鮑威爾：購債規模未來幾個月或維持較高水平，就業市場逐步降温但慢於預期，目前利率下能耐心等待（附全文）

鲍威尔12月10日新闻发布会要点总结： 1、货币政策：并不认为“下次会加息”是任何人的基本假设。目前利率所处位置使美联储能够耐心等待，观察经济接下来将如何演变。 2、劳动力市场：需要谨慎地评估家庭就业数据。如果对就业数据中的高估部分进行调整，自4月以来就业增长可能已经略微转负。劳动力市场仍在持续、逐步降温，可能只是比此前预期的降温幅度略微更温和一些。那些没能收集到的数据可能会造成（数据）扭曲/失真。技术性因素可能会扭曲CPI和家庭就业数据。失业率可能仅仅会上升十分之一至十分之二。就业增长被夸大，这并没有争议。 人工智能（AI）可能是就业疲软的原因之一，但其影响程度并不大。 3、通胀：美国已经在非关税通胀领域取得进展，关税影响明年料逐渐消退。如果美国不实施新的关税，商品通胀可能会在2026年一季度见顶。 4、10-11月美国政府停摆：2026年增长预期在一定程度上上修，体现出美国政府10-11月关门事件结束的影响。 5、个人前途：对美联储主席任期届满之后没有任何新的打算。 6、市场反应：标普涨幅从1.2%收窄至0.7%，道指目前涨556点涨幅1.1%，纳指涨0.4%，半导体指数涨1.4%，银行指数涨2.7%。两年期美债收益率跌穿3.54%刷新日低，日内跌7.5个基点；10年期美债收益率跌约5个基点，刷新日低至4.14%下方。现货黄金涨0.6%，刷新日高、逼近4239美元，北京时间03:41（鲍威尔新闻发布会之处）刷新日低、逼近4182美元。鲍威尔新闻发布会临近结束时，比特币一度涨向94500美元刷新日高。 美东时间12月10日周三，美联储在货币政策委员会FOMC会后公布，联邦基金利率的目标区间从3.75%至4.00%下调至3.50%至3.75%，同时启动短期美国国债的购买。美联储主席鲍威尔在会后记者会上表示，目前可获得的数据表明经济前景尚未改变，国债购买规模在未来几个月内可能会维持在较高水平。 鲍威尔在记者会开场白中表示，尽管过去一两个月的一些重要联邦政府数据尚未公布，但现有的公共部门和私营部门数据显示，自10月会议以来，美国就业和通胀前景并未发生明显变化，经济活动仍在以温和的速度扩张。劳动力市场状况似乎正在逐步降温，而通胀水平仍然略高，消费者支出看起来依然稳健，企业固定资产投资也在持续增长。 他说，相比之下，房地产领域的活动仍然疲弱。联邦政府的临时停摆可能在本季度对经济活动造成了一定拖累，但随着政府重新运作，这些影响预计将在下个季度通过更高的增长基本得到抵消。 在美联储的《经济预测摘要》中，与会者的预测中位数显示，今年实际GDP增速预计为1.7%，明年为2.3%，这一预期略高于9月的预测。 在劳动力市场方面，鲍威尔表示，尽管10月和11月的官方就业数据尚未公布，但现有证据表明，裁员和招聘活动都仍然处于较低水平。同时，家庭对就业机会的看法，以及企业对招聘难度的感受，都在持续下降。失业率继续小幅上升，达到4.4%，而就业增长较今年早些时候明显放缓。同时，美联储在声明中也不再使用“失业率仍然处于低位”这一表述。 这种放缓在很大程度上，可能反映了劳动力供给增长放缓，包括移民减少和劳动参与率变化。但与此同时，劳动力需求本身也确实有所走弱。 在这样一个活跃度下降、趋于疲软的劳动力市场中，近几个月就业下行风险有所上升。委员会预计，今年年底失业率约为4.5%，之后将小幅回落。 鲍威尔在随后的问答环节中表示，在对就业数据中存在的高估进行调整后，自4月以来就业增长可能已经略微转为负值。 “我认为可以这样说，劳动力市场仍在持续、逐步降温，可能只是比我们此前预期的降温幅度略微更温和一些。” 有关通胀，鲍威尔表示，通胀已从2022年年中高点明显回落，但相对于美联储长期2%的目标，仍然略高。他说，自10月会议以来，通胀数据发布不多。以9月为截至点的12个月内，整体个人消费支出（PCE）价格指数上涨了2.8%；剔除食品和能源后的核心PCE通胀同样为2.8%。 这些读数高于今年早些时候的水平，主要原因是商品通胀回升，反映了关税带来的影响。 他表示，相比之下，服务类通胀的回落趋势似乎仍在持续。短期通胀预期已从今年早些时候的高点回落，无论是市场指标还是调查数据都反映了这一点；而大多数长期通胀预期指标仍然与美联储2%的通胀目标保持一致。 在《经济预测摘要》中，美联储官员对整体PCE通胀的中位预测是，今年为2.9%，明年为2.4%，略低于9月的预测。此后，通胀中位数预计将回落至2%。 鲍威尔表示，当前，通胀风险偏向上行，而就业风险偏向下行，这是一个充满挑战的局面。 