傑克遜霍爾會議最全指引：鮑威爾講話前你必須知道的一切

本週五，全球金融市場的目光將聚焦懷俄明州大提頓山腳下的傑克遜霍爾。

屆時美聯儲主席鮑威爾將在傑克遜霍爾全球央行會議上發表講話，市場密切關注他是否將為 9 月降息打開大門。目前貨幣市場交易員預期，9 月降息 25 基點的可能性達到 80%。傑克遜霍爾會議歷來是美聯儲傳遞政策信號的重要平台，2023 年鮑威爾的講話曾引導市場預期 9 月的首次降息。

今年的會議主題定為 “轉型中的勞動力市場：人口、生產率與宏觀政策”。表面上是學術議題，但實際傳遞出的信號是：在通脹回落之後，美聯儲正把重心重新移向就業。而在勞動力市場出現裂痕的當下，政策基調的微調，可能直接決定未來幾個月的市場走向。

與此同時，本次會議還可能涉及美聯儲框架審查的部分結果，多家大型投行預計鮑威爾可能部分扭轉 2020 年會議上引入的彈性平均通脹目標（FAIT）政策，重新平衡美聯儲對就業和通脹的雙重使命。

聚焦鮑威爾對勞動力市場的看法

鮑威爾將於美國東部時間週五上午 10 點（北京時間週五晚 10 點）發表題為 “經濟展望與框架審查” 的演講。市場關注點在於他如何評價 7 月就業報告中顯示的美國勞動力市場疲軟跡象，以及這些數據是否已足以促使美聯儲在 9 月會議上啓動降息週期。

鮑威爾在 7 月 FOMC 新聞發佈會上曾警告，美國勞動力市場的新增就業潛力正在下降，原因包括移民流入放緩和人口老齡化，即所謂 “就業增量門檻” 下降。7 月非農數據的大幅下修印證了這一點：就業增長可能已接近停滯，失業率回升至 4.2%（仍低於長期均值），薪資增長雖放緩，但尚未完全回落。

7 月非農就業報告不僅顯示數據大幅低於預期，還對前兩個月數據進行了顯著下調，勞工統計局將這些修正描述為 “大於正常水平”（兩個月淨修正為-25.8 萬），引發了市場對勞動力市場狀況的擔憂。隨後公佈的 CPI 數據喜憂參半，總體被市場視為 “不如擔憂的那麼熱”，進一步推高了 9 月降息的預期。

根據高盛經濟學家 David Mericle 的預測，鮑威爾可能會修改他在 7 月 FOMC 新聞發佈會上的表述，不再強調委員會 “處於良好位置”(well positioned) 可以等待更多信息。相反，他可能指出美聯儲能夠應對雙重使命的風險，同時強調 7 月就業報告顯示的勞動力市場下行風險，以此向市場傳遞在必要時支持降息的意向。

美聯儲政策框架迎來調整？

傑克遜霍爾歷來被視為美聯儲的政策風向標。過去五年幾乎年年帶來 “政策拐點”：2019 年暗示寬鬆、2020 年推出平均通脹目標制（FAIT）、2021 年延續寬鬆導致誤判、2022 年轉向激進緊縮、2023 年提示加息接近尾聲、2024 年則釋放降息信號。

今年會議的一大看點在於框架審查調整。高盛和德意志銀行預計，美聯儲可能會部分修正 2020 年傑克遜霍爾會議上推出的 FAIT 框架。

高盛認為，美聯儲或將回歸更傳統的 “就業雙向偏離” 目標（既關注不足也關注過熱），同時放棄 “平均通脹目標”，重新採用 “彈性通脹目標” 為主要策略。但在利率觸及零下限時，仍可能保留一些補償性工具。

德意志銀行則更為激進。他們指出，2020 年的框架改革是導致通脹超調的重要推手，因此預計鮑威爾講話可能會呼籲撤銷 2020 年的修改，恢復預防性政策調整的主導作用。

如果這些預期兑現，傑克遜霍爾的 “拐點效應” 或將再度上演：2020 年定下的框架，如今可能在 2025 年被部分修正。

年內降息一次？三次？華爾街分歧巨大

圍繞 9 月美聯儲利率決策，華爾街對降息次數的預期出現明顯分歧，不同機構基於對就業與通脹數據的解讀各有側重。

高盛傾向於鴿派立場，預計鮑威爾雖不會明確信號 9 月降息，但會清楚表明他可能支持這一行動。

該行認為，美聯儲可能在今年進行三次 25 基點降息。理由在於 7 月非農就業數據及前兩個月修正顯示就業增長明顯放緩，失業率雖低，但新增就業潛力下降，市場和工資壓力尚可控，高盛預計美聯儲需要果斷行動，以防止勞動力市場進一步惡化。

巴克萊銀行則認為市場對 9 月降息的預期過於自信，該行基準預測顯示，下一次降息將在 12 月才會發生。巴克萊指出，鮑威爾在 7 月 FOMC 新聞發佈會上曾暗示委員會不急於調整利率，該行認為最新的就業報告數據並未完全否定鮑威爾的言論。

摩根大通則持更為謹慎的態度，該行市場情報團隊在一份報告中指出，考慮到美聯儲 9 月降息決定將依賴於 9 月 5 日的非農就業數據和 9 月 11 日的 CPI 數據，傑克遜霍爾會議 “可能不會產生實質性影響”。

市場如何交易傑克遜霍爾會議行情

歷史上，債券市場通常對傑克遜霍爾會議有明顯反應。根據彭博數據，過去幾年會議期間美國國債收益率常出現顯著變動。

高盛美國國債交易員 Kyle Peterson 認為，今年的傑克遜霍爾會議不會帶來重大新信息，“50 個基點降息的門檻極高，我認為我們還沒有看到足夠的數據支持這一點。” 他建議在現階段對任何多頭頭寸獲利了結，保持中性立場。

外匯市場方面，高盛外匯交易員 Sarah Stone 注意到，雖然大多數市場參與者認為 9 月的重要事件更值得關注，但他們 “或多或少完全忽視了本週末的傑克遜霍爾會議” 低估了鮑威爾可能轉向鴿派的可能性。

高盛衍生品策略師 John Marshall 指出，在傑克遜霍爾會議前，大多數 ETF 的期權價格相對歷史水平較低，特別是與高收益債券、新興市場和標普 500 指數相關的 ETF。投資者預期與區域銀行、房地產和科技行業相關的 ETF 波動性將會提高。

隨着會議日期臨近，市場參與者正在減少美元空頭頭寸，並通過購買 “便宜的” 美元看漲期權保護來應對會議可能帶來的風險。