Coinbase（纪要）：有信心夏末前完成法案落地

以下为海豚君整理的 $Coinbase(COIN.US) FY26Q1 的财报电话会纪要，财报解读请移步《Coinbase：旱地已久，静待政策雨》

一、财报核心信息回顾

1. 股东回报：Q1 回购约 600 万股，耗资 11 亿美元；累计回购已抵消自 2024 年 Q4 以来发放给员工股权激励的约 90% 稀释。2026 年可转债（13 亿美元）将于 6 月 1 日到期，若未触及转换价格，公司计划以现金偿还。

2. 业绩指引：Q2 订阅与服务收入预计 5.65 亿-6.45 亿美元，有望环比增长；Q2 研发 + 管理费用预计 8.2 亿-8.7 亿美元，环比下降 4%-9%；Q2 预计额外产生 5000 万-6000 万美元重组费用（裁员相关）。2026 全年调整后费用预计 43 亿-46 亿美元，较 2025 年 Q4 年化退出率中位数低约 5 亿美元。

3. 关键财务指标：Q1 总收入 14 亿美元，环比下降 21%；交易收入 7.56 亿美元（消费者 5.67 亿，机构 1.36 亿）；订阅与服务收入 5.84 亿美元，环比下降 16%（稳定币收入 3.05 亿，区块链奖励 1.01 亿，利息及融资费收入 6800 万，环比增长 13%）；净亏损 3.94 亿美元，调整后 EBITDA 为正 3.03 亿美元（连续第 13 个季度正值）。

4. 资产负债表：季末现金及等价物超 100 亿美元，总可用资源 120 亿美元。报告变更：将 1800 万美元企业稳定币收入重分类至其他收入，USDC 与现金视为完全可替代资产。

5. 费用与重组：总运营费用 14 亿美元，环比下降 5%；研发 5.26 亿（因 Q4 收购一次性成本微增），管理费用环比下降 17%。裁员预计会减少约 5 亿美元总成本（对比 Q4 2025 run-rate）；剔除 USDC 奖励增长后，2026 年费用与 2025 年基本持平。

二、财报电话会详细内容

2.1 高管陈述核心信息

1. Everything Exchange（万物交易所）

a. 从以现货为主的加密平台转型为全资产类别交易平台，新增股票交易、24/7 股票永续合约、预测市场等产品

b. 衍生品交易年化收入突破 2 亿美元；预测市场上线仅两个月，3 月年化收入已达 1 亿美元

c. 非加密合约（白银、黄金、原油）交易量环比增长 4 倍

d. 美国和国际衍生品交易所均在 Q1 创下收入贡献新高

2. 稳定币与支付

a. USDC 在 Coinbase 平台持有量创历史新高，平均 190 亿美元；Coinbase 持有超 25% 的 USDC 总供应量，获取约 50% 的 USDC 经济利益

