<p>從古巴比倫的債務豁免到 2008 年的全球金融海嘯，人類在金融領域犯下的錯誤驚人地相似，卻從未真正吸取教訓。當前全球公共債務佔 GDP 比率預計將於 2029 年突破 100%，若計入私人部門債務則已高達 235%，歷史的迴響愈發清晰而刺耳。</p>
<p>國際貨幣基金組織首席經濟學家 Pierre-Olivier Gourinchas 在 IMF 與世界銀行春季年會上警告稱，&#34;世界經濟正面臨又一次嚴峻考驗，下行風險顯然極為突出。&#34;與此同時，對沖基金橋水創始人 Ray Dalio 也發出警示，財政壓力正在加劇地緣政治衝突，並在美國催生出一種準&#34;內戰&#34;狀態。</p>
<p>面對這一局面，英國《金融時報》在週三的專欄文章中梳理了人類歷史上最重大的金融危機，歸納出六條至今仍具現實意義的教訓。摩根大通 CEO Jamie Dimon 在其年度致股東信中亦指出，歷史上的帝國興衰與戰後秩序崩潰，至今仍是理解當下&#34;構造板塊移動&#34;的重要參照。</p>
<h2>所謂 “安全資產”，往往最為危險</h2>
<p>股票暴跌或垃圾債違約，從不令市場感到意外，這也是為何單純的股市崩盤鮮少引發系統性危機。1987 年&#34;黑色星期一&#34;對實體經濟幾乎毫無衝擊；2000 年代初互聯網泡沫破裂令標普 500 指數腰斬，也不過引發了一場温和衰退。</p>
<p><strong>真正令金融體系動搖的，是那些被視為 “鐵板釘釘” 的資產突然暴露出脆弱性。</strong>1557 年法國、西班牙與荷蘭同時違約，史稱&#34;三位一體違約&#34;，據後世記載&#34;撼動了歐洲的金融與貿易根基&#34;。2007 至 2008 年的金融危機，導火索同樣是頂級評級美國抵押貸款債券的安全性遭到質疑，儘管最終實際損失相對有限。</p>
<p>如今，美國國債充當全球 “無風險資產”，不僅支撐着美國政府的財政運轉，更是整個以美元為基礎的全球金融體系的基石。歷史表明，一旦這一安全性受到嚴重質疑，其破壞力將難以估量。正如馬克·吐温所言：“讓你陷入麻煩的，不是你不知道的事，而是你以為確定無疑、實則大錯特錯的事。”</p>
<h2>泡沫未必一無是處</h2>
<p>當前，人工智能是金融市場最炙手可熱的主題。摩根大通分析師將圍繞數據中心與電力基礎設施展開的數萬億美元投資潮稱為&#34;一場非凡而持續的資本市場事件&#34;，預計到 2030 年 AI 及相關基礎設施投資總額將達 5 萬億美元。</p>
<p>然而，這一規模與人類歷史上最大的投資熱潮——鐵路建設——相比，仍相形見絀。19 世紀美國鐵路公司發行的債券總額約為 50 億美元，按當時 GDP 折算相當於今日逾 10 萬億美元的投資規模。1873 年，美國首席投資銀行 Jay Cooke &amp; Co 因無法消化積壓的鐵路債券而轟然倒塌，引發大規模金融危機，開啓了長達數十年的蕭條時代。</p>
<p>然而，鐵路熱潮最終仍將美國各州緊密相連，推動這個國家成為無可匹敵的工業強國。歷史學家 Richard White 指出，鐵路&#34;以其失敗與成功，共同締造了現代性&#34;。許多投資者血本無歸，但他們資助建造的基礎設施卻成為跨越世紀的巨大紅利。<strong>AI 的未來是否將循此軌跡？目前尚無定論，但兩者之間的相似之處令人深思。</strong></p>
<h2>槓桿是危機的放大器</h2>
<p>幾乎每一場重大金融災難都指向同一個教訓：槓桿——無論是銀行貸款、券商保證金，還是衍生品合約中的複雜嵌套——是將普通火災變成燎原之勢的關鍵。</p>
<p>當前，回購市場（repo）已成為全球金融體系中最重要的槓桿來源之一。這一市場的雛形由美聯儲在一戰期間創立，初衷是便利銀行購買美國政府債券。此後，回購市場規模持續膨脹，並在歷次危機中扮演了關鍵角色：1982 年 Drysdale Securities 倒閉、1998 年對沖基金 LTCM 崩潰，以及 2008 年貝爾斯登與雷曼兄弟的覆滅，均與回購市場的凍結密切相關。</p>
<p>如今，美國財政部估算美國回購市場規模已接近 13 萬億美元，國際資本市場協會則估計歐洲回購市場規模約為 14 萬億歐元。歷史一再證明，回購市場一旦收縮，便會在整個金融體系中引發連鎖反應。</p>
