當金銀銅的價格在狂歡中屢創新高，資金已經開始尋找下一個窪地。
2 月 22 日，長江證券發佈了一份長達 42 頁的深度策略報告，拋出了一個極其直白的問題：資源大時代，下一個戰略品種在哪裏？
以往，大宗商品價格一漲，企業就會加碼建廠擴產，最後產能過剩、價格崩盤。
但現在，時代變了。
長江證券表示，在當下的宏觀環境中，“逆全球化地緣主義掣肘出海 + 雙碳管控，催生第二類稀缺資源”。
換句話説，哪怕現在利潤再高，你想擴產也擴不了。
哪些行業正在變成這種 “第二類稀缺資源”？報告點名了四個領域：電解鋁、化工石化、航空、油運。
它們的共同特徵非常明顯：
<ul>
<li style="text-align: left">第一，戰略性。要麼是中國擁有絕對定價權，要麼是美國的高精尖壟斷產業。</li>
</ul>
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一類是中國具備 “全產業鏈和成本優勢” 的製造業，並且 “成功攫取上游海外原料和下游出口海外兩端利潤”，形成 “供給定價權” 的戰略製造（電解鋁、化工&amp;石化、油運等）；另一類是美國部分高精尖產業，“基於關税和地緣擾動而成為戰略資源”（如民航、芯片等）。
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<ul>
<li style="text-align: left">第二，全球性。需求遍佈全球，受益於全球降息和補庫週期。</li>
</ul>
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海外降息範式下，金融流動性逐步傳導至實體經濟修復，全球製造業需求企穩復甦，大宗輪動週期一般為 “有色 - 化工原油”，後續品種空間值得期待。 
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</blockquote>
<ul>
<li style="text-align: left">第三，最關鍵的一點，價格在低位，利潤高彈性。</li>
</ul>
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“相比屢創新高的有色資源，電解鋁、化工、煉化和航空價格處於歷史相對低位，構築極強安全邊際。” 報告直言，“供給被約束的冶煉製造，利潤率顯著低於礦產，一旦價格反彈，利潤彈性十分突出。”
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</blockquote>
<h2 style="text-align: left">電解鋁：“電力資源” 的變現</h2>
曾經被視為產能過剩代表的電解鋁，在報告中被賦予了一個極具衝擊力的標籤——“涅槃資源”。
為什麼？因為鍊鋁本質上是將電能打包出售：買鋁，本質上是在買 “大規模電力和穩定電網” 的配額。
<blockquote>
“大規模電力和穩定電網終究是電解鋁發展本質。國內產能天花板 + 海外能耗緊缺雙重壓制，鋁成為資源。”
</blockquote>
長江證券分析指出，儘管海外有大量電解鋁規劃，但實際落地極難。原因在於：
<ul>
<li>中國不再新建境外煤電，導致東南亞火電建設緩慢；</li>
<li>海外電力穩定性弱，大部分上市公司未出海；</li>
<li>工業化國家產業均衡，鋁耗電比例遭遇天花板。</li>
</ul>
數據方面，報告做了一個有趣的對比：中東阿聯酋雖然油氣豐富，但電解鋁耗電比例已高達 20.6%，而工業化齊全的國家這一比例僅為 4%-7%。這意味着海外新增產能的彈性極低。
而在價格空間上，報告提出了 “鋁銅比修復” 的邏輯。
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“若保守按銅價 8.8 萬元/噸，替代加速的銅鋁比例拐點 3.5，鋁價或達 2.5 萬元/噸。”
</blockquote>
更誘人的是，鋁企因為不用再砸大錢擴產，變成了分紅機器。“基於電解鋁股息率高達 5% 優質紅利資產……板塊估值有望從 8-10X，逐步修復至 12X-15X。”
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<h2 style="text-align: left">化工與石化：拒絕內卷，擁抱 “卡位”</h2>
中國化工製造能力早就全球第一，報告認為 “低價內卷” 的時代已經結束，轉向供給側的強力卡位。
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過去化工行業週期性極強，其盈利中樞隨供需格局和宏觀環境變化頻繁切換，行業往往在 “高景氣—擴產—過剩—出清” 的循環中反覆演繹，而我們認為我國化工行業目前處於底部有望走向復甦的階段。
</blockquote>
報告強調，在雙碳背景下，高耗能、高碳排的底部品種供給將被嚴格約束。特別是製冷劑、鉻鹽、硫磺等品種，因環保政策限制，實際上已具備資源屬性。
最具代表性的是三代製冷劑：報告指出，中國自 2024 年起對三代製冷劑實行配額制，且 2024 年 7 月的通知要求 “各地不得新建、擴建受控用途的三代製冷劑”，行業集中度高位延續——“2026 年 CR3 達到 65%”。
價格端，報告給出一組極具衝擊力的數據：
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“R32、R134a、R125 的價格分別從 2024 年初的 1.73、2.80、2.78 萬元/噸上漲至當下（2026 年 2 月 1 日）的 6.30、5.80、5.00 萬元/噸，漲幅分別為 265%、107%、80%。”
</blockquote>
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報告的結論是，製冷劑正在形成 “剛需消費的功能性製劑屬性 + 全球基因”，“非週期性行業特徵逐步凸顯”。
