<p>AI 顛覆浪潮之下，&#34;SaaS 末日論&#34;正遭遇華爾街最有力的一次系統性反駁。</p>
<p>高盛分析師 Gabriela Borges 率隊密集走訪約 40 家軟件公司後，發佈深度報告旗幟鮮明地指出：AI 對 SaaS 行業並非零和博弈，而是有望顯著擴張其可尋址市場規模，軟件公司的&#34;死亡敍事&#34;被嚴重高估。</p>
<p>報告指出，<strong>軟件公司正在將商業模式從銷售功能和席位轉向銷售&#34;勞動力或生產力單元&#34;，這意味着它們將得以切入規模遠超傳統軟件預算的勞動力預算市場，從而顯著擴大整體可尋址市場（TAM）。與此同時，價值正在從前沿大模型實驗室向軟件應用層和運行時層重新分配，這一結構性轉變對 SaaS 股票的長期估值邏輯構成正面支撐。</strong></p>
<p>但目前市場情緒並未單邊逆轉。摩根大通交易員 Brian Heavy 近期指出，軟件股本輪 8 連漲&#34;在很大程度上屬於戰術性行情&#34;，實質是空頭回補而非基本面驅動；ServiceNow 隨後發佈的偏弱業績指引再度重創該股並拖累板塊，令復甦初期信號迅速熄滅。這場圍繞 SaaS 生死的爭論，正在財報季與 AI 基準測試雙重壓力下走向關鍵節點。<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f91555b3-3ecf-42d6-b571-535fc5fabfc8.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1128" height="850" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f91555b3-3ecf-42d6-b571-535fc5fabfc8.png"/></p>
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<h2 id="ai-tam">AI 是 TAM 擴張器，而非價值毀滅者</h2>
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<p>高盛報告的核心邏輯在於，AI 與 SaaS 並非零和博弈。</p>
<p><strong>傳統 SaaS 以&#34;席位&#34;計費，而 AI 正推動軟件公司以&#34;勞動力單元&#34;或&#34;生產力流程&#34;為顆粒度重新定價，使其能夠滲透進規模遠大於軟件 IT 預算的人力成本池——這意味着可尋址市場的量級躍遷。</strong></p>
<p>與此同時，價值鏈的重心正在遷移。</p>
<p><strong>隨着前沿大模型基準測試持續刷新、推理成本加速下降，價值正從前沿實驗室向軟件/應用/運行時層轉移。</strong></p>
<p>Borges 指出，企業正積極構建&#34;模型供應商無關&#34;的獨立軟件生態，優先採用開源蒸餾模型或自有小型語言模型（SLM），以規避對單一模型供應商的過度依賴。<strong>這樣做的好處是：更高效的請求路由、更低的推理成本，並且不會因某家模型供應商停止補貼 Token 而面臨價格驟變風險。</strong></p>
<p>報告還強調，算力稀缺性正在成為新的核心約束，這將權力天平傾向於擁有推理時能力的一方——即掌握智能體編排、路由及成本控制的軟件層。</p>
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<h2 id="ai-saa-s">AI 原生公司另闢蹊徑，填補傳統 SaaS 空白</h2>
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<p>在競爭格局方面，高盛特別指出，AI 原生初創公司並未選擇與 Salesforce、Workday 等 SaaS 巨頭正面硬剛，而是瞄準了傳統 SaaS 產品之間的&#34;空白地帶&#34;。</p>
<p>這些空白地帶是指傳統 SaaS 各垂直領域之間未被有效覆蓋的業務流程與工作流場景。AI 原生公司憑藉更靈活的架構和以流程為中心的產品設計，正在這些區域建立灘頭陣地，而非與成熟玩家爭奪同一塊蛋糕。</p>
<p>這一競爭格局意味着，AI Natives、SaaS 老牌廠商與前沿模型提供商三類參與者，在軟件應用層各有優劣勢，整體呈現出&#34;加法效應&#34;而非相互蠶食的格局。</p>
<h2 id="9ef5c0d5">分歧仍存：熊市敍事並未出局</h2>
<p>在調研的上市公司中，高盛重點標註了五家認為具備結構性優勢的標的：</p>
<blockquote>
<p>CRM（Salesforce）：高盛認為其智能體戰略思路更為清晰，即將推出的開發者工具值得關注；</p>
<p>CRWD（CrowdStrike）：多個模塊需求出現明顯改善；</p>
<p>GWRE（Guidewire）：AI 正在加速其雲轉型進程，屬於純粹的增量市場擴張邏輯；</p>
<p>IOT（Samsara）：需求由 ROI 驅動，數據與 AI 能力具備差異化；</p>
<p>RBRK（Rubrik）：Agent Cloud 與身份安全業務拓寬了增長敍事，企業韌性需求持續擴張。</p>
</blockquote>
<h2 id="9ef5c0d5">分歧仍存：熊市敍事並未出局</h2>
<p>儘管高盛立場鮮明，市場內部的分歧並未消散。軟件應用層目前同時面臨兩股新進力量的競爭衝擊——AI 原生公司與前沿大模型提供商——高盛自身也承認，核心問題仍在於哪個羣體能最有效地彌補自身短板。</p>
<p>報告給出的答案是&#34;加法遊戲&#34;而非零和：各方在各自優勢領域持續創造客户價值，整體軟件市場因此受益而非萎縮。但這一論斷能否被接下來的企業財報所印證，仍有待市場檢驗。</p>
<p>從當前信號來看，ServiceNow 指引下調的衝擊提示投資者，AI 轉型期的不確定性依然真實存在。Brian Heavy 的判斷則提醒市場：長線資金對軟件板塊的重新佈局規模尚小，此輪反彈若缺乏基本面的持續驗證，其可持續性將繼續受到質疑。</p>