在应对就业与通胀目标之间的张力时，并不存在一条没有风险的政策路径。 一个合理的基本判断是，关税对通胀的影响将是相对短暂的，本质上是一种一次性的价格水平上移。 我们的职责，是确保这种一次性的价格上升不会演变成持续性的通胀问题。但与此同时，近几个月就业下行风险有所上升，整体风险平衡已经发生变化。 我们的政策框架要求在双重使命的两个方面之间保持平衡。因此，我们认为在本次会议上下调政策利率25个基点是合适的。 随着今天的降息，在过去三次会议中，美联储已累计下调政策利率75个基点。鲍威尔表示，这将有助于在关税影响消退后，推动通胀逐步回落至2%。 他说，自9月以来对政策立场所做的调整，已使政策利率进入多种“中性利率”估计区间之内，联邦公开市场委员会成员的中位数预测显示，2026年底联邦基金利率的合适水平为3.4%，2027年底为3.1%，这一预测与9月保持不变。 由于通胀回落进展陷入停滞，美联储官员在本周决议前已暗示，进一步降息可能需要看到劳动力市场走弱的证据。鲍威尔在新闻发布会上表示： “我们目前所处的位置，使我们能够耐心等待，观察经济接下来将如何演变。” 启动美债购买 鲍威尔表示，作为一项独立决定，美联储还决定启动对短期美国国债的购买，其唯一目的，是在较长时间内维持充足的储备金供应，从而确保美联储能够有效控制政策利率。他强调，这些问题与货币政策立场本身是分开的，并不代表政策取向的变化。 他说，鉴于货币市场利率相对于美联储设定的管理利率持续走高，以及其他储备金市场状况指标，委员会认为，储备金规模将回落至“充足的水平”（ample levels）。 因此，增加我们的证券持有量，有助于确保联邦基金利率维持在目标区间内。这是必要的，因为随着经济增长，公众对现金和储备金的需求也会增加。 鲍威尔表示，根据纽约联储发布的说明，初期的资产购买规模将在第一个月达到400亿美元，并可能在接下来几个月保持较高水平，以缓解预计中的短期货币市场压力。之后，购买规模预计将下降，具体节奏将取决于市场状况。 在我们的执行框架下，“充足的储备金”意味着，联邦基金利率和其他短期利率主要通过我们设定的管理利率来控制，而不是依赖每日的货币市场操作。 他说，在这一机制下，常设回购工具在货币市场压力较大的时候，对于确保联邦基金利率稳定在目标区间内至关重要。基于这一考虑，委员会重新评估并调整了回购操作的限额，以支持货币政策执行和市场平稳运行，并将在经济条件合理时使用这些工具。 以下是记者会问答环节实录： Q1：今天的声明中加入了“在考虑进一步调整的幅度和时机时”这句话，是否意味着美联储现在将按兵不动，直到从就业数据或经济沿着基准情景发展的过程中，看到更明确的信号？考虑到GDP增速上调、通胀水平以及相对稳定的失业率，这看起来构成了一个对明年相当一致的经济预期。这种前景是如何形成的？是否与人工智能的早期发展、生产率改善有关？主要推动因素是什么？ 鲍威尔：是的。9月以来的调整，已经让我们的政策利率进入了一个相当宽泛的“中性利率”估计区间。正如我们今天在声明中提到的，未来是否以及如何进一步调整，将取决于我们对最新数据的观察以及对就业和通胀风险平衡的判断。 新增的表述强调，我们会仔细评估即将公布的数据。同时我也想指出，自9月以来我们已经累计降息75个基点，而自去年9月以来累计降息175个基点。目前联邦基金利率已经处在一个较宽的中性利率估计区间内，这使我们具备了耐心观望、等待经济如何进一步演变的良好条件。 有多方面因素在推动预测结果的变化。如果你放眼美联储之外的预测机构，也能看到其中不少机构同样上调了增长预期。一方面，消费者支出依然保持韧性；另一方面，与人工智能相关的数据中心建设以及AI投资，正在支撑企业固定资产投资。 总体来看，无论是在美联储内部，还是在外部预测中，对明年的基准预期，都是在当前相对偏低的1.7%增长基础上出现回升。我刚才提到，9月SEP中对今年的增长预测是1.2%，而目前是1.7%，对明年的预测是2.3%。其中一部分变化与政府停摆有关，这大约可以从今年挪出0.2个百分点放到明年，因此也可以理解为今年约1.9%，明年约2.1%。 总体而言，财政政策将继续提供支持，AI相关支出预计会持续，消费者也仍在继续支出。因此，从基准情景来看，明年经济增长看起来将是稳健的。 Q2：你之前曾用“风险管理框架”来描述这轮降息。现在是否正处在基于风险管理的降息阶段？换句话说，面对下周可能公布的、在就业方面偏弱或反复的数据，美联储是否已经提前“买好了足够的保险”？你们大幅上调了经济增长预期，但就业方面的回落幅度却不大。也就是说，增长更高了，但就业并没有明显走弱？ 鲍威尔：在1月会议之前，我们还会获得大量新的数据，我相信到时我们还会进一步讨论这些问题。