美团（纪要）：3Q 亏损见顶、但 4Q 会延续亏损趋势

以下是海豚研究整理的$美团-W(03690.HK) FY25 Q3 的财报电话会纪要，财报解读请移步《美团：暴亏近 200 亿！阿里这次真成功偷家了？》

一、财报核心数据回顾

业绩概况：

总收入：955 亿元（同比 +2%）。

盈利能力：营业成本率 73.6%（同比 +12.9pts），主因骑手激励与海外成本上升；调整后净亏损 160 亿元，受行业非理性竞争及战略投资影响。

费用结构：销售费用率 35.9%（同比 +16pts），因促销与用户激励投入增加；研发费用率 7.3%（AI 投入驱动）。

现金流：经营现金流-221 亿元（竞争投资支出影响），现金及等价物 1413 亿元。

新业务：收入 280 亿元（同比 +15.9%），亏损收窄至 13 亿元（运营亏损率 4.6%）。

二、财报电话会详细信息

高层陈述核心信息

外卖业务：

加速供应端创新与服务升级，通过 “拼好饭”、“神抢手”、“品牌卫星店” 等模式深化与优质商户合作，提供全价位产品；推出准时达、专属配送等增值服务，强化履约核心竞争力。

第三季度外卖业务日活跃用户（+20% yoy）和月活跃交易用户均创历史新高，用户结构优势扩大。闪购业务的新用户增长和核心用户购买频次均进一步提升。

10 月，正式推出 “品牌闪购旗舰店”，通过即时零售基础设施、仓储、即时配送和数字系统，为零售品牌提供支持。

11 月起将骑手养老保险补贴计划覆盖全国，并将工伤保险范围扩展至 17 个省份及直辖市；实施全面的配送员福利计划，包括关键岗位支持、子女教育基金、技能提升等；未来将持续提升快递员福利保障。

到店业务：

第三季度到店商户数量和用户基数创历史新高，同比增长近 20%，用户交易频次持续强劲增长；优化产品和内容生态系统，提供简单可靠的购物决策参考。

平台积累超过 200 亿条真实用户消费评价，过去 12 个月新增近 35 亿条；运用 AI 技术筛除低质量评论，构建真实评论生态；扩大优质榜单覆盖范围（如 “黑榜”“白榜”“最值得信赖榜单”），覆盖 34 个和 144 个城市，未来将拓展更多区域。

迭代产品功能，如 “立即取餐”、LTE 智能点餐、一键支付等服务；深化 “安心学” 计划，扩展至健身等领域，提升预付服务信任度；升级自助服务场景预订系统，提供流畅体验。

医疗健康领域扩展视频及电话问诊服务，引入更多甲级医院医生资源，提供 24 小时即时咨询及 30 分钟处方药配送服务；

新业务板块：

生鲜零售业务保持强劲增长势头，巩固市场地位并提升运营效率。

海外业务（如凯塔）加速全球布局：八月进驻卡塔尔，九月进入科威特和阿联酋，10 月在巴西启动试点运营；未来将持续发挥产品技术与运营专长，为全球更多地区提供外卖配送体验。

美团会员服务迭代推广，新增多个本地服务品类会员专属权益与优惠，强化用户管理能力，提升会员交易频次；中端用户升级会员等级，高价值会员数量稳定增长；升级后的会员体系驱动核心业务板块增长，未来将持续优化以提升用户粘性与交易频次。

人工智能与技术创新：

第三季度在 AI 领域持续投入，取得多项里程碑进展，龙雀闪（Lonca Flash）系列推出多款模型，性能领先；推出餐饮商户专属 AI 决策应用工具，以及面向消费者的智能生活助手小米 APP（现处于大规模测试阶段）。

未来将深化 AI 的行业聚焦与服务导向，为商户提供全运营决策场景解决方案，让消费者决策与体验更智能、便捷和个性化。

生态系统与投资重点：

核心本地商业订单量与 GMV 保持健康增长，即时配送业务加速订单增长；核心用户基数同比增长稳健，中低频用户向高频用户转化，交易频次提升；门店业务在中小城市市场表现优异。

