前兩日，$快手-W(01024.HK) 旗下 AI 視頻業務可靈想要脱離 “老鐵” 的信息甚囂塵上，計劃以 200 億美元估值啓動 Pre-IPO 融資，計劃融 20 億，目標 2027 年單獨上市。

目前，快手的回覆公告並未透露太多信息，只提到可能涉及引入外部融資，方案仍處於初步階段，尚未就此簽署任何最終協議，甚至不保證是否執行。

圖 1 快手公告

後續操作的靠譜程度暫且不論，但這次分拆上市，快手似乎也和其他 AI 視頻玩家一樣，是在成本壓力以及自身發展受限的情況下，逼迫自家孩子踏入社會，以此來補貼家用的無奈。

200 億？憑什麼？

咱們先來看看可靈的成色，可靈月活 1200 萬，2026 年初在巴西、俄羅斯等近 40 個國家的 iOS 繪圖與設計類下載榜排第一，在韓國、俄羅斯還成了 iPhone 上該品類收入最高的應用，其中，近 70% 的收入來自專業用户訂閲，海外用户佔比 70%。

2025 年四個季度，可靈營收分別是 1.5 億、2.5 億、3 億、3.4 億元，逐步遞增，全年累計 10.4 億元（約 1.5 億美元）。2026 年爆發力更強，ARR 從春節前的 2.4 億美元，暴漲到 4 月底的 5 億美元，增長超過兩倍，單月收入已經突破了 3500 萬美元，企業客户超 3 萬家。

這裏補充一下，2025 年初，快手給可靈定的年收入目標才 6000 萬美元，年底實際達到 1.5 億美元，已經遠超最樂觀的預期。反觀同行，例如，2025 年 MiniMax 整個 AI 產品收入才 5310 萬美元，可見可靈的商業化確實走在前面。

根據摩根大通預計，若可靈 2027 年的一季度 ARR 飆升到 13 億美元，以 40 倍估值倍數計算，可靈 AI 整體估值可達 520 億美元。這種假設其實不算過分，如果成功分拆，可靈可對標 Minimax 等公司，而 Minimax 目前市銷率達到了可怕的 400 多倍。換句話説，現在的估值，本質就是市場認可並會押注它未來的增長。

非拆不可？被逼到牆角的無奈選擇

很多人疑惑，照這麼説，可靈做得不錯啊，為啥要分拆？其實核心就一個，快手自身的基本盤撐不住了，急需一個新故事，而可靈就是那個 “救命稻草”。

我們這時候回看一下快手的基本盤。

近幾年互聯網曾經的拳頭產品用户增長基本已經見頂，國內短視頻用户滲透率超過 95%，快手月活 7.4 億，已經覆蓋絕大多數互聯網用户。2025 年日活增速從 15.6% 放緩到 2.8%，月活增速更是降到 0.7%，基本沒增長空間了。

直播和電商也曾是快手的兩大收入支柱，但現在都進入低增長階段，和早期的爆發式增長沒法比，甚至快手已經宣佈不再單獨披露 GMV 數據，相當於自己默認 “高增長故事終結”。

但是，可靈所在的 AI 視頻市場正在快速擴大。目前全球 AI 視頻市場規模僅 40 多億美元，而國投證券估算到 2030 年，視頻生成模型的潛在市場規模在 230 億美元，長期空間有望達 900 億美元。

快手當前整體市值不到 300 億美元，對應 2025 年 201 億美元的營收，市銷率才 1.5 倍，比很多傳統制造業公司還低。快手分拆可靈 AI 單獨融資，一方面是這樣做可以規避傳統業務低估值對其高成長性的 AI 資產的拖累，釋放 AI 業務獨立估值空間，擺脱原有估值想象；另一方面是通過獲得獨立融資，加速投入新業務成長，補充彈藥，可以兑現其股權價值。

理想很豐滿，現實很骨感

雖然可靈的商業化進展亮眼，但 200 億估值背後，藏着不少風險，尤其是在 AI 視頻賽道 “內卷” 加劇的當下，能不能撐住，還是個未知數。

可靈估值支撐的前提是收入增速能夠完美保持，但目前國內 AI 視頻競爭十分激烈，巨頭圍堵，突圍難度更是上了一個 level：字節 Seedance 2.0 於 2026 年 2 月發佈，現在集成到了剪映海外版，直接分流可靈的海外用户；阿里 Happy Horse 於 4 月推出，一上線就登頂全球 AI 視頻盲測榜單，多項指標超越可靈，而且阿里在技術、雲存儲上的儲備，比快手更深厚。一旦字節、阿里再次用出老招數——推出低價或免費工具，可靈的收入很可能受衝擊。