这些数据都会纳入我们的政策考量。 不过，是的，回顾一下此前的情况：我们曾将政策利率维持在5.4%超过一年，因为当时通胀水平很高，非常高，而失业率和劳动力市场状况都相当稳健。随后，在2024年夏天，通胀开始回落，劳动力市场也逐渐显现出真正的疲软迹象。 因此，按照我们的政策框架，当双重目标面临的风险变得更加均衡时，就应当从此前主要侧重应对其中一个目标——在当时是通胀——转向一个更加平衡、更接近中性的政策立场。 我们正是这样做的。我们先进行了几次降息，然后暂停了一段时间，以观察年中经济形势的演变，随后在10月恢复降息，累计下调了175个基点。正如我刚才提到的，我们认为当前所处的位置，使我们能够比较从容地观察接下来经济将如何发展。 “增长更高但就业并未明显走弱”背后的含义，通常就是生产率提高。其中一部分可能与人工智能有关。同时我认为，生产率在过去几年里本身就已经呈现出较为结构性的上升趋势。 如果把潜在生产率增长理解为每年大约2%，那么在不需要显著增加就业的情况下，经济也可以维持更高的增长速度，而居民收入会随着时间推移而提高。从这个角度看，这是一个积极的结果，这正是这些预测所反映出的基本含义。 Q3：今天的决定显然分歧很大。不只是有两位委员正式投反对票，另外还有四位委员表达了较为温和的反对意见。我想知道，是否有多位委员对继续降息持保留态度，意味着短期内再次降息的门槛已经明显提高？如果目前的政策立场被认为是“位置合适的”，那么委员会究竟需要看到什么，才会支持在1月再次降息？ 鲍威尔：好的。先说明一点，正如我之前提到的，目前我们的两个目标之间确实存在一定张力。 有意思的是，FOMC与会的所有人都一致认为，通胀仍然偏高，我们希望它继续回落；同时，大家也都同意劳动力市场已经出现降温迹象，而且未来还存在进一步走弱的风险。这一点上，大家是完全一致的。 分歧在于，如何权衡这两方面的风险，各自对前景的判断如何，以及最终认为哪一侧的风险更大。 当双重使命的两部分之间出现这种明显张力时，本来就不常见，而一旦出现，通常就会看到现在这种情况，我们确实也看到了。 与此同时，我要说，我们内部的讨论质量非常高，是我在美联储14年里见过的最好的之一。讨论非常认真、理性、相互尊重。大家都有很强的观点，但最终我们需要做出决定。今天我们做出了决定，12名委员中有9人支持，因此支持面其实相当广。但这并不是那种大家对方向和做法高度一致的常态情形，而是意见分布更为分散。 我认为，这正是当前形势本身所决定的结果。至于接下来需要看到什么，我想每个人心中都有各自的前景判断。但最终，在已经累计降息75个基点之后，这75个基点的政策影响，正如我之前多次提到的，才刚刚开始逐步显现。 目前的政策立场，让我们处在一个可以耐心观望的位置，看看经济将如何演变。接下来我们还会看到相当多的数据。 顺便说一句，既然提到数据，我要特别强调，我们在解读部分数据时需要格外谨慎，尤其是家庭调查数据。在通胀和劳动力市场的一些统计中，由于数据收集方式本身的技术性原因，数据可能不仅会更波动，甚至可能出现偏差。 这主要是因为10月以及11月上半月部分数据未能正常采集。因此，未来我们确实会拿到数据，但在1月会议前，我们需要以更加审慎、甚至带着一定怀疑态度的方式来解读这些数据。 尽管如此，到1月时，我们仍然会掌握相当多的12月数据。所以无论是CPI，还是家庭调查数据，我们都会非常仔细地分析，并充分考虑这些技术性因素可能带来的扭曲影响。 Q4：你刚才对当前这种复杂的经济环境下的分歧持相当积极的态度。但是否存在这样一种情况：当反对意见增多时，反而会对美联储的沟通、以及未来政策路径的信息传递产生负面影响？ 鲍威尔：我并不认为我们已经到了那样的阶段，至少现在还远远没有。 再说一遍，这些讨论是高质量的、深思熟虑的、相互尊重的。你会听到一些委员的观点，而你也会听到很多外部分析人士说同样的话——在当前情况下，两种立场其实都能讲得通。 我自己也可以为任何一边做出论证。这本身就是一个非常接近的判断。我们必须做出决定。当然，我们总是希望数据能给我们一个非常清晰的指引，但在当前这种情况下，确实存在相互竞争的风险。 如果你仔细看《经济预测摘要》，会发现有相当多的参与者都认为，失业率面临上行风险，通胀同样也面临上行风险。那该怎么办？我们只有一个工具，却无法同时针对两个目标采取不同方向的行动。于是问题就变成了：行动的节奏如何？先侧重哪一边？以及时点如何把握？ 这是一个非常具有挑战性的局面。而正如我之前所说的，我们现在所处的位置，是一个可以耐心等待、观察经济如何进一步演变的良好位置。 Q5：市场提到了上世纪90年代的情况。