浙商證券：雙節動銷表現平淡 預計 25Q3 大部分酒企業績仍同比下行

智通財經 APP 獲悉，浙商證券發佈研報稱，25Q3 白酒行業整體回款進度偏慢、庫存有所提升、批價表現較弱。受 “禁酒令” 影響，三季度的政商務消費明顯承壓，中秋國慶雙節動銷表現平淡，因此白酒企業的三季度回款均有不同程度的放緩，預計僅貴州茅台回款進度仍能與往年表現相近，其餘酒企回款進度或均相對承壓。預計 25Q3 大部分酒企業績仍同比下行，部分酒企 25Q3 業績環比 25Q2 降幅或有收窄。雙節動銷同比承壓、但環比改善，或帶來板塊配置機會，另關注以 “大珍” 為代表的酒類新消費投資機會。

浙商證券主要觀點如下：

25Q3 白酒表現承壓，“禁酒令” 影響下板塊仍在築底

浙商證券認為，25Q3 白酒行業整體回款進度偏慢、庫存有所提升、批價表現較弱。

回款進度來看：受 “禁酒令” 影響，三季度的政商務消費明顯承壓，中秋國慶雙節動銷表現平淡，因此白酒企業的三季度回款均有不同程度的放緩，預計僅貴州茅台回款進度仍能與往年表現相近，其餘酒企回款進度或均相對承壓。

動銷來看：25Q3 白酒動銷表現承壓，“禁酒令” 對 6 月、7 月影響顯著，動銷或呈大幅下滑的狀態，雖然 8 月、9 月環比有所改善，但預計 25Q3 行業整體動銷仍然承壓，茅台等部分酒企動銷保持較強韌性。據貴州茅台官微報道，8 月市場終端動銷環比增長態勢明顯，9 月以來貴州茅台酒終端動銷增長表現更加顯著，環比增長約 1 倍，同比增長超 20%。

庫存來看：在 25Q1 酒企的庫存水平略有降低後，25Q2 以來受動銷大幅放緩影響，白酒行業整體庫存有所累積，預計中秋國慶雙節終端庫存有所去化、渠道庫存或去化並不顯著。頭部酒企雖庫存有所抬升，但在數字化監控體系成熟的背景下，仍能穩定在安全庫存內。

批價來看：在 “禁酒令” 影響下，疊加酒企仍積極利用雙節旺季促動銷，導致大部分單品批價承壓，25Q3 高端酒茅五瀘批價環比下行，其中飛天茅台批價跌至 1750-1800 元，普五批價回落至 840 元左右，此外次高端價位的水晶劍、臻釀八號等大單品批價亦承壓，僅青花汾、水晶夢等部分單品批價表現相對較優。

分價格帶來看：①高端酒：預計貴州茅台 25Q3 仍有望維持增長，五糧液和瀘州老窖 25Q3 或略有承壓。②次高端酒：次高端酒分化顯著，預計山西汾酒 25Q3 的回款、動銷、批價仍表現相對穩健，捨得酒業在低基數下或表現相對較好，酒鬼酒在低基數 +“酒鬼酒·自由愛” 新品貢獻下或有望實現增長，水井坊處於深度調整期；③區域龍頭酒：區域龍頭酒仍在積極調整，預計 25Q3 古井貢酒、迎駕貢酒、今世緣等主要區域龍頭酒企受 “禁酒令” 影響較大，目前仍處報表出清階段，洋河股份在低基數下 25Q3 降幅或環比收窄。

更新酒企 25Q3 盈利預測前瞻

整體看：酒企普遍承壓，預計 25Q3 大部分酒企業績仍同比下行，部分酒企 25Q3 業績環比 25Q2 降幅或有收窄。

個股看：預計貴州茅台 25Q3 收入和利潤或有望實現增長，五糧液/山西汾酒/金徽酒/老白乾酒 25Q3 收入利潤表現或相對穩健，捨得酒業、酒鬼酒在去年低基數下或有望增長，其餘酒企報表仍在調整期。

投資建議：重視白酒底部區間配置機會

香型龍頭優先推薦貴州茅台 (600519.SH)、山西汾酒 (600809.SH)、五糧液 (000858.SZ)；推薦大眾價位有份額提升邏輯&估值較低、彈性較大的珍酒李渡 (06979)、瀘州老窖 (000568.SZ)、古井貢酒 (000596.SZ)、今世緣 (603369.SH)、迎駕貢酒 (603198.SH)、捨得酒業 (600702.SH) 等。

風險提示

經濟表現不及預期風險；高端酒批價下行風險；食品安全風險等。