此外，在石化領域，政策強約束已成為供給側最大的變量。
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“政策強約束下，國內煉化未來供給將受到顯著約束，且全球新增有限，老舊產能逐步淘汰，未來供給格局持續優化。”
</blockquote>
數據顯示，國內煉油產能將被嚴格控制在 10 億噸以內，200 萬噸以下常減壓裝置全面淘汰。這種供給側的 “物理出清”，意味着行業正在從過剩走向平衡，利潤彈性一觸即發。
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“繼續通過低價內卷爭奪存量空間意義有限，推動產業向高端化升級、提升技術與附加值，才是更具確定性的長期方向。”
</blockquote>
當一個重資產行業不再瘋狂擴產，且老產能被持續清退時，復甦的拐點就不遠了。報告預計，“2025 年是石化行業這一輪景氣下行週期的最後第一年，預計這一輪行業景氣度將從 2026 年逐步觸底反彈。”
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<h2 style="text-align: left">航空：供給被 “鎖死” 在海外</h2>
航空是所有順週期行業裏，邏輯最特殊的一個。
其他的週期品，國內需求好，國內工廠就能加班加點造。但航空不行。
“航空行業的需求由國內主導，而供給受海外控制。”
這是一個極度極端的賣方市場。長江證券指出，“技術壁壘高，波音與空客壟斷全球 90% 的製造產能。”
這就好比你開出租車公司，生意再好，全世界也只有兩家車廠能賣車給你。而且這兩家車廠現在還出了大問題。
2020 年後供應鏈紊亂，買飛機的等待期從 2-3 年拉長到了 5 年。更糟的是，空客主打的普惠發動機出現嚴重故障，要求全球大面積召回維修。修一次要等一年半。
舊飛機大面積停飛，新飛機交不出貨。
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“受制於生產缺陷，空客最熱門機型 A320NEO 系列的核心發動機製造商普惠公司，要求在 2023-2026 年全球範圍內滾動召回 1800-1900 台發動機檢查維修。”
</blockquote>
這導致了一個罕見的現象：航空運力居然在萎縮。報告測算，“預計 26-28 年實際供給增速分別為-0.7%、-0.7%、-0.1%，真實供給增速逐步走向下滑。”
但需求端卻在爆發。免籤政策的威力正在顯現。“2025 年外國人出入境人數增速約為 27%，遠超行業總需求增速。”
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一邊是不斷湧入的外國遊客和復甦的國內商旅，另一邊是逐漸減少的飛機數量。
這就叫極限的 “供需錯配”。報告得出結論：
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“2026 年開始行業有望實現供需錯配，收益拐點漸行漸近，盈利彈性持續釋放……
當前時點，需求確定向上，供給走向下滑，價格亟待反轉，彈性逐年釋放，2026 年開始盈利有望再創歷史新高。”
</blockquote>
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<h2 style="text-align: left">油運：地緣博弈下的運力黑洞</h2>
過去幾年，油運市場一直不温不火。但地緣政治的衝擊，正在重塑這個行業的底層邏輯。
由於制裁，全球原油運輸實際上被撕裂成了兩個平行的宇宙：合規市場，以及由俄羅斯、伊朗、委內瑞拉組成的 “影子船隊” 市場。
“影子船隊” 極其低效。報告給出一組震撼的數據：
<blockquote>
“非合規市場至少用了全球 21% 的運力（‘影子船隊’），僅運輸全球 15% 原油海運量。”
</blockquote>
現在，轉折點來了。
今年初，美國對委內瑞拉實施打擊接管，這意味着委內瑞拉的石油必須回到合規船隊來運。緊接着，伊朗局勢動盪，美印達成協議讓印度重拾美油。
這些地緣大事件，都在逼迫原油運輸需求 “合規化”。而 “需求合規化” 與 “補庫” 是報告對後續增量需求的核心判斷：
<blockquote>
<ul>
<li style="text-align: left">合規化：若委內瑞拉、伊朗及俄羅斯需求合規化，將帶來 3,312~5,373 萬額外 9.0%~14.5% 的合規運力需求，而今明兩年合規運力增量分別為 2.4% 和 6.7%。</li>
<li>補庫：報告稱原油期現價差一旦走向 contango，常對應油運牛市；並以中國為例給出彈性測算——“原油庫存可用天數每增加 10 天，對應額外 1.1% 的原油週轉量需求”。</li>
</ul>
</blockquote>
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船少貨多，缺口巨大。
再加上韓國長錦商船等頭部船東正在瘋狂大舉買船，壟斷運力。“隨着頭部 VLCC 船東集中度提升，船東在景氣週期中議價能力的提升或意味着更高的運價中樞。”
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長江證券

紫金礦業

南方中證申萬有色金屬ETF

有色龍頭ETF

國泰中證有色金屬礦業主題ETF

長江證券提出，在逆全球化與雙碳約束下，部分製造鏈條正在變成 “第二類稀缺資源”，篩選標準是 “戰略性 + 全球性 + 低位高彈性”。報告點名電解鋁、製冷劑、航空與油運：鋁受國內產能天花板與海外電力掣肘，製冷劑配額推升價格；航空測算 2026-2028 年供給轉負、需求仍增；油運則關注影子船隊合規化與補庫帶來的運力缺口。

資源大時代 2.0：當銅金屢創新高，誰是下一個戰略級品種？