微软下跌 27%：SaaS 末日论是市场重置还是买入窗口？

微软周五收盘接近 391 美元，较其历史最高点下跌约 27%，而半导体板块则大幅上涨。驱动这一走势的叙事很直接：资金正因担心 AI 会压缩传统 SaaS 的价值而从软件板块流出，流入半导体板块。尽管增长稳健，该股目前的交易价格仍低于其 15 年平均市盈率。

空头实际上在定价什么

核心担忧是资本支出。微软预计支出将达约 1900 亿美元，产能限制使得 Azure 即使有强劲的积压订单，其加速也受到限制。市场正在为其能清楚看到的成本定价，并对其尚无法建模的 AI 货币化能力进行折价。这是一种可识别的模式。

我为何倾向于看涨

Azure 和 Copilot 仍在增长，资产负债表坚如堡垒，像这样的特许经营权以低于均值的市盈率交易是罕见的。SaaS 被侵蚀的论点假设 AI 会取代现有企业，而不是被拥有全球最大企业分销网络的公司所捕获。我认为这个假设站不住脚。

我的操作

我正在回调中缓慢加仓，而非试图抄底。资本支出的压力是真实的，可能会在未来几个季度继续压制股价，但一个优质复利增长股以低于其自身历史估值交易，正是我通常乐于买入的那种恐惧。