迪士尼：盈利三年双位数增长如何实现？（4Q24FY 电话会纪要）
以下为$迪士尼(DIS.US) 2024 财年第 4 季度业绩说明电话会纪要，财报解读请移步《迪士尼：除了拐点临近，管理层还画了个三年 “大饼”》
一、财报核心信息回顾：
二、财报电话会详细内容
2.1 高管层陈述核心信息：
2.1.1 业务进展及财务表现
1）整体财务表现
2025 财年预期调整后每股收益（EPS）将实现高个位数增长，2026 和 2027 财年则有望加速至双位数增长。
2）创意和内容创造
迪士尼重心回归创造力，电视和一般娱乐节目表现优异，吸引了新观众，并获得了创纪录的60 项艾美奖。
电影方面，《头脑特工队 2》和《死侍与金刚狼》成今年票房表现最佳的两部电影。年末将上映《海洋奇缘 2》和《狮子王：木法沙》等备受期待的影片。
2025 年内容片单强劲，包括《美国队长：勇者新世界》、《星际宝贝》、《神奇四侠：初露锋芒》、《疯狂动物城 2》和《阿凡达 3》等。
电影业务的“倍增效应” 持续加强，内容在流媒体、乐园、邮轮、消费品和游戏等多个触点的覆盖率提升，系统经济性增强。
3）体验业务
迪士尼体验业务在行业中依然处于领先地位。公司有高度聚焦的投资战略，确保在项目、地点和 IP 方面带来运营收入增长及高回报。
迪士尼乐园和体验业务的版图扩展，目前有六个国际游客景点，并在进行多个扩展项目。迪士尼邮轮将在下周揭幕的“迪士尼宝藏号” 后增至六艘，另有第七艘邮轮在建。
与 Epic Games 合作，将迪士尼品牌和 IP 整合到一个全新的互动游戏和娱乐宇宙中。
4）流媒体业务
Disney+ 核心和 Hulu 订阅总数达到1.74 亿。迪士尼 + 在五年内发展成为拥有超过 1.2 亿核心订阅用户的独特流媒体平台。
Hulu 在 Disney+ 上的加入使其成为全家共享的高质量内容平台，涵盖品牌内容库、一般娱乐、新闻及直播。
通过 12 月 4 日 Disney+ 内上线的 ESPN 模块，进一步提升流媒体服务的吸引力，为未来在美国推出 ESPN 的旗舰直销产品铺路，计划在 2025 年秋季推出。
迪士尼已获得多项长期体育赛事版权，进一步加强在体育直播市场的领先地位，并为公司创造重要收入。
2.2 Q&A 分析师问答
Q：ESPN 旗舰版的推出是向流媒体转型的最后一项大规模战略调整，娱乐内容方面已经完成了这一调整。能否详细说明一下这款产品将为体育迷和 ESPN 粉丝带来哪些体验？如何推动该业务在 2025 年后的发展？
A：ESPN 旗舰版将为用户带来前所未有的体验，不仅包括基础的直播赛事、工作室节目和评论服务，还将全面整合投注功能。此外，通过技术手段，尤其是 AI 的应用，我们可以在体育内容呈现上实现更多个性化。例如，用户可以定制专属的 AI 驱动的个性化 SportsCenter，为他们带来量身打造的观看体验。这将成为 ESPN 有史以来最具吸引力的用户服务方式。
此外，直播内容，特别是体育直播，对广告商极具吸引力。结合我们已有的广告技术及其在应用场景中的潜力，这不仅能为观众带来价值，还能大幅提升广告效果。因此，ESPN 旗舰版将是一个高度定制、便携、整合多种功能的最佳体育产品
Q：能否简要谈谈你们对 2025 年体验业务 EB 加速增长的预期？
A：关于体验业务方面，我们预计 2025 全年增长率为 6%-8%。由于两场飓风和 Disney Treasure 新游轮的预启动成本，Q1 盈利表现会受影响；但从 Q2 起逐渐转正并在全年持续增强。主要增长动力包括新游轮 Treasure 的上线，迪士尼乐园劳动成本的逐步改善，以及消费者需求的逐渐增强。目前年后半年的预订情况良好，我们对后半年的市场表现持乐观态度。希望这些信息有所帮助。
Q：广告方面存在两极化的趋势：一方面是线性渠道的挑战，另一方面是娱乐、体育和流媒体的增长。您能否提供未来几年整合广告增长的展望？
