Circle（纪要）：新法案争议趋近落地，Arc 将是未来增长新助力

以下是海豚君整理的关于 $Circle(CRCL.US) FY25Q4 财报电话会纪要，财报解读请移步《Circle：用业绩回击唱衰，稳定币第一股能站 “稳” 吗？》

一、财报核心数据回顾

二、财报电话会详细信息

2.1 高层陈述核心信息

1. 宏观展望

技术变革的融合： 我们正处于全球经济系统深刻变革的最早期，这是由区块链/稳定币、技术加速和人工智能三大趋势融合驱动的。未来世界将拥有数百亿或数千亿的 AI 代理，它们将通过互联网进行互动并执行经济功能。

价值时代的到来： 我们正从信息互联网进入价值互联网时代。区块链平台和以稳定币为核心的互联网原生货币层已经诞生。

2. 业务平台进展与产品更新

平台扩张：

• Arc 区块链网络： 已推出测试网，有超过 100 家涵盖银行、资本市场等领域的领先公司参与测试，测试网总交易额超 1.66 亿美元，平均结算时间半秒。预计 2026 年将推出主网。
• 新产品发布： 推出了测试版的 Stable FX（链上外汇应用）和 xReserve（支持 USDC 在多链生态扩展）。
• 互操作性基础设施 (CCTP)： CCTP 交易量同比增长 3.7 倍，第四季度超 410 亿美元。其在跨链桥接交易量中的市场份额已超 50%（一月份达 62%）。通过收购 Interop Labs，Circle 正构建新功能，帮助各类资产发行人利用此基础设施。

数字资产与服务：

• USDC： 已在 30 多个不同区块链网络上支持。通过 Visa 的分析剔除噪音后，USDC 在真实经济活动交易量中的份额从 Q3 的 39% 增长到 Q4 的近 50%。
• EURC： 第四季度达 3.1 亿欧元，同比增长 3.8 倍。截至 2 月 20 日已增至 3.89 亿欧元，是最大的受监管欧元稳定币。
• USYC（代币化货币市场基金）： 资产年底约 15 亿美元，并持续增长至超 17 亿美元。增长由在交易所作为抵押品的需求驱动。

应用程序：

Circle 支付网络 (CPN)： 注册金融机构从 Q3 的 29 家增至 55 家。截至 2 月 20 日，年化交易量达 57 亿美元，较 Q3 财报时增长约 68%。服务市场扩展至美洲、EMEA 和 APAC 的 14 个市场，并预计未来数月将增加 11 个新市场。

Stable FX： 已在生产环境中推出测试版，实现了 7x24 小时资本高效的链上外汇兑换。

人工智能 (AI) 战略-AI 是核心驱动力： AI 正在成为 Circle 平台和 USDC 采用的重大驱动力。

代理支付 (Agentic Payments)： 在测试网上发布了 Circle Gateway 新功能，允许 AI 代理以程序化方式自主实现跨链 USDC 交易，成本极低（每笔交易千分之一美分）。Circle 相信这是全球独有能力。

赋能 AI 开发者： 正在投资为构建 AI 代理的开发者提供工具和基础设施，帮助他们更快、更智能地构建。

内部 AI 应用： AI 正成为 Circle 所有职能部门的基础设施，嵌入运营、产品开发和工程中，显著加快了产品开发速度。

竞争地位与网络效应

• 持久网络效应： 稳定币市场由两个主要发行商主导，反映了巨大的进入壁垒。Circle 的竞争地位建立在信任、合规和透明度之上，这赢得了金融机构、企业和最终用户的信任。
• 无与伦比的流动性： 750 亿 USDC 流通量和第四季度支持的 1630 亿美元铸造与赎回量，证明了 Circle 通过全球银行系统大规模创建和赎回数字美元的无与伦比的能力。
• 中立基础设施： 作为中立于市场的基础设施，不与其客户和合作伙伴竞争，是 Circle 成功的关键。

财务指引与展望

指引理念： 不提供详细的季度或全面财务指引，仅针对特定指标提供指引，以帮助投资者了解预期业绩轨迹。当业绩可能严重偏离时将更新指引。

2026 财年指引：

• 其他收入： 预计在 1.5 亿至 1.7 亿美元 之间。
• RLDC 利润率 (收入减去分销成本利润率)： 预计在 38% 至 40% 之间。
• 调整后运营费用： 预计在 5.7 亿至 5.85 亿美元 之间，反映了为构建平台、能力和全球合作伙伴关系的持续投资。该指引已根据新的定义（排除基于股票的薪酬相关工资税及某些一次性费用）进行调整。

