博通 AVGO：大佬 vs 大佬，ASIC 阵营要分家了？

博通 (AVGO.O) 北京时间 2026 年 6 月 4 日凌晨，美股盘后发布 2026 财年第二季度财报（截至 2026 年 4 月）：

1. 本次财报最大问题：最为关键的$博通(AVGO.US) 指引下季度 AI 业务增长至 160 亿美元，环增 52 亿，低于市场预期的（170 亿美元）。

公司管理层对本财年和下个财年的 AI 指引分别为 560 亿和 1000 亿以上，都是 “平平无奇”。事实上，市场主流机构基本都将公司下财年的 AI 收入预期给到了 1300 亿以上。

2.整体业绩：博通 (AVGO.O) 本季度实现 222 亿美元，同比增长 47.9%，符合市场预期（222 亿美元）。环比增长 29 亿美元，主要来自于 AI 业务增长的带动。

公司本季度毛利率 69.5%，而在剔除收购摊销和重组费用影响后，本季度实际经营面的毛利率为 76.1%，环比基本持平。虽然半导体板块毛利率偏低，但半导体内部网络交换芯片毛利率很高、形成对冲。

3. 半导体业务：本季度实现 150 亿美元，环比增长 25 亿美元，其中 AI 业务贡献了主要增量。具体来看：

①AI 业务：108 亿美元，环比增长 24 亿美元，符合市场预期（107 亿美元）。公司的 AI 收入目前来自于三大客户（谷歌、Meta 和字节），季度增长主要来源于大客户谷歌 TPU 出货增加的带动。

Meta 等大厂近期又上调了 2026 年资本开支展望，以及 Anthropic 在下半年也将开始贡献收入，公司的 AI 业务增长有望继续提速。公司预期下季度 AI 业务收入 160 亿美元，环增 52 亿美元。

②非 AI 业务：42 亿美元，同比增长 6%，非 AI 业务的整体表现平稳。

4.基础设施软件：本季度实现 72 亿美元，同比增长 9%。此前的增长，主要是受 VMware 并购整合及收费模式调整的带动（从永久许可证模式全面转向于订阅模式）。并购带来的高增长已经结束，软件业务未来增长将主要关注于 VMware 订阅模式的内生增长。

5.经营费用端：本季度核心经营费用（研发费用 + 销售及管理费用）40.5 亿美元，环比略有增加。在规模效应的影响下，核心经营费用率下降至 18.3% 左右。

在近两年的经营费用中，公司明显增加了股权激励等相关支出（当前股权激励占比将近一半）。若剔除股权激励的影响，公司本季度的核心经营费用为 22 亿美元，环比增加 1.4 亿美元。

6.存货情况：公司本季度存货为 43 亿美元，环比增长 46%。相比于过去个位数的环增表现，本次大幅增加也不需要担心，主要是公司对 XPU 等半导体需求进行提前备货。

7.VMware 整合进展：海豚君引入了债务偿还指标（Total Debt/LTM Adjusted EBITDA），经测算公司该指标在本季度进一步下降至 1.8。该指标已经回到了收购前的水位，收购 VMware 对公司债务端的影响在两年内已经被消化。

8.博通业绩指引：2026 财年第三季度预期收入 294 亿美元左右，略好于市场预期（287 亿美元），公司预期 2026 财年第三季度的调整后 EBITDA 利润率为 68%，符合市场预期（68%）。

海豚君整体观点：芯片的背后，是要拆掉英伟达的 “网络高墙”

由于 Anthropic 博通的合作，将从采购整机柜改为芯片销售，市场本身已经下调了 Anthropic 对博通 AVGO 的收入贡献。

而从公司给出的指引来看，虽然 AI 收入仍在加速增长，但公司指引依然还是低于主流机构下调后的预期。

作为核心看点的 AI 收入指引，在同行马力拉满的情况下（英伟达最新季度环增 130 亿，下季度指引环增 80-90 亿），公司作为算力细分赛道上更具成长性的 ASIC 领域，这样的增长显然是不够优秀。

a）客户及资本开支：博通 AVGO 当前仍是 6 个定制 XPU 客户（没有新增），除了谷歌 TPU、还有 Meta MTIA、Anthropic、Open AI 以及 2 个未披露客户）。其中谷歌和 Meta，是公司当前定制 ASIC 芯片最主要的 “购买方”，是 AI 收入的主要来源。