A：当前线性广告表现非常强劲，这主要由于直播内容的优势和线性电视提供的差异化观众群体。此外，通过将节目内容、技术和广告整合，迪士尼能够为广告客户提供更加丰富和深入的广告选择，从而增强业务杠杆。
在 2024 年，广告增长了 3%，展望 2025 年，我们预计广告增长将至少维持甚至超过这一水平。我们建立了专有的广告技术栈，使得迪士尼能够更高效地向消费者传递精准广告，特别是在流媒体业务中，这是我们的竞争优势。因此，我们对广告市场份额的增长保持乐观。
此外，迪士尼在不同平台上提供多样化的直播内容。例如，ESPN 通过 ABC 同时播出 NFL 周一夜赛、大学橄榄球和 NBA 比赛，这不仅为广告商提供了差异化的观众和直播体验，同时也让消费者能够在多个平台上观看体育内容。
值得一提的是，我们还与 Google 和 YouTube 合作，通过交易平台机制为广告客户提供差异化的观众群体，进一步增强了我们的广告技术优势。
Q：是否可以分享原本在 Youtube 任职的 Adam Smith 的优先任务，以及这对 Disney+ 或其他流媒体产品未来的影响？
A：Adam 已经积极投入工作，并在改进我们所有流媒体业务的技术方面取得了进展。他有几个重要任务：首先是确保核心产品的优化。另外，我们将在 12 月 4 日推出Disney+ 上的 ESPN 入口，他也在为此做准备。此外，在个性化和定制化方面，他的目标是通过增强首页的推荐引擎来提高用户参与度，短时间内我们已经看到了参与度的提升。
他还专注于打击密码共享。我们本周刚在拉丁美洲启动了相关举措，现在已在大约 130 个国家实施防止密码共享的策略。除此之外，我们也在整合技术栈，包括 Disney+ 和 Hulu 的媒体服务和广告技术栈等一系列措施。这些举措的主要目标不仅是为用户提供更好的体验，还旨在提高参与度并降低用户流失率。
Q：能否谈谈您对 2026 财年 DTC（直接面向消费者）业务实现超过 10% 双位数利润率的信心？鉴于该指导意见未包含 Hulu Live，能否帮助我们理解该产品的未来发展？
A：关于实现双位数利润率的信心，最好的方式是回顾我们达到这一目标的核心因素。
首先，我们将继续扩大订阅用户数量，DTC 业务与软件业务有许多相似之处，因为每增加一个订阅用户，附带的利润率非常高，且边际成本相对较低，因此订阅用户增长是第一要素。
其次，我们将继续根据向消费者提供的价值逐步提高定价。当前的很多增长来自我们电影和电视工作室制作的优质内容，这些都是我们的独有内容，能够支持我们逐步提高定价。
第三，正如刚才提到的，Adam 在产品更新和功能改进方面的优先事项，包括改进推荐引擎，这些都将提升用户参与度和减少流失率，从而推动我们的增长。此外，通过我们构建的广告技术提高广告货币化能力也是一个关键因素。最后，国际市场依然具有巨大的增长潜力。
综合以上因素，如果我们对实现目标没有信心，我们不会给出相应的指导。
Q：目前的财务指引保守吗？预计 2025 财年到 2026 财年 EPS 增长的加速是否主要是因为旗舰项目的推出及飓风等因素的基数效应？
A：关于财务指导的思路，主要基于以下两点。首先，我们显著提升了 DTC 业务，并在打造这一产品上投入了大量资金；其次，我们在乐园、邮轮以及消费产品方面的投入也非常可观并将持续下去。我们认为在分享运营结果的同时，也应向投资者传达这些投资的预期回报，因此提供了多年的指导，而不仅局限于单一板块的详细数据。
在投资方面，鉴于这些项目本质上都是多年的长期投入，所以提供一个多年视角的财务指导是合理的。对于交付这些目标的信心，我们显然有充分的信心，否则不会提出这些目标。
Q：关于 ESPN 旗舰产品的推出成本，我们如何看待第一年的启动成本、该产品的 ARPU，以及预计何时能够实现盈亏平衡？
