<p>CMSI 發佈報告稱，中國大型模型行業的商業化飛輪不可阻擋。它對知識圖譜（KNOWLEDGE ATLAS，02513.HK）進行了覆蓋，股價-39.500（-4.394%），空頭頭寸 1006 萬美元；比例 1.365%；同時對 MINIMAX-W（00100.HK）進行了覆蓋，股價-30.000（-4.071%），空頭頭寸 4943 萬美元；比例 7.366%；給予超配評級。這兩家公司在市場定位和競爭護城河上各具特色，目前正處於加速商業化階段，而大型模型行業正進入代理能力的爆發階段。</p>
<p>報告指出，近年來，中國大型模型行業經歷了快速發展，從對話式人工智能演變為多模態集成，從增強推理到改進代理能力，模型智能和技術範式不斷進步。中國的日均令牌消耗從 2024 年初的 1000 億激增至 2024 年 3 月的 140 萬億，代表着兩年內增長超過千倍，主要受到持續代理部署帶來的調用量指數級增長的推動。預計全球大型模型市場規模將從 2024 年的 107 億美元增長到 2029 年的 2065 億美元，年均增長率為 80.7%。預計到 2030 年，中國的人工智能市場將達到 9930 億元人民幣，從 2024 年到 2030 年的年均增長率為 35.5%，而企業級大型模型市場預計將錄得 64% 的年均增長率。</p>
<p>報告指出，全球大型模型的競爭已縮小為中美之間的競爭。根據 Frost &amp; Sullivan 的數據，中國和美國佔全球大型模型總數的 86%。美國在基礎算法和芯片方面保持領先，但中國的先進模型與美國的差距正在迅速縮小。美國在閉源模型方面領先，而中國在開源權重模型方面領先。中國大型模型行業的競爭不再僅限於基準性能。模型智能決定了供應商的上限增長潛力和品牌影響力；多模態能力為內容創作和行業應用開闢了新的戰場；架構效率直接影響商業化成本、企業盈利能力和應用可達性。在未來，能夠在這三個維度之間取得平衡並與其生態系統和商業模式深度整合的供應商，更有可能在日益差異化的競爭格局中脱穎而出。</p>
<p>報告指出，知識圖譜（KNOWLEDGE ATLAS）和 MINIMAX-W 作為代表性的純粹大型模型公司，均專注於全模態人工智能的部署。憑藉高技術專注度、短決策鏈和強中立性等優勢，它們在與阿里巴巴和字節跳動等綜合性玩家的競爭中形成了差異化競爭。</p>
<p>該券商對知識圖譜持積極態度，專注於追求模型智能的上限，持續加強技術壁壘和編程能力的商業化閉環，提升模型定價能力。預計 2025-2028 年的收入年均增長率為 172%，調整後的淨虧損率預計將從 2025 年的-439% 顯著收窄至 2028 年的-14%。基於 SOTP 估值，目標價為 1282 港元，對應 2027/2028 財年的前瞻市銷率為 68 倍/35 倍。</p>
<p>該券商對 MINIMAX-W 的市場定位也持積極態度，專注於全模態的內部開發和極高的成本效率，重點關注即將推出的 M3 模型的重大迭代。預計 2025-2028 年的收入年均增長率為 193%，調整後的淨虧損率預計將從 2025 年的-317% 急劇收窄至 2028 年的-12%。基於 SOTP 估值，目標價為 982 港元，對應 2027/2028 財年的前瞻市銷率為 43 倍/20 倍。（ha/u）（香港股票報價延遲至少 15 分鐘。空頭數據截至 2026 年 5 月 11 日 16:25。）</p>

00100

<p>CMSI 的報告強調了中國大型模型行業不可阻擋的商業化進程，首次覆蓋了 KNOWLEDGE ATLAS 和 MINIMAX-W，並給予了 “增持” 評級。報告指出，中國的人工智能市場將顯著增長，預計到 2030 年將達到 9930 億元人民幣。它強調了中美在大型模型領域競爭的縮小，雙方公司都專注於全模態人工智能的部署。預計 KNOWLEDGE ATLAS 的收入年複合增長率為 172%，而 MINIMAX-W 在 2025-2028 年的預計增長率為 193%，淨虧損幅度也在縮小</p>

<p>CMSI released a report stating that the commercialization flywheel of Agents in Chinas large model industry is unstoppable. It initiated coverage on KNOWLEDGE ATLAS (02513.HK) -39.500 (-4.394%)  Short selling $10.06M; Ratio 1.365%  and MINIMAX-W (00100.HK) -30.000 (-4.071%)  Short selling $49.43M; Ratio 7.366%  with Overweight ratings. The two companies possess distinct market positioning and competitive moats and are currently in an accelerated commercialization phase, while the large model industry is entering an explosive stage of Agent capabilities.</p>
<div class="lb-trans"><p>CMSI 發佈報告稱，中國大型模型行業的商業化飛輪不可阻擋。它對知識圖譜（KNOWLEDGE ATLAS，02513.HK）進行了覆蓋，股價-39.500（-4.394%），空頭頭寸 1006 萬美元；比例 1.365%；同時對 MINIMAX-W（00100.HK）進行了覆蓋，股價-30.000（-4.071%），空頭頭寸 4943 萬美元；比例 7.366%；給予超配評級。這兩家公司在市場定位和競爭護城河上各具特色，目前正處於加速商業化階段，而大型模型行業正進入代理能力的爆發階段。</p>