b. 稳定币交易量环比翻倍，USDC 及合作伙伴稳定币贡献超 80% 的总交易量

c. Base 链占全部稳定币交易的 62% 份额；AI Agent 交易中 90% 以上发生在 Base 链上，99% 使用 USDC 结算

d. USDC 合同每三年自动续约，永久有效，不可终止

3. 市场份额与资产托管

a. Q1 加密交易市场份额创历史新高，自 2023 年 Q1 以来增长约 5 倍

b. 连续第 12 个季度实现净原生单位流入，市场下行时客户向信任平台集中

c. Coinbase 托管的加密资产全球最多

4. Agentic Commerce（AI 代理商务）

a. x402 协议已捐赠至 Linux 基金会，Cloudflare、AWS、Stripe、Shopify、Google 等参与治理

b. 目前是最受欢迎的 AI 代理商务开放标准

c. 推出 Agentic.Market 网站展示 AI 代理可使用的服务目录

5. Deribit 整合与期权

a. Deribit 整合进展顺利，预计 2026 年内完成全面整合，统一现货、永续、期货、期权至单一平台

b. 美国加密期权交易时间表暂未公布，但在积极推进

6. AI 原生转型

a. 每位工程师的 PR 数量同比增长 78%；集成测试覆盖率六个月内提升 3 倍

b. 非技术员工（产品经理、设计师等）可用 AI 代理起草代码，但人工工程师仍审核所有生产代码

c. 本周宣布裁员，向 AI 原生公司转型

7. 产品组合

a. 12 个产品年化收入超 1 亿美元；Coinbase One 付费订阅用户突破 100 万

b. 零售衍生品有望成为下一个突破 2.5 亿美元的产品线；预测市场有望成为第 13 个年化收入超 1 亿美元的产品

c. DeFi 交易量环比增长 2 倍，借贷余额过去一年增至超 10 亿美元

2.2 Q&A 问答

Q：Clarity Act 的立法进展如何？对业务有何影响？

A：我们有信心该法案将在本月进入审议阶段，夏初进行全院投票，夏末前完成签署立法。上周，参议员 Tillis 和 Alsobrooks 就稳定币奖励问题达成了妥协，虽然我们不会宣布胜利，但我们感谢两位参议员的努力。从已发布的文本来看，方向很明确——基于活动的奖励将得到保护，而纯粹的银行式被动存款收益将被禁止，这反映了一个我们认为可行的方案。

从语言来看，奖励将得到保护，我们可以保留当前计划的关键要素。立法通过后仍有大量细则需要制定，现在提前下结论还为时过早。但我们可以说的是，我们正在构建一个基于参与度和实用性的模式，无论最终框架如何，这些定位都将很好地服务于我们和我们的客户。

更重要的是不要忽视大局。Clarity 法案将是行业、客户和 Coinbase 的重大突破口，特别是在监管明确的框架下构建新产品和服务的能力——这在加密行业是前所未有的。

Q：Clarity 法案通过后，预计未来一年哪些新参与者会进入加密生态？他们会做什么？

A：Clarity 法案远不止稳定币和奖励。它将为代币化创造大量机会，明确什么是商品、什么是证券，交易所和托管机构的角色，DeFi 和自托管钱包也将获得重要定位。效果会类似于 Genius Act 通过后的情况——当时数百家大型美国公司在随后几个月宣布了稳定币整合。

Clarity 通过后，许多公司会开始整合加密技术，可能用于链上融资，也可能为客户提供加密服务。它将解锁大量机构资本流入这个领域。Coinbase 的机会在于为这些进入加密领域的公司提供服务，并通过 Coinbase 开发者平台为他们提供技术集成。我们希望每家公司都能整合到加密金融系统中，就像使用互联网或 AI 一样，而 Coinbase 可以提供这些服务。

Q：稳定币奖励政策的变化是否会导致与 Circle 的收入分成机制发生变化？

A：我们与 Circle 的合同已经确定，且自动续约，我们预计将在相同条款下继续合作关系。立法的细节很重要，在最终文件签署前我无法说出全部影响，但我们有信心最终结果会是正确的，关系将一如既往。

补充一点，收入分成与 USDC 的整体供应和采用挂钩，不受任何奖励条款语言的影响。

Q：非技术人员用 AI 把代码推上生产环境，如何在 AI 加速开发的同时保证质量和品牌信任？

A：我在公告中应该说得更清楚。我们鼓励产品经理、设计师等非技术员工使用 AI 代理来起草代码，这越来越容易做到。但人类工程师仍然审核所有进入生产环境的代码。在某些最敏感的系统上，我们有多层人工审核。

AI 代理不仅仅是提高代码编写速度或让更多人写代码，它还在提升质量和网络安全标准。Anthropic 最近发布的 Mythos 模型就展示了这一点，它能发现 99% 以上的人类工程师无法发现的安全漏洞。这有点像自动驾驶，它们正在变得比人类司机更安全。未来某个时点，非技术人员可以编写代码，AI 代理可以审核安全性、提升质量，甚至在特定情况下直接发布到生产环境，但今天还没到那一步。

在 Coinbase，我们正在前沿领域积极探索，严格测试这些能力。如果 AI 在某些场景中持续超越人类标准，不进一步自动化反而是不负责任的。同时，我们在质量和集成测试方面的投入速度超过了新 PR 的增长速度。