A：关于旗舰产品，虽然目前谈论 ARPU（每用户平均收入）为时尚早，但我们认为它将在 2026 年为公司带来增益，并预计该投资将在 2025 年进行，但到 2026 年能够较快收回成本。
我们对未来内容的发布计划有相当的可预见性，且近期的一些数据令人鼓舞。比如，当某部电影预期表现良好时，平台上该系列或关联电影的观看量显著上升。例如，随着《头脑特工队 2》预告片的发布，平台上《头脑特工队 1》的播放量大增，类似情况还出现在《海洋奇缘》及部分漫威作品上。因此，我们对未来的内容表现充满信心。
展望 2025 年，我们将推出《疯狂动物城》和《阿凡达》等电影；在 2026 年，我们预计会发布《星球大战》《曼达洛人》和《复仇者联盟》电影，以及《海洋奇缘》真人版等。我们不仅对这些影片的质量和商业表现充满信心，也认为它们会显著提升流媒体业务的表现。
Q：关于有线电视网络的分拆，考虑到康卡斯特（Comcast）可能计划推进有线电视网络的分拆，迪士尼是否会在传统娱乐方面探索类似的举措？更广泛地说，政府换届是否会影响迪士尼对并购机会的看法？
A：关于资产剥离，我着重评估了是否有通过资产剥离创造价值的可能性。经过详细分析后，我发现对于迪士尼来说并不存在这样的机会。首先，从财务角度看，虽然可以通过调整模型来显示价值提升，但实际情况并非如此。需要考虑的关键因素有两个：一是出售这些资产的可能收益，二是资产分离的运营成本。在权衡了这两方面后，我得出结论，对于迪士尼而言，这并非增值机会。至于其他公司可能有不同的机会，这取决于它们的具体资产情况。
关于并购和整合，我们实际上在许多方面已经完成了整合。早在 2017 年末宣布收购 20 世纪福克斯的资产时，我们的目标就着眼于流媒体。我们预见到流媒体的发展需要更多的内容和分发渠道，因此这次收购不仅带来了大量内容，如《阿凡达》和多项艾美奖作品，还包括 Hulu 的控制权和最终所有权。这些资产与 Disney+ 结合，使我们拥有了约 1.74 亿全球订阅用户，并对流媒体的未来充满信心。从这个角度看，我们已实现了整合。目前，我们并不急需其他内容或分发资产来适应不断变化的媒体环境。
Q：关于乐园业务加速增长的影响，尤其是随着 Epic Universe 即将在夏初开幕，这将如何影响迪士尼乐园业务在年中的加速？
A：关于 Epic，我们确实将其纳入了对体验业务的预期指导中。如前所述，明年夏季的早期预订情况积极。此外，我们还分析了佛罗里达其他乐园新景点开放时的历史数据，通常对我们也有正面影响，因此这部分已包含在我们提供的指引中。
Q：关于未来内容制作的支出增长，您如何看待 2025 年及以后内容增长的步伐？
A：我们认为我们拥有优质内容资产，但在拓展流媒体业务的过程中，特别是在 EMEA 和 APAC 地区，我们计划进行一些选择性的投资。我们已放缓在这些市场的投资步伐，并谨慎调整整体投资，直到技术优化到位，因为通过技术减少用户流失已在产生效果，从而提高内容投资的回报率。因此，在确保投资回报之前，我们不急于加大内容方面的支出。
展望未来，在拓展流媒体业务时，优先在美国以外的市场投资制作本地内容将成为战略的一部分。不过，这类投资不会非常庞大，因为我们制作的许多内容具有全球吸引力。比如，我们推出的多部电影在大多数市场表现良好，无需像部分竞争对手那样进行高额投入。同时，随着这些内容在全球市场的成功，品牌价值也将进一步推动其回报。
同时我们确实在内容支出方面预留了适度增长空间，但不会对公司整体现金流或财务模型产生显著冲击。我们将国际市场视为巨大的机会，因此已在规划中纳入了这一点。
Q：关于体验业务，公司在美国等地有多项业务扩展，长期投资回报主要来自增加接待能力、容纳更多游客，还是通过新增的优质景点推动票价的提升？