高盛

GS-C

GS-D

GS-A

<p>高盛認為，軟件公司正在將商業模式從銷售功能和席位轉向銷售” 勞動力或生產力單元”，這意味着它們將得以切入規模遠超傳統軟件預算的勞動力預算市場，從而顯著擴大整體可尋址市場（TAM）。與此同時，價值正在從前沿大模型實驗室向軟件應用層和運行時層重新分配，這一結構性轉變對 SaaS 股票的長期估值邏輯構成正面支撐。</p>

- 高盛報告顯示 AI 將擴張 SaaS 市場規模，軟件死亡敍事被高估。  
- 軟件公司轉向銷售勞動力單元，滲透更大預算市場。  
- 短期內市場分歧依舊，基本面驅動仍待驗證。

華爾街見聞

GOLDMAN SACHS GROUP INC DEP SHS REPSTG 1/1000TH PRF SER C

GOLDMAN SACHS GROUP INC DEP REP 1/1000TH PRF D

GOLDMAN SACHS GROUP INC DEP SHR REP 1/1000TH PFD SER A

摩根大通

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賽富時

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CrowdStrike

Guidewire軟件

Samsara

Rubrik

GS Hldg R

JPMORGAN CHASE & CO. 4.20% DEP SHS REPSTG 1/400TH PFD SER MM

JPMORGAN CHASE & CO. 6%NON CUM DEP SHS REP 1/400TH PFD SER EE

JPMORGAN CHASE & CO. DEP REP 1/400TH (5.75% NON CUM PFD DD)

JPMORGAN CHASE & CO. 4.625% DEP SH RE 1/400TH INT NO CU PF LL

JPMorgan Chase & Co.

JPMORGAN CHASE & CO. 4.55% DEP SHS REPSTG 1/400TH PFD SER JJ

JPMORGAN CHASE & CO. 4.75 DEP SHS REP 1/400 NCUM PFD SR GG

SaaS 末日降臨？高盛密會 40 家公司後高呼：這可能是一場更大的增長敍事