2228 晶泰科技访问 记录和思考 01

$晶泰控股(02228.HK)

就上周的采访，计划写 3 到 4 段文章，今天先发第一段。社区关心的问题和回复，还在等晶泰 IR 这里整理最终提供（上市公司，不能影响和违反相关的一些合规规定，请见谅）。今天先写我的思考和过程中看到的一些东西：

说在前面，整理这个思考的唯一目的是，来让我决定，这个公司是否值得持有 3 年，甚至更久？可以这样说，持有一只股票长久，某个角度看就是一种痛苦的选择。我经历过好几次。这一次我是否要再跳一次呢？

商业模式的设计：

一个公司的估值，跟它的现金流有巨大的关系，而现金流的来源大概率取决于商业模式的设计，晶泰通过哪些方式来挣钱，在去之前我也不够清晰，在通过跟公司的交流，目前可以看到一些有趣的现象：

• 大额的长期战略合作合同，比如跟辉瑞/礼来都签署有一些长周期的服务合同，服务内容项目主要是基于 AI 的研发服务，包括高分子设计，前期的一些化合物验证等等，这个具体涉及到专业的词汇表达，我就有点词穷了。这里涉及到大合同拆分为不同的小项目，而小项目伴随进入不同的里程碑都会有一些一次性的付款。但是我猜测目前这个一次性付款的金额都不会太大。比如跟辉瑞的大战略合同是有 2.5 亿美金的意向金额。但是从目前已经收取的一次性费用来看，金额还不算太大。
• 同时跟上述的大型海外药企合作的研发中，有一部分合同（40% 左右）有一个长期药物上市后的分成模式，就是如果通过 2228 提供的服务研发的药物，如果顺利上市，那么在一定的时间段内，比如 5 年？10 年？这个要具体看合同了，药物销售额的一部分比例要分成给 2228.这个模式当然是不错了。但是问题就是药物上市的周期太长，短期内，不如 2 年？我估计都很难快速的提供规模化的收入。

2228 的出发，是从药物研发开始的，但是这个药物的研发最大的问题就是产生大额现金流的时间周期太长，往往以 10 年为单位。所以，除了上述的收入模式外，2228 目前进入了以下的商业收入方案：

• 新型材料的研发，特别是一个高分子材料，基于材料需要的高分子特性，比如溶解性，吸水性等等，基于他们对于高分子材料构建的算法来快速的实现相关材料的设计，乃至进入生产和销售。这一次的拜访中，已经了解到一些，我认为极具规模化收入潜力的产品路线，当然这个还要一些时间验证，如果可能将来去生产/验证的实地做一些考察可能是更好的选择。
• 美妆化妆品材料的研发，相比较于药物，它的上市周期短很多，但是技术需要的本质是类似的。在本次交流的过程中，也看到一些产品，有短期即将上市的（6 个月内吧）

同时他们也在销售他们的集成式工作站（机器人，一种高精度化工实验验证机器人）。基于大湾区的供应链的优势和化工实验的实践，2228 研发了全套的，规模化化工实验机器人（工作站）。这个一部分的销售也正在开展。

对比最新一个季度的收入来源，可以看到上述的商业模式，在收入中都有一些体现：

• 战略合作：晶泰科技与协鑫集团签署为期 5 年的战略合作协议，总金额约 1.35 亿美元（约 10 亿元人民币）。晶泰将为协鑫提供钙钛矿、超分子、锂离子电池、正极材料、碳硅材料等新能源材料的研发服务，并共同打造材料领域大模型驱动的 AI+ 自动化数智创制系统。

• 药物发现解决方案：收入约 6085 万元人民币，同比增长约 68%，主要得益于客户数量和可创收项目的增加。

• 智能自动化解决方案：收入约 4178 万元人民币，同比减少 4.8%，主要由于固态研发服务收入减少，部分被自动化化学合成服务收入增加所抵消。

这个公司的技术能力，竞争门槛建设的演化路径

对于是否能长期投资这个公司，“技术能力” 和对应构建的门槛才是我最关心的。这一次沟通的重点也是希望了解这个过程，而且需要更多一些侧面的了解去验证真实性和可持续性。简单的说一下这个公司怎么发展和构建竞争力：

• 2228 创始人的背景很好。3 位来自 MIT 的物理科学家（在目前的微观研究层面，物理和数学才是决定化学性质的基础，化学物质的宏观验证，更多还是实验的问题）是很夺目的，这个从公司的大量优秀机构投资人就能看出，创始人的专业研究背景，以及规模化的机遇微观层面的 AI 算法和模型，构建了这个公司第一阶段（创始阶段）的核心竞争力。简单的理解就是，如果你有需求要构建一种新型的高分子（无论是药物还是材料），你说出你的需求，2228 的 AI 模型就能高效的帮你计算和预测，在数以万计的可能中，提供符合你要求的分子材料模型，而且关键是大幅的缩短了时间。
• 在上述的 AI 算法模型的加持下，探索新型的高分子材料变成了一种低成本的事情，但是在有了数学上高分子的模型可能后，需要验证，这个就涉及到了分子的合成，相关化学物理性质的验证，比如稳定性等等，而且还需要考虑相关的成本。这个我理解是很繁琐，然后一开始有大量人工的过程，我在参观的过程中，看到大量的实验人员在拿着烧杯量杯等等做一些实践。这个过程中，人不可缺少，但是人的操作又是一种巨大的问题，人操作的效率，稳定性，可测量性都相当的低下。聊天过程中，说到一个简单例子，比如某种合成的过程，量杯中的混合物转两圈还是三圈右时候就影响了合成物的本身。但是人操作的时候，你是两圈还是三圈。可能都记不清楚。2228 利用在大湾区的供应链优势呢，搭建了全套的从算法，到操作，流水线需求的工作站（也就是他们口中的机器人，一开始我还很纳闷，这个公司生产什么机器人哟。）这个工作站可以代替人类进行规模化的，持续不断的合成实验，验证尽可能多的可能性和精准的搜集实验过程数据，过程尽可能多的自动化。这个过程我觉得是非常关键的，因为它可以产生极大的高分子合成过程需要的数据，这个数据的规模优势在未来构建，加强 2228 在算法模型上的优势会形成一个正态的循环。数据的规模优势在 AI 模型中的作用已经得到了业界的普遍认可。这一点我也跟生物工程的专业人士（我的一个好朋友，哈佛博士，清华大学教授）做了探讨，他也表示这个数据规模的优势可能是对 2228 至关重要的。而且在全球领域可能是有其领先和独特性（这一点我也会去跟辉瑞美国的朋友去做一些沟通，争取更多的验证，核心的竞争优势要去了解）
• 某个角度看，2228 是高分子材料的数据公司，模型/数据/模型迭代——工程实践——药物/材料生产验证，这样的一个过程来实现其价值。起点就是它的核心竞争力：模型——数据——模型迭代 的循环。
  • 坦率说对于这一点，我是抱有比较大的期望的。如果要确定长期投资这个公司（期待长期 alpha 的兑现，那么这个必须是所有故事的基础）
• 2228 的核心商业价值在于大规模的节约时间，有一个明确的案例：Signet 医药科技，2228 投资了这个公司，然后利用其模型数据的优势，在极短的时间内，帮助 Signet 的创始人，把他的研究论文转化为药物实践：