吉利：单车净利追平迪王，吉利迎大反击？

$吉利汽车(00175.HK) 于北京时间 2026 年 4 月 29 日港股午盘时间发布了 2026 年一季度报告，整体来看，虽然表观收入和归母净利不及预期，但最核心的毛利率和单车运营利润却逆势上行，展现了极强的经营韧性：

1.总收入略低于预期，但单车 ASP 保持稳健：本季度吉利汽车总收入 838 亿，同比增长 15%，但低于市场预期 923 亿。

而市场最担心的是本季度单车 ASP 出现环比下滑趋势，尤其在本季度高端化极氪 + 出海占比反而提升的情况下。

但实际上，本季度收入不及预期并非主业疲软，而是主要由于零部件收入及对外技术授权收入（如电池销售给沃尔沃等）的下滑，实际的卖车 ASP 与去年四季度持平。

2. 单车收入环比持平，同比大幅上行：26Q1 实际的卖车 ASP 为 11.2 万元，同比去年同期 9.4 万元提升 18.3%，同比提升主要由于公司高端化 + 出海占比的提升，拉高了卖车单价。

而环比趋势上持平， 则主要是领克品牌的阶段性促销抵消了结构优化的正向拉动（高端化 + 出海占比提高）。

分品牌来看：

a. 极氪 ASP（向上）：从去年同期 28.1 万提升至今年 Q1 29.5 万-30 万水平；主要由于高端车型极氪 9X 的爆销（定价 40-50 万级，3 月单月销量上万辆）；

b. 吉利品牌 ASP（向上）：从去年同期 8.5 万提升至今年 9.1 万；主要由于新能源转型速度加快，以及银河 M9 带动品牌实现高端化突破。

c. 领克 ASP：同比稍有下滑，一方面是高价位车型领克 900 销量环比回落；另一方面，领克对旗下 01、06、07、08 EM-P 等多款车型推出了至高 4.6 万元的直降优惠。

3. 毛利率逆势环比改善：一季度，吉利整体的毛利率 17.5%，反而逆势环比上行 0.6 个百分点，也高出市场预期的 17%。海豚君认为主要由于：

a. 出海占比激增：Q1 出海销量达 20.3 万辆，同比暴增 1.3 倍，占总销量的比重从 13% 跃升至 29%。海外车型的高毛利属性是拉动整体毛利率回升的主力。

b. 高端品牌放量：极氪 Q1 销量 7.7 万辆（同比 +34%），销量占比提升 4 个百分点至 11%，尤其是高毛利车型极氪 9X 提供了有力支撑。

c. 抗住 “负向规模效应” 与成本压力：受国内新能源购置税退坡影响，Q1 国内销量同比下滑 17.7%（至 50.6 万辆），总销量 70.9 万辆（环比下滑 17%），这造成了一定的负向规模效应；

叠加碳酸锂及铜、铝等大宗商品价格上涨（单车成本预计受影响约 2000 元），毛利率本应承压。但吉利强力的降本动作（一季度降本完成率近 80%，二季度预计全面达标）成功对冲了上述不利因素。

而展望二季度，随着极氪 8X 的交付将带动高端化进一步向上，吉利预计 Q2 毛利率将环比保持稳定或微增。

4. “整合一个吉利” 初见成效，三费大幅优化：在销量杠杆未完全释放的情况下，一季度三费（研发、销售、管理）总额仅 103 亿元，环比大幅收缩 31%（上季度 148 亿元），三费费率环比下降 1.7 个百分点至 12.3%。

研发费用：环比下滑 13.5 亿至 45.6 亿元，远低于市场预期的 50.8 亿元。值得注意的是，这是在研发费用化率进一步上调至 44%（25Q1 为 28.5%，25 全年为 36%）的背景下实现的。这表明公司实际的研发总投入规模已经开始收缩，前期核心新品研发可能已告一段落，以及整合后的研发体系的降本增效成果显现。

