奔向 4680 的路上，億緯鋰能步子邁的有點大

$億緯鋰能(300014.SZ) 學習寧德時代好榜樣，億緯鋰能也想 “賭性更堅強”？

2021 年的第一場雪比以往來得更早更猛，但 A 股市場鋰電池賽道的火熱，絲毫不減。

11 月 9 日，繼上一日大漲 15.88% 後，億緯鋰能（$億緯鋰能(300014.CN)）再度創出歷史新高，股價收盤在 134.62 元。復權來看，自 18 年 10 月下旬以來，漲幅已經超過 20 倍。

若碰巧在 12 年底買入的話，百倍的收益，的確可以幫助投資者實現 “鳥槍換炮” 的躍進。

不同於一驚一乍的遊資炒作，股價長期上漲，基本來源於基本面的支撐。從十大流通股東的變化情況中可以看出，億緯鋰能在鋰電池領域的持續成長，的確得到了資金的共識。

本輪短期上漲的催化劑，則是特斯拉去年 9 月提出構想的 4680 圓柱電池如今面市，為鋰電行業帶來了增長的預期。億緯鋰能擬建設 20GWh 大圓柱電池生產線項目，完美契合了 4680 概念。

4680 電池，顧名思義是寬 46 毫米，長 80 毫米的電池。據悉，相較於特斯拉此前採用的 2170 電池，4680 電池的電芯容量是其 5 倍，能夠提高相應車型 16% 的續航里程。

根據特斯拉方面的估算，4680 電池方案將比 2170 電池實現成本下降 14%。這引發了市場的追捧。

近年來，億緯鋰能在動力電池賽道上高歌猛進。業績大幅增長的同時，也在積極擴充產能。

2021 年 11 月 4 日，公司與荊門市人民政府簽訂《戰略投資協議》計劃在當地完成固定資產投資 305.21 億元，徵地約 3,000 畝，建設年產 152.61GWh 的動力儲能電池產業園項目。

億緯鋰能的朋友圈，還擴展到與隔膜龍頭恩捷股份、磷酸鐵鋰龍頭德方納米、鎳鈷龍頭華友鈷業等巨頭。通過達成深度合作，進軍上游原材料以及零部件。

從公司縱向產業鏈一體化和橫向跨領域的佈局，可以看出億緯鋰能在動力電池領域的壯志雄心。

然而，問題不是沒有。

作為一個 2020 年利潤不到 20 億的高增長企業。300 多億的大手筆投入，是否會構成過大的財務壓力？

在歷史上，即便賽道需求高企，但因為產能大躍進而走下神壇，甚至翻車的企業比比皆是。

此外，公司的財務基本面是否健康？動力電池的競爭力如何？在銷售渠道鋪建等因素的影響下，它能否成為預期中的行業龍頭？

這正是我們本篇報告要解答的問題。

“押寶” 動力電池

億緯鋰能成立於 2001 年，以鋰原電池起家，歷經多年發展，逐步形成了鋰原電池 + 動力鋰電池 + 電子煙三大塊業務。

憑藉着在鋰原電池領域的深耕，鋰亞電池業務在 2008 年已達國內第一、全球第五的市場份額，並於 2009 年在創業板上市。

之後，億緯鋰能開始拓寬賽道，在 2014 年收購麥克韋爾佈局電子煙行業，同年進軍動力鋰電池行業。

讀到這裏，可能有投資者對於鋰原電池和動力鋰電池的區別產生了一些疑問。其實理解起來很簡單，鋰原電池是一次性電池，不可充電，鋰電池是充電電池，可以重複充電。

鋰原電池的應用領域包括智能表計、汽車電子、智能安防等。舉例來説，我們家裏用的電錶、水錶、燃氣表都有應用到。

而動力鋰電池則更好理解了，便是新能源車。億緯鋰能的動力鋰電池產品線十分豐富，幾乎涵蓋了新能源車所有種類的電池，包括磷酸鐵鋰電池、三元圓柱、軟包三元電池、方形三元電池。

尤其在近兩年，新能源車產銷兩旺的背景下，億緯鋰能的動力鋰電池業務發展迅猛。2021 年上半年實現營業收入 389,053.42 萬元，與上年同期相比增長 185.95%。

在業務比重上也超過了鋰原電池，成為公司業績增長的新引擎。

業績大增的背後緣於公司管理層的前瞻性眼光，正如秦歷五百年之基業方能一統六國，億緯鋰能早在 2014 年便啓動動力電池業務發展戰略；2018 年就形成三元方形、軟包及磷酸鐵鋰多條技術路線，並且斬獲戴姆勒、寶馬、現代起亞、小鵬多年訂單。