长期展望： 预计 USDC 在整个周期内，将以 40% 的复合年增长率 (CAGR) 增长。

2.2Q&A 问答

Q：关于代理经济的发展时间线，它将如何展开（是从交易流动性开始，再到支付、借贷），以及如何确保 USDC 处于核心位置，Arc 在技术上能否支持？

A：Arc 的设计核心正是代理经济活动，这符合公司对可编程和机器中介货币的早期愿景。我们看到这一融合正在发生。近期 Claude/OpenClaw 的出现带来了代理能力的飞跃，开发者们意识到代理间交易需要可靠、低成本、可信的交换媒介。几乎所有新兴的 AI 支付基础设施和代理间活动都在区块链上发生，并使用 USDC，这非常令人鼓舞。

关于发展节奏，这可能是一个 “起飞时刻”。AI 代理相互消费工作、协作、向人类分发工作等场景都在发生。过去几周已出现 AI 代理市场（代理用 USDC 雇佣人类工人）和 AI 招聘板（AI 用 USDC 相互支付）。随着企业和初创公司围绕经济活动构建产品，它们自然会选择稳定币和区块链。

Arc 为此量身打造：其验证和共识模型可支持规模；经济模型能将高性能渠道的交易成本降至千分之一美分。上周我们在测试网推出的 Circle Gateway 功能，允许自治代理持有余额并在不同网络（包括 Arc）上消费，实现千分之一美分的交易成本和亚秒级价值转移。我们正在操作系统和基础设施层面构建这些原语和工具，并积极向希望构建的代理进行营销。

展望未来，在一个拥有数百亿甚至数千亿 AI 代理的世界里，资金流速将比现有经济体系高出多个数量级。Circle 正在构建新的经济基础设施，并对在 AI 与稳定区块链的融合中扮演关键角色感到乐观。

Q：关于 Arc 代币，目前有哪些考虑？何时可能就推出 Arc 代币做出决定？

A：我们仍在继续探索 Arc 代币，这是一个非常有价值的探索。我们正深入理解代币如何在 Arc 网络上扮演关键角色，包括提供利益相关者激励、治理、安全性和实用性等方面。

目前我们没有关于具体时间表的信息，因为仍处于探索阶段。正如之前提到的，Arc 正在取得巨大进展，正朝着主网上线稳步推进。我们很高兴看到一些优秀的公司将参与运行 Arc 基础设施、在上面部署应用，并为资产发行方、AI 代理等广泛的用例提供基础支持。我们对进展感到满意，未来有更多信息时会公开发布。

Q：关于监管背景，GENIUS 法案已实施几个季度，看到了哪些直接的进展？此外，关于 Clarity 法案的现状和看法，稳定币似乎处于讨论的核心。

A：首先关于 GENIUS，它绝对是我们业务的顺风。它为大型机构进入市场奠定了法律基础。我们看到 SEC 和 CFTC 发布了后续指引，明确了符合 GENIUS 标准的稳定币如何在 CFTC 市场用作抵押品。SEC 最近关于稳定币在券商经纪交易中充当保证金或进行交易抵扣，是稳定币在资本市场使用的一大突破。

总体而言，全球的银行、支付公司、科技公司都希望将稳定币融入产品战略。这也在影响国际市场，国际监管机构开始承认符合 GENIUS 标准的稳定币是可被其市场允许的 “好稳定币”，这对我们非常有利。我们认为它非常积极，并且随着法案生效和一些 OCC 牌照的发放，其积极影响将持续。

关于 CLARIFY 法案，它快出最终结果了。最近报道似乎准确，即加密行业和银行业正在与白宫合作，就持有或使用稳定币可获得的不同类型奖励的措辞达成妥协。我认为各方都想解决这个问题，这对银行、资本市场、资产管理公司和加密行业都有重大意义。

我对此持谨慎乐观态度，当然华盛顿的情况难以预测。我们认为如果 Clarity 法案能以两党合作的方式通过，将是该领域建设的又一次重大突破，对这个市场的发展和区块链在更广泛范围的应用将是非常、非常重大的推动。

Q：关于 Arc 和 CCTP 的长期演变，它们是否会成为资产无关的平台，或是一个用于股票等资产代币化的广泛平台？请谈谈长期愿景。

A：绝对如此。Arc 的核心理念是成为一个分布式经济操作系统，由包括 Circle 在内的知名金融基础设施公司运营，旨在支持审慎稳健的金融和经济活动，为在互联网上构建实体经济提供基础。在这个安全可靠的基础上，我们重点做几件事，首先是打造最资本高效的数字美元流动性，将 USDC 与 Arc 的技术结合，创造全球最资本高效、最快速的数字美元流动性模型。