Q：市场下行中 Coinbase 仍在抢占市场份额，竞争环境和驱动因素是什么？

A：Q1 我们在加密交易量市场份额上创下历史新高，在现货和衍生品领域全球市场份额均有增长——而同期总加密交易量环比下降超 20%。自 2023 年 Q1 以来，我们的市场份额增长了约 5 倍。我们发现，当市场困难时，人们会转向他们信任的平台。这是连续第 12 个季度的净原生单位流入。

市场份额增长的驱动力来自产品创新和衍生品平台的扩展，包括在旗舰 Coinbase 应用中推出衍生品交易和支持非加密合约。Everything Exchange 战略正在得到验证——零售衍生品年化收入超 2 亿美元，预测市场 3 月年化收入超 1 亿美元——这些都是在已获客基础上的增量收入交叉销售，非常正面。我们相信在下行市场中获得的份额在市场改善时会保持粘性。

Q：Coinbase 在稳定币支付基础设施方面的野心有多大？是满足于做 CPN 参与者还是要扩展结算等能力？

A：我们已经构建了一个更快、更便宜的全球结算层，并打算充分利用它。我们拥有完整的技术栈——作为 USDC 的主要分发商、Base 作为结算层、支付 API 作为企业集成层、x402 作为下一代 AI 代理商务的开放标准。

我们有一个垂直整合的技术栈，世界上没有其他公司端到端拥有这些。我们不是作为网络参与者在玩，我们就是驱动稳定币的平台。这里的市场机会是巨大的，我们认为仍处于周期早期。

Q：x402 协议的具体机会是什么？增量 USDC 资金流入和 Base 交易费收入前景如何？

A：x402 是我们在 Coinbase 内部孵化的 AI 代理商务开放协议，允许代理在任何请求中附带支付，无论是电商结账还是对接其他代理。我们随后将该协议捐赠给 Linux 基金会，Cloudflare、AWS、Stripe、Shopify、Google 等公司都参与了贡献和治理。目前它是最受欢迎的 AI 代理商务开放标准。

x402 如何帮助 Coinbase？首先，Q1 中 99% 的 x402 交易以 USDC 结算，我们通过与 Circle 的关系变现 USDC。其次，90% 的 AI 代理稳定币交易量在 Base 上结算，Base 是领先链。因为 x402 在 Coinbase 内孵化，我们在 Coinbase 开发者平台上有非常好的 API，让人们可以集成 x402、实现 AI 代理支付。这个从 Coinbase 成长为开放标准的产品对我们各条产品线产生了很好的协同效应。这体现了 Emilie 提到的全栈解决方案——从 x402 到 Coinbase 开发者平台、Base、USDC——我们是唯一拥有这个完整栈的公司。

Q：Everything Exchange 在股票、预测市场和大宗商品方面的变现时间线和收入贡献前景如何？

A：Everything Exchange 已经在推动业绩。零售衍生品年化收入突破 2 亿美元，预测市场上线不到两个月，3 月年化收入就达到了 1 亿美元。非加密资产也开始获得牵引力——白银、黄金、原油交易量环比增长 4 倍。这些都是实实在在的信号，证明我们扩展可交易资产的决策得到了客户认可。

我们不会给出单个产品的展望，整体目标是像本季度一样继续扩大总交易量市场份额，持续渗透新资产类别并吸引更多客户参与。

Q：美国加密期权交易的推出进展和主要障碍是什么？

A：去年我们完成了 Deribit 收购，Deribit 在机构客户和专业做市商期权交易方面是明确的领导者。我们非常专注于整合工作，进展顺利，预计 2026 年内完成全面整合——统一现货、永续、期货、期权到单一平台，提供深度流动性和跨资产类别效率。

美国市场方面，今天无法给出具体时间表，但我们在积极推进，非常乐观。全球层面，美国和国际衍生品交易所在 Q1 均创下收入贡献新高。机构衍生品收入增长足以抵消 Deribit 期权活动的下降。

Q：加密现货交易量持续承压，而行业叙事对稳定币和链上应用日益乐观。我们是否正处于投机交易量下降、实用性需求尚未爆发的过渡期？Coinbase 交易量的长期增长信心从何而来？

