作者：Vaidik Mandloi；來源：TokenDispatch；編譯：Shaw，金色財經
就在上週之前，如果你問十位律師以太坊是證券還是商品，你可能會得到多達十二種不同的答案，最終還要支付 5 萬美元的諮詢費。這一直是美國加密行業從業者的現實。
監管機構發佈明確規則的速度緩慢，但隨後卻利用事後解釋的標準以不合規為由提起訴訟，使整個行業陷入沒有明確指導方針可循的困境。
在 Gary Gensler 擔任美國證券交易委員會（SEC）主席期間，該機構對加密項目發起了 88 項執法行動，其中 92% 源於未完成註冊的違規行為。
換句話説，許多公司僅僅因為未能在一個從未被當局明確界定的監管框架內完成合規註冊而受到懲罰。這種做法完全荒謬，行業內的每個人都知道這一點，卻無能為力改變現狀——逃離這一局面的唯一辦法就是退出美國市場。然而，上週三，情況發生了轉變，美國參議院銀行委員會以 15 票對 9 票通過了《清晰法案》。參議員伊麗莎白·沃倫表示，該法案完全破壞了自 1929 年以來建立的證券法體系。她説得一半對：雖然該法案吸納了各方行業利益相關者的意見，但這種合理的制度突破早該實施。CLARITY 法案帶來了什麼實質性變化？它建立了一個可行的標準來判斷代幣是證券還是商品，這是一個核心爭議點。所有代幣最初默認被歸類為證券。一旦一個項目通過出售代幣籌集資金並承諾將這些資金用於項目開發，就構成了《霍威法案》下的投資合同，直接落入 SEC 的監管範圍。這個規則自加密貨幣籌款模式興起以來就存在，並且沒有改變。新規則的真正突破在於項目現在有了合規分類的途徑。該法案正式建立了判斷成熟區塊鏈的標準：如果一個公共區塊鏈滿足開源運營的要求，按照既定透明規則運作，並且沒有個人或單一團體持有超過 20% 的代幣總供應量，該項目可以向 SEC 提交申請，證明其已滿足足夠的去中心化標準並接受審查。如果 SEC 在 60 天內沒有提出異議，該代幣可以重新分類為數字商品，監管管轄權將從 SEC 轉移到商品期貨交易委員會（CFTC）。監管管轄權從 SEC 轉移到 CFTC 是重要的，因為這兩個機構的監管模式截然不同。SEC 像監管股票一樣監管代幣，要求全面註冊、詳細披露和持續的財務報告。而 CFTC 則將代幣視為商品，如原油和小麥，監管相對寬鬆，合規成本較低。其核心責任是維護公平的市場運作，而不是限制市場參與者。任何通過去中心化審計的項目將顯著降低日常合規運營成本。該項目有四年的過渡期來完成其轉型。團隊可以向 SEC 提交聲明，表明其計劃在四年內達到成熟區塊鏈標準；只要去中心化穩步推進，就可以享受臨時的監管豁免。然而，如果在四年期結束時未滿足去中心化要求，豁免將立即被撤銷，項目將受到全面證券法監管，披露要求將比初始階段更為嚴格。結合去年正式實施的 GENIUS 法案，美國首次建立了完整的數字資產監管體系：穩定幣在儲備資產、經營許可證和發行實體方面有明確的規定；各種代幣也有明確的被 SEC 或 CFTC 監管的標準，核心門檻是 20% 的代幣持有集中度限制。真正值得探討的問題是這一新規對現有項目和新發行代幣的影響。草根項目發行模式不再可能。主流加密資產將毫無困難地通過這一審查。比特幣沒有任何單一實體持有近 20% 的股份，多年來一直被視為商品；以太坊在合併後擁有超過 107 萬個驗證節點，使其在所有智能合約公共鏈中成為基礎設施分佈最去中心化的生態系統。在 2026 年 3 月發佈的聯合公告中，SEC 和 CFTC 正式將 18 個代幣分類為數字商品，包括比特幣、以太坊、索拉納、XRP、卡爾達諾、鏈鏈接和雪崩。