彼時，億緯鋰能以磷酸鐵鋰和三元圓柱電池為主要發展方向，鐵鋰主供商用車、三元圓柱後來轉供電動工具和二輪車。

經過幾年的發展壯大，產品逐步獲得客户認可，市佔率達到全國第四名。

隨着鐵鋰和圓柱三元電池的成功，億緯鋰能於 2018 年牽手 SKI 開發軟包電池，並且通過質押 60% 股權貸款 5 億元，由此拉開了與 SKI 之間的深度綁定合作。

2018-2020 年期間，億緯鋰能先後四次向 SKI 借款 20.35 億元，並於 2020 年底 SKI 債轉股成為億緯集能的股東，持股比例達 49%。

正是憑藉優質的產品和 SKI 資源的優勢，億緯鋰能在 2018 年獲戴姆勒九年長單、2019 年獲現代起亞六年約 13.48GWh 的軟包電池訂單。

此後，億緯鋰能於 2017 年啓動方形電池業務，並在 2020 年拿下寶馬訂單。

至此，億緯鋰能在動力鋰電池領域突破了磷酸鐵鋰、三元圓柱、方形、軟包電池技術，構建了豐富的產品線，在需求高企的背景下下，滿足了不同車企的需求。故此，迎來了業績的高增時刻。

在億緯鋰能攻城略地的過程中，不得不提到其董事長劉金成，他是一位標準的技術出身管理者。

其先後獲得工學學士、理學碩士、工學博士學位，歷經技術經理、總工程師、總經理職位的歷練，參與主導了多個電池產業攻關項目。

正如許多技術出身的傑出企業家一樣，得益於紮實的技術知識，在過去的十多年，劉金成對行業的發展形成了比較清晰的認知和判斷。

這與億緯鋰能敢於提出更為宏大的產業規劃，不無關係。

產能大躍進

鋰電池在歷經 1.0 技術突破、攻城拔寨的粗放式發展後，正邁向 2.0Twh 的新時代，這個進程考驗的是現有的廠商對資源的整合能力。

不難理解，產業規模化使得成本逐步下降，而一體化的佈局則決定了各企業成本的高低，進一步決定了企業的成敗。

這一次，億緯鋰能的步子邁得很大。

在成本下降的趨勢下，上游產業鏈中最核心的鋰資源成為了必爭之地。

近期就多次上演了 “截胡” 的操作，寧德時代、贛鋒鋰業對鋰礦的反覆爭奪將擁鋰可得天下這一規律演繹地淋漓盡致。

億緯鋰能不甘人後，分別收購大華化工以及金崑崙鋰業 5%、28.13% 股權，同時與金崑崙鋰業成立合資公司，擬建設年產 3 萬噸碳酸鋰和氫氧化鋰項目。

聯手華友鈷業成立合資公司，預計建成年產 12 萬噸鎳金屬以及 1.5 萬噸鈷金屬量的紅土鎳礦濕法冶煉項目，並且投入 18 億元參與華友鈷業定增項目，開拓上游前驅體鋰電材料資源。

除了資源上的佈局外，也觸及到了零部件環節。與德方納米合作設立合資公司，預計建成 10 萬噸可供 50GWh 鐵鋰電池的磷酸鐵鋰產能。

同恩捷股份設立合資公司，預計建成年產能為 16 億平米濕法基膜以及塗布膜；攜手新宙邦成立合資公司，投建年產 2 萬噸電解液及年產 5 萬噸半導體化學品項目。聯袂華創新材設立合資公司，預計建成年產 10 萬噸鋰電銅箔。

除了鋰電池全產業鏈一體化外，億緯鋰能的產能擴充計劃可謂之激進。

投資 305.21 億元建設年產 152.61GWh 的荊門動力儲能電池產業園項目，擬在荊門高新區投資建設 20GWh 乘用車用大圓柱電池生產線及輔助設施項目、16GWh 方形磷酸鐵鋰電池生產線及輔助設施項目，投資總額約為 62 億元。

在 2021 年已建成產能 28.5GWh，耗費 86.11 億元，在建產能 124.11GWh 預計還需投資 200 億元以上。

此外，公司計劃於成都投資建設年產 50GWh 動力儲能電池項目（一期 20gwh、二期 30gwh），疊加惠州基地軟包 10GWh+ 鐵鋰規劃 20GWh（二期 16gwh 暫定），及與林洋合資 10GWh 產能，公司產能規劃超過 240GWh。

