都在歡慶 9 月降息，鮑威爾的講話真有這麼 “鴿派” 嗎？

上週五美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾全球央行年會上的講話，被普遍解讀為 9 月降息的明確信號，這一表態瞬間點燃了市場熱情，美股再創歷史新高。

然而，美國經濟學家、斯坦福大學校長 Jonathan Levin 週六在彭博專欄撰文表示，深入解讀鮑威爾在傑克遜霍爾的講話，會發現其核心信息並非無條件的寬鬆，而是在一個充滿迷霧的經濟環境中，艱難地權衡着勞動力市場萎靡與通脹高企的雙重風險。

Levin 表示，市場週五狂歡式的反應，很大程度上忽略了鮑威爾講話中關鍵的微妙之處。他強調，如果美聯儲真的降息，其原因可能是經濟陷入了麻煩，央行不得不出手干預，而非因為通脹降温。這層意味深長的背景，被市場的第一反應所淹沒。

文章強調，鮑威爾在講話中坦承，決策者正面臨一項棘手的任務，即在促進充分就業和維持物價穩定的雙重使命之間取得平衡。這種政策上的兩難境地，預示着未來的降息路徑可能比市場預期的更為緩慢和不確定。

雙重目標下的艱難抉擇

文章指出，當通脹率在 2022 年飆升至 9.1% 時，美聯儲的目標非常明確，政策共識也相對容易達成。但如今，政策制定者面臨的局面要複雜得多。

鮑威爾也在講話中強調：

“當我們的目標像這樣處於緊張狀態時，我們的框架要求我們平衡雙重使命的兩個方面。”

Levin 解釋稱，一方面，儘管失業率處於低位，但勞動力市場數據已開始動搖。另一方面，通脹率仍略高於美聯儲 2% 的目標。

文章援引鮑威爾的講話稱，“我們的政策利率現在比一年前更接近中性水平 100 個基點”，這使得美聯儲可以 “謹慎行事”。但他同時警告，“貨幣政策並未設定在預設的軌道上”。

這種政策上的分歧在美聯儲內部已經顯現。7 月份將利率維持在 4.25% 至 4.5% 的決定，引發了兩位理事的反對，這是自 1992 年以來首次出現的情況，凸顯了在如何解讀當前經濟數據上的巨大分歧。

勞動力市場的下行風險

文章強調，市場歡呼降息的背後，一個被忽視的關鍵點是：美聯儲降息的主要動機，可能源於對經濟惡化的擔憂。

在週五的講話中，鮑威爾特別指出，當前勞動力市場處於一種 “奇特的平衡”，即勞動力供給和需求同時顯著放緩，這部分是由於移民政策收緊所致。

鮑威爾對此直言不諱：

“這種不尋常的情況表明，就業的下行風險正在上升。如果這些風險成為現實，它們可能會以裁員急劇增加和失業率上升的形式迅速出現。”

換言之，降息將是一種防禦性舉措，而非經濟強勁的勝利宣言。

文章指出，支持這一擔憂的還有其他數據。鮑威爾提到，今年上半年美國的 GDP 增速僅為 2024 年的一半左右，部分原因是消費者支出放緩。這與股市持續牛市的基礎並不相符。

通脹難題懸而未決

在擔憂就業市場的同時，通脹風險依然存在。

文章稱，許多經濟學家持續擔心，特朗普推行的關税政策將在未來數月乃至數個季度推高商品價格。儘管目前影響尚顯温和，但業內人士預計，當 2026 年款新車上市時，價格上漲的壓力將真正顯現。

如何應對關税帶來的價格衝擊，本身就是一個激烈辯論的話題。鴿派人士認為，決策者應忽略這種 “一次性的” 價格水平變化；而鷹派則擔心，在已經忍受了近五年高通脹的背景下，這可能會加劇通脹預期的失控。

Levin 認為，鮑威爾本人似乎傾向於 “忽略” 關税影響的陣營，這可能是他講話中為數不多的偏鴿派的細微信號。但他同時明確警告，“我們不能理所當然地認為通脹預期會保持穩定”，並承認了這方面的擔憂。

市場反應可能過度

文章最後強調，市場對鮑威爾講話的鴿派解讀可能有些過度，或者是因為投資者此前普遍預期其立場會更加強硬，從而導致了頭寸調整。實際情況遠比這平淡，但對於當前的經濟形勢而言卻完全恰當。

在政策挑戰之外，鮑威爾的講話也巧妙地迴避了來自特朗普要求其大幅降息的政治壓力。從任何角度看，鮑威爾的講話都沒有屈服於壓力的跡象。

Levin 表示，基於現有數據，美聯儲看起來準備最早在下月降息，並在此後恢復摸索支持可持續增長和低通脹的適當利率水平。但前景仍高度不確定，政策寬鬆進程可能比市場預期更加緩慢。