尽管投资影响短期盈利能力，但巩固了在外卖和美团快闪店领域的领导地位，核心品类与库存品类市场份额保持稳定。

Q&A 问答

Q：请评论外卖行业竞争格局在第四季度的变化；行业补贴是否开始减少；竞争对手在会员程序上的投资如何影响核心用户的参与和留存趋势；以及从财务角度，第四季度外卖业务表现预期和长期增长盈利前景是否有变化？

A：我们重申反对价格战，认为其不可持续且不创造真实价值。近期在10 月和 11 月，行业补贴水平较夏季高峰期暂时下降，但我们仍在密切监控市场动态并相应调整策略。我们的市场份额和订单量已反弹，在中高 AOV 订单中保持领先，例如客单价高于 RMB 15 的 GTV 份额超过 2/3，高于 RMB 30 的份额高于 70%。

核心用户留存率高，消费频率稳定增长，美团仍是亿万消费者的首选平台，核心用户消费频率数倍于平均用户，品牌忠诚度高，他们更重视配送体验和服务质量而非低价。

通过美团会员程序，我们提供更吸引人的优惠和专属服务升级，增强用户粘性。财务方面，我们相信外卖亏损在第三季度见顶，第四季度仍将产生实质性亏损，但我们会进行必要投资以维持领导地位，动态调整投资。长期目标达成 1 亿高质量日订单不变，我们自信保持行业领先单位经济学和运营效率优势，预期配送利润将回归正常水平。中长期竞争格局保持动态，行业将从资本驱动转向效率驱动和创新驱动。

Q：其他电商平台正加码即时零售，将传统电商品牌引入该领域。管理层如何看待我们的竞争优势？

在双 11 活动后，美团闪购的未来战略是什么？会在第四季度扩大投资吗？

A：我们在即时零售原生供应方面拥有特别强大的竞争优势，甚至强于我们的外卖业务。即时零售的逻辑与传统电商及半日达/次日达完全不同，它意味着零库存、即时满足。我们通过多年对市场需求和商户痛点的理解，已实现线下供应数字化，并利用技术更好地满足即时需求。简单地将传统电商供应转移到即时零售渠道不会为商户或消费者创造增量价值。

我们正在推动全行业基础设施和服务体验升级，例如扩展即时药店网络、为酒饮增设冷藏设施、为鲜果切引入品质保障服务。更重要的是，我们的外卖业务已培养了一批高度依赖 30 分钟确定性的用户，我们的平台最适合即时零售，为商户提供了最高的转化率和增量销售。

在新的竞争格局下，我们正深化与品牌的全域合作，并在美团闪购上推出了 “品牌旗舰店” 项目，提供全天候的即时配送服务，提供包括仓储、配送和数字化系统在内的全套基础设施，双 11 期间已有数百个品牌加入。例如，Hanes 品牌在闪购品牌旗舰店首日销售额增长 30%。

第四季度，我们将继续投资于供应端运营，同时确保最佳用户体验，并加强用户教育。美团闪购业务第四季度的运营亏损可能较第三季度略有扩大。但我们在供应、用户群和履约方面的竞争优势将使我们能够在更高补贴和运营效率下保持领导地位。我们有信心在中长期解决盈利问题并实现合理且可持续的利润率。

Q：近期高德地图推出了"3 星计划（3 star initiative）"和团购交易。管理层如何看待这些举措对到店业务竞争格局的影响？在新竞争环境下，公司将采取哪些具体措施应对挑战？

A：我们的到店业务模式与运营策略在品类组合、商户规模与类型以及营销投资回报率方面均与竞争对手不同。通过长期积累真实、准确且易于访问的 POI 数据，我们已建立了主导性的消费者心智，成为本地服务的首选平台。另一方面，竞争对手作为导航工具的用户认知清晰，难以培养消费者搜索本地服务的习惯。

我们基于过去十年运营积累的超过 250 亿条真实用户评论，构建了全面的用户评价生态系统，这是消费者信任并选择美团的关键原因之一。我们还拥有本地服务领域最广泛的品类覆盖和选择，为消费者提供一站式服务。我们保持着行业领先的商户覆盖，凭借经验丰富的线下业务团队和深刻的行业洞察，为商户提供最佳服务。这些核心竞争力是其他平台难以快速复制的。

