$微软(MSFT.US) 2Q25 火线解读：初看之下微软当季的表现似乎不错，总营收和经营利润都小幅高于预期，且经营利润同比增长超 17%，扭转了先前持续 3 个季度虽营收增长不俗但盈利增速持续下滑的困境。但细看之下，利空和利多信号交织，比较有争议。

先看利空信号，主要就是核心中核心的 Azure 业务增速不及预期，本季度同比增长 31%，处于先前指引区间 31%~32% 的下限。虽看似勉强达标，但实际出于对 Azure 下半年会重新提速的共识预期，买方对本季的增速预期更加乐观，大于等于 32%。

让问题更严重的是，公司对 3Q25 的指引中，Azure 的增速（恒定汇率）区间仍为 31%~32%，即并未提速，打脸管理层 1Q 电话会中对 Azure 会在 2H 提速的指引。核心业务当季表现和对下季指引双双 miss，一方面破灭了市场普遍对 Azure 会提升的 “美好愿景”，甚至会动摇市场对微软是 AI 最大、最直接受益者的长线信心。

另一个同样 “吸人眼球” 的信号是，本季的新签商业合同金额据公司披露同比暴涨了 67%。相比之下 21 财年疫情 “红利” 期间，公司新签合同金额的增速也未超过 40%。此外，公司未履约的合同余额达到了$2980 亿，同比增长 34%，同样是比疫情期间的最高点更高。这两个指标似乎双双指向尽管短期内业绩表现不算好，但后续潜在的业绩相当可观。

但整体上，市场的反映更多着眼于了本季和下个季度能实际落地的业绩上，而非已签了合同但不知何时能释放的 “画饼” 上。