<h2>複雜性本身就是風險</h2>
<p>1989 年埃克森·瓦爾迪茲號油輪在阿拉斯加海岸擱淺，泄漏原油 1100 萬加侖，卻意外催生了信用衍生品的誕生。摩根大通當時面臨埃克森美孚為支付清理費用和罰款而動用的數十億美元信貸敞口，<strong>其衍生品團隊由此發明了信用違約互換（CDS）——一種可交易的貸款違約保險工具。</strong></p>
<p>CDS 的初衷是分散風險，卻在此後演變為極度複雜的合成擔保債務憑證（CDO），並在 2008 年金融危機中釀成巨大損失。如今，同樣源自這一創新邏輯的&#34;合成風險轉移&#34;（SRT）工具正在快速擴張——根據國際清算銀行數據，美國、加拿大和歐洲通過 SRT 工具承保的貸款規模已約達 7500 億歐元。</p>
<p>國際清算銀行在近期報告中警告，儘管多國監管機構已審慎批准 SRT，但隨着 SRT 市場持續增長，監管機構應對其保持持續關注。複雜性往往掩蓋風險，即便是那些本意在於降低風險的金融工具，也不例外。</p>
<h2>穩定幣與&#34;野貓銀行&#34;：歷史的鏡像</h2>
<p>穩定幣是當下加密市場的核心議題。支持者認為它能讓金融體系更快速、更公平；批評者則擔憂其威脅金融穩定，甚至為犯罪和流氓國家提供便利。歷史在這裏同樣提供了參照。</p>
<p>19 世紀美國內戰前的&#34;自由銀行&#34;時代，任何獲得州政府特許的商業銀行均可發行紙幣，名義上須以黃金等硬資產背書。然而，據佐治亞大學歷史學教授 Stephen Mihm 描述，<strong>“成為銀行家與成為砌磚工一樣容易”。大量機構濫發貨幣，被稱為 “野貓銀行”，偽 幣橫行，貨幣秩序一片混亂。</strong>這場亂局最終釀成 1857 年金融恐慌，摧毀了美國銀行業的大半江山。</p>
<p>特朗普政府推動的《天才法案》（Genius Act）要求穩定幣須以美元或其他安全資產一比一背書，與 1863 年《國家銀行法》的邏輯如出一轍。然而，當前加密領域的審計、監管與執法仍高度不透明——全球最大穩定幣發行商 Tether 主要受薩爾瓦多監管——令眾多專家憂慮歷史將再度重演。</p>
<h2>上一場危機的解藥，往往埋下下一場危機的種子</h2>
<p><strong>美國次貸危機（S&amp;L 危機）如今幾乎已被遺忘，但它是歷史上規模最大的銀行業倒閉潮之一，併為 2008 年全球金融危機埋下了伏筆。</strong>1970 至 80 年代利率飆升，疊加存款利率管制與激進的房地產貸款，最終引爆了大批社區銀行。據美國國會預算辦公室 1993 年報告，僅清理成本就耗費聯邦政府約 2000 億美元。</p>
<p>然而，S&amp;L 危機更深遠的遺產在於：它通過一項設計失當的税收優惠刺激了抵押貸款證券化市場的擴張，推動了金融業去監管化，並催生了信用衍生品的發明——這三大因素均在 2008 年危機中扮演了核心角色。</p>
<p>2008 年後，全球監管機構大幅加強了對銀行的監管，銀行體系在新冠疫情這一嚴峻壓力測試中的表現也印證了改革成效。但改革的副作用同樣顯而易見：大型銀行在國債等資產上的做市意願大幅下降，加劇了危機時期的市場波動；與此同時，風險交易從受監管的銀行轉移至對沖基金等不透明的&#34;影子銀行&#34;機構，成為當下監管機構最為憂慮的隱患之一。</p>
<p>歷史的教訓從未過時。那些巴比倫的泥板，不只是博物館裏的文物。</p>

<p>從古巴比倫債務豁免到 2008 年金融海嘯，人類在金融領域驚人地一再重蹈覆轍。當全球債務佔 GDP 比率逼近 100%、AI 泡沫與穩定幣狂潮並行湧現，有六條跨越千年的危機教訓：最危險的永遠是” 最安全” 的資產，槓桿是火災的風助，複雜性本身就是風險——而上一場危機的解藥，往往埋下下一場崩塌的種子。</p>

- 全球公共債務預計於 2029 年突破 100% 的 GDP，比率為 235%。  
- 國際貨幣基金組織警告下行風險顯著，地緣政治衝突加劇。  
- 歷史教訓提醒投資與金融槓桿的風險不可忽視。

債務、泡沫與危機：六條金融歷史鐵律，今日依然有效