当时委员会曾两次各进行过连续三次、每次25个基点的降息，一次是在1995年至1996年，另一次是在1998年。而在这两轮之后，利率的下一步动作都是上调，而不是继续下调。现在政策利率已经更接近中性水平，是否可以认为下一步利率调整一定是向下？还是说，从现在开始，政策风险是真正意义上的双向？ 鲍威尔：我认为，目前没有任何人把加息作为基本假设。我并没有听到这样的看法。现在看到的情况是，有些人认为政策可以停在这里，认为目前的位置是合适的，只需要等待观察；也有一些人认为，今年或明年还需要再降一次，甚至降不止一次。 但当委员写下各自对政策路径和合适利率水平的判断时，基本都集中在几种情况：要么维持在当前水平，要么小幅降息，要么降息幅度稍大一些。我并不认为主流情景包含加息。 当然，只有两次、现在算三次的历史样本，不能算是一个很大的数据集，但你提到的90年代那两次“三连降”情况确实存在。 Q6：失业率在过去将近两年里一直在非常缓慢地上升，而且今天的声明中，也不再使用“失业率仍然处于低位”这样的表述。在住房以及其他对利率高度敏感的行业，仍然承受紧缩政策影响的情况下——即便在今天之前已经累计降息150个基点——是什么让你们有信心，失业率不会在2026年继续上升？ 鲍威尔：我们的判断是，在进一步降息75个基点之后，政策利率已经进入一个相当宽泛、合理的中性利率估计区间。 处在这样的位置，有助于劳动力市场趋于稳定，或者最多只是再小幅上升一两成个百分点，而不至于出现明显更严重的下行。到目前为止，我们也完全没有看到任何出现急剧恶化的迹象。 与此同时，当前政策立场仍然不能算是宽松的。我们认为，今年在非关税相关的通胀方面已经取得了一定进展。随着关税影响逐步传导，这些影响会在明年体现出来。 正如我之前所说的，我们现在所处的位置，使我们能够耐心观察这些变化最终会如何演变。这是我们的基本预期，但接下来公布的数据会告诉我们，这个判断是否正确。 Q7：很多人把你在10月会议上的表态理解为：在形势不够清晰、存在“迷雾”的情况下，美联储会放慢节奏，这意味着这次不会降息，而是等到1月再降。那为什么委员会最终选择在今天行动，而不是等到1月？ 鲍威尔：是的，在10月我确实说过，当时并不存在一定会采取行动的确定性，而这本身就是事实。我当时也说过，确实存在行动的可能性，你可以这样去理解，但我也很谨慎地指出，其他人也可能会有不同的解读。 那为什么我们今天选择行动？我想主要有几个原因。首先，劳动力市场持续出现逐步降温的迹象。失业率从6月到9月已经上升了0.3个百分点。自4月以来，非农就业平均每月新增约4万人。我们认为这些数据被高估了大约6万人，调整后实际上可能是每月减少约2万人。 另外还有一点值得强调，家庭调查和企业调查都显示，劳动力供给和需求都在下降。因此，我认为可以说，劳动力市场仍在持续、逐步降温，而且可能比我们此前预期的还要略微更明显一些。 在通胀方面，数据略微低于此前预期。我认为，越来越多的证据表明，目前的情况是服务业通胀在回落，而商品通胀在上升；而商品通胀的上升，几乎完全集中在存在关税的领域。 这进一步强化了当前的判断。到目前为止，这仍然更多是一种判断框架：也就是当前通胀超出目标的主要来源是商品，而商品通胀中，超过一半来自关税。那么问题就变成，我们对关税的影响应当作何预期？ 在这方面，我们会观察更广泛的宏观经济“热度”。经济是否过热？是否存在明显的供给约束？工资情况如何？你们今天也看到了就业成本指数（ECI）的报告。从这些指标来看，目前的经济并不像是那种会引发典型菲利普斯曲线式通胀的“过热经济”。 综合考虑这些因素后，我们认为这是一个需要作出决定的时点。这个决定显然不是一致通过的，但总体来看，这是委员会作出的判断，也是我们今天采取行动的原因。 Q8：再问一个关于准备金的问题。委员会内部对近期货币市场中出现的一些紧张迹象，有多担忧？ 鲍威尔：我不会说是“担忧”。事情的经过其实是这样的：资产负债表的收缩，也就是通常所说的QT，一直在推进，我们也有一套明确的监测框架。期间并没有发生什么异常，隔夜回购便利的使用规模几乎降至零。 但从9月开始，联邦基金利率开始在目标区间内向上靠拢，几乎触及准备金充足区间的上沿。这本身并没有问题，它只是告诉我们，我们已经进入了“准备金趋紧”的运行状态。 我们早就预期这种情况会出现，只是它来得稍微比预想中快了一点。但我们完全准备好在需要时采取此前就明确过的行动，而这些行动正是我们今天宣布的措施。 因此，我们宣布重新启动准备金管理相关的资产购买。这与货币政策立场本身完全是两回事，其目的只是为了维持体系中充足的准备金。 至于为什么规模会这么大，原因在于，如果向前看，4月15日的报税日即将到来。