随着美国股债市场走出了与去年底预期时截然不同的表现，市场对于 “软着陆” 预期正在不断升温。
今年以来，美股不降反升，标普 500 指数累计上涨近 20%，纳指更是暴涨 38%。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/7ebafaf8-fad1-4d6a-a45b-8bb13224597d.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" height="414" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/7ebafaf8-fad1-4d6a-a45b-8bb13224597d.png/query-aW1hZ2VWaWV3Mi8yL3cvNjQw"/>
“债牛” 也没有如期而至——美债仍然深跌，收益率维持在 2007 年以来的高位。
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这种股牛债熊的走势狠狠 “打” 了华尔街的 “脸”，因为他们在去年年末曾预言，今年美股市场将下跌，取而代之的是债券将崛起。
贝莱德投资研究所副所长 Alex Brazier 在接受彭博电视台采访时承认，今年市场的表现并不像该行预期的那样。
<blockquote>
所发生的事情，特别是在美股，让很多人感到惊讶。
</blockquote>
在经历了四十年来最激进的加息周期之后，美国经济还未呈现出去年华尔街空头分析师们一直警告的衰退迹象。
到目前为止，美国通胀放缓、劳动市场仍然坚挺、二季度 GDP 超预期，与此同时，美股也仍然 “屹立不倒”。
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凡此种种，极大地增强了市场对于 “软着陆” 的信心，正如高盛首席经济学家 JanHatzius 所言：
<blockquote>
我们相信美联储有望实现软着陆。本周的数据一直不错。这更加坚定了我的信念。
</blockquote>
现在，投资者对于股票的乐观程度远高于债券，且高于任何时候。
根据德意志银行一项 2010 年以来围绕股票交易员策略的分析，当下美股交易员的股票敞口处于历史最高水平，占 28%。
<h2>警惕风险</h2>
眼下，有许多投资者已经放弃了风险防范措施，单边押注美股上涨，这引发了分析师的警告。
美国银行汇编的数据显示，每 100 美元名义价值的标普 500 指数看跌（比当前水平低 5%）期权合同，现在的价格仅有 3.5 美元。
这一数据达到了 2008 年以来的新低，也意味着交易员们几乎完全放弃了下行保护措施。
经济学家戴维·罗森伯格（David Rosenberg）认为，这种乐观情绪完全已经忽略了 “衰退曲线”（2Y-10Y 美债收益率利差倒挂）的信号，以及忽略了衰退相对于这一信号的滞后性：
<blockquote>
 美联储引发的曲线反转在过去 100% 预示着经济衰退，这一事实从未得到尊重。希望总是战胜经验。
事实是，经济衰退很少发生在收益率曲线倒挂开始的同一个月。 滞后性通常可能是一年或更长时间——回想 2007 年。
但就像那个叫狼来了的男孩的故事一样，狼最终还是出现了。
</blockquote>
上周，美银美股衍生品研究主管 Nitin Saksena 指出，现在许多投资者都怀有一种 “降低通胀的任务已经完成” 的心态，但事实并非如此。
<blockquote>
存在这样一种风险，即美联储将在更长时间内保持较高的利率，这将导致某些东西最终破裂。
</blockquote>
<h2>历史教训</h2>
《纽约时报》经济专栏作者 Jeanna Smialek 在近日发表的文章中指出，这种充分乐观的、对于 “软着陆” 的自信在过去也曾发生过：
<blockquote>
2000 年，《纽约时报》发表了一篇题为 “让软着陆更软” 的专栏。2007 年底，达拉斯联邦储备银行的预测者得出的结论是，美国应该能够顺利渡过次贷危机，而不会出现经济衰退。
在这些声明发布后的几周或几个月内，经济就陷入了衰退——失业率飙升、企业倒闭、增长收缩。
</blockquote>
Rosenberg 强调，尽管当下美国经济的增长率看上去一切正常，但这很可能是吸收前两年宽松政策的结果：
<blockquote>
在美联储的紧缩周期中，经济通常会以企业扩张中最快的速度扩张，因为它会吸收前一时期政策宽松的滞后效应。但看看美联储紧缩达到顶峰后两年会发生什么。
历史记录显示，经济无一例外地放缓，并且在美联储紧缩周期结束后的两年内急剧放缓。
不仅如此，实际 GDP 增长的均值和中值也会减少约 3 个百分点。 问题是，目前的基准增长率为 1.8%，因此我们在不出现彻底收缩的情况下实现增长的可能性几乎为零。
</blockquote>
<h2>势头减弱？</h2>
此外，有证据证明美股上升的势头正在减弱。
追踪与个股相关的期权数量的芝加哥期权交易所看跌期权与看涨期权比率处于一年多来的最低水平。高盛集团编制的数据显示，从历史上看，这已转化为未来三个月股市表现平平的信号。
季节性模式也可能会产生额外的阻力。《财富》杂志指出，过去 30 年来，9 月和 8 月是标普 500 指数表现最差的两个月，前者下跌 0.4%，后者下跌 0.2%。
不过，也有分析师对于历史经验是否对于当下完全适用发出质疑。
摩根大通首席美国经济学家 Michael Feroli 表示，2023 与历史可能有所不同，因为这并不是一个典型的经济周期——经济快速增长、陷入衰退，然后又复苏：
<blockquote>
这次通胀事件有很多不寻常的地方，正如我们不想过度吸取这一事件的教训一样，我认为我们也不应该过度应用过去的教训。
</blockquote>

一些经济学家认为，乐观情绪忽略了衰退信号和滞后性：历史教训显示，经济在紧缩周期结束后会放缓。

股市 “一往无前”，债市 “一趴到底 “，美国市场单边 All In“软着陆”