销售费用：本季度接近 44 亿元，环比大幅下滑（上季度 67 亿元），低于预期的 52 亿元。主要可能有意一季度淡季营销投放收缩，以及内部组织整合后的协同效应逐步体现。

5. 单车核心运营利润单车核心运营利润翻倍，对标比亚迪：得益于 “出海 + 高端化” 拉升毛利，以及 “整合一个吉利” 带来的费用骤降，本季度单车核心运营利润从上季度的 0.33 万元跃升至近 0.6 万元，这一水平已与海外占比较高（26Q1 46%）的比亚迪同期数据基本持平。

整体核心运营利润达 42.2 亿元，环比提升 49%（同比提升 56%），运营利润率环比提升 2.3 个百分点至 5%。

6. 归母净利同比大幅下滑，主要由于汇兑损益影响：一季度归母净利润为 41.7 亿元，同比下滑 26.6%。但这主要受非主营业务扰动：一是去年同期存在大额汇兑收益导致基数较高（财务费用同比上升约 31 亿元）；二是研发费用化率的主动提升压低了当期表观利润（若维持去年 Q1 的费用化率，净利润将突破 50 亿元）。整体而言，财务处理更加稳健，核心报表质量依然健康。

海豚君观点：

整体而言，吉利一季度的财报初看似乎不及预期，收入和利润端均面临一定压力。但这主要受非整车主业收入下滑、去年同期汇兑收益高基数，以及研发费用化率主动上调等非经营性因素的扰动。

穿透表象来看，公司最核心的整车主业仍在改善。得益于 “高端化与出海” 的双轮驱动，吉利不仅在高压市场环境下稳住了单车 ASP，更显著改善了毛利率水平。同时，“整合一个吉利” 战略在费用端成效初显，开始释放巨大的协同与降本效益。

在利润释放上，本季度吉利的单车核心运营利润实现了从上季度 0.33 万元到近 0.6 万元的跨越式增长。值得注意的是，在吉利一季度出海占比（29%）仍低于比亚迪（46%）的背景下，其单车利润水平已与同期比亚迪不相上下。同时，公司核心运营利润环比大增 49%，运营利润率也环比提升 2.3 个百分点至 5%。吉利的盈利结构已得到实质性优化，正步入高质量的内生增长通道。

而在最重要的新能源转型加速上，一季度，在新能源汽车购置税减免政策退坡、行业整体新能源销量同比下滑 5% 的不利环境下，吉利新能源车销量逆势同比增长 9%，达 36.9 万辆。

其新能源车渗透率已攀升至 52%，同比大幅提升 4 个百分点；国内新能源市占率也从去年四季度的 10.5% 跃升至 13.4%。转型速度的全面加快，标志着 2026 年吉利已正式迈入由 “新能源驱动” 为主导的发展阶段。

拆分品牌来看：

a. 银河系列：一季度新能源销量 11.4 万辆，同比下滑 9.5%。这主要受购置税退坡影响，旗下中低端车型表现相对疲软。但产品结构正在积极调整，银河星舰 7、银河 E5、银河 A7 已接力成为销售主力，且银河 M9 的推出正有效带动该系列向高端化突破。

b. 领克品牌：新能源销量同比增长 33.8% 至 5.1 万辆，新能源车型占领克总销量的比例同比提升 10 个百分点至 62%，新能源转型相对迅速，主要由领克 900、领克 08 等车型热销带动。

c. 极氪品牌：新能源销量同比增长 85.8% 至 7.7 万辆，主要由极氪 7X, 9X 的热销所带动，而极氪品牌的高端化（尤其 9X 爆销）也带动单车均价和卖车毛利率的进一步提升。

最后吉利一季度新能源车销量 36.9 万辆，逆势同比提升 9%，受制于一季度传统车市淡季影响，目前占 2026 年全年 222 万辆销量目标的完成率为 16.6%。

