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<p>血製品企業派林生物（000403.SZ）控制權接盤方終於浮出水面。</p>
<p>6 月 10 日，派林生物宣佈控股股東共青城勝幫英豪投資合夥企業（有限合夥）計劃將持有的全部股份（21.03%）轉讓給中國生物技術股份有限公司（下稱 “中國生物”）。</p>
<p>中國生物控股派林生物也意味着，後者的實控人將從陝西國資變為國藥集團。</p>
<p>不過中國生物還控制着血製品公司天壇生物（600161.SH），這導致其與派林生物構成同業競爭。</p>
<p>市場預期後續中國生物或將推動天壇生物與派林生物的整合，這有可能改寫競爭格局。</p>
<p>雖然一直以來天壇生物的採漿量在行業一騎絕塵，但收入規模始終不及 “中國血王” 上海萊士（002252.SZ），後者超 4 成收入源自進口白蛋白。</p>
<p><span style="color: #1482f0"><strong>但若天壇生物與派林生物合併，則合計超 80 億元收入規模有可能追平上海萊士</strong></span>，血製品行業的供給集中度迎來進一步提升。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/715b5202-8e78-499d-a1ad-19cc5367f89d.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="594" height="259" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/715b5202-8e78-499d-a1ad-19cc5367f89d.png"/></p>
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<h2>整合 “箭在弦上”</h2>
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<p>中國生物擬全現金支付此次高達 38.44 億元的交易款。</p>
<p>據此粗略計算，此次控制權交易定價為 24.96 元/股，較派林生物 6 月 6 日 16.96 元/股收盤價溢價 47%；以其 2024 年 7.45 億元歸母淨利潤測算，則此次交易對應的市盈率接近 32 倍。</p>
<p>如此估值水平，顯著高於多家 A 股血製品企業。</p>
<p>截至 6 月 9 日收盤，天壇生物（600161.SH）、上海萊士（002252.SZ）、華蘭生物（002007.SZ）的 PE（TTM）普遍在 25 倍左右，僅博雅生物（300294.SZ）達到 36 倍。</p>
<p>此次控股股東併購派林生物之後，同樣從事血製品業務的天壇生物會面臨同業競爭。</p>
<p><span style="color: #1482f0"><strong>因此交易的重點之一在於，天壇、派林未來如何在同一屋檐下進行整合。</strong></span></p>
<p>一名血製品行業人士預期，中國生物後續或將派林生物裝入天壇生物體內以完成二者整合。</p>
<p>“市場其實也有預期是天壇生物直接下場收購，但天壇生物作為上市公司參與收購的效率可能會比較低。” 北京一位投行人士指出，“但中國生物不是上市公司，不受信批規則的束縛，操作起來會更高效。”</p>
<p>截至 2024 年末，天壇生物、派林生物的採漿站分別為 85 家、38 家，同期採漿量分別為 2781 噸、1400 噸，分別位居行業第一、第四。</p>
<p>若二者完成整合，則意味着中國生物旗下將坐擁不少於 123 家採漿站，合計採漿量將達到 4181 噸，進一步拉開與其他選手的差距。</p>
<p>上海萊士、華蘭生物、博雅生物的採漿站數量分別為 44 家、34 家、21 家，採漿量分別為 1600 噸、1586 噸、631 噸。</p>
<p>以我國 2024 年 1.34 萬噸採漿量計算，則 “天壇 + 派林” 在行業市佔率將接近 3 成，提升超 10 個百分點，進一步穩固了龍頭的地位。</p>
<p>不僅如此，整合還可以推動天壇生物收入規模比肩上海萊士。</p>
<p>2024 年的天壇生物、派林生物收入分別為 60.32 億元、26.55 億元，合計可達到 86.87 億元，略微領先同期上海萊士 81.76 億元收入。</p>
<p>不過上海萊士收入一直位居前列的重要原因在於其綁定了全球血製品巨頭基立德，成為其人血白蛋白產品在中國的獨家代理商——2024 年，進口白蛋白為上海萊士貢獻了超 4 成的收入。</p>
<p>同時，由於中國生物子公司武漢生物製品研究所有限責任公司還持有血製品企業衞光生物（002880.SZ）7.25%，其能否促成後者與天壇生物的整合，備受期待。</p>
<p>2024 年，衞光生物的收入達到 12.03 億元。</p>
<p><span style="color: #1482f0"><strong>若未來中國生物能推動天壇與派林、衞光整合，則意味着天壇生物有望穩坐中國血製品行業的頭部交椅。</strong></span></p>
<p><span style="color: #1482f0"><strong>但此次交易的後續挑戰在於：國藥集團能否擺平派林生物的內鬥。</strong></span></p>
<p>作為派林生物的二股東，哈爾濱同智成科技開發有限公司（下稱 “同智科技”）持有 10.99% 的股份。</p>
<p>但同智科技的實控人付紹蘭與陝西國資之間矛盾重重。</p>
<p>2023 年 10 月，派林生物董事會改選，陝西國資提名了 13 名董事，將原董事長付紹蘭 “送出” 董事會。</p>
<p>付紹蘭很快發起反擊。</p>
<p>其在派林生物的子公司哈爾濱派斯菲科生物製藥有限公司官網發文稱 “希望大股東放棄一股獨大、包攬 ‘三會’ 的立場，共同建立合理的法人治理結構，共同促進派林生物健康發展；舉頭三尺有神明，且，天網恢恢、疏而不漏，作惡者必將付出沉重代價，協助作惡者概莫例外。”</p>
