留学碰壁、素培获利，新东方又 “稳” 住了

$新东方(EDU.US) 北京时间 4 月 22 日美股盘前发布了 2026 财年第三季度的业绩，对应的是自然年下 2025 年 12 月至 2026 年 2 月的部分秋季学期 + 寒假期间的经营情况。

本季度业绩当期表现和指引都还可以，不过在公司 preview 之后，近一个月机构预期也已经有所上调。细项中，东方甄选预估要更好一些，核心教育的表现则市场预期得相对充分。

具体来看经营表现（聚焦教育业务）：

1、指引 “预期内” 上调：财报的亮点主要在展望上，管理层对 Q4 收入指引区间为增长 15%-18%，全年收入上调至 56 亿，同比增速 13-14%，相比上季度的 8-12% 继续顺势上调。但市场预期已经提前打入，因此指引惊喜不足。

2、留学继续面临挑战：留学业务仍在承受国际环境的扰动，北美、英国签证审批量年初仍在下滑，导致咨询业务继续受影响。但备考业务增长了 7%，部分留学需求转到了澳洲等地，因此整体预计持平或低个位数增速。

3、新业务仍是增长主力：增长继续反弹至 23%，仍是拉动核心教育业务的主力。此前管理层交流，对 2027 财年 15%-20% 的增速比较有信心。

（1）素培：自去年四季度开始，素培牌照发放速度持续放缓，一定程度上预示着行业内边际竞争阶段见顶，这对于存量的新东方来说自然是偏利好。本季度入学人次增速反弹，为避免寒假时间差异误导同比表现，连续两个季度一起看，增势也是略有回暖。

（2）学习机：竞争激烈，并且还要面临 AI 的外部侵蚀，目前同行都在采取降价促销的策略。新东方学习机订阅人数同比增速也在放缓，同时我们估算 ASP 也在跟随行业同步下降。

4、成人考试、高中学科培训：增速均保持在 15% 左右的稳健趋势，符合市场预期。

5、业务整合提升效率：本季度仍处于 4Q25FY 开启的降本增效周期，以及近期关于留学业务的整合（考培和咨询团队合并）也在推动公司整体盈利能力的提升。这主要体现在管理费用的优化，费率同比降低 2pct，带动最终经营利润也同比优化 2pct。

6、股东回报稳定：去年 10 月宣布的一年期 3 亿美金计划，目前回购进程过半，按这节奏基本到期用完。另外 1.9 亿美金的分红目前也是按计划分两次派发。结合昨日收盘 89 亿美元市值，股东回报率 5.5%，算中概里面中等偏上的水平。

截止 2 月底，公司账上净现金 49.6 亿美金，剔除递延收入（大多为预收学费），预计真正可动用的净现金为 31 亿美金。目前经营稳定，自由现金流一年也有个 7、8 亿，因此新东方仍有实力做持续性的股东回报。

7、重要财务指标一览：

海豚君观点

这次业绩比较平稳，从预期差角度惊喜不多。当然，业绩增速中有一些人民币升值的助推，剔除之后可能表现就相对平淡，尤其是去年基数不高、出成绩应该更容易的情况下。

不过管理层对于 Q4 的收入指引（15%~18%），环比看就算基数反弹，但剔除汇率之后的增长也很稳健。考虑到年初以来国际环境并未持续回暖反而还进一步增加扰动，因此这个展望下隐含着新东方的内生增长韧性还是可以的。与此同时，素培行业的供给持续放缓也有利于存量竞争的边际放松，有利于新东方在降本增效周期保持盈利提升的节奏。

品牌底蕴让一贯谨慎居多的管理层也能对 2027 财年的留学、K12 新业务保持增长信心。再加上按部就班的股东回报落地，因此短期内，新东方进一步向下的风险相对有限，向上空间则来自于国际环境波动趋缓，尤其是大国首脑会面的推动。

但中长期视角，由于 AI 和青年人口萎缩的影响，海豚君仍然保持谨慎关注。这两座大山在前，可能也会影响到估值中枢相对下移。截至昨日 2026 年 4 月 21 日美股收盘，新东方市值 89 亿美元，切换到 27 财年估值，对应 P/E 为 15x（隐含假设 2027 年收入增速 13%、利润率 12%、20% 税率），在短期环境下估值算合理。

但若行业扰动和大盘情绪继续回暖，结合短期增速和行业中枢，按正常中性到乐观预期的 16-18x P/E 算，则对应还有 10-20% 的空间。但要注意节奏，越往后拖压力越明显。两年以上的中期视角下受损逻辑可能会压制更多向上弹性，以及等到业绩真正受负面影响时则还会进一步抑制估值。

以下为详细点评

1．预期提前上调，指引无惊无喜

去年 12 至今年 2 月，新东方实现总营收 14.2 亿美元，同比增速 20%，其中约有 6-7pct 的汇率顺风。公司未披露内生增速，如果简单按照季末汇率估算，那可能有 6-7pct 的汇率顺风。总营收高于公司指引区间上沿，但基本符合头部机构的最新预期。

管理层展望上，下季度指引在 14.3~14.7 亿美元区间，同比增速 15%~18%，这样全年收入加总大约为 56 亿，和已经上调的预期相比同样不能算有太多惊喜。

细分业务的具体表现，一半在电话会公布，一半在机构小范围会议上公布。海豚君目前先给出拆分估算值，后续会在留言区明确具体数据：

1）留学仍有压力：整体留学业务预计增长持平，其中考培增长 7.4%，但受影响更多的咨询应该逃不过负增长。不过国际环境在年初并未有太多缓解，导致北美、英国两个主要留学去向的签证审批量还在大幅下滑。其他地区如澳洲地区，虽有替代性需求，但也没有太多填补缺口的能力。

不过实际新东方的表现还是体现出品牌底蕴带来的韧性，反之，这也可能是预期差的最大来源。目前市场对留学业务预期相对谨慎，预计后面几年没有回暖而是持续不增长或低速下滑。

2）成人英语：增长 14.5% vs 上季度的 13%，剔除汇率顺风因素（估算），内生增速环比持平，短期保持稳健，中长期需要关注 AI 影响。

3）新业务：增速继续在汇率影响下反弹至 23%，符合预期。此前管理层交流，对 2027 财年 15%-20% 的增速比较有信心。细分业务上，素培得益于行业供给边际放缓，入学人次增速回暖（剔除春假波动影响，连续两个季度的增速来看，近三个季度基本持平）；学习机竞争激烈也受 AI 影响较大，同行（比如好未来）都在降价促销。