相关者的意见，但这种合理的制度突破早该实施。CLARITY 法案带来了什么实质性变化？它建立了一个可行的标准来判断代币是证券还是商品，这是一个核心争议点。所有代币最初默认被归类为证券。一旦一个项目通过出售代币筹集资金并承诺将这些资金用于项目开发，就构成了《霍威法案》下的投资合同，直接落入 SEC 的监管范围。这个规则自加密货币筹款模式兴起以来就存在，并且没有改变。新规则的真正突破在于项目现在有了合规分类的途径。该法案正式建立了判断成熟区块链的标准：如果一个公共区块链满足开源运营的要求，按照既定透明规则运作，并且没有个人或单一团体持有超过 20% 的代币总供应量，该项目可以向 SEC 提交申请，证明其已满足足够的去中心化标准并接受审查。如果 SEC 在 60 天内没有提出异议，该代币可以重新分类为数字商品，监管管辖权将从 SEC 转移到商品期货交易委员会（CFTC）。监管管辖权从 SEC 转移到 CFTC 是重要的，因为这两个机构的监管模式截然不同。SEC 像监管股票一样监管代币，要求全面注册、详细披露和持续的财务报告。而 CFTC 则将代币视为商品，如原油和小麦，监管相对宽松，合规成本较低。其核心责任是维护公平的市场运作，而不是限制市场参与者。任何通过去中心化审计的项目将显著降低日常合规运营成本。该项目有四年的过渡期来完成其转型。团队可以向 SEC 提交声明，表明其计划在四年内达到成熟区块链标准；只要去中心化稳步推进，就可以享受临时的监管豁免。然而，如果在四年期结束时未满足去中心化要求，豁免将立即被撤销，项目将受到全面证券法监管，披露要求将比初始阶段更为严格。结合去年正式实施的 GENIUS 法案，美国首次建立了完整的数字资产监管体系：稳定币在储备资产、经营许可证和发行实体方面有明确的规定；各种代币也有明确的被 SEC 或 CFTC 监管的标准，核心门槛是 20% 的代币持有集中度限制。真正值得探讨的问题是这一新规对现有项目和新发行代币的影响。草根项目发行模式不再可能。主流加密资产将毫无困难地通过这一审查。比特币没有任何单一实体持有近 20% 的股份，多年来一直被视为商品；以太坊在合并后拥有超过 107 万个验证节点，使其在所有智能合约公共链中成为基础设施分布最去中心化的生态系统。在 2026 年 3 月发布的联合公告中，SEC 和 CFTC 正式将 18 个代币分类为数字商品，包括比特币、以太坊、索拉纳、XRP、卡尔达诺、链链接和雪崩。持有这些资产的投资者可以放心，因为它们的监管分类已经确定，明确属于商品类别。然而，名单之外的项目面临困难局面。以索拉纳为例。尽管它被列为商品，但仍处于监管灰色地带。其当前分类完全依赖于监管机构发布的行业解释。这些解释本质上是两个监管机构对现有法律的官方解释，具有市场影响力，能够影响价格波动，但缺乏正式的立法效力。证券和期货委员会（SFC）的下一任主席可以直接发布新的解释文件，绕过议会审查和投票，瞬间推翻索拉纳的商品监管分类。尚未发行代币的初创公司需要特别警惕。根据该法案，所有新发行的代币从一开始就自动被归类为证券。为了逃避证券监管，它们必须持续向 SFC 提交披露材料、法律文件和半年度运营报告，同时稳步达到去中心化成熟标准。Hiro Systems 项目曾试图完成证券交易委员会（SEC）当前的全面注册流程，仅合规运营和法律救济就花费超过 1500 万美元——甚至超过其总筹款金额。这清楚地表明了新规下的真实合规成本。尽管立法规定项目在生态系统成熟过渡期内可以享受高达 5000 万美元的筹款豁免，但适应这一豁免所需的全面合规体系成本极高。实际上，只有拥有风险投资资金和专门律师事务所的项目团队才能承担。这意味着缺乏机构资本支持的小型初创公司几乎不可能通过这一审查标准。2014 年以太坊的草根发行模式——以广泛参与、社区驱动的倡议和 1800 万美元的筹款而不受监管干预为特征——在这一新的监管框架下已变得非法，无法再行得通。DeFi 安全港的近乎失误：虽然代币商品的规则和去中心化判断标准主导了公众讨论，但法案第 309 和 409 条中的安全港条款，特别是针对去中心化金融（DeFi）开发者的条款，或许是整个法案中最关键的元素。该法案明确规定，编写智能合约代码、运行验证节点和开发自我保管钱包的实体不属于金融中介，不需要经纪资格，也不被视为货币转移服务提供者；监管机构不能因其身份而追究其责任。代码本身不等同于资产保管的原则现在已正式写入法案。这一有利条款源于罗马风暴案。Storm 开发了 Tornado Cash，这是一个专注于隐私的以太坊生态系统的币混合工具。他本人并不管理任何用户资金，无法冻结或撤销交易，甚至没有主观权利关闭协议。该项目的代码是开源的，自动运行。然而，美国政府仍在 2025 年 8 月以无牌经营汇款业务的罪名定罪他。根本原因在于当时没有法律条款明确区分软件开发和汇款业务。