新易盛

美國禁止進口新的中國光模塊，損害了超大規模雲廠商的利益，因為 LITE、COHR 和 AAOI 等西方供應商無法足夠快地擴大規模。

事實上，我看不到這項禁令如何真正落地，但這無論如何都是一個有趣的思維實驗。

目前，中國是光模塊供應的主導力量。根據 Counterpoint Research 的估計，中際旭創（Innolight）和新易盛（Eoptolink）等中國製造商佔據了 “全球近三分之二的單元供應量和約 60% 的全球光數據通信模塊收入”。

作為背景參考，中際旭創是全球最大的現有巨頭，其光模塊收入佔比約 98%，其中美國佔 2026 年收入的 62%。此外，據行業估算，中際旭創持有英偉達高速模塊訂單的一半以上，以及谷歌今年超過 800G 需求的大部分份額。它們對美國來説非常重要。

關於擬議禁令的更多背景，據路透社報道：“美國正在制定措施以禁止進口新的中國光模塊”。“新的” 是關鍵，意味着所有已認證的產品（即整個 800G 基礎發貨量）將繼續流通。隨後被封鎖的是新的授權。在實踐中，這意味着 1.6T 的資格認證，目前正在為 2027 年的集羣運行。

所以問題是，如果中國被禁止向美國出口光模塊，像 Lumentum、Coherent 和 Applied Optoelectronics 這樣的美國公司能否滿足美國 1.6T 的擴產需求？

我認為答案是否定的，這反過來會對超大規模雲廠商正在進行的數據中心建設產生實質性影響。

1. $應用光電公司(AAOI.US) 正從第一季度每月約 10 萬個模塊的規模，向 2026 年底目標 65 萬 +、2027 年底～93 萬的規模擴張——這是一個有產能爬坡延期記錄的公司。

2. $Coherent Corp.(COHR.US) 僅在六月為其 Sherman 工廠的擴建破土動工。因此，這需要大約 18 個月的建設和認證時間。管理層自己的表述是內部 InP 產量在 2026 年底翻倍，而不是模塊產量現在發生階梯式變化。

3. $Fabrinet(FN.US) 實際上是$英偉達(NVDA.US) 1.6T 的生產線，他們將在年底前上線一座位於春武裏（Chonburi）的新建築，價值約 30 億美元的收入產能。但$Fabrinet(FN.US) 自身的數通業務數字上季度因激光器和組件短缺而受阻。

自 1.6T 從 2025 年不足 100 萬單位增長到 2026 年的數百萬單位，且 2027 年出現更陡峭的增長拐點以來，美國對超過 800G 的需求本身也在劇烈增長。在一個增長的市場中取代超過 60% 的中國份額，意味着非中國產量必須在幾年內大致翻三倍。即使考慮到$應用光電公司(AAOI.US) 和$Coherent Corp.(COHR.US) 正在進行的產能擴張，我也看不到這如何實現。

最終，瓶頸在於激光器。EML 和 CW 光源來自$Lumentum控股(LITE.US)、$Coherent Corp.(COHR.US)、三菱、住友和$博通(AVGO.US)——這一層已經是非中國的。而且英偉達在三月鎖定了 Lumentum 和 Coherent 的 40 億美元產能，導致其他所有人的 EML 交貨期都推遲到了 2027 年之後。禁止中國模塊從生態系統中移除了約零個激光器。中際旭創真正的護城河是在 1.6T SiPh 上的規模化量產良率超過 90%，因此一條始於 70% 良率的西方新生產線，將相同的 EML 供應轉化為少約 25% 的 “良品” 模塊。

然後，當你加上 1.6T 測試設備的交貨期、對準自動化人才，以及每個超大規模雲平台 6-12 個月的認證週期時，美國 “替代” 中國的短期窗口迅速關閉。

此外，由於 CPO（共封裝光學）潛力在一兩代產品內可能移除可插拔模塊，西方供應商目前根本不會過度建設。理性的策略將是收割定價權，並讓超大規模雲廠商的預付款資助資本支出——$應用光電公司(AAOI.US) 的預付費超大規模雲廠商訂單結構正是如此，我預計隨着每家超大規模雲廠商競相鎖定稀缺的非中國 1.6T 分配，會有更多 “保修和能力” 交易。

現有的認證 800G 將繼續流通，因為 FCC 知道非中國公司目前無法填補這一空白。這意味着中國製造的 800G 將貫穿 2027 年全年，而$應用光電公司(AAOI.US)、$Lumentum控股(LITE.US) 等則用於 1.6T 的美國設計導入。

對於中國，我不認為他們現在有大理由進一步升級局勢或搶先實施出口禁令，因為中際旭創仍會自由地向字節跳動、阿里巴巴和騰訊出售……中國關心中國，美國關心美國。

* 如果 * 這項中國出口禁令通過，真正的鬥爭將會變得私下化：超大規模雲廠商遊説數據中心建設停滯，以及中國供應商重組以最大化利潤。這將把光模塊供應鏈分裂為高端美國價格曲線和折扣的 “其他地方” 曲線。

