智通財經 APP 獲悉，國泰海通發佈研報稱，新型口含煙非煙草製品，整體面臨的税率環境更優，競爭相對又不如霧化電子煙激烈，預計毛利率是新型煙草品類中最高的品類，也是國際煙草公司大力佈局的品類。供需催化下產業景氣度向上趨勢明確，高景氣驅動巨頭入局，推薦中煙國際旗下唯一上市平台中煙香港 (06055) 以及國際煙草品牌公司英美煙草。<h2>國泰海通主要觀點如下：</h2>新型口含煙：加熱不燃燒與霧化電子煙特性的結合體口含煙產品並非一個新品類，其具備悠久的發展歷史及堅實的下游需求客羣。傳統口含煙未能大規模破圈的約束在於煙草原材料的特性。一方面，對用户而言，濃煙草味天然接受門檻高，限制了對於非煙草類尼古丁用户的獲取。另一方面，煙草保質及存儲要求高，流通環節效率低。新型口含煙的發明解決了上痛點，引發產品在全球不同地區的風靡。該行認為，新型口含煙產品兼具加熱不燃燒 (HNB) 及霧化電子煙特性。一方面，新型口含煙具備對傳統產品逐步替代的邏輯，這類似於 HNB 對捲煙的替代。另一方面，產品在風味端完全擺脱傳統煙草的束縛，豐富的調味產品有望充分打開全新客羣空間，這又類似霧化電子煙。此外，新型口含煙非煙草製品，整體面臨的税率環境更優，競爭相對又不如霧化電子煙激烈，預計毛利率是新型煙草品類中最高的品類，也是國際煙草公司大力佈局的品類。競爭格局：准入門檻不高，巨頭充分掌握話語權，份額集中趨勢或難打破新型口含煙在產品製造及市場準入端門檻低，市場也存競爭格局惡化的擔憂 (如霧化電子煙)。實際情況是，目前份額仍集中國際煙草公司，該行也不預期格局惡化，原因如下：1) 路徑依賴。產品形態上，新型口含煙有明確對標的傳統口含煙，客户基本盤、銷售渠道在多年經營傳統口含煙的國際煙草公司手中。霧化電子煙作為全新產品型態，不存在漸進式產品替代關係。2) 政策環境。過去霧化電子煙格局差的原因在於不對等的競爭關係，國際煙草公司出於合規經營考慮，在產品風味及型態上多有掣肘。新型口含煙門檻高於霧化，對公眾健康影響明顯更低 (尤其在保護未成年人方面)，因為政策環境穩定且温和，大中小品牌處在同樣的監管環境下，難有政策套利空間。3) 供應鏈策略。新型口含煙產業鏈短、製造環節自動化程度高，因此像英美煙草這樣習慣外包生產環節的煙草公司也選擇自建產線，因此品牌方對供應鏈更瞭解，在打擊市場上非法冒牌產品的能力更強、效率更高。菲莫國際 160 億美元併購、PMTA 積極結果，持續催化產業景氣度2022 年 PMI 以 160 億美元收購新型口含煙發明商、全球龍頭品牌 ZYN 母公司瑞典火柴，實現對新型口含煙板塊的直接佈局。過去菲莫國際在 HNB 業務表現出色，印證無煙領域戰略眼光及經驗能力，併購進印證產業前景，刺激投資熱潮。2025 年 1 月 FDA 首次批准 ZYN 旗下 20 款產品上市，含薄荷及水果風味。此外，線上新型口含煙分銷商 Haypp 對 2025 年業績指引積極，驗證產業高景氣。風險提示行業競爭加劇，新產品滲透不及預期等。

英美煙草

中煙香港

國泰海通發佈研報指出，新型口含煙產業趨勢明確，税率環境優越，競爭不如霧化電子煙激烈，預計毛利率最高。推薦中煙國際旗下中煙香港及英美煙草。新型口含煙結合加熱不燃燒與霧化電子煙特性，具備廣泛的市場需求，且有望吸引新客羣。儘管市場準入門檻低，國際煙草公司仍佔據主導地位，競爭格局預計不會惡化。

國泰海通：新型口含煙產業趨勢明確 煙草巨頭加速佈局

國泰海通：新型口含煙產業趨勢明確煙草巨頭加速佈局