展望二季度，尽管公司面临碳酸锂及铜、铝等大宗商品价格上涨的压力（预计单车成本受影响约 2000 元），但随着极氪 8X 的开启交付，高端化势能将进一步释放，有效对冲成本压力。公司预计，Q2 整体毛利率仍将环比保持稳定，甚至有望实现微增。

同时对于 2026 年展望来看：

吉利正迎来一轮相对强劲的 “戴维斯双击”，有望走出自身的 alpha：以高端化和出海为代表的高毛利业务将持续增厚利润（提振 EPS），而全面加速的新能源转型则将打开估值天花板（抬升 PE）。

① 盈利引擎一：延续强势产品周期，高端化驱动 ASP 向上

公司已设定 2026 年 345 万辆的总销量目标，同比增长 14%，增长结构上呈现出 “新能源主导、海外发力” 的特点。

其中新能源车销量目标 222 万台，同比增长 32%，新能源车渗透率继续同比提升 8.5 个百分点至 64%，而燃油车销量目标为 123 万辆，同比下滑 8%。

而从各品牌规划来看，吉利将在 2026 款推出近 10 款新车，推动销量目标的完成：

吉利银河（规模基本盘）：新能源目标销量 152 万辆，同比增长 23%，依托 M7、星耀 7 等多款新车巩固主流市场。

极氪（高端利润担当）：目标销量 30 万辆，同比增长 34%，增量主要来自极氪 8X（4 月上市）的销量爬坡与 9X 的持续放量。8X 预售订单火爆（38 分钟破万），凭借与 9X 同源的领先架构，有望在豪华大五座 SUV 市场成为爆款，与 9X 共同构成高端序列，带动品牌 ASP 与毛利率双击，释放较大的利润弹性。

领克：目标销量 40 万辆，同比增长 14%，新能源转型（目前渗透率已超 60%）与新车（如领克 800）将共同驱动增长。

② 盈利引擎二：海外市场大爆发，贡献最高利润弹性

海外市场已成为吉利 2026 年增长确定性最强、盈利弹性最大的板块。公司将 26 年海外销量目标大幅上调至 75 万辆（同比 +79%）。考虑到 26Q1 单季已实现出口 20.3 万辆（同比 +129%），年化水平已超 80 万辆，全年大概率将超额完成目标。

出海的高盈利特性是拉动集团利润池的关键：对比 2025 年数据，海外单车 ASP（17.65 万元）已达国内的 1.7 倍，毛利率比国内高出约 10 个百分点，单车净利润近万元。随着海外渠道加速扩张（计划突破 2200 家）及新能源出口占比提速（预计达 45-50%），海外业务的高维势能将是增厚公司利润的主因。

③ 降本增效基石：“一个吉利” 释放系统性红利

随着 2025 年底极氪私有化落地，“一个吉利” 战略进入全面兑现期。研发、采购、制造及管理平台的高度整合，将大幅摊薄整体运营成本。一季报已初露锋芒，预计 2026 全年销售、管理及研发费用率将延续下行趋势，为利润释放保驾护航。

新能源转型加速抬升 PE 中枢：

基于公司 “出海 + 高端化” 转型加速的强劲基本面，海豚君预期吉利 2026 年总销量有望冲击 350 万辆（其中出海 75 万辆同比 +79%，国内 275 万辆同比 +5%）。在产品组合向上（高端化 + 出海占比提升）与降本增效作用下，预计单车核心净利将同比提升 13% 至 0.63-0.66 万元区间。

由此测算，吉利 2026 年净利润预期可达 217-231 亿元（同比大幅增长 29%-37%）。更为关键的是，随着新能源渗透率突破 60% 并主导公司基本面，市场对其传统车企的折价将逐渐消除，理应赋予其新能源转型的估值溢价，海豚君给予 2026 年 12-13 倍的 26 年 PE 中枢（从原先 10 倍拔估值），对应合理市值区间为 2604-3000 亿人民币，较当前市值仍有 23%-41% 的上行空间。

<正文结束>

本文的风险披露与声明：海豚研究免责声明及一般披露