在我们的运行框架下，即便是在准备金暂时下降的时期，也需要确保准备金是充足的。而报税日正是准备金会出现明显、但短暂下降的时点，因为大量资金会从银行体系流向政府。 因此，接下来几个月出现的这种季节性准备金回补，本来就会发生，仅仅因为4月15日一定会到来。 此外，资产负债表本身还存在一种长期、结构性的增长趋势。为了让准备金在银行体系和整个经济中的相对水平保持稳定，仅这一点，就要求我们每个月增加大约200亿至250亿美元的准备金。这只是其中的一小部分。 所有这些因素叠加在一起，再加上为顺利度过4月中旬报税期而进行的几个月前置补充，这就是我们目前在准备金操作方面所做安排的全部背景。 Q9：这是下个月最高法院举行一场重要听证会之前，最后一次FOMC会后记者会。你能否谈谈你希望最高法院会如何裁决？另外，我也想知道，美联储为什么在这样一个极其关键的问题上一直保持相当克制的态度。 鲍威尔：这个问题我不想在这里讨论。我们不是法律评论员，这件事目前正在司法程序中，我们认为，公开参与相关讨论并不会对事情有所帮助。 Q10：你是否认为，1990年代可以作为理解当前经济形势的一个有用参考模型？ 鲍威尔：我不认为它能上升到那样的参考层级。确实，在某一年——是2019年还是2000年？——我们曾经连续降息三次，但当前的情况非常独特。至少可以明确一点，这不是1970年代的情形。但我们的确面临双重使命之间的张力。 这种情况，在我任职美联储期间是独一无二的，如果往更久远的历史回看，也很少见到类似局面。 在我们的政策框架中，正如你所知道的，当出现这种情况时，我们会尝试在两个目标之间采取一种平衡的做法。我们会评估它们距离目标有多远，以及分别需要多长时间才能回到目标水平。 这在很大程度上是一种主观判断，但它所传递的信息是：当两个目标面临的风险大致相当、威胁程度相近时，政策立场就应该尽量接近中性。因为如果政策偏向宽松或偏向紧缩，实际上就是在偏袒其中一个目标。 因此，我们一直在朝着中性的方向调整政策立场。现在，我们已经处在中性区间之内，而且我会说，可能是在中性区间的偏高端位置。这正是我们目前所处的状态。 恰好我们已经降息了三次。我们还没有就1月作出任何决定，但正如我之前所说的，我们认为自己目前处在一个可以耐心等待、观察经济表现的位置。 Q11：《经济预测摘要》中显示，通胀预期已经有所回落。你是否认为关税带来的价格上涨，会在接下来的三个月内逐步传导？这是否是一个大约持续六个月的过程，然后才会结束？在此过程中，是否会对就业构成威胁？ 鲍威尔：关于关税的影响，通常是这样的：先有关税的宣布，随后需要一段时间才能体现在价格上，因为商品需要从其他地区运输过来。换句话说，单项关税要完全体现其影响，往往需要相当长的一段时间。 但当它的影响真正体现出来之后，关键问题在于：这究竟是一次性的价格上升，还是会持续推高通胀。 我们会综合观察所有关税相关的公告。从整体来看，每一项关税都会对应一个“完全传导”的时间窗口。 如果假设没有新的关税宣布——当然我们并不知道是否会如此，但先假设没有新的关税——那么商品通胀大致会在明年第一季度左右见顶。我们无法非常精确地预测，没有人能做到这一点，但大致可以认为是在明年一季度左右达到高点。 从现在到那时，商品通胀的上行幅度应该不会太大，可能只有零点几个百分点，甚至更低。对此我们并没有非常精确的判断。 在那之后，如果不再有新的关税出台，商品价格的关税影响大约需要九个月左右才能完全消化——这九个月同样只是一个估算——那么在明年下半年，你应该会看到这部分通胀开始回落。 Q12：媒体最近公开讨论可能会出现新的美联储主席。这是否会对你当前的工作造成干扰，或者改变你现在的判断？ 鲍威尔：不会。 Q13：自你们在2024年9月开始降息以来，10年期美债收益率已经上升了50个基点，收益率曲线也基本在持续变陡。在缺乏新增数据的情况下，为什么你认为现在继续降息，能够压低那些对经济影响最大的长期利率？ 鲍威尔：我们关注的重点是实体经济。当长期国债收益率出现波动时，关键是要看它们为什么会上下波动。 如果看通胀补偿，也就是盈亏平衡通胀率，这是影响长期利率的一个组成部分。目前这些指标处在非常舒适的水平。尤其是在短期影响消退之后，盈亏平衡通胀率处在很低的位置，与长期2%的通胀目标一致。 因此，目前利率上升的情况，并不反映市场对长期通胀的担忧，或类似的因素。我会非常频繁地关注这些指标，调查数据也是一样，所有调查都显示，公众理解我们对2%通胀目标的承诺，也相信我们会回到这一目标。 那么，利率为什么会上升？一定是其他因素在起作用，很可能是对更高经济增长的预期，或类似的原因。这正是当前情况的重要组成部分。