在這裏我們可以拿 Seedacne 與可靈簡單對比一下。根據東吳證券的描述，Seedacne 在多景別連續敍事、多人調度方面更勝一籌，更側重於幫用户講一個完整故事。可靈則更側重專業級別的內容生產，長處在於打光、精準表情、毛孔級細節、高速動作控制。當前 1080P 清晰度目前僅可靈支持。另外，Seedacne 主打平價滲透，可靈定位專業溢價。生成一個 5 秒鐘 720P 視頻，可靈約 4 元，Seedance 約 2.3 元。

Seedacne 背後是多模態基礎大模型，一個模型同時支持文生圖、文/圖生視頻等多元化需求，通過參數共享避免多模型重複維護，而可靈目前是不具備多模態基座的，但在視頻生成單一維度上跑得更深。可靈的畫面細節更豐富，能精細呈現打光、皮膚細節、奔跑時肌肉顫動以及背景雨水濺落。但代價是生成等待時間較長，可靈曾一度超過 30 分鐘才產出視頻，Seedacne 的生成速度極快，1 分鐘出片，每天均可免費使用 2 次。兩者各具優勢，至於哪種能夠更加長久，還需等待市場驗證。

還有一個市場公認的現實問題：只要是 AI 相關，這錢有多少都不夠燒啊！多家大廠今年的資本開支大幅增加且擠佔利潤，好比之前我們談到的騰訊，剛説完便被市場教做人了！騰訊控股 (00700.HK)：從 600 到 400，最肥的企鵝走不動了？

最初的 Sora 單段 10 秒視頻的生成成本就高達 1.3 美元，複雜場景能到 33 美元，這也是 Open AI 關停 Sora 的核心原因——燒錢太多。據 SemiAnalysis 以及第三方機構 Appfigures 測算，Sora 日均運行成本高達 1500 萬美元，而 6 個月收入僅約 210 萬美元，這意味着 Sora 累計總收入在 OpenAI 整體盤子中佔比微乎其微。最後，這個最先驚豔世界的產品，最終僅僅存在了 20 多個月。

圖 2 國內大廠 AI 資本開支情況

快手計劃 2026 年在可靈及相關 AI 業務上投入 260 億資本開支，比 2025 年新增 110 億。即使可靈 2026 年能完成收入目標，投入產出比近乎 13:1，長期靠快手輸血，根本撐不住，更何況其他業務見頂了，而其他大廠投入遠超快手，例如字節計劃 2026 年投入 2000 億資本開支搞 AI，是快手的近 8 倍，算力和投入優勢碾壓可靈，所以可靈的商業運營的可持續性如何，這裏要打一個大大的問號。更關鍵的是，核心團隊出現了流失，可靈初代模型的關鍵開發者張迪，去年就跳槽去了阿里，如何留住和補充後續的技術人才，也是可靈的一大難題。

還需注意的是，前面提到可靈 70% 的收入來自海外，但海外對 AI 視頻的合規要求極高。比如字節 Seedance 就因為允許生成漫威、星球大戰等角色視頻，被迪士尼、MPA 聯合訴訟。Sora 也曾因為生成深度偽造內容、暴力影像，遭到廣泛抨擊，最終和迪士尼的合作告吹。但隨着出海步伐加快，必然會面臨同樣的合規挑戰，這會嚴重限制它在專業影視領域的商業化落地。

説到底，快手分拆可靈，既是無奈之舉，也是一場豪賭。AI 視頻賽道，已經從技術炫技轉入了商業化兑現的階段。關鍵看可靈 2026 年的增長能不能兑現。快手把雞蛋放在另一個籃子裏，對可靈來説，獨立後能獲得更多資金和自主權，有望在 AI 視頻賽道站穩腳跟，但也要面對多重考驗。畢竟曾經的互聯網，沒有永遠的領跑者，只有不斷的內卷和淘汰，AI 也不外乎如此。如果增長失速，別説上市，恐怕連自身的生存都會成問題。Sora 的關停就已經證明，再頂尖的技術，不能有質量地賺錢就是曇花一現。