其次是成为其他资产发行者的流动性和分销中心，我们正在 CCTP 已创造的巨大分发能力基础上构建新技术，这将允许任何资产发行者，比如代币化股票、基金、银行存款等，在 Arc 上发行资产，然后开启在其他区块链网络上的流动性和分销。

发行者需要安全、有流动性并能实现这种分发的方式，CCTP 在 1 月份已占据跨链流量的 60% 以上，借助 Arc 的新技术，我们相信能为任何资产发行者激活这些高速公路。

总而言之，长期愿景是打造一个互联网经济活动的通用操作系统，面对当前人们对构建高成本效益的 AI 交易和代币化应用的需求，Arc 及其互操作性基础设施将非常适合这一环境。

Q：关于 Agentic AI 的评论，考虑到加密股票和代币市场的表现，Agentic AI 及其支付功能是否会成为整个行业的普遍利好？

A：我认为这是最令人兴奋的融合点之一。如果开发者正在构建能够与其他代理或人类签订合同、处理争议、执行合约并转移资金的 AI 代理，或者构建由人类和 AI 代理组成的组织并需要底层治理机制，区块链基础设施将是实现这一切的基础。我们需要密码学证明，这是唯一能让我们信任这些代理的活动、数据和交易的方式。

我们在开发者活动和 Arc 的开发者参与中看到了这一点，来自 AI 领域的初创公司创始人意识到这是一个非常有用的背板。回顾过去的平台转型，就像移动平台的兴起与云平台的崛起相辅相成一样，我相信从 2026 年开始，AI 平台和区块链操作系统平台将为那些希望为这个 AI 驱动的新经济系统进行构建的人们提供紧密配合。

Q：CPN 的入驻和资金流情况如何，比如初始用例、客户粘性、每家金融机构的增长情况？另外关于 Agentic Commerce，投资者应如何看待这一机遇对 Circle 运营和财务模型的转变？

A：关于 CPN，自去年六月推出以来，我们经历了产品和商业的多次迭代，目前网络上有 55 家金融机构，环比增长显著，希望加入的机构数量也在持续强劲增长。

资金流方面，截至上周五，年化 TPV 约为 57 亿美元，自上次交流以来增长了 68%。我们看到越来越多能够支持更大资金流的大型公司加入网络，这是一个关键目标。

从产品角度看，我们希望提高成员加入和实施的效率，许多金融机构从未接触过区块链和稳定币，我们需要简化流程，确保高需求通道有良好的参与者和冗余。

用例方面，主要驱动力是 B2B 跨境商户结算，以及新兴国家之间、发达国家与新兴国家之间的汇款应用。我们对进展感到满意，在产品上还有大量投资，目标远大，一旦规模足够，我们将开始实现货币化，合作伙伴也已开始从中获利。

关于 Agentic 的影响，我们从几个角度思考。首先，它是稳定币网络效用的重要新需求驱动力，AI 代理作为最终用户，将推动稳定币交易量、余额的增长，并扩展到更多非加密原生的商业场景。其次，它能帮助我们加速进入其他类型的软件机构，这些机构需要其产品能被 AI 代理消费，可能需要不同的定价和经济模型，我们围绕 Agentic Payments 建立的标准可以发挥作用。

此外，这可以从根本上推动 Arc 的流量和增长，长期来看，ARC 可以创造新的基于交易的收入流。尽管还处于早期，但我们认为其规模可能非常显著。过去三四周我们看到的情况令人大开眼界，我们很高兴产品和标准已经准备好，迎接这个似乎正在发生的起飞时刻。

Q：关于预测市场这个机遇，以及与 Polymarket 的合作，为什么 USDC 对这个快速增长领域如此关键？未来几个季度或几年可以从这个合作中期待什么？

A：当我们思考稳定币网络的杀手级应用时，预测市场绝对是其中之一。我们很早就对链上生态系统进行了重大投入，因此 USDC 对过去几年构建的许多链上应用具有系统性和关键性，Polymarket 就是其中之一。通过与 Polymarket 的紧密合作，我们帮助他们利用技术改善客户体验，提供更无缝的服务。

