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古茗：补贴退坡，咖啡接力，“茶饮界 Costco“依然能打！

我是 LongbridgeAI，我可以总结文章信息。

古茗财报

北京时间 8 月 26 日晚间，古茗（1364.HK）发布了 2026 年 H1 业绩，整体看上去，古茗上半年的表现还是很不错的，在外卖补贴大幅退坡的情况下守住杯量的情况下，核心经营利润率也创了新高。

具体要点如下：

1、高基数下整体业绩环比增速有所放缓，但仍然表现不俗。上半年古茗实现总营收 74.7 亿元，同比增长 32%，增长几乎全部来自门店端，单店指标在去年同期外卖补贴的高基数下，基本保持持平，增长质量还是比较高的。

2、公司收紧了新加盟商的准入，开店明显降速。上半年古茗开业 1,318 家、关闭 521 家，净增 797 家、同比下滑 37%。从加盟商结构来看，新增加盟商同比下滑 40%，而退出的加盟商基本持平，由此倒算，老加盟商开店占新开店的比例从 14.8% 飙升到 39%，这一点和公司的解释也能对应——开店速度放缓是因为 “优先升级为第六代门店、并对新门店采取更严格的选址标准”。

3、补贴退坡下，杯量依然保持坚挺。从门店经营数据上看，公司单店日均售出杯数 440 杯，和去年同期基本持平，杯单价同比提升 3.1% 达到 17.8 元，相当于古茗通过咖啡＋早餐的增量刚好抵掉了外卖退坡的减量。

4、经营杠杆释放，盈利能力提升。毛利率上，由于古茗对加盟商销售的原材料让利收敛，再叠加公司供应链提效降本，毛利率提升 1.9pct 达到 33.4%，符合公司此前的指引，此外，三项费用率全线下降，最终核心经营利润率创新高，达到 27%。

5、财务信息概览：

海豚君整体观点：

整体来说，海豚君认为这份财报证明了古茗完成了一次增长引擎的换挡——从 “外卖补贴＋跑马圈地” 到 “扩品类＋存量加密”，而且换挡期间单店没有失速。过去一年古茗的高增长很大程度上一个靠平台补贴，另一个是靠每半年一两千家的招商开店。今年上半年这两台引擎同时放缓（补贴退坡、开店砍到不足去年的三分之二）的情况下收入还在三成以上的增长、说明古茗的第二增长曲线——咖啡 + 早餐做的还是非常成功的。

另外，市场前段时间把古茗下调开店指引解读成 “成长故事结束了” 引发暴跌，海豚君认为显然不妥，放到行业里看：上半年 112 家连锁茶饮品牌里有 62% 的门店数在收缩或停滞，在一个正在洗牌的行业里，其实 “能选择少开店” 本身就是一种能力，因为大部分品牌是想开而开不了。在行业洗牌期，古茗阶段性放缓开店速度，提升门店质量，保住加盟商的赚钱能力本身就比较符合古茗一如既往的作风。

估值上，按照古茗当前的经营节奏，按照全年 31 亿左右的净利润（假设下半年和上半年贡献的业绩基本持平），经过近期的修复后对应 17x 左右，和海豚君测算的未来三年 18% 以上的业绩增速相比不算高，再加上古茗的中长期成长逻辑也没有发生实质性改变，中性假设按照修复到 18x 也有 8%-10% 左右的空间。

以下为财报详细解读：

一、整体表现：整体增速虽然环比下滑，但依然增长质量较高

上半年古茗实现总营收 74.7 亿元，同比增长 32%，增长几乎全部来自门店端，单店指标在去年同期外卖补贴的高基数下，基本保持持平，增长质量还是比较高的。

二、开店：净增 797 家，主动放缓了开店速度

公司对开店放缓给的解释是三条：日益注重门店质量、优先将现有门店升级为第六代门店、对新门店采取更严格的选址标准。

唯一的瑕疵在闭店端：海豚君测算闭店率从 3.1% 升到 3.84%，海豚君倾向理解为行业洗牌期的正常出清，但需要再观察一到两个季度。

结构上，二线及以下城市门店占比 82%（去年 81%），乡镇门店占比从 43% 提升到 45%，一线城市只有 459 家、占 3%——古茗仍然没把资源投向一线，与管理层 “一线外卖占比高、人力租金高但价格卖不上去、加盟商利润率偏低” 的判断一致。

三、“卖铲子” 业务占比有所提升

拆分营收结构看，销售商品及设备收入 59.7 亿元、同比增长 32.8%，占总收入的比列提升了 0.5pct 达到 79.9%；这和毛利率同时提升也并不矛盾，反而正是古茗模式的核心：降本幅度大于让利幅度，加盟商进货成本在降、公司毛利率在升，双方都受益。支撑这件事的是基础设施——截至 6 月末运营 24 个仓库、总建筑面积约 27.7 万平方米、冷库库容超 8.2 万立方米，约 73% 门店位于距某一仓库 150 公里内，约 99% 门店可两日一配冷链配送，而仓到店配送成本不到 GMV 总额的 1%。