當 Mairs 和 Power（交易，投資組合）增長基金在今年早些時候披露其在 Clearfield, Inc.（CLFD，金融）持有 731,000 股的新頭寸時，該文件引起了關注。這家總部位於明尼阿波利斯的基金自 1958 年以來一直在管理資金，通常不會涉足 4.2 億美元的小型股。在其季度評論中，該基金提到 Clearfield 能夠降低寬帶運營商的勞動力成本，並指出聯邦 BEAD 計劃和人工智能驅動的光纖需求是長期催化劑（Mairs 和 Power 季度評論）。在那時，該股票已經下跌了近一年，較其 52 周高點下跌了約 35%，受到聯邦寬帶資金反覆延遲和兩年虧損的影響。
CLFD GF 價值：待定 Clearfield Inc
自這篇文章首次撰寫以來，股票價格已經發生變化。這隻股票在交易時約為 31 美元，在 2026 財年第一季度業績發佈後飆升至近 45 美元，幾周內上漲了近 50%。因此，我想在我們討論數字之前，坦率地説明這對投資案例的影響。在每股約 31 美元時，Clearfield 的市值約為 4.22 億美元。資產負債表上持有 1.57 億美元的現金和投資，幾乎沒有債務（SEC 文件）。扣除這筆現金後，您為一家剛剛實現 16% 收入增長且毛利率超過 33% 的光纖連接業務支付的價格接近 2.65 億美元。這大約是過去銷售額的 1.7 倍。Corning Inc.（GLW，金融），一家規模更大、增長較慢的同行，按相同標準交易約為 2.8 倍（StockAnalysis）。
交易視圖
關於公司
Clearfield 設計和製造電信運營商用於建設寬帶網絡的光纖面板、機櫃、外殼和通道。該公司成立於 1979 年，並於 2008 年更名為 Clearfield，總部位於明尼阿波利斯。其旗艦產品 FieldSmart 是一種模塊化系統，已在美國農村的小型寬帶服務提供商中得到廣泛採用。產品線還包括 WaveSmart 光學組件、FieldShield 導管系統和一種名為 NOVA 的新型高密度平台，該平台於 2026 年 1 月推出，針對數據中心和邊緣計算應用（Clearfield 投資者關係）。
競爭地位基於一個簡單但強大的理念。根據公司的 FastPass 現場研究，Clearfield 產品將光纖安裝時間縮短了多達 38%，每個連接節省了約 39 分鐘。每天進行八次安裝的技術人員可以多增加一到兩個停靠點。在農村市場，二級和三級運營商處理大多數部署，勞動力是最大的單一成本。公司首席執行官 Cheri Beranek 在最近的一次投資者演示中表示，價值不在於製造更好的光纖電纜，而在於更快、更便宜地將電纜從中央辦公室送到客户的家門口。一旦服務提供商在 FieldSmart 上建立了網絡，切換到其他供應商的成本高且具有破壞性，這使得 Clearfield 在其相對較小的規模下仍具有一定的粘性。
Nestor Cables 子公司是一個利潤較低的歐洲業務，於 2025 年 11 月剝離。這裏討論的所有數字均反映持續運營（SEC 文件）。
建立在薄利上的業務
在疫情之前的十五年中，Clearfield 的運營利潤率平均相對較低，但相對穩定，維持在 8% 到 12% 之間。該業務從未引人注目。它的目標是農村寬帶運營商，增長速度緩慢且穩定，資本需求低。然而，在大多數時間裏，它顯然沒有向股東返還有意義的現金。
今天的資產負債表看起來截然不同，這很重要。1.57 億美元的現金和投資並不是通過幾十年來謹慎分配資本而積累的。剩下的主要是對全球需求激增的尾聲。當光纖部署在疫情期間和之後急劇加速時，收入在兩年內大約三倍增長。利潤率遠遠超出歷史水平。公司積累現金的速度超過了其部署現金的速度。
這改變了您對當前狀況的思考方式。1.57 億美元是一個真實的數字，足以確保您不會出現虧損，但這更像是堆積的現金，而不是證明業務已轉變為現金複利機器。一旦庫存消耗完畢，應收賬款得到支付，這筆錢就可以用於回報，這正是 8500 萬美元回購所傳達的信號。
最大的問題是 Clearfield 是否能從這裏產生真正的超額現金，還是僅僅維持在繁榮之前的低利潤率。這在很大程度上取決於 BEAD 驅動的交易量有多少以及何時到來。
重置預期的一個季度
2026 財年的第一季度，涵蓋截至 2025 年 12 月的三個月，超出了內部指導和華爾街的預期。持續運營收入為 3430 萬美元，同比增長 16%，高於管理層指導的 3000 萬至 3300 萬美元的範圍（2026 財年第一季度財報）。Clearfield 的大多數客户是社區寬帶運營商，他們已經等待了兩年以獲得有關 BEAD 資金的更多明確性。該需求終於開始有所進展。