为应对竞争，我们持续加速产品和运营能力建设：

1、通过扩大"必吃榜"、"必逛榜"、"黑珍珠指南"的覆盖范围并引入更多专业榜单，培育有利于优质商户的生态系统，为其提供更精准的流量推广和更高的交易转化。

2、优化评分标准，鼓励商户关注产品与服务质量而非仅关注评论数量，并利用大数据智能识别和自动处理异常评论。

3、推出更多用户友好型产品，如 VR 商户工具、预约预点餐和智能店内点餐等数字化解决方案。

未来我们将持续聚焦三个关键方向：生态系统优化、服务创新和运营升级，为消费者提供无缝体验，为商户提供覆盖获客、转化和留存的全生命周期赋能。竞争可能短期内影响到店业务利润率，但我们预期长期竞争格局保持不变。我们有充分信心保持市场领先地位并继续引领行业生态进化。

Q：公司已推出 AI 助手进行测试，目前进展和未来计划如何？未来是否会将 AI 助手直接集成到 APP 中？请分享在 AI 领域的未来计划和投资策略。

A：本季度我们持续迭代三大核心维度的能力：内部训练、产品 AI 化及工作 AI 化。我们已推出多个开源 LLM Lonca Flash 系列模型，这些内部 LLM 模型获得了开发者社区的积极反馈，并与我们的核心应用场景深度集成，基于现实需求驱动创新以支持长期战略增长。

在 AI 应用方面，我们升级了一系列 AI 工具，例如，我们的餐厅顾问工具可帮助餐饮商户进行产品规划和选址；智能运营工具集成了 AI 接待、运营分析和评论回复等功能，赋能商户高效运营。

我们还面向用户推出了智能生活助手 APP，目前正处于大规模测试阶段。同时，我们在美团 APP 中引入了 AI 助手 “问小团”。

我们正在同步测试独立的 AI 应用，并计划将 AI 助手功能集成到主 APP 中。这些助手覆盖餐饮、住宿、交通、旅游、娱乐和购物等全球服务场景，能够完成从搜索、比价到下单的全流程，为用户提供更智能、个性化的服务。

我们还将继续开发 AI 编程等工具，并应用无代码应用以提升员工工作效率。

展望未来，我们将进一步提升自研基础模型的竞争力，探索更多本地服务中的 AI 助手应用场景，基于运营洞察和用户反馈迭代 AI 助手策略，推动 AI 在生态系统中实现更深层次的赋能。

Q：请介绍香港及中东等新业务的进展，在巴西市场的竞争策略，以及在新业务方面的资本分配策略和亏损预期。

A：Keeta 香港业务已于 2025 年 10 月实现盈利，比原定三年计划提前达成，这验证了我们以客户为中心的模式、运营专长和技术能力能带来更优的单位经济。我们预期其他市场也能遵循类似路径。

在中东地区，我们于 8 月进入卡塔尔，9 月进入科威特和阿联酋，目前仍处于早期阶段。海湾地区市场结构相似，是极具吸引力的外卖市场，部分国家消费者拥有更成熟的外卖习惯和更丰富的餐厅供应，渗透潜力巨大。

巴西是全球 GMV 前五的外卖市场，年增速超 20%。我们发现其大量交易仍通过 WhatsApp、电话等传统渠道完成，这表明线上渗透存在巨大空间。我们凭借在中国建立的全球最高效配送平台技术，以及在香港和沙特积累的本地化运营能力，有信心为巴西市场带来更优体验。

在资本分配方面，Keeta 和生鲜零售是我们坚定的长期战略。我们将扩大表现优异的小象超市，并于 2026 年试点新线下零售业态。尽管第四季度对海湾市场和巴西的前期投资较大，但基于香港的成功经验，我们相信这些市场的单位经济将快速改善，且市场规模足以容纳多个参与者。总体而言，我们预计新业务板块明年的亏损不会超过 2025 年。

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