A：这正是我们投资 Everything Exchange 的原因——多元化可交易资产类别。近几个季度加密现货下降，但衍生品、预测市场、大宗商品期货等在上升。任何市场都是如此，总有东西在涨、有东西在跌，这就是交易的本质。所以通过 Everything Exchange 来多元化很重要。同时，我们还在从非交易角度通过订阅与服务来多元化收入，目前占净收入的 44%。

关于实用性，我不认为实用性端还在等待。稳定币增长迅猛，预测市场发展势头很好，代币化广泛采用的迹象很明确，AI 代理商务、DeFi 借贷都在快速增长。实用性端已经来了，我们正处于一个过渡期——加密现货资产下跌，其他资产类别上升。随着多元化推进，这些因素会逐渐平衡，长期来看将进入上升通道。

Q：裁员有多少是当前市场环境导致的，有多少是 AI 杠杆效应？预计节省多少成本？

A：重组反映了两股力量同时作用，不是全部来自某一方面，也很难完全拆分。我们确实面临市场逆风，也确实在向 AI 原生运营转型。每位工程师的 PR 数量同比增长 78%，预计越来越多的工作将由 AI 完成。

具体金额方面，裁员减少了约 5 亿美元的总成本（对比 Q4 2025 run-rate）。我们提供了 Q2 和全年展望——2026 全年调整后费用在 43 亿至 46 亿美元之间。剔除 USDC 奖励增长后，2025 到 2026 年调整后运营费用大致持平。

Q：是否有降低费用的计划？摩根士丹利等传统券商提供了更优惠的价格。

A：我们的立场一贯如此——客户选择我们不是因为我们最便宜。他们选择我们是因为最受信任、最易使用、托管加密资产最多、拥有 80 张全球牌照和监管基础。客户可以在核心平台、Advanced 和 Coinbase One 之间选择，找到适合自己需求的产品，而不仅仅基于费用。

长期来看，我们一直说随着业务商品化，费用可能会下降，这也是收入多元化如此重要的原因。目前我们有 12 个年化收入超 1 亿美元的产品，还有很强的新产品管线。我们没有忽视费率压缩的风险，但近期业务中尚未看到这种情况。

补充一点，对于费率敏感的客户，我们已经有很好的选择。Coinbase One 订阅可以获得零手续费交易，很多客户在使用。Coinbase Advanced 为高级交易者提供非常有竞争力的定价，高交易量档位仅需几个基点。

Q：机构交易收入环比下降幅度超过零售，如何看待近期机构对加密的兴趣？机构端更弱是否出乎意料？

A：机构和零售之间的强弱交替是正常的，一直如此。机构交易收入 1.36 亿美元，环比下降 27%，与宏观机构趋势一致。波动率走低降低了对冲需求，特别是 Deribit 期权活动在 Q4 创下历史高量后有所下滑，对机构收入的拖累不成比例。但 Deribit 未平仓合约份额保持稳定，定位的持久性仍然非常完整。

在收入线之下，机构参与度在季末实际上相当强劲。大部分下行趋势发生在 1 月份。活跃借贷客户环比增长两位数，日均贷款余额创历史新高达 14 亿美元。Q1 有 45 家主要金融机构将代币化从概念推进到生产阶段。机构理解加密的长期实用性，正在监管明确之前提前布局。

此外，我们有非常强的机构管线——包括 ETF（含质押功能）、Prime Custody 激活正在打开新的 TAM。

Q：Brian 未来一到三年最兴奋的事情是什么？

A：有很多正在发生。首先，所有资产类别都在上链——股票、预测市场、大宗商品、外汇、实物资产代币化。RWA 目前约 300 亿美元，预计 2030 年达到 16 万亿美元。交易将变得越来越高效，越来越多地转向链上。

第二是稳定币，我们正处于黄金时代。支付现在可以在一秒内、不到一美分的成本下到达全球任何地方，就像发 WhatsApp 消息一样——几乎免费、即时到达。这在支付领域前所未有，全球 GDP 将越来越多地流向稳定币支付轨道。

第三是 AI 代理商务，人们将越来越多地依赖代理来完成工作，代理需要支付能力。我们推出了 Agentic.Market 网站，汇集了所有 AI 代理可连接的服务，通过 x402 协议支付交易费，代为完成工作。为全世界和 AI 代理构建更高效的金融基础设施，这是一个非常令人兴奋的时代。

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