<p>此後雙方達成和解，雖然由陝西國資提名的李昊擔任董事長，但又增設了由付紹蘭兼任的聯席董事長職位，並任職至今。</p>
<p>國藥集團入主後，如何處理與付紹蘭的關係以實現平穩過渡，正受到關注。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/84abe38b-7bd4-4fe6-b2a3-a5979ddfe87d.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="601" height="260" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/84abe38b-7bd4-4fe6-b2a3-a5979ddfe87d.png"/></p>
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<h2>供給端整合潮</h2>
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<p>行業需求處於增長態勢，但血製品稀缺，是中國生物此次豪擲超 38 億元現金的大背景。</p>
<p>2001 年起，我國未再批准新的血製品生產企業，但《血液製品管理條例》規定，單採血漿站只能向一個與其簽訂質量責任書的血製品生產單位供應原料血漿。</p>
<p>由於新設血漿站難度較高且效率較低，行業選手普遍通過收購的形式擴大市場份額。</p>
<p><span style="color: #1482f0"><strong>2024 年以來，外資陸續退出國內的血製品生產行業，不少有實力的本土企業趁此機會加大併購力度，推動了行業的整合。</strong></span></p>
<p>2024 年 6 月，全球血液製品龍頭企業基立福將持有的上海萊士 20% 股份正式以 125 億元出售給海爾集團的海盈康。</p>
<p>背靠海爾後，上海萊士於今年 3 月以 42 億元的現金對價收購南嶽生物製藥有限公司 100% 股權，藉此獲得後者位於湖南省的 9 家採漿站。</p>
<p>去年 7 月，韓國綠十字將其位於國內的血製品主體綠十字（中國）生物製品有限公司 100% 股權出售給博雅生物，交易對價為 18.2 億元，後者新增 4 個採漿站。</p>
<p>同年 8 月，全球血液製品行業頭部企業 CSL 退出血漿企業武漢中原瑞德生物製品有限責任公司（下稱 “中原瑞德”）並將 100% 股權以 1.38 億美元價格。</p>
<p>由此，天壇生物一舉再增 5 個採漿站。</p>
<p>行業集中度提高後，頭部企業的終端競爭力得到提升。</p>
<p>白蛋白等血製品的原材料仍是以人源血漿為主，採漿量會直接影響最終的供給產品數量。</p>
<p>以臨牀用量 7 成以上的白蛋白為例，太平洋證券按照世衞組織對一個國家需要至少 10L/千人的採漿量來滿足該市場對白蛋白的基本臨牀需求測算，則我國 14 億人口至少需要 1.4 萬噸的採漿量，但 2024 年我國全行業採漿量僅為 1.34 萬噸。</p>
<p>不僅如此，這當中很大的一部分貢獻者源自進口。</p>
<p>另據太平洋證券以批簽發數據統計，奧克特琺瑪、CSL、武田和基士福四家海外血製品巨頭佔我國白蛋白批簽發批次超 6 成。</p>
<p>而在關税政策的影響下，進口的血製品成本可能會進一步升高。</p>
<p>不少市場觀點認為，這在一定程度上有利於國內的血製品搶佔終端市場份額。</p>
<p>但由於海外的血漿成本較低，這是否會對進口產品在國內銷售造成較大的壓力，還有不確定性。</p>
<p>2023 年 9 月北京牽頭京津冀聯盟對人血白蛋白、人凝血因子 VIII 和人纖維蛋白原等 5 個血製品的品種進行集採。</p>
<p>在用量較大的人血白蛋白（50ml:10g）產品中，CSL、基士福、武田的中標價在 361 元-374 之間，但上海萊士、派林生物、博雅生物分別高達 412 元、410 元和 485 元，最大價差可達到 124 元。</p>
<p><span style="color: #1482f0"><strong>如此來看，集採的進口血製品中標價已經顯著低於國產，不考慮極端的關税政策來説，加徵 10%-20% 關税造成的成本壓力有可能最終只是拉平了二者之間的價格。</strong></span></p>
<p>加之國內血漿本就供應受限，且價格端並不完全由市場自主決定，短期內關税政策對於國內血製品供給端的影響或許並不顯著。</p>
<p>長期來看，國內企業搶佔採漿站只是奪取市場份額的手段之一，推動血製品創新以降低對人源血漿的依賴或許才是可行之道。</p>
<p>目前國內企業在重組白蛋白的創新產品探索中已有突破。</p>
<p>科創板 IPO 在審項目武漢禾元生物科技股份有限公司的核心產品 HY1001，取材自水稻，但最終提取所得到蛋白產物純度可達到大於 99.9999%，目前處於上市審評階段；</p>
<p>IPO 輔導項目通化安睿特生物製藥股份有限公司的酵母表達重組人血清白蛋白藥品已在俄羅斯上市，國內則已完成 3 期臨牀試驗揭盲，療效與人血白蛋白相當。</p>
<p>這都給行業帶來更多可能性，市場期待 “血漿困局” 突破的那天。</p>
</section><div>風險提示及免責條款</div>
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國藥控股

派林生物

<p>派林生物控股權轉讓給中國生物技術股份有限公司，後者將控股派林生物，實控人由陝西國資變為國藥集團。此舉可能導致天壇生物與派林生物之間的同業競爭，市場預期兩者將整合。此次交易金額為 38.44 億元，交易定價為 24.96 元/股，較 6 月 6 日收盤價溢價 47%。整合後，合計收入有望追平上海萊士，提升血製品行業供給集中度。</p>

- 派林生物控股權轉讓給中國生物，實控人變更為國藥集團。  
- 整合後，天壇生物與派林生物將形成強大競爭力，市佔率接近 30%。  
- 行業內整合加速，血製品供給緊張局面或將改善。  

中國血王之戰