3 月社零点评：消费倒春寒？问题有多大

因今年春节偏晚、过年消费后置，使得 25 年 12 月消费偏弱（社零增长 0.9%），而今年 1~2 月则还不错（社零增长 2.8%）。

进入到 3 月，春节时间错位对社零增速的扰动影响大体消失，也就能更准确的评估近期国内消费景气度到底成色几何。那么从 3 月数据来看，国内零售消费的景气度确实偏弱，且有边际走弱的趋势。但主要是结构性拖累，其中线上实物销售的压力较大、但线上服务型消费不差。品类上，汽车和此前国补利好的电器和家具产品压力最大，其他品类销售则仍算平稳。

相比一季度，二、三季度的压力可能会更大。

1、走出春节，消费确实有压力

据统计局披露，3 月国内社零总额同比增长 1.7%，处在去年 12 月和今年 1~2 月增速的大概中间位置，可见本月确实更能精准地反映近期社零的增长中枢。

不过，相比12 月～2 月 3 个月间社零增速的加权平均值—2.1%，3 月份的增速确实是有走低的趋势。且从更长周期看，自去年 11 月以来社零的增长也属于除 20 年和 22 年两个特殊时期外的最差表现。

由此看来，因国补退坡和去年上半年的高基数，今年零售消费增长的压力确实比较大。也和此前阿里一季度业绩沟通中，表示 3 月份电商增长走弱的情况相匹配。

分消费类型看，本月的商品零售和餐饮消费增速相比 12 月～2 月期间都有所放缓，其中餐饮消费放缓的幅度稍大些。具体来看，3 月商品零售增速为 1.5% vs. 之前 3 个月内的 1.9%（加权平均值），餐饮收入增速则是从此前 3.9% 放缓到 2.9%。

并不算很差。而商品零售的增速本月则跳水到仅 1%，是拖累整体社零的主要原因。后文我们再进一步从线上 vs.线下和分品类的增速，来看导致商品零售跳水的原因。看来节假日结束，短期内对餐饮型消费的冲击更大些。

2、3 月线上陡然转弱，二、三季度压力更大

对于线上消费，进入 26 年后统计局对线上零售的总口径做了一定变更，由此前的 “网上零售额” 变更为 “网上商品&服务零售额”，大幅扩大了对网上服务型零售的统计范围。不过，对网上实物商品零售的统计口径不变，依旧和历史数据可比。

具体来看，3 月线上实物零售额同比增长为 2.5%，较 1~2 月的 10.3% 确实明显跳水，相比 12 月～2 月的 6.5% 加权平均增速也下滑不少。可见 3 月份线上零售较春节期间的放缓幅度相比整体社零更加剧烈。（当然部分原因是线上实物在 1~2 月的波峰更高）

这应对会影响各大电商平台对一季度以后电商业务增长的判断，毕竟因 1~2 月增长不错，一季度线上实物零售增速达 7.5%，较去年 4 季时的低谷有明显反弹，还算可以。但今年剩下几个季度，尤其是 2、3 季度（基数最高）的前景就不那么乐观了。

至于线上服务型销售则增长不错，本月隐含同比增速接近 12%。虽统计局未明确该口径具体涵盖哪些方面，但逻辑上隐含酒旅、文娱影视活动等消费在 3 月还是不错的。

3、国补退坡和汽车卖不动是主要拖累

分品类看，哪些品类在 3 月份走弱最明显，哪些又相对坚韧？最大的单项--汽车销售在 3 月相当疲软（3 月内同比跌幅超 10%），可以说是最大拖累。按统计局披露的增速，3 月剔汽车后社零增速为 3.2%，较 1~2 月的 3.7% 放缓并不算多。即剔除汽车后，其他商品销售在 3 月还不算很弱。

其他商品上，从限额以上口径来看，家用电器和家具仍是表现最差的品类之一，本月销售额同比下滑约 5% 和 9%。如同预期的，这两个受国补影响最显著的品类，在国补退坡后受到的影响很大，对以家电为主的平台是利空。

另外，值得注意的是，以手机为主的通讯产品则依然增长强劲，海豚君初步猜测可能因内存驱动手机涨价和新机周期的影响。

其他主要的可选消费品类则表现有好有坏，没有一致性的可选消费走弱信号。可以看到虽烟酒（送礼需求）和服装鞋帽（过年新衣）增长有所下滑，但可能还是受到春节过去的影响。也能看到化妆品和金银首饰的销售并不算差。

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