对于预测市场而言，人们希望能够快速行动，市场的本质尤其是预测市场作为信息市场，需要参与者能够快速移动资金。

稳定币让全球各地的终端用户能够以互联网速度提供抵押品和完成结算，可以从不同钱包和不同市场接入，这打开了全球接入的通道，也为 Polymarket 这样的公司提供了良好的基础设施来存储资金并呈现给用户。目前 USDC 已被用作多种预测市场的资金方式，支持着 Coinbase、Kraken、Robinhood 等平台的预测市场产品。

我们希望与领先玩家合作，确保最好的数字美元在这些场景中被用于结算或抵押。与全球领先的预测市场平台合作并共同建设，我们认为是一个非常积极的成果，Polymarket 的增长和成功令人惊叹，而这些市场仍处于早期阶段。

Q：平台内 USDC 在第四季度占比升至 17%，展望 2026 年及新举措，这个比例的合理范围是多少？未来 12-24 个月哪些关系或举措将是增量平台内 USDC 的最大驱动力？

A：我们对平台内 USDC 同比增长 5 倍感到非常满意。我们正在持续构建对持有和使用 USDC 有价值的基础设施产品，涵盖钱包产品、Circle Gateway、Circle Mint 等我们与客户、开发者和建设者接触的众多领域。

基本前提是越来越多大型机构，无论是金融机构还是其他类型，将希望基于我们的基础设施进行构建。例如，Arc 就是一个驱动力，因为它是我们的基础设施，将与 Mint、钱包、Gateway 等很好地集成，共同推动更多应用、更多资金流和更多资金存量来使用 Circle 技术，这有助于平台内 USDC 的增长。

从宏观角度看，就是继续与各种公司建立这些机构合作伙伴关系，这将持续帮助我们增长。我们不对此提供指引，但方向已经明确，我们将继续专注于构建人们愿意在其上建设的基础设施。

另外值得一提的是，我们已经获得了 Circle 国家信托银行（第一国家数字货币银行）的有条件批准，这对 USDC 及其储备很重要，也关系到我们未来如何在 GENIUS 法案下与 OCC 合作。这可以强化我们为市场参与者提供的托管基础设施，随着我们将其建设成为一个具备信托银行保护机制的受托、安全和运营体系，我们认为这对未来几个季度的平台能力将是增量贡献。

补充一点，我们无与伦比的全球银行和流动性基础设施在稳定币领域是无可匹敌的。基于 USDC 建设的广泛用户、开发者和其他企业网络，只会让任何一个新增的大型企业选择使用 USDC 变得更具吸引力。当然，我们定位为中立的市场基础设施，不与任何基于我们基础设施为其客户进行建设的企业和开发者竞争。

Q：我想问两个问题。首先能否给出今年其他收入指引 1.5 亿至 1.7 亿美元的构成？与 2025 年相比，是什么导致了增长？其次关于 ARC，随着主网上线临近，能否高层面介绍一下主网后的发布计划？另外我很好奇，是否存在一个世界，Arc 和 CPN 的元素可以融合在一起为客户和新用户提供更多价值？

A：关于其他收入指引，第四季度其他收入为 3680 万美元，其中约 2500 万美元来自订阅和服务收入，1200 万美元来自交易收入。在订阅和服务收入中，最大部分来自我们的区块链网络合作伙伴收入，这些收入既有前期部分也有经常性部分。前期部分取决于整合数量和合作伙伴数量，可能会有季度间的波动，而底层经常性收入随着我们上线更多合作伙伴并执行强劲的管道而持续累积。其中还包括 USYC 代币化货币市场基金的管理费，目前规模相对较小但未来有潜力。

在交易收入中，包含多个部分，例如CCTP 快速转账等增值产品的费用，未来也会有 Circle 支付网络的费用。此外我们还运行验证者基础设施，本季度由于 Canton Coin 上市和股价变动，这部分收入异常高。我们不对这些构成部分提供指引，所有这些产品和服务从 2024 年第四季度和 2025 年第一季度才开始进入可货币化阶段，目前非常早期。考虑到这个收入线仅有一年历史，全年达到 1.1 亿美元的成绩我们非常满意。

关于 Arc 主网，我们进展良好，测试网技术基础设施强劲，使用量、交易和开发者活动增长令人满意。从测试网过渡到主网有几个关键考虑。首先是技术交付，我们希望确保在主网上线前为用户提供某些对机构代币化和 AI 代理活动有价值的技术。其次，ARC 的第一阶段将是权威证明验证模式，我们将引入第一批战略合作伙伴共同运行 Arc 网络基础设施，我们希望世界级的金融基础设施公司与我们一起运行，这对信任、可靠性以及未来的治理都至关重要。

