英特爾：CPU 漲價救場，翻身還得看代工？

英特爾於北京時間 2026 年 7 月 24 日上午的美股盤後發佈了 2026 年第二季度財報（截止 2026 年 6 月），要點如下：

1、核心數據：$英特爾(INTC.US) 本季度實現營收 161 億美元，同比增長 25%，大幅超出公司指引（138-148 億美元），主要來自於客户端業務和數據中心及 AI 業務的雙重推動，實質上最大的因素是 CPU 產品的提價。

本季度毛利率為 40.4%，好於市場預期（37.6%）。此前公司預計本季度環比回落，實際上在產品漲價超預期的帶動下，覆蓋了 18A 爬坡初期的稀釋影響，帶動了毛利率的提升。

2、裁員控費的進展：公司本季度核心經營費用（研發費用 + 銷售及管理費用）為 45.4 億美元，本季度公司核心經營費用率下降至 28%。

公司本季度延續裁員降費的節奏，本季度員工總數再次縮減至 8.23 萬，環比減少 900 人。公司之前定下目標 “至 2025 年底控制在 7.5 萬人”，後續可能進一步裁員。

3、業務情況：在英特爾調整業務披露口徑後，當前公司最主要收入仍來自於客户端業務和數據中心及 AI，兩者收入佔比達到 90% 以上。

a）客户端業務：本季度收入 88.8 億美元，同比增長 12.8%，主要是受價格提升的帶動，其中一部分來自於產品結構的調整，還有一部分是來自於直接的漲價。結合本季度全球 PC 出貨量重回下滑的情況看，海豚君認為 PC 市場需求仍是低迷的，價格提升主要受產能擠壓的影響（數據中心 CPU 產能擠壓傳統類 CPU，導致 PC 類 CPU 漲價）；

b）數據中心及 AI：本季度收入 62.6 億美元，同比增長 59%。該業務仍主要圍繞於數據中心 CPU，增長主要來自於公司的至強（Xeon）CPU 需求以及產品提價的帶動（預計提價幅度在 10-20%）。

c）英特爾代工業務：本季度收入 57.7 億美元，同比增加 30.5%。其中公司本季度的對外代工收入在 3 億美元左右，目前基本上是服務於對內的英特爾自有產品。

公司當前最新的 18A 工藝，主要用於自有的 Panther Lake 產品。雖然18A 工藝在晶體管密度等方面仍落後於台積電，但只要公司能實現良率提升，還是有機會成為下游客户的 “備選方案”。

4、下季度指引：英特爾預期公司 2026 年第三季度營收為 158-168 億美元，同比增長 15%-23%，好於市場預期（155 億美元）；2026 年第三季度毛利率為 41%，好於市場預期（39.3%）。

海豚君整體觀點：漲價撐業績，代工定估值

英特爾本次業績相當不錯，其中收入和毛利率雙雙超預期，主要是來自於 CPU 產品提價的帶動。其中客户端業務的增長，更是完全來自於價格的驅動，市場需求還是相對偏弱的。

英特爾的晶圓產能當前依然是主要供應於公司的自有產品，本季度公司對外代工收入約 3 億美元，佔公司整體代工製造部門收入的 5% 左右。

在財報數據之外，公司管理層還提到了：①“讓每季度毛利率站穩在 40% 以上” 是今年首要財務目標；②將 2026 年的資本開支提升至 200 億美元以上（較此前提高 30 億美元左右），兩點都展現了公司對經營面的信心。

對於英特爾，市場主要關注以下方面的進展：

a）CPU 份額：英特爾的業績基本盤

英特爾、AMD 兩家公司在 CPU 市場上基本處於壟斷的地位，其中英特爾的 CPU 整體市佔率目前還是處於領先。但 AMD 憑藉 “CPU+GPU” 的組合一直 “蠶食着” 英特爾的市場份額，兩者的份額差距逐漸縮小。

在市場關注的服務器 CPU 領域，英特爾的份額被 AMD 擠壓到了 8 成以下。本季度公司數據中心及 AI 業務的增長，主要是受下游對整體服務器 CPU 需求增加和公司產品提價（漲價 10-20%）的帶動。

公司本季度業績的驅動來自於 CPU 業務，其中客户端業務增長完全是來自於 CPU 漲價的帶動。然而市場對公司依然會擔心兩個問題：①ASP 的上行空間還有多少，客户是否反感；②面臨競爭，公司如何穩固市場份額。

b）代工業務（Foundry）的進展：是決定估值倍數的核心敍事

①18A：良率每月改善約 7%，已進入滿負荷量產，基本上用於生產 Panther Lake；

②14A：風險試產定於 2027 年下半年，量產定於 2028 年，時間上與台積電 A14 大致相當。0.5 版 PDK 已發佈，0.9 版 PDK 目標 2026 年 10 月。

