$腾讯控股(00700.HK) 4Q24 火线速读：四季度业绩从业务本身角度来看还不错，虽然当期研发费用、资本开支超预期了不少，部分影响了核心主业的利润和现金流。但四季度以来腾讯几乎举集团之力加大 AI 投入是众所皆知的事情，因此如果只是因为这一块的预期差影响了核心利润表现，海豚君认为并非严重问题。

但反之让海豚君比较惊喜的是：在高预期下，游戏仍然小超预期。而广告也没原先想的那么差，金科企服我们粗略拆分来看，支付业务还有压力，企业（云 + 视频号电商佣金）环比加速。展望来看，今年下半年游戏虽然有 DnFM 带来的高基数压力，但现有储备中有看点的游戏也不少，春节期间几款常青游戏再次秀了一把肌肉，因此可能游戏上也并非不能延续高增长。

而广告的超预期则是比较具象的体现了腾讯的 Alpha 逻辑（社交流量是定心石，相比同行的增量来源视频号、小程序、搜索广告等），随着政策加码宏观环境加速触底，有望带来更多顺风。 至于 390 亿的超高 Capex 投入，对腾讯的综合影响如何？这个不同资金可能有不同想法。

于海豚君而言，站在当下我们更倾向于以偏积极的心态和中长期视角去面对。毕竟，相比于无增长的价值股估值，股王加点成长性有望飞的更高。

但同时我们也必须承认，今年预计近 1000 亿的 Capex 投入以及研发人员的增加无疑会影响股东回报收益，以及短期估值性价比。相比去年回购 + 分红超 1440 亿 HKD 的回报总额，今年的预算只有 800 亿回购 +410 亿分红，即 1210 亿的总收益，再加上市值走高，回报收益率不到 3% 了。因此，过去一年看重腾讯高股东回报 + 安全估值的资金，可能会对腾讯的投资偏好性下降。