新客户中，Anthropic 下半年开始贡献新的增量。至于 Anthropic 与公司的合作，将从采购整机柜改为芯片销售，这一定程度上会影响了 Anthropic 对博通 AVGO 的收入贡献，尤其是在早期爬坡阶段。其中芯片销售大约只占到整机柜收入的 20-30%，不过毛利率相对更高。

b）AI 芯片进展：AI 芯片领域，作为一众云厂商自研 ASIC 的背后大佬，博通本来扮演的是从英伟达手中抢到算力份额的挑战者角色。

市场对它的期待是，能够呈现出比英伟达更高的成长性，来实现 ASIC 算力整体份额从目前的 10%+ 拉升到 20% 以上。但这个季度的这样的指引，是无法匹配上市场这样的长期预期的。

当前公司出货的 XPU 产品中，最核心的产品是谷歌 TPU。当前 TPUv7 正在量产爬坡，下一代 TPUv8 更为期待。TPU8 将分为 TPU8i（推理）和 TPU8t（训练）两款产品，都将支持 FP4，并且大致追上了英伟达 Blackwell 系列的算力表现。

在谷歌 TPU 升级迭代，以及未来实现对外供货潜在机会的情况下，博通在 AI 芯片的市场份额有望继续提升。

只是现在一个潜在的担忧是，谷歌为了进一步强化自研的比例，可能会把部分前道业务工序逐步收回，不签进展尚不清楚，但这确实是压在博通头上的一把潜在担忧。

而且，博通在随后的电话中，也确实承认了包括谷歌在内，正在做供应商的多元化，比如谷歌将 TPU8i（推理）交给了 MTK 来做，并与 Marvell 也深化了合作。而且一惯优秀的 CEO 陈福阳本次不在状态，一开始发言稿读成了 25 年二季度的内容。

c）藏在深处的 “网络护城河”：但其实博通和 Marvell 类似，除了 ASIC 之外，博通公老本行是网络连接的，产品线比 Marvell 更强。

ASIC 业务的背后，还有一个藏在背后的 “网络能力护城河”，其实这才是公司能在 ASIC 市场中 “脱颖而出” 的主要原因。

英伟达凭借其专有的 InfiniBand 技术（低延迟、无损网络）几乎垄断了高端 GPU 集群。但随着集群规模扩大，各大云厂商为了摆脱 “单一供应商锁定”，开始疯狂拥抱由博通主导的 UEC（超级以太网联盟）。

博通的核心战略，就是通过极致的芯片性能，证明开源、标准化的以太网不仅成本更低，在超大规模集群下比 InfiniBand 更具弹性和扩展性。

当前博通网络业务的产品线，主要有 “交换 + 路由 + 光互连” 三块，已经覆盖了 Scale-Out、Scale-up 和 Scale-Across 三部分。

①Tomahawk 6： 是博通的王牌产品。它是全球首款单芯片突破 100Tbps（达到 102.4 Tbps）的以太网交换机芯片，直接将前代带宽翻倍。

超高带宽意味着数据中心在构建几十万卡的集群时，网络层级可以从三层拓扑 “压扁” 到两层。层级越少，数据转发的 “跳数” 越少，整体延迟和设备故障率呈断崖式下跌。

②Jericho 4/Jericho3-AI：通过智能的 “端到端流量调度”，在标准以太网架构下实现了媲美、甚至超越 InfiniBand 的无损传输，让几十万颗芯片如同在单一系统内工作。

结合博通 AVGO 当前市值（2.27 万亿美元），对应公司 2027 财年税后核心经营利润大约为 21 倍 PE 左右（假定营收复合增速 +76%，实际经营面毛利率 69.5%，税率 9.6%）。

其实，市场对博通更多的关注点仍是在 ASIC 业务视角，故而在估值上更多是参考英伟达（18xPE）。公司估值比英伟达相对较高，是体现了博通在 AI 芯片市场抢占份额的潜在机会，但仍明显低于 Marvell（40-50xPE）。