關於下週第二季度財報前的 $應用光電公司(AAOI.US) 筆記：

TLDR（太長不看）論點：$應用光電公司(AAOI.US) 是唯一擁有自有 InP 激光工廠並直接面向 800G/1.6T 產能爬坡的西方垂直整合光模塊製造商。目前德克薩斯州的產能擴張正在進行中，因此如果產能落地，由於供需缺口，收入基本上已經預售。其他因素，如高估值/稀釋風險/CPO 時間表等，相對於 $應用光電公司(AAOI.US) 能否真正快速製造模塊來説，都是次要噪音。

在第一季度電話會議中，CEO 表示：“實際需求不是 11 億美元，而是 14-15 億美元”，但由於生產和供應鏈是目前的主要瓶頸，財年指引僅上調至 “超過 11 億美元” 的收入。

因此，鑑於需求 > 供應，$應用光電公司(AAOI.US) 變成了一場對製造執行力的賭注。

也就是説，$應用光電公司(AAOI.US) 能否將 800G/1.6T 的產能從第一季度的約每月 10 萬個模塊，提升到年底的每月超過 65 萬個，並在 2027 年底達到每月約 93 萬個？因為我不是內部人士，所以我不知道。但如果他們實現產能爬坡，收入和利潤率都會發生轉折。

此外，我個人覺得我讀到的大多數看空 $應用光電公司(AAOI.US) 的文章都過度強調了客户集中度和稀釋問題，而低估了他們一個真正差異化的資產：激光工廠。

所有人都做空 InP。

中際旭創、新易盛以及整個商業模塊基礎廠商都從少數供應商那裏購買 EML。主要是 $Lumentum控股(LITE.US) 和 $Coherent Corp.(COHR.US)。這些供應商自身也面臨產能限制，並通過今年三月對 $英偉達(NVDA.US) 的投資鎖定了供應。就連 $Fabrinet(FN.US) 也提到，其數據中心產品線受限於組件和材料供應（如激光器、DSP、ASIC），而非需求。

相比之下，$應用光電公司(AAOI.US) 是西方供應鏈中唯一使用自有工具生產自有 EML 的玩家，並且正在將其激光工廠產能擴大約 4 倍，以迎接 2027 年。

在第一季度，CFO 表示：“到目前為止，設備可用性一直不是問題，因為大多數設備都是內部開發的……這意味着我們通常不會與其他類似公司在供應方面直接競爭。”

所以在激光器短缺的世界裏，垂直整合意味着 $應用光電公司(AAOI.US) 實際上可以發貨，而商業模塊廠商則不能。

這也是為什麼關税疊加效應比你想象的重要，因為全球大部分光模塊組裝位於中國。對於美國超大規模雲服務商來説，美國的激光工廠供應商是一種有效的採購對沖手段，且沒有中國同行。中國模塊在價格上仍然便宜約 20-25%，所以這是一個安全/供應論點，而不是成本節約論點。這正是 $亞馬遜(AMZN.US) 和 $微軟(MSFT.US) 最初參與的結構原因，也是為什麼 $應用光電公司(AAOI.US) 的德克薩斯擴張是真正的戰略舉措，而不是像許多人擔心 AI 基礎設施擴建那樣被視為虛榮資本支出。

話雖如此，800G 仍然很小：在第一季度，它僅佔數據中心收入的 5.6%，該季度由 100G（佔數據中心的 41%）和 200G/400G（佔 46.7%）支撐。“800G 爬坡” 是一個前瞻性事件，預計將在第二季度開始略有顯現，但在第三季度將更具實質性。

基於此，我認為第二季度的數字會讓一批看漲的人感到 “失望”。作為背景信息，管理層明確告訴所有人，上半年僅佔財年的 1/3，並且 “顯著更大的爬坡” 將從 “第三季度隨着額外產能上線” 開始。

因此，如果光學利潤率疲軟，“疲軟” 的第二季度不會是警告信號。事實上，唯一重要的數字是第三季度指引和 800G 單位軌跡。

如果 $應用光電公司(AAOI.US) 指引第三季度環比增長 60-80%，那就證實了 800G 成為其最大的數據中心收入線，同時 1.6T 開始貢獻。顯然，如果第三季度指引疲軟，我提到的產能轉換故事就會推遲，然後我們就有必要回顧管理層及其此前過度承諾/讓股東失望的記錄。

依我看，按順序關注以下幾點：

1. 第三季度收入指引

2. 800G 收入和出貨量

3. 毛利率與 29-30% 的指引對比 + 是否重申年底約 35% 的目標

披露——我在 $應用光電公司(AAOI.US) 中有持倉。