這個戰略佈局不可説不廣不深，包括上游最核心的原材料鋰礦、鈷礦、鎳礦；中游四大電池零部件正極、隔膜、電解液、銅箔全部涉及，預想成為行業龍頭的雄心可見一斑。

然而，即便存在着確定性的需求，即便是處在高成長期階段，但產業的發展從來都不是一帆風順的，而是在一次次的潮起潮落中砥礪前行。

在歷史上，無數企業演繹了成王敗寇的劇情。融創當年的崩塌、鐵本的戛然而止、尚德的潰敗、協鑫的一度衰落、隆基的崛起，這些企業的發展紀實，遠比語言更有説服力。

產能的躍進看起來很大很美。可是，億緯鋰能有這個實力嗎？除了像寧德、LG 這樣的鋰電池巨頭，普通企業採取的策略都是橫向或縱向一個領域，而億緯鋰能量級明顯和二者不在一個級別上，卻也在全方位佈局鋰電池原材料及零部件。

眾所周知，在戰場上，有限的兵力全面鋪開同敵人正面作戰是兵家大忌；而集中兵力重點出擊方是最佳良策。

多戰場，多兵種的戰鬥，不僅考驗着戰略的正確與否，而且對物資消耗極大。在億緯鋰能的戰略佈局下，300 億以上的投資，對公司的財務健康程度，意味着嚴峻的考驗。

擴張綜合徵

財務報表是透視商業行為的一面鏡子，從這面鏡子上看，億緯鋰能並不算差。

通過數據可以發現，近五年公司營收復合增長率 37%，歸母淨利潤複合增長率達 56%，名副其實的大幅雙增。

毛利率和淨利率是考驗盈利能力最直接的指標。從下圖可以看出，公司這兩個指標近幾年都保持在一個較高的水平。這就使得加權淨資產收益率表現優異，公司的盈利能力非常出色。

此外，費用是一個衡量企業經營管理的重要指標。難能可貴的是，億緯鋰能營收大幅上漲的同時，期間費用可以大幅下降；而研發費用多年維持在 8% 以上的標準，對企業未來的發展打下了基礎。

在評價經營能力的另一個層面上，公司的資產週轉狀況，並不令投資者感到擔憂。整體資產週轉維持在製造業的基準水平，在需求高企的背景下還是可以接受的，賬齡也基本在一年內，降低了壞賬風險。

其次，應付賬款及票據遠大於應收賬款及票據説明了公司在產業鏈具備一定的話語權。

美中不足的是，公司堅持的大客户戰略使得客户集中度略高，使得頭部效應較為明顯；後續公司大幅擴充產能後仍需打通其他渠道，否則很肯能面臨需求的天花板。

從現金流量表上來看，公司往年絕大部分利潤都流入企業；堅持大幅擴張的資本支出，尤其在今年更甚，導致現金流明顯下滑。

公司往年的流動/速動比率逐年上升，負債率逐步下降，在資本擴張的同時做到這一點十分難得。但是今年隨着更大規模地資本支出將原有平衡打破，負債上升，流動/速動比率開始下滑。

綜上，億緯鋰能以往在大幅擴產的同時，資產週轉、負債水平、費用不僅控制非常好，並且還實現了明顯的優化，這無疑展示了公司優秀的經營能力和財務管理能力。

然而，在今年龐大的擴產戰略下，使得財務指標有所下降。

即便目前狀況是可以承受的，但是考慮到在未來巨資擴產的戰略規劃下，恐怕支出會進一步加劇。各指標會進一步下滑，這無疑會產生了一定的風險因素。

結語

近期，億緯鋰能的股權激勵方案頗為耐人尋味。

其內容大致如下：再推股權激勵，激勵對象 1639 人，主要為中層及核心骨幹，覆蓋範圍廣，計劃授予 1760 萬股限制性股票，佔總股本 0.93%，授予價格 76 元/股，採用營收考核目標。

公司層面業績考核指標為 2021 年至 2024 年營業收入分別不低於 163 億元、261 億元、418 億元、669 億元。

億緯鋰能今年前三季度營收為 114.47 億，估計完成考核問題不大。展望未來，根據其業績指標，22/23/24 年的營收增長率須達到 60.12%/60.15%/60.04%，連續三年營收增長率都需要達到 60%。

看到如此具有挑戰性的營收目標只能説激勵的目的達到了，但是如此高增長能否完成卻是個未知數。

需求高企，大幅擴產吃掉市場是企業發展壯大的良好機遇，歷史上成功案例比比皆是。同時，風險與機遇並存，失敗的案例也不勝枚舉。

這期間考驗的是企業管理層在此過程中的決策。包括行業的發展，技術路徑的選擇，財務上的管理，人員的儲備，市場的開拓，擴產節奏，力度和速度的把控等等因素。涵蓋面之廣，實施之困難可想而知。（作者：騰宇）