近期 Marvell 股价大幅上涨，主要是市场看重其在互连方面的能力，但其实博通的 “网络能力” 被藏在 TPU/ASIC 背后。在当前进入 AI 推理阶段的情况下，算力重要性有所削弱，“CPU+ 存储 + 连接” 的重要性更为凸显，市场也愿意给 “连接” 一定的估值溢价。

整体来看，公司给出的下季度及全年指引都 “相对偏弱”，这在短期内会影响市场信心当前 AI 业务仍在增长提速，随着 TPU 量产提升以及 Anthropic 等其他客户带来新的增量，公司在 AI 半导体和连接领域的成长性看点依然存在。

当市场逐步看到公司在 “ASIC+ 连接” 领域展现出更强竞争力的时候，公司的估值将获得更明显的提升。

海豚君对博通 (AVGO.O) 财报的具体分析，详见下文：

一、博通主要业务情况

博通此前的业绩增长主要来自于 AI 业务和 VMware 的收购并表，因而 AI 业务中的定制 ASIC 芯片和 VMware 的定价调整策略，是市场的最主要关注点。具体业务来看：

1）半导体解决方案：主要受益于 AI 收入的增长，主要受益于谷歌、meta 和字节跳动等客户对定制 ASIC 的需求。而其他非 AI 业务基本持平。

AI 业务：目前增量主要来自于谷歌 TPU 的出货。公司已经拥有 6 大 AI 核心客户（含 Google、Anthropic、Meta，OpenAI 等），当前收入主要来自于谷歌、Meta，Anthropic 将在下半年贡献收入。

对于 2027 年的展望，六大客户的合计算力需求达到 10GW（维持），带来超 1000 亿美元的 AI 收入（维持）。其中 Anthropic 的算力需求超 5GW，OpenAI 将量产首款 XPU（算力超 1.3GW）。

2）基础设施软件：VMware 并表，软件收入占比下降至 3 成左右。公司对 VMware 的客户进行定价策略调整，涨价能带动收入提升，而这一影响已经明显弱化。

二、整体业绩：AI 助力，增长提速

2.1 收入端

博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2026 财年第二季度实现营收 222 亿美元，同比增长 48%，符合市场预期（222 亿美元）。同比增长主要来自于 AI 业务增长的带动。

环比层面，公司本季度收入环比增长 29 亿美元，本季度 AI 业务环比贡献了 24 亿美元的增量，软件业务环比也有增长。

2.2 毛利端

博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2026 财年第二季度实现毛利 154 亿美元，同比增长 51%。其中博通在本季度的毛利率为 69.5%，环比略有提升。

如果在剔除收购摊销和重组费用影响后，本季度实际经营面的毛利率为 76%，环比基本持平。虽然半导体板块毛利率偏低，但半导体内部网络交换芯片毛利率很高、形成对冲。

中长期角度看，受毛利率较低的 ASIC 业务占比提升的影响，整体毛利率仍有下滑的压力。

2.3 经营费用

博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2026 财年第二季度的经营费用为 46.3 亿美元，环比基本持平。

在剔除股权激励的情况下，公司本季度的核心经营费用（研发费用 + 销售及管理费用）为 21.8 亿美元，环比增加 1.4 亿美元。虽然公司当前业绩开始高增长，但公司经营费用依然保持平稳。

2.4 利润端

博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2026 财年第二季度实现净利润 93 亿美元。

相比于净利润，海豚君认为核心经营利润（=毛利润 - 研发费用 - 销售及管理费用）更能反应公司真实的经营情况。博通 AVGO 本季度实现核心经营利润 128 亿美元，环比增加 22 亿美元，主要来自于 AI 业务增长的带动。

2.5 博通的 EBITDA

由于博通擅长外延并购，公司通常把调整后 EBITDA% 作为公司的经营面指标之一。而海豚君测算公司 2026 财年第二季度的调整后 EBITDA% 回升至 68.7%，略好于公司指引（68%）。

进一步观察公司的偿债能力，公司本季度总负债/LTM Adjusted EBITDA 的比值继续回落至 1.8。在 AI 业绩增长的带动下，该比值已经回到了收购前的水平。公司收购 VMware 的影响在两年的时间里已经被消化，后续公司可能又会开始寻找新的并购机会。