你们也看到，去年年底出现了一次较大的利率上行，那并不是由我们的政策直接引起的，而是由其他发展因素推动的。 Q14：你刚才提到，公众相信你们会把通胀带回2%。但对大多数美国人来说，物价高企、通胀仍然是他们最关心的问题。你能否向他们解释一下，为什么你们现在更重视看起来对大多数人仍然相对稳定的劳动力市场，而不是他们最关切的通胀问题？ 鲍威尔：正如你所知道的，我们在美国经济中拥有一套非常广泛的联系网络，通过12家地区联储，我们获得的信息是几乎无可比拟的。我们非常清楚地听到了民众对生活成本的感受，确实是成本很高。 但其中很大一部分，并不是来自当前的通胀率，而是源于2022年和2023年高通胀时期所固化下来的价格水平，也就是已经“嵌入”的高成本，这才是人们目前感受到的现实。 因此，我们能做的最重要的事情，就是把通胀恢复到2%的目标水平，我们的政策正是朝着这个方向努力。同时，我们也希望经济保持强劲，让实际工资持续增长，让人们有工作、有收入。 未来需要有一段时间，实际薪酬要明显为正，也就是说，名义工资增速要持续高于通胀率，人们才会真正开始在“负担能力”这个问题上感觉好转。因此，我们正在努力做到这两点：一方面控制通胀，另一方面支持劳动力市场和工资增长，让人们能够赚到足够的收入，重新感受到经济状况在向好的方向发展。 Q15：今年这已经是你们第三次降息，而通胀仍然在3%左右。那么，你们想传递的信息是否是：在目前这个阶段，只要公众理解你们最终仍会把通胀拉回到2%，你们对通胀暂时维持在当前水平是可以接受的？因为通胀在目前水平看起来相对稳定。 鲍威尔：所有人都应该明白，而且调查数据也显示他们确实明白，我们对2%的通胀目标是坚定承诺的，我们也一定会实现2%的通胀目标。 但当前的情况确实非常复杂，也异常困难。一方面，劳动力市场正在承压，就业增长实际上可能已经转为负值。与此同时，劳动力供给也明显下降，因此失业率并没有出现大幅上升。 这是一个下行风险相当突出的劳动力市场，而人们对此非常在意。这关系到他们的工作，以及在被裁员或刚进入劳动力市场时，是否还能找到工作的能力，这对普通民众来说至关重要。 至于通胀，目前我们也清楚地意识到，这在一定程度上仍然只是一个“判断框架”。如果把关税因素剔除掉，通胀水平实际上是在2%出头的低位。也就是说，当前通胀超出目标的主要来源，确实是关税。 在当前情况下，我们认为关税更可能体现为一次性的价格上升。我们的职责，就是确保它确实只是一轮一次性的价格上调，而不会演变成持续性的通胀，我们会履行好这一职责。 但眼下确实存在一个非常困难的平衡问题。就业和通胀两方面的风险同时存在，没有一条完全没有风险的政策路径。 如果只是通胀问题，而劳动力市场依然非常强劲，那么利率水平本来就应该更高，就像此前一年多的情况一样。那时我们几乎不用担心就业，因为在通胀非常高的时候，失业率也非常低，劳动力短缺严重，我们可以把全部精力放在压制通胀上。 但现在情况不同了。当前两个目标都面临风险。 我认为，我们是在尽最大努力为民众服务。人们既关心自己的工作，也关心生活成本和负担能力。我们能做的最重要的事情，就是在支持经济活动的同时，确保当关税带来的通胀影响逐步消退后，通胀最终能够稳定回到2%左右。 Q16：你一直在提到就业增长可能是负的。为什么你认为就业增长情况要比一些官方数据显示的更糟？换句话说，顺着你刚才关于就业增长的说法，为什么你认为实际情况比官方数据所显示的要弱得多？ 鲍威尔：这个问题并不新鲜，我也不认为这有什么争议。实时估算就业增长本来就非常困难。你不可能每天或每晚把所有人都调查一遍。 目前存在一种系统性的高估问题，这一点我们早就知道。相关数据每年会进行两次修正。上一次修正时，我们原本预计修正幅度可能在80万到90万之间——我现在不记得确切数字，但结果确实大致如此——因此我们认为这种高估状况一直延续到了现在。 所以，我们认为非农就业数据中仍然存在高估，而且之后会被修正。我现在脑子里没有具体是哪一个月份会调整。 我认为大多数预测人士其实也都理解这一点。我们估计高估的幅度大约是每月6万人左右。也就是说，如果官方数据显示每月新增4万人，那么实际可能是减少2万人。当然，这个估算本身也可能上下有一两万的误差。 但无论如何，就业增长本身反映的是劳动力需求。而与此同时，劳动力供给也出现了相当明显的下降。 如果处在这样一种情形下：劳动力几乎不再增长，那么即便就业岗位增加得不多，也可能依然维持充分就业。有些人认为，这可能正是我们现在所处的状态。 但如果就业创造真的转为负值，我认为我们必须非常密切地关注这种情况，并确保我们的政策不会在这个时候对就业增长形成额外的下压。 Q17：在谈到劳动力供给时，我们也看到像亚马逊这样的美国大型雇主提到，人工智能正在带来裁员。