淨利 40 億卻大跌 11%！海底撈翻枱率下滑，增長見頂了？

海底撈的這份 “答卷”，市場並不滿意。

3 月 24 日，餐飲龍頭企業海底撈發佈 2025 年財報。財報顯示，2025 年海底撈營收為 432.25 億元，同比增長 1.1%；淨利潤為 40.42 億元，同比下滑 14%。

面對這份增收不增利的財報，市場用大跌作出了回應。財報發佈次日，海底撈股價大跌 11.07%，市值單日蒸發超 98 億港元，約合人民幣 86.5 億元。

實際上，這是海底撈自 2022 年以來首次出現淨利潤下滑。

對於淨利潤下滑，海底撈表示，主要系餐廳翻枱率下降、自營餐廳數量減少導致核心餐廳經營收入下滑，以及原材料成本、營銷推廣費用、行政開支等多項成本顯著上升共同所致。

具體來看，截至 2025 年末，海底撈共經營 1383 家餐廳，其中自營門店 1304 家、加盟門店 79 家。

除主品牌 “海底撈” 外，海底撈集團還在海鮮大排檔、壽司、小火鍋及中式快餐等多個細分領域持續推進新品牌佈局，目前共運營 20 個餐飲品牌、207 家餐廳。

從效果來看，這些新品牌目前均未能撐起公司的第二增長曲線。

財報顯示，餐廳經營仍是海底撈的核心收入來源。2025 年公司餐廳經營收入為 390.63 億元，較上年同期的 408.80 億元有所下滑。

而導致這一狀況的根本原因，是主品牌海底撈門店核心翻枱率的下滑。

根據財報，2025 年海底撈自營門店整體翻枱率為 3.9 次/天，相較 2024 年的 4.1 次/天小幅下降；顧客人均消費為 97.7 元，與上年的 97.5 元基本持平、略有下滑。全年共接待顧客約 3.84 億人次，較 2024 年的 4.15 億人次同比下降 7.5%，減少約 3000 萬人次。

侃見財經認為，海底撈當前面臨的困境，也是大部分餐飲企業共同的難題。從行業發展角度看，消費者喜好的變遷，容易催生出現象級的商業業態。例如，此前火鍋賽道的火爆，催生了九毛九、巴奴毛肚火鍋、呷哺呷哺等一系列爆款火鍋品牌；又如自奈雪、喜茶等新式茶飲品牌走紅後，市場又相繼湧現出茶百道、霸王茶姬、古茗等一眾知名茶飲品牌，且相關賽道在階段性內還獲得了較高的市場溢價。

為實現營收持續增長，不斷開店或拓展其他子品牌便成了企業的必然選擇。在此背景下，自營這一重資產模式會給公司帶來巨大的財務壓力，因此開放加盟、向供應鏈企業轉型，也就成了破解增長瓶頸的最優模式。

但值得注意的是，消費者喜好並非一成不變。隨着消費偏好更迭，部分餐飲業態也將被市場淘汰，最終被淘汰的業態會對加盟模式企業造成較大沖擊。從海底撈開放加盟的態度來看，其雖有意佈局這一方向，卻相對剋制。

而自營模式的優勢在於，在行業逆週期環境下，企業抵禦風險的能力相對更強，這一點在海底撈身上已得到驗證。但需要説明的是，一旦企業增長放緩、核心商業模式被市場拋棄，其估值水平便會大幅縮水。

我們可以清晰看到，自 2022 年開始，儘管海底撈業績屢次創出新高，但其估值水平仍徘徊在低位。即便海底撈這三年作出諸多調整與努力，市場依舊不買賬。為尋求破局，海底撈創始人張勇選擇重新出山。

有分析認為，創始人迴歸一線掌舵，通常是企業啓動戰略重構的明確信號，有望強化海底撈戰略判斷的集中度，推動執行層面轉向結果導向，或將引發集團更為激進的結構性調整。也有媒體表示，張勇此次迴歸，意在收縮多元化業務戰線，聚焦火鍋主業基本盤，優化副品牌戰略，避免盲目試錯。

侃見財經認為，頻繁調整管理層的背後，是這家餐飲龍頭對未來發展的焦慮。而除了聚焦主業之外，企業越是多元化佈局，未來面臨的問題反而會越多。

財報發佈後，摩根士丹利發佈研報稱，海底撈 2025 年收入同比上升 1% 至 428 億元，淨利潤為 40.5 億元，符合該行及市場預期。

大摩認為，最超出市場預期的是公司派息比率由 2024 年的 95% 下調至 2025 年的 86%，這一調整或源於公司計劃加大資本開支，擬投入資金用於自動化升級、運營效率提升及新品牌門店開設。該行將聚焦業績會上管理層對 2026 年同店經營效率、門店網絡擴張計劃及利潤率指引的表態；預計公司股價短期或承壓，但屬於低位佈局機會，因企業正為未來增長加大投入。據此，大摩維持海底撈 “增持” 評級。

花旗分析師發佈研報表示，海底撈對 2026 年的業績展望較市場預期更為樂觀。該行對中國休閒餐飲行業的持續復甦持積極態度，這一判斷與啤酒製造商華潤啤酒的觀點一致。

該分析師還表示，海底撈計劃增加資本支出以驅動增長，這或許是其 2025 年未提升派息的原因。花旗預計海底撈今年收入有望實現中高個位數增長，因此維持海底撈 “買入” 評級。