然而，这一行业保护条款仍存在重大漏洞。在委员会投票期间，一项临时修正案修改了条款的措辞，定义了开发者仍需受监管的情况：如果行为者通过协议、合作安排或私人共识有效控制协议的运作，他们将不再享有安全港保护。这意味着在 Aave 和 Compound 等协议中，定期参与生态系统升级提案和国库资金决策的代币持有者很可能被视为进入了上述 “合作安排”。仅凭这一点，所有基于这些协议开发的业务将直接失去合规保护资格。安全港仅涵盖后端基础架构、智能合约、验证节点和节点运营者；并未定义前端界面。普通用户几乎从不直接调用原始智能合约进行 DeFi 操作，主要依赖于 Uniswap 和 Aave 等官方网页进行交易。如果监管机构认定运营此类前端页面构成提供金融服务，那么安全港只能保护底层代码，但无法涵盖用户实际使用的应用产品。这可能成为 DeFi 领域下一场重大监管斗争的导火索。Jake Chervinsky，Hyperliquid 政策中心负责人直言不讳地表示：“如果该法案无法适应去中心化金融生态系统，那么它就失去了意义。” 确实，如果不对现有条款进行修订，安全港仅在纸面上保护开发者的权利，在实际应用中仍存在重大合规风险。此外，沃伦提出了一项修正案，赋予美国财政部制裁 DeFi 协议的权力，复制了 2022 年禁止 Tornado Cash 时采取的监管方式。最终，该修正案以 11 票赞成、13 票反对未能通过，所有共和党成员均投反对票。目前，监管机构是否可以合法地对没有控制实体的开源软件施加制裁仍不明确，这一争议必然会导致法律诉讼。届时，捍卫 DeFi 协议的法律团队可以引用这一投票结果作为有力证据：国会对此问题进行了充分辩论，并明确拒绝了赋予财政部这一制裁权的提案。这一投票结果源于未通过的修正案，将成为行业维权的重要法律依据。该法案的最大受益者实际上是传统银行机构。《清晰法案》正式废除了 SAB 121 会计标准，取消了金融机构必须将客户的加密资产纳入其资产负债表负债的先前强制要求。这一会计标准长期以来是阻碍传统银行进入加密资产托管领域的核心障碍。现在，主要金融机构可以合法持有比特币和以太坊等资产，而不会影响其资本充足率。像 BitGo 和 Anchorage 这样的机构托管平台终于摆脱了简单资产存储的限制，能够在全面法律基础上正式扩展到机构经纪和清算等高端金融服务。资产代币化领域也有望实现其市场潜力。行业对到 2030 年代币化资产市场规模的估计范围广泛，从 2 万亿美元到 30 万亿美元不等。此前，由于缺乏合规交易渠道，这一万亿市场规模未能实现。《清晰法案》完全消除了这一行业障碍，建立了一座连接传统机构资本与链上资产市场的法律桥梁，打破了资本流入的核心障碍。最值得注意的变化在于该法案与 GENIUS 法案之间的协同效应。稳定币监管明确禁止通过持有产生被动收入；投资者不再能够简单地将 USDC 存入交易所并等待 5% 的年化收益。现在，要获得收益，必须积极参与生态系统，例如质押代币、参与链上治理或提供流动性。这意味着数千亿美元之前闲置的资金现在流入了 Pendle、Morpho 和 Maple Finance 等标准化 DeFi 协议。立法者并不打算推动大量资金流入 DeFi 市场，但通过禁止无风险的被动代币持有收益，他们最终促进了这一资本迁移。与过去十年的监管混乱相比，《清晰法案》代表了重大进展。此前，行业陷入法律模糊，监管机构依赖诉讼而非明确规则来控制加密市场。然而，不可否认的是，该法案揭示了既得利益的行业巨头，其起草过程显而易见。高昂的合规成本、生态系统成熟的四年过渡期，以及享受监管豁免所需的整个法律框架都偏向于资金充足、成熟的项目和专业法律团队。对于像 Coinbase 这样的领先平台而言，这一监管框架是他们一直寻求的理想规则；然而，对于新兴初创公司而言，相关条款在他们进入市场之前就已最终确定，令他们无从发言。然而，这在监管中一直是常态。加密行业是否最终应该以这种方式发展仍有待观察。

MARA

COIN

BTDR

美国参议院银行委员会通过了《清晰法案》（CLARITY Act），建立了对代币进行证券或商品分类的标准。代币最初被分类为证券，但如果满足去中心化标准，可以重新分类为数字商品。这一转变将监管监督从证券交易委员会（SEC）转移到商品期货交易委员会（CFTC），降低了项目的合规成本。该法案旨在明确数字资产的监管，影响加密行业中现有和新兴项目

The Challenges Under the CLARITY Act: Decentralized Testing of Tokens

- 美国《清晰法案》通过，明确区分代币为证券或商品。  
- 代币如符合去中心化要求，可申请转为商品，监管权移交给 CFTC。  
- 新规降低合规成本，但小型初创企业面临更大挑战。

CLARITY 法案下的挑战：代币的去中心化测试