毛利率從 29.2% 擴大了 400 個基點，達到 33.2%。公司每股淨虧損為 0.02 美元，而運營成本上升了 23%，達到 1320 萬美元，因為公司增加了員工並在技術上投入了更多。在電話會議中，Beranek 提到有跡象表明社區寬帶需求正在穩定，並且早期復甦的跡象增強了管理層在 2026 財年剩餘時間的信心（2026 財年第一季度電話會議記錄）。
全年指導意見重申：收入為 1.6 億至 1.7 億美元，每股收益為 0.48 至 0.62 美元。中間值暗示下半年將恢復盈利，結束自 2024 財年以來的虧損局面。
<table>
<thead>
<tr>
<th>指標</th>
<th>2026 財年第一季度</th>
<th>2025 財年第一季度</th>
<th>變化</th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>淨銷售額（持續運營）</td>
<td>3430 萬美元</td>
<td>2970 萬美元</td>
<td>+16%</td>
</tr>
<tr>
<td>毛利率</td>
<td>33.2%</td>
<td>29.2%</td>
<td>+400 個基點</td>
</tr>
<tr>
<td>營業費用</td>
<td>1320 萬美元</td>
<td>1070 萬美元</td>
<td>+23%</td>
</tr>
<tr>
<td>每股淨虧損</td>
<td>（0.02 美元）</td>
<td>（0.02 美元）</td>
<td>持平</td>
</tr>
<tr>
<td>現金和投資</td>
<td>1.57 億美元</td>
<td>不適用</td>
<td>-</td>
</tr>
<tr>
<td>債務</td>
<td>約 0 美元</td>
<td>約 0 美元</td>
<td>-</td>
</tr>
</tbody>
</table>
來源：Clearfield 2026 財年第一季度財報，SEC 文件
現金緩衝
當前比率為 12.55，債務與股本比為 0.03，意味着生存風險幾乎為零。Clearfield 沒有資本籌集或再融資的壓力。無論 BEAD 時間表如何，它都有足夠的內部現金來資助產品開發、運營和股票回購，持續多年。
董事會在 2025 年 11 月授權了一項 8500 萬美元的回購計劃，約佔當時市值的 22%。公司在第一季度就回購了 520 萬美元的股票（SEC 文件）。首席財務官 Daniel Bergstrom 表示，按照當前估值，回購構成了一個有吸引力的資本投資。在當前價格下，剩餘的授權仍然可以回購相當一部分流通股，直接增加每股收益，隨着利潤率的正常化。
BEAD：不斷推遲的催化劑
在最高層面，425 億美元的寬帶公平、接入和部署計劃籠罩着整個光纖連接領域。資金已由國會撥款，NTIA 已處理了一些州的撥款申請。但 “最終” 這個詞在過去三年中一直是工作用語，而 Clearfield 自己預計 2026 財年（2026 財年第一季度財報電話會議記錄）BEAD 驅動的收入不足 1000 萬美元。促進國內光纖採購的《美國建設，購買美國法》進一步增加了時間表的摩擦。
我不會將投資案例錨定在 BEAD 上，但我也不會忽視它。
Clearfield 的產品大約佔寬帶總部署成本的 4% 到 5%。公司只需在總支出中佔有一小部分即可產生顯著的增量提升。Beranek 在財報電話會議中表示，Clearfield 正在 “跟蹤 319 家積極準備 BEAD 資助項目的寬帶服務提供商”。社區寬帶運營商，Clearfield 的核心客户，預計將比 AT&amp;T Inc.（T，金融）和 Charter Communications Inc.等大型運營商更快行動。正如前 FCC 委員 Harold Furchtgott-Roth 去年在《商業內幕》上所寫：“華盛頓剩下的少數真正兩黨基礎設施優先事項之一”，這表明無論政治環境如何，資金不太可能被收回。
我認為 BEAD 將在 2026 年中期變得明顯，支出將持續到 2030 年。你必須至少有部分 BEAD 的拐點，股票才能在這些價格上啓動。更好的思考方式是市場目前並未給予太多信任的選擇性。
在其他新聞中，Verizon Communications Inc.（VZ，金融）剛剛與 Clearfield 客户 Frontier Communications 達成合並協議。該交易可能為更大關係打開大門，儘管現在還為時已早，無法建模任何收入影響。
