市值僅 300 億的 “全球第一”，石頭科技故事怎麼講？

摘要：贏了市場，輸了估值

來源：朝陽資本論

作者：楠小君

智能清潔電器賽道曾經歷過實實在在的資本高光時刻。

2020 年至 2021 年間，在居家需求爆發和滲透率快速提升的雙重推動下，掃地機器人成為消費電子領域增速最快的細分品類之一。

彼時，資本市場給予極高溢價，石頭科技（688619.SH）股價一度突破 1400 元/股，成為 A 股市場第二高價股，市值逼近千億元；科沃斯（603486.SH）市值同樣突破千億大關，市盈率一度超過 100 倍。

兩家公司被冠以 “掃地茅” 的稱號，市場邏輯清晰——高成長、高技術壁壘、全球替代。

如今，行業仍在增長，但二級市場的態度已明顯轉冷。

以石頭科技為例，公司近期先後披露了 2025 年年報和 2026 年一季報。兩份財報呈現出截然不同的業績信號。

2025 年全年，營收同比增長 56.51% 至 186.95 億元，創下歷史新高，但歸母淨利潤同比下滑 31.03% 至 13.63 億元；

緊接着的 2026 年一季度，營收和淨利潤雙雙實現 20% 以上的正增長，毛利率降幅也大幅收窄。

一邊是業務擴張加速，全球份額登頂，收入三年增長 116%；另一邊是市值長期在 300 億元附近徘徊，市盈率壓縮至 20 倍左右，與高光時期的百倍 PE 形成鮮明對比。

類似的境遇也出現在同行身上。科沃斯此前預告全年歸母淨利潤同比增長 110.9%–123.3%，但年初以來股價持續回調，市場反響平淡。

整條賽道似乎陷入了 “業績增長、估值收縮” 的集體困境。

增收不增利，全球花錢鋪路

2023 年曾是石頭科技的盈利高點。

當年營收 86.39 億元，歸母淨利潤達到 20.51 億元，同比增長 73%，毛利率 54.1% 為四年來最高。公司完成了從小米生態鏈企業向自有品牌全球化公司的轉型。

但此後兩年，增收不增利的現象逐步顯現。

2024 年營收增長 38%，淨利潤開始下滑 3.6%。2025 年矛盾進一步擴大：營收暴增 56.5%，淨利潤卻大跌 31.03% 至 13.63 億元，不僅遠低於 2023 年的峯值，也低於科沃斯同期預計的 17–18 億元。

利潤下滑的核心原因是全球擴張的成本上升。

為搶佔海外市場份額，石頭科技採取了 “以價換量” 策略，將旗艦技術下放至中低端機型。2025 年掃地機銷售均價降至 2700 元/台，同比下降 14.1%。

與此同時，銷售費用達到 48.94 億元，同比大增 64.95%，主要用於開拓海外渠道：進入美國 Target、Costco、Home Depot 等商超，覆蓋韓國 40 多家高端百貨，在歐洲搭建 Media Markt 和家樂福的線下網絡。

代價不小，但成果也明顯。

2025 年石頭科技掃地機全球銷量 562 萬台，以 17.7% 的市場份額登頂全球第一，超越科沃斯和 iRobot。

從長期品牌建設角度看，2025 年的利潤下滑可以理解為修築全球渠道護城河所支付的必要成本。

資本冷落，行業邏輯在切換

然而二級市場並未因此給予更高估值。

這並非石頭科技一家的問題。科沃斯、九號公司等同行也經歷了類似的 “估值退潮”，市值從千億或近千億高點回落至 300 億元附近，市盈率從 80–120 倍壓縮至 15–25 倍。

估值收縮的背後，是賽道內部邏輯的變化。

第一，技術同質化加劇。

當產品從嚐鮮者走向大眾用户時，導航、避障、清潔等核心功能的邊際改進空間變小，用户越來越難感知不同價位產品的實質差異。

差異化縮小的結果是價格戰壓力上升。

石頭科技將 AI 避障、底盤升降等旗艦技術下放至 P20 系列，本身就是技術普惠拉平產品區隔的體現。

圖源：石頭科技官微

第二，競爭格局正在重塑。

具身智能的興起改變了賽道規則。從 AWE 2026 展台看，頭部玩家紛紛在掃地機中加入 “手足腦” 的具身智能要素：石頭科技的 G-Rover 輪足爬樓機器人、追覓的仿生六足爬樓機器人 Cyber X、MOVA 的 “會飛” 掃地機器人 Pilot 70。

同時，大疆憑藉無人機領域的技術積累切入掃地機器人賽道，僅用 8 個月就將線上份額推至行業第六。

第三，消費屬性未發生質變。

掃地機器人、洗地機在大多數家庭中仍屬於 “增強型可選消費品”，而非冰箱、空調那樣的必選項。在經濟不確定性較高的情況下，可選消費品的估值邏輯天然比必需品脆弱。

綜合來看，利潤波動只是表層現象。

石頭科技們面臨的是整個行業從 “高成長科技股” 向 “成熟家電股” 估值邏輯切換的陣痛。

下一步，從單品冠軍到生態構建

從全球格局看，“中國五虎”（石頭、科沃斯、追覓、小米、雲鯨）在 2025 年包攬了全球出貨量前五，合計份額超過 70%。

中國品牌已全面接管全球清潔機器人市場，但格局尚未穩定。

追覓在歐洲的強勢、大疆的入局、科沃斯的盈利質量，都意味着石頭科技 “全球第一” 的位置並不穩固。

參照美的、海爾等家電龍頭數千億營收、數千億市值的體量，石頭科技目前約 300 億元的市值仍然只是一個 “單品冠軍” 的規模。

在家電行業的長期競爭中，真正的巨頭需要構建 “生態 + 垂直供應鏈 + 產品矩陣 + 品牌效應” 四重護城河。

按這個框架評估，石頭科技的優勢和短板都很清晰：

產品矩陣和品牌效應已經建立：全球份額第一，海外營收連續三年保持 50% 以上增速，洗地機和割草機形成第二、第三增長曲線。

圖源：石頭科技 2026 年一季度財報

垂直供應鏈和生態建設仍處於轉型期。早期作為小米生態鏈企業，石頭科技依賴代工模式，核心生產環節受制於人。

2023 年投資 4.6 億元的惠州智造工廠投產，公司才開始向研產銷全鏈條掌控轉變。

只有完成供應鏈自主，才能將品控和中間環節利潤內部化，並將掃地機技術橫向遷移至洗地機、割草機等更多品類。

生態建設方面，石頭科技已有所佈局，行業標準上，2026 年 3 月聯合發佈了《家庭地面清潔標準白皮書》，推動產業生態共建。

但從單一清潔品類向全場景智能生活平台演進，距離 “技術同源 + 品類拓展 + 標準共建” 的生態級壁壘仍有較大差距，甚至尚處於從 0 到 1 的階段。

全球化的規模效應、垂直供應鏈的整合能力、平台化的生態構建，這三者的疊加，才是石頭科技長期增長的結構性底盤。

2026 年一季度營收和淨利潤的雙增長是一個積極信號，但要實現真正的價值重估，公司還需要在供應鏈自主和生態構建上拿出更多實質性進展。