<div><section><img alt="图片" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/Oxrl5v6XuYguU_YyB3Fgsj5OnEY2RCNgr0VJ7CyxBG74MAA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="898" height="653" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/Oxrl5v6XuYguU_YyB3Fgsj5OnEY2RCNgr0VJ7CyxBG74MAA/641"/></section><section>作者 | 刘艺晨  编辑 | 松壑</section><section>鸣鸣很忙交出了港股上市后的首份年度成绩单：门店规模直逼2.2 万家、GMV 奔向 936 亿元，宣告了一个零售赛道巨无霸的正式成型。</section><section>2025 年，鸣鸣很忙实现营收 661.7 亿元，同比增长 68.2%；经调整后净利润达 26.92 亿元，同比增速高达 194.9%。</section>从规模与体量来看，已初步拉开了与竞争者万辰集团的身位。过去一年公司新开加盟店7813 家，新开店数量是万辰集团的 1.66 倍，总门店规模比其多出3600 家；整体营收规模是万辰的1.29 倍。然而在业绩的高光时刻，市场的疑虑反而愈发清醒：当简单的“线性外推” 不再适用于预测未来，鸣鸣很忙的增长动能将由谁接棒？是继续在广袤的下沉市场寻找最后缝隙，还是挥师北上进攻高线城市？是坚守零食垂直赛道，还是向全品类折扣超市进化？在这些宏大命题尚未尘埃落定之前，鸣鸣很忙正处于十字路口。对于它而言，天花板虽然远未触及，但通往终局的路径依然在迷雾中求索。<section><img alt="图片" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OVvNOxMvVaob38Iy6iUa6cyWm-mHCsJSKif5tJhAbGGpoAA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="720" height="1456" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OVvNOxMvVaob38Iy6iUa6cyWm-mHCsJSKif5tJhAbGGpoAA/641"/></section>一空间犹在 从行业生命周期来看，量贩零食赛道的扩张逻辑并未终结。2025 年，在资本市场的持续加持下，“双寡头” 依然保持高位增速，鸣鸣很忙与万辰集团的门店增速分别达到 52.5% 和 29%，共同支撑起以门店扩张为核心的叙事逻辑。头部企业正加速蚕食长尾市场，并持续替代部分传统便利店业态，市场集中度有望进一步提升。高盛研报预计，鸣鸣很忙与万辰集团的合计市占率到2028 年或将接近 80%。尽管规模已足够庞大，但区域结构仍不均衡，横向扩张的逻辑依然成立。华安证券分析师邓欣指出，鸣鸣很忙在新一线及二线城市已完成初步布局，平均单店覆盖人口约6.8 万人，基本与综合商超持平。考虑到量贩零食的消费频次高于商超，邓欣认为其在二线城市仍存在加密空间。此外，五线城市门店占比为12.3%，平均覆盖人口约 7.6 万人，同样具备发展潜力。区域层面的“错位” 则是行业竞争保持相对理性的关键原因。目前双寡头并未陷入正面消耗，而是处于“各自做大蛋糕” 的阶段：鸣鸣很忙正致力于补齐华东、华北等区域的历史短板，而万辰则以华东为据点向西南延伸。高盛追踪数据显示，2025 年 7 至 11 月新开门店中，万辰在中部与华南的布局占比仍为低个位数，尚未大规模进入鸣鸣很忙的核心腹地。这种良性的扩张环境直接反馈在了财务表现上。2025 年，鸣鸣很忙将新店补贴从 2024 年的 12 万元大幅削减至 3.6 万元，并基本取消了竞争性专项补贴。叠加规模效应的持续释放，鸣鸣很忙毛利率同比提升2.2 个百分点至 9.8%，经调净利率也随之增至 4.1%。“空间仍在” 并不意味着增长及回报可以线性延续。2025 年上半年，鸣鸣很忙单店年化营收为 361 万元，同比下滑 3.8%；但与此同时，鸣鸣很忙的单店日均订单量却从 2022 年的 385 单提升至 458 单。CFO 王钰潼在业绩会上坦诚回应，同店 GMV 的压力源于前期过度追求开店速度和补贴竞争，导致经营能力的沉淀未能跑赢扩张的脚步。为此，公司于2024 年下半年开启了组织架构重组：权力下放至区域分公司以快速响应一线需求，总部则转向流程化与标准化的能力输出。王钰潼表示，进入2025 年下半年，尤其是四季度，鸣鸣很忙同店表现已出现修复。