Mairs and Power（交易，投資組合）並不孤單。Royce and Associates 和 Cooper Creek Partners 在下跌期間也增加了持倉，內部人士持有約 13%，機構持有另 64%，剩餘流通股的數量有限，足以誇大任何方向的波動。
估值
在 45 美元時，市值已上升至約 5.8 億美元。剔除 1.57 億美元的淨現金，企業價值約為 4.23 億美元，而最初案例時為 2.65 億美元。看似在週期性低點吸引人的所有者收益已相應壓縮。
如果營業利潤率恢復到歷史水平的 15% 至 20%，自由現金流可能達到每年 2000 萬至 3000 萬美元。到那時，當前的企業價值開始顯得適中。
一個簡單的情景框架展示了結果的範圍。如果 Clearfield 在 2027 財年達到 2 億美元的收入，EBITDA 利潤率為 12%，則業務產生約 2400 萬美元的 EBITDA。15 倍的倍數，與專業基礎設施設備同行一致，產生的企業價值為 3.6 億美元。加上回購後估計的 1 億美元淨現金，股權價值約為 4.6 億美元，或每股約 33.60 美元。在 45 美元時，股票已經超出了基本案例。從這裏開始，一切都取決於牛市情景的實現。
在牛市情景中，如果 BEAD 加速，利潤率在 2.5 億美元的收入上恢復到 16%，同樣的框架產生的股權價值超過每股 60 美元。在下行情景中，如果延遲持續且利潤率保持壓縮，淨現金餘額提供了中位數的底線。賣方共識目標為每股 43.50 美元，七家覆蓋公司的中位數評級為跑贏大盤（MarketBeat）。
<table>
<thead>
<tr>
<th>項目</th>
<th>在 31 美元時</th>
<th>在 45 美元時</th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>市值</td>
<td>約 4.22 億美元</td>
<td>約 5.8 億美元</td>
</tr>
<tr>
<td>減：淨現金</td>
<td>（1.57 億美元）</td>
<td>（1.57 億美元）</td>
</tr>
<tr>
<td>企業價值</td>
<td>約 2.65 億美元</td>
<td>約 4.23 億美元</td>
</tr>
<tr>
<td>EV / 滾動銷售</td>
<td>~1.7 倍</td>
<td>~2.7 倍</td>
</tr>
<tr>
<td>可比（康寧 EV/銷售）</td>
<td>~2.8 倍</td>
<td>~2.8 倍</td>
</tr>
</tbody>
</table>
來源：作者估算
與最初交易時的康寧折扣相比，折扣已基本關閉。在 2.7 倍銷售的情況下，你不再為一家快速增長、無債務的企業支付有意義的折扣。你支付的價格大致與一家更大同行相當。這並不意味着股票在絕對意義上昂貴，而是使其在基本案例中顯得合理定價。
在這裏購買就是在押注 BEAD 的執行和利潤恢復。這不再是一個免費的選擇。以不到 2 倍銷售額的價格在週期性低點購買淨現金業務的輕鬆賺錢機會已經被收集完畢。
風險
最直接的風險是 BEAD 時間表的持續滑移。如果聯邦資金的執行被推遲到 2027 年或更晚，市場開始定價的收入拐點將無法按計劃實現，股票可能會橫盤交易。
客户集中度值得關注。社區寬帶提供商和區域運營商佔據了大部分收入，失去一個大客户將對收入報表產生影響。從競爭的角度來看，康寧和普睿司曼集團在研究上的支出是 Clearfield 的多倍，這引發了一個合理的問題，即光纖連接領域是否會隨着時間的推移變得更加商品化。該股票的貝塔值為 1.94（StockAnalysis），這使其不適合保守型賬户。而投資資本回報率目前為 1.07%，遠低於估計的資本成本 14.68%。這個數字需要在接下來的 12 到 18 個月內開始朝正確的方向移動，否則一直在增持的機構投資者可能會開始重新評估。
結論
最初的投資論點是有效的。從 31 美元到 45 美元在幾周內是一個有意義的結果。目前的情況更加複雜。對於已經持有該頭寸的投資者來説，持有的理由依然存在。對於以 45 美元進入的新資金來説，這是一種對 BEAD 和利潤恢復的押注，而不是單純的價值投資。要清楚你所擁有的。

克利爾菲爾德

Clearfield, Inc. (CLFD) 的股票在 Mairs and Power Growth Fund 披露新頭寸後，飆升近 50%，接近 45 美元。該公司設計光纖產品，擁有強勁的資產負債表，現金達到 1.57 億美元，債務較低。儘管過去利潤率較低，但近期需求的增長導致了顯著的收入增長。未來的關鍵在於聯邦寬帶資金的影響以及公司在市場條件變化中維持盈利能力的能力

克利爾菲爾德：儘管股價上漲後仍然便宜，但輕鬆的交易機會已經結束