你们在多大程度上把AI因素纳入了当前就业市场走弱的分析之中？ 鲍威尔：这是整个故事的一部分，但现在还不能说它已经完全成为主线，甚至还不能确定未来是否会成为主线。 不过，你确实无法忽视那些大型裁员公告，以及一些公司公开表示在相当长一段时间内不会再招聘，并且明确提到这是因为人工智能。这些情况确实正在发生。 但与此同时，人们并没有大量申请失业保险。当前的再就业率，也就是找到新工作的速度，非常低。如果真的出现了大规模裁员，你会预期持续申领失业救济的人数会上升，新申请人数也会上升，但实际上这些指标并没有明显变化。这一点确实有些耐人寻味。 从更长期来看，真正的问题是接下来会发生什么，我们现在还不知道。过去在一些重大的技术变革时期，确实会看到某些岗位被淘汰，同时也会有新的岗位出现。 从几百年的历史经验来看，最终的结果往往是生产率提高、新岗位出现，而且整体上仍然有足够的工作机会，人们的收入也随之提高。 这一次是否会不同，还需要时间来观察。每一轮技术浪潮出现时，人们都会担心：这是否会让大量人口失业，他们还能做什么？但历史上，最终都出现了更多的工作、更高的生产率，以及更高的收入。 至于这一次会如何发展，我们只能继续观察。但至少在当前阶段，这种影响还很早期，尚未明显体现在裁员数据中。 Q18：考虑到政策委员会内部观点的多样性，为什么地方联储主席与理事会成员之间，会出现这么明显的观点分化？ 鲍威尔：情况并没有那么截然对立。实际上，这两类成员内部的观点本身也都非常多样化。确实存在一定差异，但我想强调的是，在两个群体中，都有人站在不同立场上。我不会过分解读这种身份上的区分。 Q19：在你们上调经济增长预期的背景下，如果最高法院最终推翻目前正在讨论的这些关税措施，对经济增长和通胀会产生什么影响？ 鲍威尔：我真的无法给出答案。这将取决于很多目前尚不清楚的因素，所以在这个问题上，我没法提供有意义的判断。 Q20：现在很多高收入家庭因为持有股票等资产，资产价格上涨在不断推升他们的财富；但财富较少的家庭，在过去大约5年的物价上涨中，更多是被“价格水平”本身压住了，而不是当前通胀率，还在为累积的高物价发愁。在这种背景下，所谓“K型经济”能持续多久？美联储怎么看待这种结构性分化在未来构成的风险？ 鲍威尔：我们通过各类联络网络和家庭资产负债数据，经常研究这个问题。如果你去听那些面向低收入和中低收入群体的消费品企业的财报电话会，你会发现他们几乎都在说同一件事：消费者在勒紧裤腰带，开始换更便宜的商品、减少购买，这类迹象非常明显。 与此同时，也可以清楚看到，房产、股票等资产价格都处在较高水平，而这些资产大多掌握在收入和财富水平较高的人手中。 至于这种状况能持续多久，我也很难给出确切答案。现实是，大部分消费确实来自更有支付能力的人群。比如，收入最高的三分之一人群，消费占比远远超过三分之一。 所以，这确实是一个“这种结构到底有多可持续”的好问题。我们能做的最好事情，就是保持物价稳定，同时维持强劲的劳动力市场。 举个例子，在疫情爆发前结束的那轮超长扩张中，我们经历了大约10年零8个月的扩张期，是有记录以来最长的一次。在最后两年里，工资增幅最大的一部分，正是流向了收入分布底部四分之一的人群，也就是中低收入群体。 从社会角度看，长期维持强劲的劳动力市场，对这些低收入家庭非常有利，而这正是我们希望回到的状态。但要做到这一点，我们必须既实现物价稳定，又实现充分就业或最大就业。 Q21：你刚才提到，房地产市场整体仍然偏弱。在已经多次降息的情况下，未来有没有机会让住房变得更可负担一些，让更多人分享到这部分财富积累？现在首次购房者的中位年龄是40岁，已经创下历史新高。 鲍威尔：是的，住房市场正面临一些非常严峻的挑战。我并不认为，联邦基金利率再降25个基点，会给普通购房者带来多大直接改变。 目前住房供给不足，很多家庭还在持有疫情期间锁定的超低利率按揭贷款，并且反复再融资，把利率压得非常低。对他们来说，搬家、换房的成本可能非常高，因此不会轻易行动。要等这种情况改变，恐怕还需要很长时间。 另外，美国多年来新建住房数量一直不足，很多研究都认为，我们整体上就是缺少各种类型的住房。 所以，住房问题在未来会持续存在。而就工具而言，美联储可以做的主要还是加息或降息，但我们并没有直接解决长期住房短缺、结构性住房短缺问题的工具。 Q22：你刚才提到，服务业通胀处在较低水平，商品通胀看起来可能即将见顶。你也提到了今天公布的工资报告，显示工资增长正在放缓。在你看来，通胀风险到底在哪里？看起来通胀正在降温，而与此同时，就业招聘甚至可能转为负增长。在这样的环境下，为什么我们没有听到更多关于进一步降息的讨论？ 