持有這些資產的投資者可以放心，因為它們的監管分類已經確定，明確屬於商品類別。然而，名單之外的項目面臨困難局面。以索拉納為例。儘管它被列為商品，但仍處於監管灰色地帶。其當前分類完全依賴於監管機構發佈的行業解釋。這些解釋本質上是兩個監管機構對現有法律的官方解釋，具有市場影響力，能夠影響價格波動，但缺乏正式的立法效力。證券和期貨委員會（SFC）的下一任主席可以直接發佈新的解釋文件，繞過議會審查和投票，瞬間推翻索拉納的商品監管分類。尚未發行代幣的初創公司需要特別警惕。根據該法案，所有新發行的代幣從一開始就自動被歸類為證券。為了逃避證券監管，它們必須持續向 SFC 提交披露材料、法律文件和半年度運營報告，同時穩步達到去中心化成熟標準。Hiro Systems 項目曾試圖完成證券交易委員會（SEC）當前的全面註冊流程，僅合規運營和法律救濟就花費超過 1500 萬美元——甚至超過其總籌款金額。這清楚地表明瞭新規下的真實合規成本。儘管立法規定項目在生態系統成熟過渡期內可以享受高達 5000 萬美元的籌款豁免，但適應這一豁免所需的全面合規體系成本極高。實際上，只有擁有風險投資資金和專門律師事務所的項目團隊才能承擔。這意味着缺乏機構資本支持的小型初創公司幾乎不可能通過這一審查標準。2014 年以太坊的草根發行模式——以廣泛參與、社區驅動的倡議和 1800 萬美元的籌款而不受監管幹預為特徵——在這一新的監管框架下已變得非法，無法再行得通。DeFi 安全港的近乎失誤：雖然代幣商品的規則和去中心化判斷標準主導了公眾討論，但法案第 309 和 409 條中的安全港條款，特別是針對去中心化金融（DeFi）開發者的條款，或許是整個法案中最關鍵的元素。該法案明確規定，編寫智能合約代碼、運行驗證節點和開發自我保管錢包的實體不屬於金融中介，不需要經紀資格，也不被視為貨幣轉移服務提供者；監管機構不能因其身份而追究其責任。代碼本身不等同於資產保管的原則現在已正式寫入法案。這一有利條款源於羅馬風暴案。Storm 開發了 Tornado Cash，這是一個專注於隱私的以太坊生態系統的幣混合工具。他本人並不管理任何用户資金，無法凍結或撤銷交易，甚至沒有主觀權利關閉協議。該項目的代碼是開源的，自動運行。然而，美國政府仍在 2025 年 8 月以無牌經營匯款業務的罪名定罪他。根本原因在於當時沒有法律條款明確區分軟件開發和匯款業務。然而，這一行業保護條款仍存在重大漏洞。在委員會投票期間，一項臨時修正案修改了條款的措辭，定義了開發者仍需受監管的情況：如果行為者通過協議、合作安排或私人共識有效控制協議的運作，他們將不再享有安全港保護。這意味着在 Aave 和 Compound 等協議中，定期參與生態系統升級提案和國庫資金決策的代幣持有者很可能被視為進入了上述 “合作安排”。僅憑這一點，所有基於這些協議開發的業務將直接失去合規保護資格。安全港僅涵蓋後端基礎架構、智能合約、驗證節點和節點運營者；並未定義前端界面。普通用户幾乎從不直接調用原始智能合約進行 DeFi 操作，主要依賴於 Uniswap 和 Aave 等官方網頁進行交易。如果監管機構認定運營此類前端頁面構成提供金融服務，那麼安全港只能保護底層代碼，但無法涵蓋用户實際使用的應用產品。這可能成為 DeFi 領域下一場重大監管鬥爭的導火索。Jake Chervinsky，Hyperliquid 政策中心負責人直言不諱地表示：“如果該法案無法適應去中心化金融生態系統，那麼它就失去了意義。” 確實，如果不對現有條款進行修訂，安全港僅在紙面上保護開發者的權利，在實際應用中仍存在重大合規風險。