三、各业务具体情况：维持 6 大 AI 客户，指引平平

博通 BROADCOM (AVGO.O) 的主要业务有半导体解决方案和基础设施软件两部分。

而在两大类业务中具体包括，1）半导体解决方案：网络（AI 业务）、无线、存储连接、宽带、工业及其他；2）基础设施软件：VMware、CA、Symantec、Brocade 等。

3.1 半导体解决方案

博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2026 财年第二季度的半导体解决方案实现营收 150 亿美元，同比增长 78%。公司半导体业务本季度的增长主要来自于 AI 业务的带动，非 AI 业务保持平稳。

1）AI 业务

当前 AI 业务已经成为是公司业绩最重要的一项，公司本季度的 AI 收入 108 亿美元，环比增长为 24 亿美元，环增再次提速，主要受益于谷歌 TPU 的出货带动。

当前公司 AI 收入来自于三大客户（谷歌、Meta 和字节），在 Meta 等大厂上调资本开支及 Anthropic 将在下半年开始贡献收入的情况下，公司预计下季度 AI 收入 160 亿美元，环增 52 亿美元，低于市场预期（170 亿）。

博通的 ASIC 业务此前已经宣布有 6 个客户，分别是谷歌、Meta、Anthropic、Open AI 以及其他两个客户。公司管理层本季度并未给出新增客户信息，依然还是维持 6 个客户的口径。

对于 2026 财年的全年展望，公司预计 AI 业务将达到 560 亿美元以上。至于市场更关心的 2027 财年的 AI 收入，虽然公司将 Anthropic 的算力需求提升至 5GW（此前是 3GW），但公司依然保持着 1000 亿美元以上的预期。

虽然公司随后解释，1000 亿美元将轻松超过，但主流机构基本已经将 2027 财年的 AI 收入提升至 1300 亿美元以上。给出这个 “1000 亿” 的数，明显是相对保守的，市场更期待的是能给出超预期的展望。

另一方面，其实公司 AI 业务中除了 ASIC 之外，还有网络连接的能力，这是藏在背后的 “护城河”。当前博通网络业务的产品线，主要有 “交换 + 路由 + 光互连” 三块，已经覆盖了 Scale-Out、Scale-up 和 Scale-Across 三部分。

博通的核心战略，就是通过极致的芯片性能，证明开源、标准化的以太网不仅成本更低，在超大规模集群下比 InfiniBand 更具弹性和扩展性。

在进入 AI 推理阶段后，能很明显的看到 “AI 基础设施=XPU+ 存储 + 连接”，连接的重要性更为凸显。当前市场主要关注公司 TPU/ASIC 的出货表现，连接领域的竞争力也有机会帮助公司的估值提升。

2）非 AI 业务

公司本季度非 AI 的半导体业务收入为 42 亿美元，同比增长 6%。

公司的非 AI 业务主要包括：企业存储、宽带业务、无线业务和工业及其他。具体来看：本季度宽带、服务器存储、企业网络营收同比增长，抵消了无线业务的季节性下滑，公司预计下季度 AI 半导体收入约 45 亿美元，同比增长 12%。

3.2 基础设施软件

博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2026 财年第二季度的基础设施软件实现营收 72 亿美元，同比增长 9%。此前 VMware 并购整合的影响已经被消化，之后主要关注于业务内生增长表现。

博通的软件业务主要分为 VMware 和 CA&Symantec&Brocade 等原软件业务两部分。由于公司的 CA&Symantec&Brocade 等原软件业务基本维持在 20 亿美元左右的季度收入，因而公司软件业务的主要看点是收购进来的 VMware。

VMware 对公司业绩的影响，海豚君认为主要是两方面：“并购在财务上的消化进展” 和 “永久许可证全面转向订阅模式”。而结合本季度软件业务的表现，海豚君预期 VMware 部分本季度实现收入约有 50 亿美元左右。

结合公司给出的 89 亿指引看，公司下季度 VMware 及软件业务会增长提速，将继续受益于订阅模式渗透率的提升。当前债务偿还指标下降至 1.8，VMware 的收购已经被公司消化，公司也不再单独披露 VMware 细分数据，AI 业务是公司最主要的关注点。

<此处结束>

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