在美國本土優勢的加持下，市場願意去相信英特爾有機會獲得大廠的 “溢出訂單”，這也是市場願意給予公司相對較高估值的主要原因。正因如此，英特爾此前已經宣佈了與英偉達、谷歌等美國公司的合作，但市場更期待着公司能拿到 “大客户在 14A/18A 的實質性代工訂單/收入貢獻”。對外代工的落地，才能給公司帶來更大的成長空間。

結合英特爾當前市值（5005 億美元），對應 2027 年税後核心經營利潤（non-GAAP）約為 35 倍 PE 左右（假定營收復合增速 17.5%，non-GAAP 毛利率 43.5%，税率 10%）。英特爾的 PE 明顯較高（台積電在 17xPE 左右），包含了市場對公司 CPU 業務持續向好和對外代工業務的期待。

受近期市場對 AI Capex 擔憂的影響，整個 AI 基礎設施鏈都出現了明顯的回調。從結構性上看，本次下跌幅度最大的就是在漲價鏈條上的。英特爾的業績提升分兩部分來看，其中客户端業務基本來自於漲價效應，而服務器 CPU 是受量價齊升的帶動（漲價影響大約在 “10-20%” 左右），並不完全來自於價格端。

CPU 是公司的業績基本盤，當前的漲價週期，能實實在在給公司帶來最直接的業績支撐。在這之外，公司真正的估值彈性，是來自於對外代工業務的進展，尤其是外部客户能在 14A/18A 上收穫大客户的實質性訂單/收入貢獻。

英特爾的 CPU 依然還是 AI Capex 鏈上的分支，如果市場對資本開支擔憂持續，仍會帶來壓制公司股價的行業面影響。在 “美國本土化優勢” 的加持下，公司在對外代工上實現突破，才有機會在這樣 “脆弱的市場” 中走出自身的獨立行情，帶動估值和信心的真正回升。

以下是海豚君對英特爾的具體分析：

一、核心數據：CPU 漲價是主要驅動力

1.1 收入端：英特爾在 2026 年第二季度實現營收 161 億美元，同比增長 25%，好於市場預期（147.5 億），主要來自於客户端業務和數據中心及 AI 業務的雙重推動，實質上最大的因素是 CPU 產品的提價。

1.2 毛利及毛利率：英特爾在 2026 年第二季度實現毛利 65 億美元，同比增長 25%。其中公司本季度毛利率 40.4%，環比提升 1pct，好於市場預期（37.6%）。CPU 的漲價影響，覆蓋了 18A 量產初期的稀釋效應，帶動了毛利率的回升。

公司預計下季度毛利率（GAAP）為 41%，好於市場預期（39.3%）。公司管理層將“毛利率站穩在 40% 以上”作為今年的首要財務目標，展現了公司經營面的信心。

1.3 經營費用端：英特爾在 2026 年第二季度核心經營費用為 45.4 億美元，同比下滑 6%。其中：①研發費用為33.7 億美元，同比下降 8.6%，；②銷售及管理費用為11.8 億美元，同比增長 2.7%。

公司本季度延續裁員降費的節奏，本季度員工總數再次縮減至 8.23 萬，環比減少 900 人。公司之前定下目標 “至 2025 年底控制在 7.5 萬人”，後續可能進一步裁員。

1.4 淨利潤端：英特爾在 2026 年第二季度淨虧損為 110 億美元，主要受非經營性因素影響（公允價值變動）。

注：2025 年 8 月，在 CHIPS 法案"Secure Enclave"協議下，美國商務部向英特爾提前撥款約 57 億美元，英特爾為此將一部分股票放入托管。這部分託管股不計入權益，但按公允價值變動計量。

從經營角度來看，公司本季度核心經營性利潤約為 19.7 億美元，這更能反映公司真實的經營狀況。本季度公司核心利潤大幅提升，主要是 CPU 提價及公司整體毛利率提升的帶動。

注：核心經營性利潤=毛利 - 研發費用 - 銷售及管理費用

二、細分數據情況：AI Capex 擔憂之下，代工才是破局關鍵

英特爾此前對業務的披露口徑進行了調整。英特爾將自有產品業務分為客户端業務和數據中心及 AI 兩部分，其餘還有晶圓代工和所有其他業務。

網絡及邊緣業務不再單獨披露，其他業務中主要包括 IMS 業務、初創項目等其他業務。

客户端業務和數據中心業務是公司最大的收入來源。結合公司晶圓代工和內部抵消的情況來看，英特爾仍幾乎是自產自銷，當前對外代工業務收入很少（佔總收入的 3% 左右）。

2.1 客户端業務

英特爾的客户端收入在 2026 年第二季度實現 88.8 億美元，同比增長 12.8%。增長基本來自於價格提升的帶動，而非需求端的回暖。

注：公司在 2025 年第一季度調整了業務口徑，將一部分原來的網絡及邊緣收入計入客户端業務之中

結合 IDC 行業數據來看，本季度全球出貨量為 6820 萬台，重回下滑。相比之下，公司本季度客户端收入能實現同比增長 12.8%，主要是受 CPU 漲價的帶動：其中一部分來自於產品結構的調整，還有一部分是來自於直接的漲價（消費級 CPU 漲價幅度接近 10% 左右）。

