<div id="readability-page-1">繼上週四離岸人民幣匯率破 7 之後，本週二在岸人民幣匯率也成功破 7。對此我們的看法如下： <h2>我們預判人民幣匯率有望相繼突破前高的 6.8 和 6.3</h2> 我們從 6.28《“6 月脈衝” 能否延續到 7 月》開始持續提示：人民幣升值正驅動跨境資本加速回流，這是本輪 A 股牛市的根基。 我們在 10.12《攻守易形》中繼續強調：2020 年開始中國對外出口規模中樞上移，國際收支平衡表中的經常賬户順差擴張，將驅動人民幣進入中長期升值週期（類似 2005-2013 年）。 人民幣匯率本應從 2020 年開始進入中長期升值週期，但 22-24 年美聯儲激進加息梗阻了這一進程；當前美聯儲已開啓降息週期，人民幣匯率有望迴歸中長期升值週期。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/e43728f0-b7d6-44bd-a8e6-2e54613af0d9.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="929" height="497" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/e43728f0-b7d6-44bd-a8e6-2e54613af0d9.png"/> 我們在 10 月初就預判人民幣匯率有望相繼突破前高的 6.8 和 6.3，這一判斷正在得到驗證。 <h2>中國強勁的對外出口能力是 “因”，人民幣匯率中長期升值是 “果”</h2> 部分投資者擔憂人民幣升值可能會抑制出口，進而質疑人民幣升值是否可持續。我們認為這是顛倒了出口擴張和匯率升值的因果鏈—— （1）借鑑美日經驗：美國和日本分別在 1945 年和 1975 年前後進入工業化成熟期，當時美國和日本製造業強勁的對外出口能力，帶來經常賬户順差擴張，驅動美日貨幣分別進入長達 10 年的升值週期； <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/ae354573-8647-4610-8b5f-4c6223363f77.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="937" height="321" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/ae354573-8647-4610-8b5f-4c6223363f77.png"/> （2）中國是在 2018 年前後正式進入工業化成熟期的。中國製造業強勁的對外出口能力，帶來經常賬户順差擴張，驅動人民幣匯率進入中長期升值週期。 除非出現類似 1985 年日本廣場協議之後的匯率飆升，否則，人民幣匯率升值趨勢並不會妨礙中國對外出口能力。因為中國的出口能力並不是匯率賦予的，而是工業化成熟期製造業的全球競爭優勢驅動的。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/abcf8e41-bbfc-4bb6-a2c3-16e0a2d36f0d.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="938" height="340" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/abcf8e41-bbfc-4bb6-a2c3-16e0a2d36f0d.png"/> <h2>人民幣升值與企業結匯/套息套匯交易反轉的正向循環，才剛開始</h2> 我們在 10.12《攻守易形》中明確提示：過去幾年美聯儲激進加息導致中美利差倒掛走闊，人民幣匯率貶值，由此帶來的企業廣義未結匯缺口高達 6 萬億元，套息套匯交易資金流出接近 10 萬億元。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b267d6b0-de9e-4e6c-a3fc-57501d8db7cd.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="931" height="403" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b267d6b0-de9e-4e6c-a3fc-57501d8db7cd.png"/> 美聯儲降息週期已經啓動，人民幣匯率正在迴歸中長期升值週期，這會驅動企業未結匯資金和套息套匯資金回流中國，而跨境資本回流也會強化人民幣匯率升值趨勢。 當前廣義的未結匯資金和套息套匯資金合計還有約 16 萬億元，“人民幣升值→跨境資本回流→加速人民幣升值趨勢” 的正向循環才剛剛開始，人民幣匯率依然有較大的升值空間。 <h2>人民幣升值有望成為 2026 走向繁榮的契機</h2> 我們在 12.28《康波的輪迴：2026 繁榮的起點》中指出，康波蕭條期往往是追趕國的繁榮期。中國 2019 年已經事實上步入本輪康波蕭條期中，作為追趕國的繁榮期。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/a5542751-a704-45a5-831f-0630d9156691.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="922" height="346" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/a5542751-a704-45a5-831f-0630d9156691.png"/> 但 22-24 年中國的繁榮遭遇暫時性梗阻：（1）美聯儲激進加息導致跨境資本和國民財富外流，侵蝕實體部門的現金流量表；（2）房價大跌導致實體部門的資產負債表也受到嚴重侵蝕。 而當前隨着美聯儲降息週期啓動： （1）現金流量表已經開始修復：美聯儲降息 + 人民幣升值，跨境資本和國民財富加速回流，疊加 “反內卷” 政策加碼，正在修復實體部門的現金流量表； （2）資產負債表 2026 即將修復：化債需要巨量的資金，這些資金只能央行 QE 提供。在美聯儲 QE 之前，中國央行如果貿然 QE 化債的話，會導致人民幣很大的貶值壓力。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/a744a1ab-aa04-4ed4-a43e-9c88bc6d2a29.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="942" height="374" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/a744a1ab-aa04-4ed4-a43e-9c88bc6d2a29.png"/> 過去幾年人民幣貶值週期中，中國央行沒法 QE 化債；而當前隨着人民幣升值動能提升，中國央行 QE 化債的政策空間正在打開。一旦明年美聯儲 QE，中國央行很有可能也會 QE 化債，屆時，類似去年 924 超常規政策有望實質性落地，修復實體部門的資產負債表。 當前中國實體部門的現金流量表正在修復，人民幣升值將打開資產負債表修復的政策空間，中國 2026 有望見證經濟走出 22-24 年的 “通縮”，走向康波蕭條期追趕國的繁榮期。 <h2>大類資產配置：堅定看好人民幣資產</h2> 短期看，大量的待結匯資金和跨境資本有望隨人民幣升值加速結匯/回流，強化人民幣升值趨勢。 中長期看，中國強大的工業實力帶來的出口競爭力是人民幣升值的根本動力。 跨境資本回流疊加化債政策空間打開，實體現金流量表和資產負債表有望依次修復，2026 年中國有望迎來繁榮的起點。 大類資產繼續堅定看好 AH 股/國債等人民幣資產，黃金保持戰略配置，但對投機交易保持謹慎，工業金屬關注銅、鋁、鎳等品種，美股&amp;美債或維持震盪。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。 </div>

西部證券

西部證券分析認為，人民幣升值大週期開啓，預計 2026 年將成為中國經濟繁榮的起點。近期人民幣匯率突破 7，預判將繼續突破 6.8 和 6.3。人民幣升值驅動跨境資本回流，是 A 股牛市的基礎。儘管部分投資者擔憂升值可能抑制出口，但分析認為，人民幣升值與出口能力之間的因果關係應被重新審視。中國的強勁出口能力將推動人民幣進入中長期升值週期。

西部證券：人民幣升值大週期開啓，2026 年或成中國經濟繁榮起點