鲍威尔：我认为，通胀风险其实是比较清楚的。正如我刚才提到的，目前高于目标的那部分通胀，主要来自商品领域。 我们认为、我们估计、而且大多数委员也预期，这轮通胀更像是一次性的价格上升，随后会回落。 但问题在于，我们刚刚经历过一段时期，当时通胀的持续性远远超出了几乎所有人的预期。那么，这一次会不会重演？这本身就是一个风险。 这种风险在于，关税带来的通胀，最终可能被证明比我们目前预想的更具持续性。比如，一些企业现在还在压着没有完全把关税成本转嫁给消费者，如果这种转嫁持续、分阶段发生，就可能导致通胀压力拖得更久。 另一种可能性，我认为发生的概率要低得多，那就是劳动力市场重新趋紧，或者整体经济重新变得偏热，从而出现更传统意义上的通胀。 我并不认为这种情况特别可能发生。但正如我所说的，在委员会内部，大家对当前形势的基本判断其实非常接近，只是在如何看待风险的问题上，分歧较大。 确实有一些委员更重视通胀风险，这种观点并不能被轻易否定，我也不会否定它。但最终我们必须作出取舍，而这正是我们这次作出的判断。 Q23：你是否认为，美国正在经历一次正向的生产率冲击，无论是来自人工智能，还是来自政策等其他因素？在《经济预测摘要》中，上调GDP增长预期，有多大程度是由这一因素推动的？这是否意味着中性利率水平会上升，因此当前合适的政策利率水平也应当更高？ 鲍威尔：是的。我从没想过自己会看到连续五六年生产率保持较快增长的情况。 现在的生产率水平确实更高，明显更高，而且这种趋势在人工智能被广泛归因之前就已经出现了。 同时，如果你看看人工智能能做什么——如果你在个人生活中使用过它，我想我们很多人都用过——你是能直观感受到它对生产率的潜在提升作用的。我认为，它确实能让使用它的人变得更高效。 当然，这也可能意味着，有些人需要去寻找新的工作岗位。 因此，人工智能可能一方面提升生产率，另一方面也会对社会和劳动力市场带来影响，而这些并不是我们目前拥有工具能够直接应对的。 但可以肯定的是，我们确实看到了更高的生产率水平。现在就断言这是生成式人工智能带来的结果，可能还为时尚早，但我也无法排除这种可能性。 此外，疫情或许促使企业更多采用自动化，用计算机和技术来替代部分人工，这也会提高单位小时产出，从而推升生产率。 在其他条件相同的情况下，是的，中性利率水平会上升。但现实中并非所有条件都相同。还有许多因素在同时向不同方向作用，影响中性利率的水平。不过，这种观点确实存在，也确实是委员会讨论中会出现的一种看法。 Q24：从今天算起，你作为美联储主席只剩下三次会议了。自你担任主席以来，经历了多轮贸易战、新冠疫情，以及随后这段高通胀时期。我知道你的主席任期要到5月才结束，但我想问的是，你是否思考过，希望自己的“历史定位”或“政治遗产”是什么？你是否已经进一步考虑过、或者能否透露更多，你在主席任期结束后，是否计划继续留任美联储理事会？ 鲍威尔：我的“遗产”？我的想法其实很简单：我真正想做的，是在把这份工作交给下一任主席时，让经济处在一个非常良好的状态。 我希望通胀得到控制，回落到2%；我希望劳动力市场保持强劲。这就是我想要实现的目标。 我所有的努力，都是为了把经济带到这个位置。一直都是这样。至于更宏大的事情，我其实没有时间去想。我希望未来还有很多年可以慢慢去想这些，但现在手头的事情已经够多了。 我现在的全部精力都放在剩余的主席任期上。目前没有任何新的信息可以告诉你。 Q25：尽管许多商品和服务的价格水平仍然偏高，但随着联邦基金利率下调，储蓄利率——或者更准确地说，存款和投资收益率——似乎已经见顶；与此同时，关键的借贷利率仍然维持在较高水平。在不少美国家庭仍然面临储蓄不足、能源成本高企等压力的情况下，这种情况是否只是政策实施过程中的“附带损害”或“非预期后果”，因为美联储的工具本身无法直接解决家庭层面的资金约束问题？ 鲍威尔：我并不认为这是我们政策的“附带损害”。从长期来看，我们所做的一切，都是为了实现物价稳定和最大就业，而这两点对我们所服务的所有人来说，都具有极其重要的价值。 当我们通过加息来压低通胀时，确实是通过放缓经济来发挥作用。但现在，我们已经把政策利率下调到了一个不再明显具有限制性的水平。我认为，目前的政策立场大致处在中性区间。 这正是我们努力想要达到的状态，我也希望公众能够理解这一点。 我认为，人们当下真正感受到的，是价格水平上升所带来的压力。这并非美国独有的现象，而是一场全球性的通胀浪潮。而相比之下，美国的表现要好得多，明显好于其他国家，经济增长也更强劲。我们拥有一个非常出色的经济体，人们富有创新精神，也非常勤奋。因此，对所有从事经济政策工作的人来说，能够在美国经济体系中工作，都是一件非常幸运的事情。