</div><p>The report noted that over the past few years, Chinas large model industry has experienced rapid development, evolving from conversational AI to multimodal integration, and from enhanced reasoning to improved Agent capabilities, with continuous advancements in model intelligence and technical paradigms. Chinas average daily token consumption surged from 100 billion in early 2024 to 140 trillion in March, representing more than a thousandfold increase within two years, primarily driven by the exponential growth in calls brought about by continuous Agent deployment. The global large model market size is projected to grow from USD10.7 billion in 2024 to USD206.5 billion in 2029, representing a CAGR of 80.7%. Chinas AI market is expected to reach RMB993 billion by 2030, with a CAGR of 35.5% from 2024 to 2030, while the enterprise-level large model market is expected to record a CAGR of 64%.</p>
<div class="lb-trans"><p>報告指出，近年來，中國大型模型行業經歷了快速發展，從對話式人工智能演變為多模態集成，從增強推理到改進代理能力，模型智能和技術範式不斷進步。中國的日均令牌消耗從 2024 年初的 1000 億激增至 2024 年 3 月的 140 萬億，代表着兩年內增長超過千倍，主要受到持續代理部署帶來的調用量指數級增長的推動。預計全球大型模型市場規模將從 2024 年的 107 億美元增長到 2029 年的 2065 億美元，年均增長率為 80.7%。預計到 2030 年，中國的人工智能市場將達到 9930 億元人民幣，從 2024 年到 2030 年的年均增長率為 35.5%，而企業級大型模型市場預計將錄得 64% 的年均增長率。</p>
</div><p>The report indicated that global competition in large models has narrowed to a China-US rivalry. According to Frost &amp; Sullivan, China and the US account for 86% of the global total number of large models. The US maintains leadership in foundational algorithms and chips, but the gap between Chinas advanced models and those of the US is rapidly narrowing. The US leads in closed-source models, while China leads in open-source weight models. Competition in Chinas large model industry is no longer limited to benchmark performance. Model intelligence determines vendors upper growth ceiling and brand influence; multimodal capabilities open new battlegrounds in content creation and industry applications; and architectural efficiency directly affects commercialization costs, corporate profitability, and application accessibility. In the future, vendors that can strike a balance across these three dimensions and deeply integrate them with their ecosystems and business models are more likely to prevail in an increasingly differentiated competitive landscape.</p>
<div class="lb-trans"><p>報告指出，全球大型模型的競爭已縮小為中美之間的競爭。根據 Frost &amp; Sullivan 的數據，中國和美國佔全球大型模型總數的 86%。美國在基礎算法和芯片方面保持領先，但中國的先進模型與美國的差距正在迅速縮小。美國在閉源模型方面領先，而中國在開源權重模型方面領先。中國大型模型行業的競爭不再僅限於基準性能。模型智能決定了供應商的上限增長潛力和品牌影響力；多模態能力為內容創作和行業應用開闢了新的戰場；架構效率直接影響商業化成本、企業盈利能力和應用可達性。在未來，能夠在這三個維度之間取得平衡並與其生態系統和商業模式深度整合的供應商，更有可能在日益差異化的競爭格局中脱穎而出。</p>