不过公司对2026 年的指引保持了克制，仅强调 “同比改善”，而非鼓励市场进行线性外推。结构性的挑战依然存在。高速扩张的后果需要时间消化，而即便抛开密度问题，未来的竞争环境也将更加复杂。一个显著的变化是：零食量贩店正大举进入一线城市核心地带，不再只是“五环外” 的生意。这些门店选址多为人流密集的核心商圈或社区，租金成本更高，对单店的运营能力提出了更大考验。目前，鸣鸣很忙仍处于“万店一面” 阶段，尚未针对社区、学校、写字楼等细分场景进行差异化匹配。面对一线城市内部 “折叠” 而多元的消费需求，精准选址与精细化运营已成为必修课。 二路径未定 从长期视角审视，量贩零食渠道的规模增长终将回归理性。随着“铺门店” 带动的营收边际效应持续递减，以鸣鸣很忙为代表的头部玩家，其远期价值正从 “扩张速度” 转向 “盈利深度” 与 “模式迭代”。底层逻辑的差异，决定了单店运营的容错率。按照鸣鸣很忙披露的标准模型：单店投资约80 万至 100 万元，回本周期约 2 年。与奶茶等高毛利赛道相比，其门店毛利仅约 19%，加盟商净利率则在 8% 至 10% 之间。这种利差直观地显示出，量贩零食从来不是靠单品利润支撑的生意，而是极致的高周转游戏，利用流转效率摊薄固定成本。由此来看，增长的突破口将优先发生在运营层面，即单店维度的坪效升级。近两年，鸣鸣很忙积极推动新一代店型改造，引入日化、鲜食、低温冻品及现制烘焙，从“零食专卖” 向 “高频折扣零售” 延伸，通过拓宽商品护城河来抬高收入上限。这种扩展仍然保持克制。尽管集团要求每家门店维持至少1800 个 SKU，但有外部统计数据显示，零食类目依然占据 40% 至 50% 的比重。一位长期观察消费领域的投资人向全天候科技指出：在高周转模型下，消费频次优先于一切。贸然推行全品类化，不仅会稀释“量贩零食” 的消费心智锚点，更极易因长尾商品的积压拉低整体周转效率，从而侵蚀整个商业模型的根基。供应链合作方式上也维持着原有的路线。2025 年，鸣鸣很忙虽推出了主打性价比的 “红标” 与强调品质的 “金标” 自有品牌体系，但并未将其视为攫取利润的核心杠杆。管理层的解释是：传统零售做自有品牌，是为了获取定价权和高毛利，因为其商品与外部重合度高。而鸣鸣很忙的商品本身就具备差异化，公司更希望将门店打造为中国优秀食品厂家的“呈现窗口”，而非将其变成单纯的代工厂。这种克制背后还有另一层原因：相比前端扩张，中后台效率的极限优化才是当前更确定、更紧迫、回报更高的发力点。截至2025 年底，尽管鸣鸣系门店数比万辰多出约 3000 家，营收高出约 150 亿元，但两者净利润水平基本持平，万辰净利率高出近 2 个百分点。在利润薄如刀片的零售业，这反映出明显的管理鸿沟。为此，公司正试图通过数字化手段完成从“经验驱动” 向 “预测驱动” 的跃迁，涵盖自研选址、AI 巡店及智能订货系统，以期补齐管理溢价的短板。供应链端，晏周在业绩会上指出，公司将体系化推进热食和冷链能力建设：热食包括烤肠、蛋挞等即时消费产品，冷链覆盖冷藏与冷冻，重点押注少添加、短保和健康化趋势。短保食品对仓储环境和周转速度要求更高，算法预测失误或物流延迟，均可能导致库存减值或食品安全风险。目前，鸣鸣很忙共拥有56 个仓库，其中半数以上依赖第三方运营。其港股招股书披露，公司计划利用部分募资重点打造智慧仓库和冷仓，同时健全冷链配送体系。与此同时，鸣鸣很忙似乎已悄然开启了对“新物种” 的探索。市场传闻，年初在武汉落地的“有·推荐” 是其试水新鲜零食赛道之作，但该消息至今未获官方证实。华安证券研报显示，该项目计划采用“直营为主、联营为辅” 的模式，在全国布局约 800 家门店。2026 年将以 “跑规模” 为核心目标，重点覆盖高线城市核心商圈，并借助即时零售扩大服务半径。同份研报还指出，供应链方面，公司已搭建“中央工厂 + 冷链物流 + 门店现制” 的全链条模式。武汉规划建设 1 万平方米的中央工厂，其中 5000 平方米已投产；核心品类由自有工厂把控，其余品类则对标山姆产线标准。店型扩展、效率优化与供应链深化彼此叠加，共同构成鸣鸣很忙单店模型的上探空间。对公司而言，真正的关键不在于可选择的路径有多少，而在于何时能够沉淀出一套可复制、可放大的确定性模型，从而在规模增速放缓之前，为增长打开新的想象空间。</div>

鳴鳴很忙

鳴鳴很忙在港股上市後發佈了首份年度成績單，門店規模接近 2.2 萬家，GMV 達到 936 億元。2025 年營收 661.7 億元，同比增長 68.2%；淨利潤 26.92 億元，同比增長 194.9%。儘管業績亮眼，市場對其未來增長動能表示疑慮，面臨多重戰略選擇。高盛預計到 2028 年，鳴鳴很忙與萬辰集團的市佔率將接近 80%。區域結構不均衡，二線城市仍有發展潛力。

鳴鳴很忙還差一道增長「附加題」