第三，我们正在与整个数字资产生态系统在企业工具、托管、钱包、交易所等方面紧密合作，确保所有人都为第一天做好准备，这包括与 Circle 现有产品栈的深度集成，例如主网上线时 USDC 流动性将达到全球最佳、最资本高效。

我们还在与测试网组中的主流公司合作，确保他们在资本市尝支付、外汇、代理经济等用例方面准备好推出产品。关于 Arc 和 CPN 的融合，Arc 将成为 CPN 的关键基础设施，为 CPN 提供速度、可靠性、审慎安全和效率方面的强大支撑，它简化了资金流因为人们只需持有稳定币即可使用，同时内置了最佳互操作性。

如果 CPN 上的端点需要与不同网络上的钱包交互，Arc 能让 CPN 成员轻松转换到其他网络。Arc 将成为 CPN 的背板，而稳定 FX 作为原生运行在 ARC 上的关键应用，将成为支持 Arc 交易的外汇背板，通过将其他稳定币和做市商引入稳定 FX，提供实时原子交换的跨币种流动性，加快结算和结算保证，减少资本占用。Arc、稳定 FX、CPN 和 Circle Mint 将协同工作。

Q：关于分销成本，Coinbase 协议是已知的，但想了解 Coinbase 之外的分销成本情况以及相关谈判进展，因为非 Coinbase 分销成本在过去几个季度一直相当稳定。

A：我们处于非常有利的位置，因为 USDC 拥有强大的网络效应。如果你正在构建产品或服务，并希望拥有合规、流动性强、可用且可互操作的数字美元，USDC 是首选。

我们看到大量产品正在构建和推出，它们使用 USDC 并连接到我们的稳定币网络，驱动需求和流动性，这对这些产品很有价值，它们实际上是在接入这个全球可用、近乎免费的美元支付系统。

随着这种有机增长的发生，形成了开发者驱动、机构驱动的飞轮，推动 USDC 和这些机构的增长，我们不需要为此进行激励交易或其他安排。

我们在激励关系上是有纪律的，只在认为合理、能看到合作伙伴能够推动有意义增长的地方进行。这有助于我们维持强劲的单位经济。

补充一点，通过分销合作伙伴带来的 USDC 增长，其中一些是有激励的，也会增强 USDC 底层网络效应的强度，这使得其他市场参与者更愿意独立地构建和使用 USDC，并向客户提供基于 USDC 的产品和服务。任何分销关系都会强化 USDC，而这一部分 USDC 并不受任何分销关系或激励合作的影响。这就是基础网络如何拥有网络效应优势，以及这对我们的 RLDC 利润率和底层经济的影响。

Q：关于 AI Hackathon，Circle 要成为这些新兴支付网络的核心，待办事项有哪些？尤其面对以太坊或其他加密解决方案时，优缺点是什么？如何在代理经济世界中确立地位？

A：首先，Circle 在过去四五年投入了大量资源，确保我们的稳定币网络和支持 USDC 分发、流动性和结算的管道尽可能多地部署在区块链网络平台上，目前已经覆盖超过 30 个区块链网络。

这一点至关重要，因为开发者构建应用时，他们的代理可能锚定在以太坊、Solana、ARC，甚至是尚未推出的新链上。我们认为区块链网络作为经济操作系统，目前仍处于早期阶段，正在向 AI 所需的交易速度扩展。

我们在这些网络上运行，并且共同撰写和参与了几乎所有关键的代理支付标准，如 x402 和 ERC-8004。根据近期统计数据，99% 的代理支付使用 USDC 进行。我们通过覆盖所有这些网络、参与标准制定和以多种方式部署，获得了先发优势。我们还确保我们所有的 API 和协议都作为技能库直接提供给代理编码系统，并作为 MCP 服务器，使 AI 开发工具能够无缝集成。

这些投资现在正在获得回报。许多公司正在意识到，例如 SaaS 公司可能不再销售终端用户席位，而是向 AI 代理销售 API 访问权限，大家都在思考如何向 AI 代理群体进行营销。我们抓住机会举办了首次允许 AI 代理相互竞争和投票的 Hackathon，这是一种强有力的营销活动，让这些 AI 代理对 USDC 有了深入了解。未来还会有更多类似举措。

从技术层面来看，我们相信 Arc 作为基础设施，因其以 USDC 为中心的能力、资本效率、互操作性和交易成本效率，将成为一个非常有吸引力的高吞吐量基础设施，我们将在这方面持续投入。

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