歌爾：果鏈 “有量無價”，增長引擎何在？

歌爾股份於北京時間 2026 年 8 月 20 日晚間的 A 股盤後發佈了 2026 年第二季度財報及 2026 年中報（截止 2026 年 6 月），要點如下：

1、整體業績：歌爾股份 2026 年第二季度總營收 214 億元，同比增長 0.7%，略低於市場預期（217 億）。公司上半年的增長几乎都是由 Q1 貢獻，Q2 受存儲等供應緊張的影響，導致手機等電子終端市場表現相對低迷。

公司本季度毛利率 15.2%，同比/環比均有提升，主要是因為越南用工擾動因素的出清和大客户份額修復兩方面影響。

對於 2025 年下半年智能聲學整機毛利率一度降至 0.4%，主要是受 “中美關税政策” 影響。公司將相關產能轉移至越南工廠，公司的 “高價搶人”（大量同行赴越建廠）導致人力成本的大幅增加，拉低了公司階段內的毛利率。

2、智能硬件業務：2026 年上半年收入 199 億元，同比下滑 2.2%。公司的舊產品線（PS5 產品末期、Quest 低迷）的出貨萎縮帶來營收下滑，而 AI 眼鏡還沒實現放量。

3、傳統硬件及零組件

①智能聲學整機 2026 年上半年收入 113 億元，同比增長 36%，主要是由於去年同期低基數、產品迭代週期的影響。

AirPods 4（兩款）是 2024 年 9 月發佈；AirPods Pro 3 是 2025 年 9 月發佈。2025 年上半年對應着 AirPods 4 的首發放量已經過去，AirPods Pro 3 還沒投產。2026 年上半年是 AirPods Pro 3 的第一個完整生產年，屬於正常量產節奏。

市場關注的智能聲學整機毛利率，2026 年上半年毛利率為 9.7%，同比下滑 0.2pct。在收入同增 36% 的情況下，毛利率再度下滑，表明$歌爾股份(002241.SZ) 依然受到了蘋果公司的壓價。

②精密零組件 2026 年上半年收入 77.6 億元，同比增長 2%。受補貼收緊等因素影響，公司精密零組件業務的收入增速大幅回落（20%->2%）。

4、費用及經營狀況：公司本季度的三項核心經營費用合計為 19.4 億元，其中核心費用率為 9%，同比基本平穩。本季度公司存貨為 186 億元，環比增長 51 億元。存貨/收入的比值 0.87，存貨水位穩中有升，主要是原材料和庫存商品儲備增加。

海豚君整體觀點：越南"坑"填平了，增長坑還在

歌爾股份本季度財報 “相對普通”。收入端增速放緩，受電子終端市場低迷的影響；毛利率的提升，主要是越南招工因素 “淡化” 和大客户份額回升的影響。

具體來看：

a）智能硬件業務：同比再次下滑，當前仍處於 “新舊交替” 的換擋期。在智能硬件中，公司最大的收入來自於遊戲主機和 VR/MR，也是 PS5 和 Meta Quest 的主力供應商。當前 Meta Quest 表現乏力；PS5 進入了產品生命週期末端，PS6 預計 2027 年才上市；市場期待的 AI 眼鏡未能 “爆量”，撐起智能硬件業務的增長；

b）智能聲學整機業務：大幅回升。上半年智能聲學整機業務實現 36% 的增長，主要是由Airpod 的產品週期帶動，畢竟是AirPods Pro 3 完整的第一年（上一款產品 AirPods Pro 2 是 2022 年發佈的）。

結合智能聲學整機毛利率（小幅下滑）和精密零組件（增速回落至 2%）來看，海豚君認為公司在 Airpods 領域只是 “回到了牌桌”，並沒有 “搶到大量的份額”，主要是由客户產品週期驅動的。

c) 精密零組件業務：增速大幅回落。精密零組件業務，一直都是公司最穩健的一項。而在上半年增速大幅下滑，主要是在存儲等原材料漲價的情況下，擠壓了電子產品終端市場的需求，從而導致業務增速的大幅下滑。

結合歌爾公司當前市值（782 億元），對應 2026 年預測税後核心經營利潤約為 15 倍 PE 左右（假定營收 +10%，毛利率 14%，税率 7.5%）。參考公司歷史區間（15xPE-40xPE），當前估值大致位於區間較低的位置，主要是因為公司缺乏看點。

從公司當前核心的三大業務來看：①存儲持續漲價，直接影響了電子產品終端市場，間接影響了公司精密零組件的增速；②MR/VR 已然不是市場主流，遊戲主機還處於產品過渡階段。只能寄希望於 AI 眼鏡，但至今仍沒 “爆款” 產品出現；③智能聲學整機 “增收不增利”，主要是由 Airpods 產品迭代帶動，而公司 “議價能力” 相當弱勢，毛利率同比再度下滑。

這份公司中報反映出，公司去年遇到的 “越南用工成本增加的問題已經消化”，公司毛利率有所回升。但公司還沒解決增長的問題，精密零組件和智能硬件業務表現低迷，智能聲學整機也是 “增收不增利”，這也是公司當前估值被壓制在相對低位的主要因素。

雖然公司面臨的問題都已經 “一一反映” 出來了，但關鍵還是看不到公司 “底部回暖” 的信心：尤其是公司難以控制的存儲漲價、客户產品週期。至於財報反映出公司在 Airpods 方面仍受到了蘋果公司的壓價，“議價能力” 依然較弱。在行業/產品週期真正起來之前，歌爾公司的股價仍可能繼續在較低區間內徘徊。

以下是歌爾股份財報及相關數據圖表：

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海豚君關於歌爾股份歷史文章回溯：

2026 年 4 月 23 日財報點評《歌爾：跨過越南 “招工坑”，毛利回血、增長仍 “斷檔”？》

2025 年 10 月 24 日財報點評《歌爾股份：備貨穩增、Meta 平淡，VR/AR 何時 “放大招”？》

2025 年 8 月 21 日財報點評《歌爾股份：毛利回血 “穩節奏”，Meta 上新 “再助攻”？》

2025 年 4 月 21 日財報點評《VR“啞火”、關税 “背刺”，歌爾的出路在哪裏？》

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