此外，沃倫提出了一項修正案，賦予美國財政部制裁 DeFi 協議的權力，複製了 2022 年禁止 Tornado Cash 時採取的監管方式。最終，該修正案以 11 票贊成、13 票反對未能通過，所有共和黨成員均投反對票。目前，監管機構是否可以合法地對沒有控制實體的開源軟件施加制裁仍不明確，這一爭議必然會導致法律訴訟。屆時，捍衞 DeFi 協議的法律團隊可以引用這一投票結果作為有力證據：國會對此問題進行了充分辯論，並明確拒絕了賦予財政部這一制裁權的提案。這一投票結果源於未通過的修正案，將成為行業維權的重要法律依據。該法案的最大受益者實際上是傳統銀行機構。《清晰法案》正式廢除了 SAB 121 會計標準，取消了金融機構必須將客户的加密資產納入其資產負債表負債的先前強制要求。這一會計標準長期以來是阻礙傳統銀行進入加密資產託管領域的核心障礙。現在，主要金融機構可以合法持有比特幣和以太坊等資產，而不會影響其資本充足率。像 BitGo 和 Anchorage 這樣的機構託管平台終於擺脱了簡單資產存儲的限制，能夠在全面法律基礎上正式擴展到機構經紀和清算等高端金融服務。資產代幣化領域也有望實現其市場潛力。行業對到 2030 年代幣化資產市場規模的估計範圍廣泛，從 2 萬億美元到 30 萬億美元不等。此前，由於缺乏合規交易渠道，這一萬億市場規模未能實現。《清晰法案》完全消除了這一行業障礙，建立了一座連接傳統機構資本與鏈上資產市場的法律橋樑，打破了資本流入的核心障礙。最值得注意的變化在於該法案與 GENIUS 法案之間的協同效應。穩定幣監管明確禁止通過持有產生被動收入；投資者不再能夠簡單地將 USDC 存入交易所並等待 5% 的年化收益。現在，要獲得收益，必須積極參與生態系統，例如質押代幣、參與鏈上治理或提供流動性。這意味着數千億美元之前閒置的資金現在流入了 Pendle、Morpho 和 Maple Finance 等標準化 DeFi 協議。立法者並不打算推動大量資金流入 DeFi 市場，但通過禁止無風險的被動代幣持有收益，他們最終促進了這一資本遷移。與過去十年的監管混亂相比，《清晰法案》代表了重大進展。此前，行業陷入法律模糊，監管機構依賴訴訟而非明確規則來控制加密市場。然而，不可否認的是，該法案揭示了既得利益的行業巨頭，其起草過程顯而易見。高昂的合規成本、生態系統成熟的四年過渡期，以及享受監管豁免所需的整個法律框架都偏向於資金充足、成熟的項目和專業法律團隊。對於像 Coinbase 這樣的領先平台而言，這一監管框架是他們一直尋求的理想規則；然而，對於新興初創公司而言，相關條款在他們進入市場之前就已最終確定，令他們無從發言。然而，這在監管中一直是常態。加密行業是否最終應該以這種方式發展仍有待觀察。

MARA

COIN

BTDR

美國參議院銀行委員會通過了《清晰法案》（CLARITY Act），建立了對代幣進行證券或商品分類的標準。代幣最初被分類為證券，但如果滿足去中心化標準，可以重新分類為數字商品。這一轉變將監管監督從證券交易委員會（SEC）轉移到商品期貨交易委員會（CFTC），降低了項目的合規成本。該法案旨在明確數字資產的監管，影響加密行業中現有和新興項目

The Challenges Under the CLARITY Act: Decentralized Testing of Tokens

- 美國《清晰法案》通過，明確區分代幣為證券或商品。  
- 代幣如符合去中心化要求，可申請轉為商品，監管權移交給 CFTC。  
- 新規降低合規成本，但小型初創企業面臨更大挑戰。

CLARITY 法案下的挑戰：代幣的去中心化測試