A：关于体验业务，尤其是乐园方面的定价与入园人数，我们在预测中对两者进行了平衡，因此不局限于单纯通过提高价格或增加入园人数来实现增长。我们会根据实际情况灵活调整，但整体预测较为保守。
Q：关于线性网络业务的未来展望，未来几年将如何管理这项业务？能否分享该协议对迪士尼的重要影响？以及该协议的结构是否可以作为未来合作的模板，与过去类似于 Charter 的协议相比，有哪些不同？
A：关于有线业务的预测，我们预计其将持续下滑。目前我们拥有约 1.75 亿流媒体用户，因此在业务组合上，我们具备一定的自然对冲机制。换句话说，随着部分用户转向流媒体，我们有能力将其引入我们的平台并进行有效变现。因此，无论消费者选择继续使用线性网络，还是转向流媒体，我们都处于有利位置。同时，随着更多优质内容在我们的服务上推出，我们在大多数家庭中正成为不可或缺的平台。
至于与 DirecTV 的协议，每一项合作都依据具体合作伙伴的情况量身定制，因此不建议将此协议与其他合作进行直接类比。我们对这项协议的结果感到满意，认为它对双方都是有利的，但类似协议通常会是定制化的。
Q：流媒体业务的持续增长令人振奋，能否提供更多细节，以了解 2025 年及未来增长中订阅量和定价的贡献比例？
A：关于流媒体业务，我们预计增长将来自于订阅和定价的平衡，可能稍微倾向于定价方面。我们会根据市场动态进行调整，但目前的预期是两者兼有，且定价方面的增长会略多一些。
关于定价，不仅是简单地提高价格，还包括将用户转移到广告支持的流媒体平台上。目前在美国，新订阅用户中，约 60% 选择了我们的广告支持服务（AVOD）。而在整体存量用户中，总订阅量的 37% 是 AVOD 订阅，全球范围则为 30%。我们最近的提价策略实际上是为了推动更多用户选择 AVOD 模式，因为我们了解到广告主对流媒体广告的兴趣和用户的每用户平均收入（ARPU）都在增长。
Q：公司是否计划在国际扩展中投入更多本地化内容以提高用户粘性？
A：至于本地内容，我们确实认为其有价值。我们在亚太地区已经做了不少本地化内容，尤其是一些韩剧，在拉美地区也有一些类似的内容。然而，在产品还未达到理想状态、流失率未得到有效控制之前，我们不会过度投入。
今年我们有两部电影票房达到了 20 亿美元，也是目前全行业唯一的两部。全球各地的票房都为这些电影贡献了收入，表明这些电影在不同市场引起了共鸣。相较之下，一些竞争对手没有达到同等质量或成功的电影，因此他们必须在本地内容上投入更多，因为他们缺乏这一优势。
Q：能谈谈印度的资产剥离吗？另外，剥离或出售后我们在印度的业务会是什么样的？
A：我们将在该业务中持有大约 30% 多一点的股份，而 Reliance 将通过他们的持股比例负责业务管理。关于对迪士尼财务状况的具体影响，我们已在指导中预计了该交易的完成。
Q：关于主题乐园，目前国内市场的疲软期是否已经过去？而在国际方面，第 4 季度国际乐园似乎出现了一些新的疲软现象。基于此，想请问我们应该如何展望国际市场的增长？
A：首先，对于美国市场，我们确实感觉到消费者的购买力在增强。我们在美国乐园业务上看到了增长，对未来持乐观态度，预期消费者的消费力将会逐步增强。
至于国际市场，有两个因素需要考虑。第一是巴黎奥运会，每当奥运会在我们拥有乐园的城市举办时，我们通常会看到客流量受到一定的负面影响，这也是我们在第三季度电话会议上曾提到的预期。除此之外，我们还观察到上海的消费者需求出现了一些疲软。坦率地说，我们认为这是暂时的，预计会有所回升，对乐园的长期前景没有令人担忧的影响。
Q：至于 Disney+ 的问题，核心国际用户的增长相当强劲。是否是因为有大规模的因素影响？是季节性的吗？
A：关于国际用户增长，没有大规模的特定因素，这是一种稳健的用户增长。我们在第三季度结束后，第四季度成功增加了大量用户。
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