</div><p>The report stated that KNOWLEDGE ATLAS and MINIMAX-W, as representative pure-play large model companies, both focus on full-modality AI deployment. Leveraging advantages such as high technological focus, short decision-making chains, and strong neutrality, they form differentiated competition against comprehensive players such as Alibaba and ByteDance.</p>
<div class="lb-trans"><p>報告指出，知識圖譜（KNOWLEDGE ATLAS）和 MINIMAX-W 作為代表性的純粹大型模型公司，均專注於全模態人工智能的部署。憑藉高技術專注度、短決策鏈和強中立性等優勢，它們在與阿里巴巴和字節跳動等綜合性玩家的競爭中形成了差異化競爭。</p>
</div><p>The broker remains positive on KNOWLEDGE ATLAS, which focuses on pursuing the upper bound of model intelligence, continuously strengthening technological barriers and commercialization loop closure in programming capabilities, and enhancing model pricing power. Revenue CAGR for 2025-2028 is forecast at 172%, with adjusted net loss margin expected to narrow significantly from -439% in 2025 to -14% in 2028. Based on SOTP valuation, the TP is HKD1,282, corresponding to 68x/35x FY27/FY28 forward PS.</p>
<div class="lb-trans"><p>該券商對知識圖譜持積極態度，專注於追求模型智能的上限，持續加強技術壁壘和編程能力的商業化閉環，提升模型定價能力。預計 2025-2028 年的收入年均增長率為 172%，調整後的淨虧損率預計將從 2025 年的-439% 顯著收窄至 2028 年的-14%。基於 SOTP 估值，目標價為 1282 港元，對應 2027/2028 財年的前瞻市銷率為 68 倍/35 倍。</p>
</div><p>The broker also remains positive on MINIMAX-Ws market positioning centered on full-modality in-house development and extreme cost efficiency, with focus on the upcoming major iteration of the M3 model. Revenue CAGR for 2025-2028 is projected at 193%, with adjusted net loss margin expected to narrow sharply from -317% in 2025 to -12% in 2028. Based on SOTP valuation, the TP is HKD982, corresponding to 43x/20x FY27/FY28 forward PS. (ha/u)(HK stocks quote is delayed for at least 15 mins.Short Selling Data as at 2026-05-11 16:25.)</p>
<div class="lb-trans"><p>該券商對 MINIMAX-W 的市場定位也持積極態度，專注於全模態的內部開發和極高的成本效率，重點關注即將推出的 M3 模型的重大迭代。預計 2025-2028 年的收入年均增長率為 193%，調整後的淨虧損率預計將從 2025 年的-317% 急劇收窄至 2028 年的-12%。基於 SOTP 估值，目標價為 982 港元，對應 2027/2028 財年的前瞻市銷率為 43 倍/20 倍。（ha/u）（香港股票報價延遲至少 15 分鐘。空頭數據截至 2026 年 5 月 11 日 16:25。）</p>
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CMSI: China Large Model Industry Agent Commercialization Unstoppable; Initiates KNOWLEDGE ATLAS  and MINIMAX-W at Overweight

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CMSI：中國大型模型行業代理的商業化進程勢不可擋；首次給予 KNOWLEDGE ATLAS 和 MINIMAX-W 增持評級