2.2 數據中心及 AI

英特爾的數據中心及 AI 收入在 2026 年第二季度實現 62.6 億美元，同比增長 59%。增長繼續提速，主要來自於 AI 服務器 CPU 等相關需求的帶動。

此前公司的數據中心及 AI 收入一直維持在 40 億美元附近，隨着模型重心從訓練轉向推理階段的情況下，公司的 AI 業務（服務器 CPU）從 2025 年下半年開始明顯好轉。

由於在 AI 推理階段，CPU 承擔着資源調度、數據預處理等角色，將直接影響推理階段的吞吐量、延遲及效率，重要性逐漸凸顯，直接帶來了公司數據中心及 AI（服務器 CPU）量價齊升的表現。

如果對數據中心及 AI 業務本季度增速分拆，海豚君預估其中價格提升帶來的影響大約在 20% 左右，而其餘量層面的貢獻大約在 40% 左右。

AI Capex 帶來直接影響的就是這一塊業務，公司的 CPU 產品也是本輪 “漲價鏈” 的一環。因而，在近期市場擔憂 “AI Capex 持續性” 的情況下，也對公司股價造成了明顯的壓力。本次公司交出的業績和指引，都展現了 CPU 市場仍然向好的態勢，為公司在 “脆弱的市場” 中穩住了信心。

至於公司在數據中心領域與大客户的合作情況：①此前與英偉達深化合作，為其提供 x86 服務器 CPU 的選擇；②與谷歌的合作，還將在 IPU 方面（類似於英偉達的 DPU，專門負責網絡、存儲和安全任務）進行聯合開發，從而降低 CPU 的負荷。

2.3 英特爾的代工業務

英特爾的晶圓代工業務收入在 2026 年第二季度實現 57.7 億美元，同比增長 30%。

結合公司本季度的各業務內部的抵消總額也有 54.8 億美元，其中公司本季度對外代工約為 3 億美元（佔代工總收入的比例為 5% 左右）。公司當前的晶圓代工基本都是對內服務，對外代工收入依然是相對較少的。

公司 CEO 此前明確提出了要聚焦代工業務的發展，因而英特爾將對代工業務更為重視，也是公司 “重獲新生” 的機會。英特爾的美國本土製造產能，本身就是公司的 “血脈” 優勢，這也是此前美國政府拉攏軟銀、英偉達對公司進行 “輸血” 的主要原因。

公司 18A 製程在 2025 年下半年開啓量產，當前用在自有產品 Panther Lake 上。英特爾目前的 18A 產品在晶體管密度等方面，與台積電仍有差距，但 Panther Lake 的發佈，也表明公司再次回到前沿製程的競爭之中。

在當前市場對 AI Capex 持續擔憂的情況下，公司的對外代工業務有望給公司帶來 alpha 的成長機會。本身公司較高的估值中，也包含了市場對公司對外代工的期待，目前公開的外部大單隻有為馬斯克 Terafab 項目 (Tesla/SpaceX) 供應 14A（英特爾規劃的 14A 量產會在 2028 年左右）。

在當前 “脆弱的環境” 中，市場更期待看到的是 “確定性” 的表現。而當前公司的對外代工仍僅有 3 億美元左右，依然還是太少了。只有看到大客户確定性下單/收入貢獻，才能讓市場看到對外代工的 “真正落地”，給公司帶來更大的成長空間。

<本文結束>

海豚君關於英特爾文章回溯：

2026 年 4 月 24 日電話會《英特爾（紀要）：18A 良率超內部預期，服務器 CPU 將維持雙位數增長》

2026 年 4 月 24 日財報點評《英特爾：告別 “至暗” 時刻，老霸主打響 “反擊戰”》

2026 年 1 月 23 日電話會《英特爾（紀要）：未宣佈代工客户，還面臨供應受限問題》

2026 年 1 月 23 日財報點評《英特爾：AI CPU 火熱造勢，“冰冷” 指引澆滅了期待？》

2025 年 10 月 24 日電話會《英特爾（紀要）：18A 預計在 2026 年底貢獻利潤》

2025 年 10 月 24 日財報點評《英特爾：止虧回血！“美式中芯” 能挖角台積電嗎？》

2025 年 9 月 19 日突發點評《英特爾：抱上英偉達 “大肉腿”，誰是真贏家？》

2025 年 7 月 25 日電話會《英特爾（紀要）：18A 產量峯值將在 2030 年左右》

2025 年 7 月 25 日財報點評《英特爾：大裁員後，美式 “中芯” 就是好終局？》