AI 硬件大跌之后：该调整的是仓位，还是产业判断？

2026 年 7 月，AI 硬件资产经历了本轮产业周期启动以来力度最大的一次集中出清。亚太信息技术板块下跌 13.5%，韩国市场下跌 17.9%，台股下跌 5.3%；MSCI 中国信息技术板块下跌 18.4%，创业板指和科创 50 分别回撤 22.6% 和 25.5%。部分光通信、存储设计和 PCB 代表公司的单月跌幅达到 45%—56%。

与股价跌幅相比，产业数据的变化明显温和。韩国与台股市场的未来 12 个月盈利预测在 7 月继续上调，台积电收入、利润率和三季度指引维持高位，HBM4 继续量产，云厂商也没有削减 AI 基础设施预算。

本文的核心判断是：7 月回撤主要发生在仓位和估值层，AI 硬件尚未进入盈利下行周期；最急促的强制卖盘接近尾声，后续行情更可能呈现龙头修复与板块分化。

2026 年 7 月 AI 硬件相关市场与指数表现。不同市场指数口径存在差异，横向比较主要用于观察回撤强度。

一、7 月回撤的主导变量是仓位与估值

过去一年，亚洲市场的高收益资产高度集中在半导体、存储、光模块、PCB、服务器和相关设备材料。盈利预测上调、估值提升与资金流入相互强化，主动成长基金、量化动量策略、股票多空基金和杠杆 ETF 逐步形成相似持仓。

7 月，这套组合发生反向运转。摩根大通测算，亚洲除日本市场的 12 个月价格动量多空因子从高点回撤约 40%，为 2009 年以来幅度最大的一次动量修正。个别公司没有出现明显经营利空，股价依然大幅下跌，说明基金层面的风险预算已经压过公司层面的基本面判断。

价格传导路径：龙头回撤 → 杠杆产品减仓 → 指数波动率上升 → 量化策略降低风险 → 高弹性供应链补跌。

韩国是此次去杠杆的主要放大器。韩国指数对三星电子、SK 海力士及相关半导体资产的暴露较高，杠杆产品平仓会同步冲击指数、龙头及供应链。摩根大通估算，韩国杠杆 ETF 仓位清理已经基本完成，对冲基金去杠杆进度约为 90%。这意味着最差的流动性阶段大概率已经过去，但强制卖盘结束只解决交易压力，估值修复仍需要盈利承接。

股价下跌与盈利预测上调同时出现，已经明确指向估值倍数和持仓结构，而非盈利方向。7 月的宏观扰动与利率上行主要起到放大作用，并非产业周期反转的核心证据。

二、现金流审查压低估值，不等同于订单转弱

过去两年，云厂商上调资本开支，通常会直接推升 GPU、HBM、先进制程、交换机、光模块和 PCB 的订单预期。7 月以后，市场开始同时计算资本开支的资金来源、折旧压力和回报周期。AI 算力需求仍在增长，资本投入对自由现金流的占用也在加深。

2026 年一季度云厂商现金流与资本投入。三家公司资本开支定义略有差异，图中已作说明。

这一变化对产业端和估值端的含义不同。云厂商没有削减 AI 预算，供应链订单仍有支撑；但资本开支本身已经不足以单独推动估值上升，市场要求 AI 收入、利润和自由现金流更快覆盖新增折旧、电力与融资成本。

7 月的核心变化并非 AI 需求消失，而是市场提高了为远期增长支付估值的条件。 对供应链龙头而言，订单逻辑仍在；对二级市场而言，资本回报率开始成为新的估值约束。

三、核心供应链尚未出现一致性转弱

截至 2026 年 8 月初，先进制程与 HBM 仍处于扩产和技术迭代阶段。

台积电：收入与利润率维持高位

台积电 2026 年第二季度收入为 402 亿美元，达到公司指引上限；毛利率 67.7%，营业利润率 60.3%。三季度收入指引为 446 亿—458 亿美元，毛利率指引维持在 65%—67%。公司同时将 2026 年收入增长预期提高至 40% 以上，年度资本开支提高至 600 亿—640 亿美元。

短期利润率压力主要来自 N2 投产初期折旧与海外晶圆厂成本稀释，尚未看到先进制程产能利用率显著下降。股价调整发生在增长预期上调之后，估值压缩的解释力明显高于订单下滑。

HBM：长期合同与客户绑定仍在

三星已推进 HBM4 商业出货，并预计 2026 年 HBM 销售额较 2025 年增长三倍以上。摩根大通援引管理层信息称，未来 DRAM 和 NAND 产能的 60%—70% 已被多年期协议覆盖，部分合同包含最低价格与预付款安排。SK 海力士也已向主要客户交付 12 层 HBM4E 样品。

HBM 竞争和扩产都在提速，但其需求可见度仍明显高于传统存储周期。长期合同、客户预付款和严格认证周期不能彻底消除周期波动，却降低了订单突然坍塌的概率。

截至 8 月初，能够确认的是估值压缩、资金撤离和杠杆出清，尚不能确认 AI 硬件进入盈利下行周期。

四、后续走势：龙头修复，板块分化

最猛烈的被动卖盘已经接近释放完毕，AI 硬件具备技术性修复基础。修复形态大概率不会复制此前的行业普涨。过去一轮上涨主要由产业 Beta 推动；7 月以后，订单质量、客户绑定、量产良率和现金流将重新决定估值。

先进制程、HBM 和先进封装具备更强的订单与盈利能见度，去杠杆结束后更容易成为机构恢复 AI 基础仓位的首选。光模块、PCB、服务器零部件及设备材料的需求方向仍然成立，后续表现将更多取决于客户集中度、扩产效率和经营现金流。

对缺少量产订单和客户认证的主题型公司，行业景气已经不足以提供估值保护。7 月之前依靠产业映射获得的估值溢价，可能无法完整恢复。

投资判断

7 月的跌幅足以显著改变持仓体验，却不足以单独证明 AI 硬件周期结束。台积电继续给出高增长指引，HBM4 持续量产，云厂商仍在扩建算力基础设施，韩国与台股盈利预测继续上调。产业链尚未出现资本开支下调与龙头盈利下修这两个关键转折信号。

对持有核心龙头的投资者，7 月主要改变的是行业配置、去杠杆操作、风险分散和短期波动，并没有改变公司的订单和产业位置。只不过当下对估值修复提出了更高的要求，行业需求不能替代公司订单，产品参数不能替代客户认证，利润增长也不能替代现金回收。

产业周期仍在，普涨阶段结束，龙头修复优先。 当前最合理的策略不是退出 AI 硬件，而是降低主题暴露，提高订单、盈利与现金流兑现权重。

资料来源：摩根大通《亚太区月度回顾（2026 年 7 月）》及《中国内地与中国香港月度综述（2026 年 7 月）》；台积电、三星电子、SK 海力士、微软、亚马逊及 Meta 公司披露。免责声明：本文仅用于行业与公司研究讨论，不构成任何投资建议。